来源：高瑞东宏观(guān)笔记

　　核心观点

　　本周聚焦(jiāo)：

　　一季(jì)度，国内经济回暖主要缘于疫后(hòu)复苏红利驱动，表现为生产恢复(fù)推(tuī)动(dòng)出口形势好转，出行需求(qiú)释放催化下游消(xiāo)费回暖。从行(xíng)业表现看，制(zhì)造业从去年四(sì)季(jì)度的“量价齐(qí)跌(diē)”转向“量升价跌”，企业或从主动(dòng)去库(kù)转向被(bèi)动去库(kù)。从景气度边(biān)际表现(xiàn)看，下(xià)游消费制造>；中游(yóu)装(zhuāng)备(bèi)制造>；上(shàng)游原(yuán)材料加(jiā)工(gōng)；服务(wù)业中，交(jiāo)通(tōng)运输、住宿餐饮(yǐn)、房地产等线(xiàn)下活动回(huí)暖，但(dàn)距(jù)离(lí)疫情前仍(réng)有一定(dìng)差(chà)距(jù)。

　　向(xiàng)前看，考虑到疫后经济脉(mài)冲式(shì)修复(fù)放(fàng)缓、海(hǎi)外(wài)总需求回落预期逐步(bù)兑现，消(xiāo)费回暖和产业升(shēng)级将(jiāng)成为推(tuī)动(dòng)下一阶段国内经(jīng)济复苏的主线。

　　制造业、服务业(yè)是驱动一(yī)季度经济复苏的主因

　　从一季度GDP表现看，制造业(yè)，交通运(yùn)输、房地(dì)产(chǎn)等(děng)行业景气(qì)度明显提(tí)升，而建筑(zhù)业景(jǐng)气度回落(luò)，与(yǔ)年初出口数据好(hǎo)转、服务消费快速恢复、房(fáng)地产销售回暖而投(tóu)资疲(pí)弱的特点相一致(zhì)。

　　从制造业内部来看(kàn)，今年3月，制造业(yè)各行业景气度(dù)普遍回暖，多(duō)数从去(qù)年(nián)12月的“量价(jià)齐跌”转入“量升价跌”，指向经(jīng)济复苏初期(qī)，供给端修复好于(yú)需求端，行业整(zhěng)体去库进程尚未结(jié)束(shù)。从行业(yè)景气(qì)度(dù)边际改善(shàn)情况来看，下游消(xiāo)费(fèi)制造>；；；中游装备制造(zào)>；；；上游(yóu)原材料加(jiā)工，煤炭行业景气度表现为高位放缓。

　　下游消费制造行(xíng)业(yè)中，与出行、地(dì)产(chǎn)后周期相关的酒饮料茶、纺织服(fú)装、文教娱、烟草、家具制造(zào)行业景气(qì)度较高，部分(fēn)行(xíng)业表现为“量价齐升”。

　　中游装备(bèi)制造业(yè)行业景气(qì)度居中，表现为“量升价跌(diē)”。从“量(liàng)”维度看，电气机械、专用设(shè)备(bèi)、运输(shū)设备>；；；汽车制(zhì)造(zào)、金属制(zhì)品>；；；通用设备、电子设备。

　　上(shàng)游原(yuán)材(cái)料加工行业景气度改善幅度最弱，由于行业库(kù)存水平偏高(gāo)，多(duō)数行业仍然受到价格下(xià)跌(diē)的(de)困扰，表现(xiàn)为“量升(shēng)价跌(diē)”。从(cóng)“量(liàng)”维度看，有(yǒu)色金属>；；；黑色金属(shǔ)、非金属矿物>；；；石油石化行业。

　　消费回暖(nuǎn)和(hé)产业升级或是推动下(xià)一阶段经济复(fù)苏的主(zhǔ)线

　　一季度，国内经济复苏主要受益于疫后复苏红利驱动。需求方面(miàn)，出行(xíng)类消(xiāo)费快速复苏，前(qián)期积压的购房、服务(wù)消费需求得以释放；供给(gěi)方(fāng)面，国内复(fù)工复产(chǎn)加(jiā)快推进，生产端快(kuài)速恢(huī)复，是推动年初出口(kǒu)数据好转的重要(yào)原因。

