5月13日，年内首(shǒu)只央企主题(tí)ETF——华泰(tài)柏瑞中证央企红利(lì)ETF发(fā)布公告称(chēng)，其累计有效认购申请份额总额超过20亿(yì)份(fèn)发(fā)行上限，将启动比例配售。这(zhè)则小(xiǎo)公告体现(xiàn)出市场对这(zhè)一“中特估”主(zhǔ)题(tí)的追(zhuī)捧力度。

　　实际上，近期围(wéi)绕着“中(zhōng)特估”的行情，市场关注度非(fēi)常高，5月15日首批3只央企回(huí)报ETF发行，更成为(wèi)这一波“中特(tè)估”行情(qíng)的催化(huà)剂。实际上(shàng)，早在(zài)去(qù)年底及今年一季度，一(yī)些基金经理开始(shǐ)调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　目前“中特估(gū)”资(zī)金(jīn)面、情绪面、估值方(fāng)式(shì)等问题成为(wèi)市场关注焦点，中国基金报采(cǎi)访多位投(tóu)研人士，解析“中特估”这些焦点(diǎn)问题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上(shàng)报发行

　　行情催(cuī)化剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不仅华泰(tài)柏瑞中证央企红利ETF罕见(jiàn)出现启动(dòng)“比例配售”情(qíng)况，今年场内多只“中字头”ETF也持续(xù)“吸金(jīn)”，15只央(yāng)企(qǐ)、国企(qǐ)ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续有多只国央企主(zhǔ)题(tí)基金发行，市场对此充(chōng)满期(qī)待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续(xù)跟踪央(yāng)企科(kē)技(jì)引(yǐn)领、央企现代能源等ETF也将获批(pī)发(fā)行(xíng)，更有扎堆(duī)上报的央(yāng)国企基金在排队入市(shì)。

　　这(zhè)些或成为这一(yī)波“中(zhōng)特(tè)估”行(xíng)情的催化剂(jì)。

　　融(róng)通红利机(jī)会基金经理何龙表(biǎo)示，央企ETF发行在(zài)情绪上是构成催化因(yīn)素(sù)的，近期银(yín)行股大涨的(de)一个催(cuī)化因素就(jiù)是积极推介相(xiāng)关(guān)央企ETF的发行。

　　“随(suí)着央企ETF的发行，和诸多主题基金(jīn)的申报(bào)发行，我(wǒ)认为确实会成(chéng)为(wèi)引爆行情的催化剂，基本面、资金(jīn)面(miàn)、政策面(miàn)都在向好(hǎo)，下半年，中特估有(yǒu)可能独领风骚。”万家基金(jīn)章(zhāng)恒更是(shì)表示。

　　同样，博时基金指数与量化投资部基金经理(lǐ)杨振建(jiàn)就(jiù)表示，近(jìn)期密集申报的国央(yāng)企主题基金(jīn)主要涉及(jí)“股东回报”、“科技(jì)引领”、“现代能源(yuán)”几大(dà)主(zhǔ)题(tí)，这(zhè)样的布局(jú)可以更好(hǎo)支持央(yāng)国(guó)企的估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成为(wèi)行情进一步上涨的(de)催化剂。去年以来公募基金发行整体平淡(dàn)，近期多只国央企主(zhǔ)题基金申(shēn)报(bào)和发(fā)行，行情火热下将(jiāng)为市场带来(lái)增量资金(jīn)，有望(wàng)推动进(jìn)一步上(shàng)涨。”杨振(zhèn)建进一步表(biǎo)示(shì)。

　　此外，银华(huá)基金(jīn)ETF业务总监王帅认为，公募基金积极布(bù)局(jú)央国企(qǐ)主(zhǔ)题基金，一方面是因(yīn)为新一轮(lún)深化国企改革(gé)的大幕将拉开，叠(dié)加“中(zhōng)特估”概念，央国企上市(shì)公司的投资价(jià)值凸显，该(gāi)主题的基金(jīn)将为投资者提(tí)供更丰富的工具以参与到央国企投资。另一方(fāng)面是落实公募基金行业(yè)高质量发展的要求，引(yǐn)导(dǎo)更多资金参与央国企改革，更好发挥公募(mù)基金服(fú)务资本市场改革、服务实体经济(jì)和(hé)国(guó)家战略的作用。

