文：天风宏观宋雪涛(tāo)/联(lián)系人孙永乐

　　4月居民新增(zēng)存款-1.2万亿，同比(bǐ)多减(jiǎn)4968亿(yì)元，这是居民存款在连(lián)续(xù)13个月同(tóng)比多增后，首(shǒu)次(cì)回落。

　　在过去一年多时间(jiān)里，居民部门积攒了一大笔超额储蓄(xù)。今(jīn)年这笔超额储蓄能否顺利释放对(duì)判断(duàn)经济(jì)和资(zī)本市场走势至关重(zhòng)要。这里(lǐ)我(wǒ)们(men)尝试回答(dá)两个问(wèn)题。一是(shì)4月居民存款同比多减是不是超额储蓄释放的(de)开始？二是(shì)这一趋(qū)势能否延续？

　　对上述问题(tí)的回答取决于存款会(huì)受到(dào)哪些因素的影响。一般影响居民(mín)存款的主要(yào)有这(zhè)么(me)几种行为：可(kě)支配收入、消(xiāo)费(fèi)支出(chū)、金融资产(chǎn)相(xiāng)关收支(zhī)和房地产相(xiāng)关收支。

　　收入增长(zhǎng)、消费(fèi)减少(shǎo)、金融资产赎回、购房减少(shǎo)会推动存款增加(jiā)；反之，收入(rù)减(jiǎn)少(shǎo)、消费增(zēng)加、认购金(jīn)融资产(chǎn)、购房增加、提前还贷(dài)等(děng)则会(huì)带(dài)动存款(kuǎn)回落。

　　2022年居民存款同比多增7.9万亿是居民少消费、少投资、少购(gòu)房的结果（详(xiáng)见《超额储蓄(xù)能(néng)否(fǒu)转(zhuǎn)化成超额消费》，2022.12.31）。此时(shí)虽然居民(mín)收(shōu)入(rù)增速(sù)放(fàng)缓并提前还(hái)贷，但因为投资、购房等(děng)下滑幅度更(gèng)大，所以(yǐ)存(cún)款同比(bǐ)大幅多增。

　　2023年一(yī)季度居民存款同比多(duō)增2.1万亿(yì)则(zé)是(shì)收入修复(fù)和理财存(cún)款化的结果。

　　一(yī)季度居(jū)民人均可支配收入同比增长(zhǎng)525元，理财存(cún)续规模相比于(yú)2022年末下(xià)滑2.6万亿至24.2万亿。另外，受银行办理速度放缓等因(yīn)素(sù)影响，RMBS（个人住房(fáng)抵押贷款支持(chí)证券(quàn)）条件早偿(cháng)率指数 2 相比于2022年有所回落，即(jí)居(jū)民提前还款之字是什么结构的字，近字是什么结构对存款的(de)拖累相比于去(qù)年末略有放缓。

　　但是，随着居(jū)民消费和购房(fáng)行为修(xiū)复(fù)，其对存款的支(zhī)撑力度减弱，一季(jì)度人均(jūn)消费支出同比增加345元（低于(yú)收入涨幅）、购房支出(chū)同比多增(zēng)1575亿元。但因为支撑因素的规模更大，所以存款继续(xù)回升。

　　4月和一季度最核(hé)心(xīn)的不同在于理财市场的变(biàn)化。4月(yuè)居民(mín)存款(kuǎn)下滑可能的原因一是居民存(cún)款理财化；二是提前还贷规模(mó)增加(jiā)。因为居民(mín)收入和消(xiāo)费数据不足，暂时无法判断消费和收入在4月对存(cún)款的影(yǐng)响。

　　存款(kuǎn)回(huí)流理财是4月(yuè)存(cún)款回落的核心原因，4月(yuè)理财(cái)存(cún)量规模环比增加1.26万(wàn)亿至(zhì)25.5万亿，结(jié)束(shù)了自去年10月以来的下行(xíng)趋(qū)势，重回扩张区(qū)间(jiān)。