　　进(jìn)入3月，经济复苏节奏有所放(fàng)缓，指向疫后复(fù)苏红利驱(qū)动边际转弱，随着(zhe)未来海外总需求回(huí)落(luò)的预期逐(zhú)步兑现，后(hòu)续(xù)驱动国内经济增长的线索，大概(gài)率(lǜ)来(lái)自于消费回暖和产业升级两条主线。

　　一(yī)是，一季度(dù)居民收入向上(shàng)修复，消费倾向明显回升，已经高于2020-2022年疫情期间水平，同(tóng)时信贷数据指向居民“去(qù)杠杆”势(shì)头缓和，未来(lái)消费回暖的确定性进一步增(zēng)强。预计交(jiāo)通、住宿、餐饮、娱乐等(děng)服务消费有望(wàng)持(chí)续(xù)修复，家电、家具(jù)、纺服等与出行及地产后周期相关(guān)的可选消(xiāo)费也有望进(jìn)一步回(huí)暖(nuǎn)。

　　二是(shì)，产(chǎn)业升(shēng)级路(lù)径驱动下，汽车(chē)和“新三样”产品出(chū)口优势增强，有(yǒu)望维持(chí)出口韧性；随着下游(yóu)消费(fèi)稳(wěn)步修复、二季(jì)度PPI同(tóng)比触底回(huí)升，制(zhì)造业企业(yè)盈利(lì)有望向(xiàng)上修复，企业将从主动(dòng)去库逐步转向被动去库、主动补库，设备投资需求有望改善，推动中(zhōng)游装备制造景气度维持高位。

　　风险(xiǎn)提(tí)示：国内经(jīng)济恢复力度(dù)不(bù)及预期(qī)；海外需(xū)求超预(yù)期回落。

　　一、节后消费降温，带动CPI涨幅明显(xiǎn)回落

　　一、本周聚焦：疫(yì)后经济复苏有哪些结构性特征？

　　1.1 制造业(yè)、服务业是驱动一季度经济复苏的(de)主因

　　一季度我(wǒ)国GDP总量实现超预期增长(zhǎng)，指向疫后复(fù)苏背(bèi)景下，国(guó)内经济企稳回升。但不(bù)同于海(hǎi)外国家疫(yì)后复(fù)苏的(de)规律，本轮国内疫(yì)后复苏发生在外需回(huí)落、国内经济(jì)转向高(gāo)质量发展、居民前(qián)期“去杠杆”的过(guò)程(chéng)中，因(yīn)此驱动疫(yì)后经(jīng)济(jì)复苏的力量并(bìng)不均衡，行业分化特征明显(xiǎn)。因此，我们重点从行(xíng)业层(céng)面，观测当前各(gè)行业景(jǐng)气度水平(píng)。

　　从(cóng)GDP不变(biàn)价观测各行业表现来看(kàn)，今年一季度制造业、交通(tōng)运输业、房地产业景气度(dù)明显提(tí)升(shēng)，而建筑业景气度回落，与(yǔ)年初(chū)出口数(shù)据好转、服务消费快速恢(huī)复(fù)、房地产销售回(huí)暖而投资疲弱的情况相一(yī)致(zhì)。

　　我们以(yǐ)2019年为(wèi)基期计算各年份的复合增速(sù)，观察各行(xíng)业增加(jiā)值变化。

　　今(jīn)年一季度第一产(chǎn)业增加(jiā)值(zhí)增速(sù)为3.6％，低(dī)于去年四季(jì)度的4.9％，但仍高于2019年(nián)、2020年全年增速，与近年来加快建设(shè)农(nóng)业强(qiáng)国，推进农业农村(cūn)现代(dài)化的目(mù)标有关。