　　王帅表(biǎo)示，未来(lái)央企ETF的发行将为央企相(xiāng)关(guān)标的和板块带来增量资(zī)金，提升交易活跃度(dù)，有(yǒu)望成为中特估行情的催化剂。

　　存(cún)量市场中变赛道

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来，市(shì)场结构性行情明显(xiǎn)，中特估和人工(gōng)智能成为两大明(míng)显(xiǎn)的主(zhǔ)线，而新能源等前期热门赛道(dào)股冷却，在此背景下(xià)，一些(xiē)基金(jīn)经理开(kāi)始调仓(cāng)换股“中特估概念(niàn)”。

　　万家(jiā)基金基金经理章恒(héng)直(zhí)言，自己目前重点关注(zhù)三大行(xíng)业，火电、券商、军工(gōng)，这三大行(xíng)业主要是央(yāng)企或地方(fāng)国(guó)资所(suǒ)在的(de)行业，民营(yíng)企(qǐ)业占比较(jiào)少。

　　“首先是基于行业本(běn)身基本面在今(jīn)年会有(yǒu)重大的(de)向上变化(huà)的机会，比如火电，会受(shòu)益(yì)于煤炭价格的(de)下(xià)跌，扭亏为盈；券商(shāng)，会受(shòu)益于今年市场成交量的(de)放大(dà)，盈(yíng)利大幅增长(zhǎng)等。同时，随着国有(yǒu)企业改革的推进(jìn)，大概率这些企业会进入(rù)一(yī)个提质增效、释放业绩的过(guò)程。”章恒表示，中特估(gū)是过去5年10年(nián)改革的(de)成果，是非常基本(běn)面的(de)，和他过去1至2年(nián)研究投资(zī)思(sī)路也(yě)非(fēi)常吻合(hé)，为在下半年抓住(zhù)这(zhè)波中(zhōng)特估的投资机会做好了准备。

　　“去年年底已开始重视中特估的投资机(jī)会(huì)，判断中特估(gū)的机(jī)会未来三年(nián)分两个阶段。”融通红利机(jī)会基金(jīn)经理何龙表示，第一阶段也就是今年以数字(zì)经济和“一带(dài)一路”的(de)主(zhǔ)题普涨性机会为(wèi)主(zhǔ)，包括低于(yú)1倍PB、分红收益率(lǜ)极高的品种，将会(huì)迎来(lái)普(pǔ)涨(zhǎng)性的机会。第(dì)二阶段是(shì)未来两(liǎng)年，在主题性机会消散(sàn)以后，基(jī)于顶层设计对国央(yāng)经(jīng)营管理价值导(dǎo)向变化，我们判(pàn)断经(jīng)营成(chéng)果随之改变是一个慢变(biàn)量，会在未来两年体现(xiàn)在每(měi)一个(gè)央国(guó)企的报表中。

　　何龙强调，目前在(zài)挖掘公司(sī)经营(yíng)层面可能发生显著(zhù)正向变化的个股(gǔ)提前(qián)进行布局，比如(rú)医药和(hé)消费等行业。

　　其实一季报(bào)已(yǐ)经显露(lù)出不少基金在行动。国金证券研究(jiū)所数据显示(shì)，偏股主动型基金2022年年报前十大(dà)重仓股股票池中，“中特估”概念(niàn)占偏股主动型基金持有股(gǔ)票市值比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概念占偏(piān)股(gǔ)主动型基金持有(yǒu)股票市(shì)值(zhí)比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股在偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金的持仓(cāng)中，占(zhàn)比明显(xiǎn)提高。上述数据显示，根据偏(piān)股主动型基金2022年报及2023年一季(jì)报十大重仓股的数据(jù)，剔(tī)除个股涨(zhǎng)跌影响，估计了各基金主动加仓“中特估(gū)”概(gài)念股的市值(zhí)占2022年末(mò)股(gǔ)票总市(shì)值比例，一季度(dù)超过30％的偏股主动(dòng)型(xíng)基金主动(dòng)加仓了“中特估”概念股，198只(zhǐ)基金在2022年末不持有(yǒu)“中特估”概念股，但在一季度买入。