　　居(jū)民增配理财等(děng)资产(chǎn)是理(lǐ)财风险降低(dī)、收益回(huí)升和存款利率下滑共同作用的结(jié)果(guǒ)。受(shòu)益于债券(quàn)市场(chǎng)走强，今年(nián)理财市场表现(xiàn)逐步好转，理财产(chǎn)品单位破净率(lǜ)从2022年12月峰值的29.2％持续下滑(huá)至2023年5月(yuè)12日的4.7％，叠加这一时期(qī)下滑的存款利率，存(cún)款(kuǎn)对居民的(de)吸引力逐渐减弱，而理财对居民的吸(xī)引力(lì)则(zé)不(bù)断增(zēng)强。

　　从5月理财(cái)规模上看，随着破净率进(jìn)一步回落，居(jū)民还在继续增(zēng)配理财(cái)产品，存款理(lǐ)财化趋势有望(wàng)延续。

　　提前还贷(dài)规模(mó)扩大是存款下滑的(de)又一个原(yuán)因。4月早偿率(lǜ)月均值相比于2月低点上行4.3个百分点(diǎn)，相(xiāng)比于3月上(shàng)行1.9个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　居民加大提前还贷(dài)力(lì)度一是因为(wèi)首套房(fáng)利率还在(zài)下降(jiàng)，居民提(tí)前还贷以降低成本，4月沈阳、马鞍(ān)山等多地继续降(jiàng)低(dī)首(shǒu)套房利率，贝壳研究院数据显示百城首套主流(liú)房贷(dài)利率(lǜ)平(píng)均为(wèi)4.01％，环比3月继续回(huí)落1个BP。二是政策放松(sōng)后，1、2月份部(bù)分(fēn)积压的还贷业务在(zài)3、4月份办理，这会(huì)推动提(tí)前还贷(dài)规(guī)模走(zǒu)高。

　　总(zǒng)的来说，随(suí)着理财市场好(hǎo)转，此前(qián)因居民少消费、少投(tóu)资、少买房等积(jī)攒(zǎn)下来的超额储蓄已(yǐ)经开(kāi)始部分回(huí)流理财市场了，且5月初这一趋势(shì)还在延续。

　　往后来(lái)看，理财市场和提前还贷在后(hòu)续几个月(yuè)里或继续(xù)成为超额存款的主(zhǔ)要流向。

　　五一(yī)旅游人均(jūn)消费(fèi)水平(píng)未见明显改善(shàn)或部分表明当下居(jū)民消费(fèi)意愿依旧偏弱(ruò)，考(kǎo)虑到超(chāo)额(é)储蓄的持(chí)有分化且并非主要来(lái)自消费，后续(xù)超额储蓄对消(xiāo)费的支撑(chēng)力度依(yī)旧偏弱。（详见《超(chāo)额储蓄(xù)能否转化成超额消费》，2022.12.31）。同时(shí)，随着前期积压的(de)购房需(xū)求(qiú)逐渐释放，房(fáng)地产销售目前已经有走弱迹象，地产短期或不会成为超(chāo)储的(de)主要流向(xiàng)。但是因为按揭(jiē)利率存在明显利(lì)差(chà)，居民提前还贷行(xíng)为(wèi)或(huò)将延(yán)续(xù)。从这(zhè)个角(jiǎo)度来看，主要因为少买(mǎi)房、少(shǎo)投(tóu)资而积攒下来的储蓄(xù)，在理财市场(chǎng)环境好转和(hé)存款(kuǎn)利率下(xià)滑的(de)背景下或(huò)将继续回流到(dào)理财市场。

　　1 存款同(tóng)比增(zēng)速使(shǐ)用(yòng)金(jīn)融机构住户存款余额+4月(yuè)新增来进行估算

　　2早(zǎo)偿(cháng)率(lǜ)是指在个人住(zhù)房(fáng)抵押(yā)贷(dài)款(kuǎn)中债务人提前偿付(fù)的金额(é)在资(zī)产池未偿本金余额的(de)占比

　　风险提示(shì)

　　地(dì)产销售变动(dòng)超预期，超额储(chǔ)蓄释放弱于预期，理财市场波动加大(dà)

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