　　今年一季度第(dì)二产业增加值增速升至5.4％，高于去(qù)年(nián)四(sì)季度的(de)4.4％。其中，制造业迎来较快复(fù)苏，增加值增(zēng)速提升(shēng)至5.9％，高于去年四季(jì)度的4.7％，但低于2021年全年(nián)增速，与去年下半年之后外需转弱、居民商品消费(fèi)恢复偏慢有关。而(ér)建筑业(yè)景气度明显回落，增加值增速回(huí)落至1.9％，低于(yú)去年四季度(dù)的3.1％，主要受房地产新(xīn)开(kāi)工拖累。

　　今年一季(jì)度第三产业增加值(zhí)增速小幅升至4.7％，略高于去年四季度(dù)的(de)4.6％，但相较疫(yì)情前仍存在(zài)产出缺(quē)口。其中，受益于居民(mín)出行活(huó)动恢复，交通运(yùn)输、仓储和(hé)邮(yóu)政(zhèng)业(yè)增加(jiā)值增速明显提升，自(zì)去年四(sì)季度的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年增速(sù)；住宿和餐饮业增(zēng)加值增速小幅回升(shēng)，尽管高于疫(yì)情三(sān)年来的平均增速(sù)，但(dàn)绝对水平不及2019年，指(zhǐ)向供给水(shuǐ)平(píng)恢复较慢。而受益于新房和二手房(fáng)销售回暖，今年一(yī)季度房(fáng)地(dì)产业增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏(sū)分化，中(zhōng)下游改善幅度好(hǎo)于上游(yóu)

　　对(duì)于行业(yè)景(jǐng)气度(dù)的观测(cè)，我们采(cǎi)用量（各行业工(gōng)业增加(jiā)值增速(sù)）与价格(gé)（各行业工业(yè)品(pǐn)价(jià)格(gé)增速）分别作为供(gōng)需(xū)的衡量指标。主(zhǔ)要选(xuǎn)取(qǔ)28个主要行业自2019年以来的月(yuè)度(dù)数据，首先将各行业增加值(zhí)增速调(diào)整为以2019年为基期的复合(hé)增(zēng)速，其次计算2019年-2023年3月，每月的增加值增速和PPI增速(sù)的分位(wèi)数(shù)水平，通过对比2022年12月(yuè)和2023年3月的(de)分位(wèi)数水平，捕捉其边际变化。

　　今年(nián)3月，制造(zào)业各行业景气(qì)度出现普遍(biàn)回(huí)暖，多数从去(qù)年12月的“量(liàng)价(jià)齐跌(diē)”转入(rù)“量升价跌”，指(zhǐ)向经济复苏初期，供给端修(xiū)复好于需求(qiú)端(duān)，行业整体去库进程(chéng)尚(shàng)未结束。从(cóng)行业(yè)景气度边际改(gǎi)善情况来看，下游(yóu)消费制造>；；；中游装(zhuāng)备制造>；；；上(shàng)游原(yuán)材料加工，煤炭行业(yè)景(jǐng)气度呈现(xiàn)高位放缓情况。

　　下游消费(fèi)制造(zào)行业中，与(yǔ)出行(xíng)、地产后周期相关的行业景气度最(zuì)高，部分行业步入“量价齐(qí)升(shēng)”阶段(duàn)。今年3月，与居民外出消费(fèi)相关的，酒饮(yǐn)料茶(chá)、纺(fǎng)织(zhī)服装、文教娱(yú)乐的量价分位数(shù)水平均处在高(gāo)景气度(dù)区间，烟草、家具制造行业(yè)也(yě)呈(chéng)现“量价齐升”的(de)特(tè)征(zhēng)；食品制造景气(qì)度有所回落，农(nóng)副(fù)加工行业表现为“量价(jià)齐跌”，食品制造行业表(biǎo)现为(wèi)“量升价跌”，二者(zhě)价格下跌主(zhǔ)要与高库存水平有关，今年2月，库存同比均(jūn)处(chù)在2016年以来90％以(yǐ)上分(fēn)位数水平；而随着防疫需求的降温，医(yī)药制造业景气度(dù)有(yǒu)所回落，表现为“量跌价平”。