　　不(bù)仅如此(cǐ)，中信证券数据统计(jì)也显示，一(yī)季度主动(dòng)偏股型公募基(jī)金对港股央国企(qǐ)的持股(gǔ)市值(zhí)比(bǐ)重达到2019年(nián)以来(lái)的新高，港股(gǔ)央国企持股(gǔ)总市值占港股(gǔ)持股总市(shì)值的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构建国央企专门(mén)的股票库

　　可以说(shuō)中国特色估值体系，正深刻影响基(jī)金公(gōng)司的(de)投研，落实到日常(cháng)的投研(yán)流程和实践(jiàn)之中，不(bù)少基金(jīn)公司在加大投研力量(liàng)，更有(yǒu)专(zhuān)门构建国央(yāng)企(qǐ)股票库。

　　融通红利机会基(jī)金经理何(hé)龙就介绍，一方面，从顶层(céng)设计改变(biàn)研(yán)究员过去对国央企的固(gù)定思维，需要实地(dì)考(kǎo)察国央企，并(bìng)且需要(yào)利用当前国央企愿意交流的契机(jī)，多(duō)花精力去进行跟踪发现变(biàn)化。

　　另一方(fāng)面，融通(tōng)基金在行(xíng)动上，要求研究员将自己所覆盖行业的所有国央企(qǐ)构建专门的股票库，并进行长期跟踪，包括考察其实地调研的(de)的(de)成果，了解国央(yāng)企经(jīng)营思路和财务导向的(de)变化，结合行业趋势和(hé)特征，寻找(zhǎo)价值洼(wā)地，发现预期差。

　　同样的，银(yín)华基金ETF业务(wù)总监王帅也谈到“认识(shí)”上的重视(shì)。他表(biǎo)示(shì)，通过深入学(xué)习，对(duì)“中特估(gū)”有了更深刻的认识(shí)：首先(xiān)要(yào)认识市场体制机制、行业产(chǎn)业结(jié)构、主体持续发展能(néng)力等方面所体现的(de)鲜明(míng)中(zhōng)国(guó)元素和发展阶段特征(zhēng)，“中(zhōng)特估”应该是在(zài)此基础上(shàng)构建的具有时代特(tè)征和中国特色(sè)、符合国家战略导向的估值体系，而不(bù)是简(jiǎn)单套用国外的传(chuán)统估(gū)值模型(xíng)。

　　“中特(tè)估是一种新(xīn)的提法，但是这(zhè)个概念所涉及到的行业和公司(sī)，一直在(zài)发生的变化。”万家(jiā)基金经(jīng)理章恒表(biǎo)示，万家基(jī)金(jīn)一直非常关(guān)注传统(tǒng)产业的(de)变(biàn)化，诸如煤炭、金融、建筑等多个(gè)领域(yù)，因(yīn)此也是一(yī)定能够抓住中特估这波行(xíng)情的机会的(de)。同时，随着时(shí)局(jú)的变化(huà)，也在增加相关行(xíng)业的研究力量。

　　此外，创金(jīn)合信基(jī)金首席经济学家(jiā)魏(wèi)凤春表(biǎo)示(shì)，积(jī)极践行中国特(tè)色(sè)的估(gū)值(zhí)体系是(shì)资本市场使命，投资(zī)者(zhě)需要(yào)学习领会(huì)并(bìng)针对原有的估值体(tǐ)系进行改造，以(yǐ)适(shì)应现实的需要。明确该体(tǐ)系的框架是第一(yī)位的(de)工作，合理设(shè)置指标也非常(cháng阴肖指的是哪几个生肖，阴肖指的是哪几个生肖呢)重(zhòng)要，投(tóu)资者的认(rèn)可和实施是最终该体系(xì)能(néng)否具(jù)备长期价值(zhí)的基础。不(bù)过，他也(yě)提(tí)醒(xǐng)，人为(wèi)的拔估值是很大的认知(zhī)误区，市场化认可是基本的常识，不可(kě)误判。