　　中游装(zhuāng)备制造业行业景气度居中，均表现为“量(liàng)升价跌”。一(yī)方面(miàn)与原材料成本下跌(diē)有关，另一方面，也与年初外需表现好于(yú)内(nèi)需，部分(fēn)行业仍在去库(kù)进程有关(guān)。其中，电气机械(xiè)、专用设备、运输设(shè)备工业增加值增速(sù)改善幅(fú)度最(zuì)大，受益于国内产业(yè)升级、出口(kǒu)优势(shì)带来的(de)韧性驱动；其次是汽车制造、金属制品，改(gǎi)善幅度(dù)最弱的(de)是通(tōng)用设备、电子(zi)设备，与(yǔ)房(fáng)地产新开工强度较(jiào)弱、消(xiāo)费电(diàn)子行业周期性走弱有(yǒu)关。

　　上游原(yuán)材料加(jiā)工行业景气度改善幅度偏弱(ruò)，由于行业库存水(shuǐ)平偏(piān)高，多数(shù)行业仍受制于价格下(xià)跌的困扰，表(biǎo)现为(wèi)“量升(shēng)价跌”。其中，有色金属行(xíng)业生(shēng)产端改善幅度(dù)最大，3月增加值增速位于2019年以来70％分位(wèi)数水平，但受(shòu)全球大宗(zōng)商品下行(xíng)周期影响(xiǎng)，价(jià)格依旧(jiù)承压；随着年初建筑(zhù)业施(shī)工回暖，相关的黑色金属、非金属制(zhì)品景气度提升，但由于库存水平偏高，价格仍处在(zài)下跌区间，拖累(lèi)整体盈利水(shuǐ)平(píng)；石化链(liàn)条(tiáo)行业生产水平普遍(biàn)回暖，但分(fēn)位数水(shuǐ)平仍处在(zài)50％以下的景(jǐng)气度偏低(dī)区间(jiān)，今年由于能源危机缓解，产品(pǐn)价格相(xiāng)较去年同期也出现普遍下跌。

　　煤炭开采(cǎi)景气度仍处在高位，但出现边际放缓，生产及价格(gé)水(shuǐ)平(píng)同步(bù)回落。这与去年以来行业产能持续扩张有(yǒu)关(guān)，今(jīn)年2月，煤炭开采(cǎi)产成品库存同(tóng)比处在2016年以(yǐ)来(lái)94％分位数(shù)水平。

　　1.3 消费回(huí)暖和产业升级或是(shì)推动下(xià)一阶段经(jīng)济复苏的主(zhǔ)线

　　一季度，国内经(jīng)济复苏主要受(shòu)益于疫后复(fù)苏微端是什么意思 手机端玩的叫微端吗'color: #ff0000; line-height: 24px;'>微端是什么意思 手机端玩的叫微端吗红利。一方面，消费场景恢复后，出行(xíng)类消(xiāo)费(fèi)快速复苏，前期积压的购房、服务(wù)性需求得(dé)以释放(fàng)；另一(yī)方面，国内复(fù)工(gōng)复产加(jiā)快(kuài)推进，保(bǎo)证供给端的快速恢复(fù)，是推(tuī)动年(nián)初出口(kǒu)数据(jù)好转(zhuǎn)的重要原因。

　　进入(rù)3月(yuè)，经济复苏(sū)节(jié)奏有(yǒu)所(suǒ)放缓，指向疫后红利(lì)释放效果(guǒ)转(zhuǎn)弱，随着未(wèi)来海外总需(xū)求回(huí)落的预期逐步兑现，后续驱动国(guó)内(nèi)经(jīng)济增长(zhǎng)的线(xiàn)索，大概率来自(zì)于(yú)消(xiāo)费(fèi)回暖(nuǎn)和产业升级两条(tiáo)主线。

　　一是，随(suí)着(zhe)居民收入提升和消费意(yì)愿改善，未来消费回暖的确定性进一步增强，交通、住宿、餐饮、娱(yú)乐等服(fú)务消费，以及家电、家具(jù)、纺服等可选消费景气(qì)度均(jūn)有望提(tí)升。

　　从一季度居(jū)民收入和消费数据看，居民收入增(zēng)速提升，消费倾向开始回升(shēng)，已(yǐ)经(jīng)高于2020-2022年，但(dàn)尚未修复至(zhì)疫情(qíng)前水平。以2019年为基期的(de)复合增速看，今年一季度，全(quán)国居民人均(jūn)可支配收入增速提升至6.4％，高于(yú)去(qù)年四(sì)季度的5.6％，居民人均消费支(zhī)出增速提升(shēng)至5.0％，高于去(qù)年四(sì)季度的3.0％。一季度居(jū)民平均消费倾向为(wèi)62.0％，已经高于(yú)2020-2022年同期均值60.9％，但距(jù)离2019年同期的65.2％仍有一定差距。未来随着服务业(yè)恢复持续向好，有(yǒu)望(wàng)带动相关就业岗位加快恢复，进一步提振居民消费意(yì)愿(yuàn)。

　　从居民存贷(dài)款数据看，居民储蓄(xù)意愿有所减弱，消费和投资信心(xīn)正在筑底(dǐ)。今年以(yǐ)来(lái)，居民储蓄(xù)意愿有所(suǒ)减弱(ruò)，“去(qù)杠杆(gān)”势(shì)头缓和。从存款数据看，3月(yuè)居民新增存款同(tóng)比增量降(jiàng)至(zhì)2051亿元，低于1-2月9375亿元的同(tóng)比增量(liàng)均值，也低(dī)于2022年(nián)6617亿元的月均同比增量(liàng)。从贷(dài)款(kuǎn)数(shù)据看，3月居民部(bù)门新增(zēng)净融资同比(bǐ)多增4859亿元(yuán)，其中，短期信贷同比多增2246亿元，中长(zhǎng)期(qī)信贷同比多增2613亿(yì)元。居民部门(mén)新增(zēng)净融资连(lián)续2个(gè)月(yuè)维(wéi)持同(tóng)比扩张(zhāng)，指向居民预期可(kě)能正在筑底，“去杠杆(gān)”势头开(kāi)始放缓(huǎn)。今年第一(yī)季度城镇储户问卷调查结(jié)果显示，倾向于“更多储蓄”的(de)居民占58.0％，比上季度减少3.8个百分点；倾向于“更多(duō)消费”和“更多投资”的(de)居民(mín)分别占23.2％和18.8％，均分(fēn)别(bié)高于上季度的22.8％、15.5％，同样也指(zhǐ)向(xiàng)居(jū)民储蓄意(yì)愿(yuàn)降低、消费和投资意(yì)愿提升。

　　二是(shì)，产(chǎn)业(yè)升级(jí)路径(jìng)驱动下，汽车和“新三样(yàng)”产品(pǐn)出口(kǒu)优势增强，以及相关行(xíng)业设备投资更新，有望推动中游装备制(zhì)造景气度维持高位。

　　一(yī)方面，今年一季度国内出口数据(jù)回(huí)暖，除与欧美供需缺口短期走阔、国内复工(gōng)复产加(jiā)快推(tuī)进外，也受益于RCEP政(zhèng)策红利持续释(shì)放，以(yǐ)及汽车和“新三样”产(chǎn)品(pǐn)出口优势增强。今年在海外总需求回落背(bèi)景下(xià)，我国(guó)与RCEP国家贸易往(wǎng)来(lái)加强、以及新能源(yuán)产品(pǐn)优势强化，有望维持装备制造领(lǐng)域出口韧性(xìng)。