　　体现社会价值与国家战略(lüè)价值

　　新(xīn)估值方式？

　　央国企(qǐ)是(shì)国民经济的支柱，国企央企发展要符(fú)合国家战略发展发向(xiàng)，更需要承担社会公(gōng)共责任等(děng)。而这些都应该考虑进估值体系之中，也引发市场关注。

　　多数受访的基金经(jīng)理(lǐ)认为，对于国央企(qǐ)的(de)估值方式要充分体现企业的社会价值与国家战略价值，目前已经形(xíng)成了(le)初步的企业社会(huì)价值(zhí)评价(jià)体系。

　　“如何定价国(guó)有(yǒu)企(qǐ)业承担社会价值、符合国(guó)家战略(lüè)发展的价值？首要任务就构建中国特(tè)色(sè)的价值评价体系，改变(biàn)从以私(sī)人股东权(quán)益(yì)出(chū)发，现金流折现为主要方法的单一价(jià)值估值体系，转向社会整(zhěng)体价(jià)值(zhí)观念、纳入(rù)中国特(tè)色(sè)的ESG评价体系，充(chōng)分(fēn)体现企业(yè)的社会(huì)价值与国(guó)家(jiā)战略价值。”博(bó)时(shí)基金指数与(yǔ)量化投资(zī)部基金经(jīng)理杨振建(jiàn)表(biǎo)示。

　　杨振建也直言，近年来国资委指(zhǐ)导国内团队对于中国特色ESG披露与(yǔ)评(píng)价体系(xì)不断探索，结合国际通用规(guī)则，目前已经形成了初步的企业社(shè)会价值评(píng)价体系，其中包括《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业(yè)上市公司环境、社会(huì)及治理(lǐ)（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业(yè)务总监、基金经理王帅也认为，“中特估(gū)”应该是注重企业价值的可持续估值，要重(zhòng)视股东(dōng)、员工和社会责(zé)任(rèn)等要(yào)素对企业稳(wěn)健成长的重大意义，重视稳定(dìng)的(de)现金(jīn)流(liú)、持续增长的(de)盈利、科技创新对提升(shēng)企业内在价值的积极作用，这样有(yǒu)利于提高估值定(dìng)价(jià)模型(xíng)的科(kē)学(xué)性和有效(xiào)性。

　　“在指(zhǐ)数编制(zhì)、策略构建等实务(wù)工作中，都(dōu)有成熟(shú)的量(liàng)化指标(biāo)可以(yǐ)使用(yòng)，包括净(jìng)资产(chǎn)收益率、营业现金比率、资产负债(zhài)率、研发(fā)经费(fèi)投入强度等等。”王帅(shuài)也表(biǎo)示。

　　嘉(jiā)实金(jīn)融精选基(jī)金(jīn)经理李(lǐ阴肖指的是哪几个生肖，阴肖指的是哪几个生肖呢)欣更细(xì)致分(fēn)析在估值思维(wéi)、估值结论、估(gū)值判(pàn)断上有变化，尤其是估值的(de)方法和(hé)指标上，他认(rèn)为其包括产业链上(shàng)下游(yóu)的衡量、全要素成本(běn)等，以及在(zài)纵(zòng)向和横向上(shàng)的研究，强调政策优(yōu)惠、产业发展、市场竞(jìng)争力和可(kě)持续发展等各种因素(sù)与企(qǐ)业价值的关系(xì)。这些因素在对估值结论和判断的影响上(shàng)，也(yě)使得中国特色的估值体系(xì)与传统的(de)估值体(tǐ)系有所不同(tóng)。

　　“所以估值思维的(de)变化，还有估值结论和估值判(pàn)断的变(biàn)化，都(dōu)是(shì)为了更(gèng)好地适应中国的市场和(hé)经济(jì)特(tè)点，提供更精准(zhǔn)、更(gèng)合理的企业估(gū)值信息。”李(lǐ)欣(xīn)表示(shì)。

　　不过(guò)，创金合信基金(jīn)首席经济学(xué)家魏凤(fèng)春直言，这需要在实践中进行探索(suǒ)，目前尚没有公认的指标可以使用(yòng)。

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