　　另一方面(miàn)，企业盈利下滑和(hé)库存高位(wèi)，对制造(zào)业(yè)投资扩产造(zào)成一(yī)定压力。但随着(zhe)下游消(xiāo)费稳步修(xiū)复、二季度PPI同比触底回(huí)升，制(zhì)造业企业盈利有望向上修复。目前看(kàn)，电(diàn)气机(jī)械等(děng)装备(bèi)制造业去库进程已(yǐ)进入(rù)下半场，今年1-2月专用设备(bèi)、通用设备(bèi)产成品库(kù)存(cún)增(zēng)速呈现触(chù)底反弹。随着需(xū)求回(huí)暖、盈(yíng)利修复，企业将从主动去(qù)库逐步转向(xiàng)被动去库、主(zhǔ)动补库，设备投资需(xū)求(qiú)将随(suí)之提升。

　　二、海(hǎi)外观察(chá)

　　2.1金(jīn)融与流动性数(shù)据(jù)：各国国债收益率多数上行

　　美(měi)国(guó)10年(nián)期国(guó)债收益率上(shàng)行(xíng)。本周(zhōu)（截至4月21日）美国10年期国债收益率(lǜ)3.57％，较上周末(mò)上行5BP，其(qí)中通胀预期(qī)较(jiào)上周下行2BP，实际收益率1.29％，较上周末上升7BP。法国10年期国债收益率(lǜ)较(jiào)上周(zhōu)末(mò)上行5BP至2.99％，德国10年期(qī)国债收(shōu)益率较(jiào)上周末上行7BP至(zhì)2.44％，日本10年期国债收益率(lǜ)较上周(zhōu)末上(shàng)行2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年期国债收益(yì)率(lǜ)较(jiào)上周末上行20BP 至(zhì)3.86％（截(jié)至4月19日）。

　　美国10y-2y国债(zhài)收益率利(lì)差收窄。本周美国10年期(qī)和2年(nián)期国债(zhài)期限利差为(wèi)-0.60％，较上周下行(xíng)4BP。美国AAA级企业期权调整(zhěng)利差较上(shàng)周末持平为(wèi)0.55％，美国高收益债(zhài)期权调整利差较上周末上(shàng)行(xíng)11BP至(zhì)4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全(quán)球市场：全(quán)球股市涨(zhǎng)跌分(fēn)化(huà)，大宗商品(pǐn)价(jià)格普跌(diē)

　　全球(qiú)股市涨跌分化(huà)。本周（4月17日至4月21日），欧洲股市(shì)普涨，法国(guó)CAC40、英国富时100、德(dé)国DAX分别(bié)上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利(lì)富时MIB下跌(diē)0.45％。美股全线下跌，标普500、道琼斯工业指数、纳斯达克(kè)指(zhǐ)数分别(bié)下(xià)跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲(zhōu)股市分化，俄罗(luó)斯(sī)RTS、新西兰标普(pǔ)50、日经(jīng)225分别上涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综合指(zhǐ)数、上(shàng)证(zhèng)指数、恒生指(zhǐ)数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普(pǔ)跌。其中(zhōng)，LME铝上涨0.71％，其余大宗商品价格普(pǔ)跌(diē)。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小(xiǎo)麦(mài)、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭(tàn)、LME锌(xīn)、DCE焦煤(méi)、ICE布油、DCE铁矿石(shí)、NYMEX RBOB汽油分别下跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行(xíng)观察(chá)：美欧加息步伐(fá)或将继续

　　4月19日，美联储褐皮书(shū)公布，显示近几周美国经(jīng)济增长陷入停滞，通胀和招聘(pìn)活动放缓，信贷渠道变窄。褐皮书(shū)称，最近(jìn)几周美国总(zǒng)体经济活动几乎没有(yǒu)变化(huà)，几个(gè)辖区(qū)指出在不确(què)定性增加和对流动性的担忧加剧(jù)之际，银(yín)行收紧(jǐn)了贷款标准(zhǔn)。近期美国总体物价水平温和上(shàng)升(shēng)，但价格上涨速度或(huò)有所放缓。

　　美联储(chǔ)官员表示为(wèi)应对高通胀，加息步伐或将(jiāng)继(jì)续。4月21日(rì)，美联储哈克称，需(xū)要进(jìn)一步收紧政策来应对高(gāo)通胀，加息结束(shù)后(hòu)美联储将需要在(zài)一段时间内维持利率稳定。同日美联储梅(méi)斯特表示，预计今年货币政策将(jiāng)需要(yào)进一步进入(rù)限(xiàn)制性区域(yù)，终端利(lì)率或将(jiāng)高于5％，具(jù)体取决(jué)于(yú)经济和金融形势的(de)发展。

　　欧(ōu)洲央(yāng)行货(huò)币(bì)政(zhèng)策会议纪(jì)要公(gōng)布，绝(jué)大(dà)多(duō)数委(wěi)员同意将利率上调(diào)50个基(jī)点(diǎn)。4月(yuè)20日公布(bù)的欧洲(zhōu)央行会议纪要显示，货币政策(cè)在(zài)降低(dī)通胀(zhàng)方(fāng)面仍(réng)有一段路要走(zǒu)，一些(xiē)委(wěi)员认为(wèi)整(zhěng)体而(ér)言通胀风(fēng)险倾(qīng)向于上行。金融(róng)市(shì)场紧(jǐn)张局势被视为经济和(hé)通胀前景重大(dà)不确定性(xìng)的来源。然而除非形势显著恶化，否则金融市场(chǎng)的紧张局(jú)势不(bù)太(tài)可能从根本上(shàng)改变欧洲央行(xíng)管理(lǐ)委员(yuán)会对通胀(zhàng)前景的评(píng)估。

　　2.4 海外政(zhèng)策：欧洲“芯片法案”落地(dì)；美(měi)财长(zhǎng)耶伦强调美国“国家(jiā)安(ān)全”

　　4月(yuè)18日，欧洲理事会和(hé)欧洲(zhōu)议会通过了一项(xiàng)临时政(zhèng)治协议，就涉及430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最(zuì)终(zhōng)版本达成一致。法案目标(biāo)是到2030年(nián)，欧盟拟动用430亿欧元(yuán)资金提振(zhèn)半导体行(xíng)业，以将欧盟占(zhàn)全球(qiú)半导体制造(zào)市场(chǎng)的份(fèn)额从10％提升至(zhì)至(zhì)少(shǎo)20％；大(dà)幅提(tí)升(shēng)芯片制造工(gōng)艺，建立欧盟的(de)半导(dǎo)体供应(yīng)链(liàn)，并与美国和亚洲同行竞(jìng)争。

　　4月(yuè)20日，美国众议院(yuàn)议(yì)长麦(mài)卡锡表示，正在推出一(yī)份债务上限相关(guān)立法措施。白宫需(xū)要开(kāi)始就债务上限(xiàn)进行(xíng)谈判(pàn)；众议院共和(hé)党(dǎng)希(xī)望提高债务上限并削减支(zhī)出；正(zhèng)在推出(chū)一份债(zhài)务上限相关立法(fǎ)措施；债(zhài)务法案(àn)将设法收回未(wèi)使用(yòng)的防(fáng)疫资金用于(yú)日常开支；法(fǎ)案(àn)将(jiāng)减少对国税局(jú)的拨(bō)款，并结束(shù)绿色产业补贴措(cuò)施。

　　4月20日，美国财政部(bù)长耶伦就中美关系发表讲话(huà)，表明美(měi)国无(wú)意(yì)与中国脱钩，但未(wèi)来仍将(jiāng)强调“国家(jiā)安全”。耶伦(lún)宣(xuān)称，任(rèn)何与(yǔ)中(zhōng)国脱钩的(de)努力都将是“灾难性的”，美国寻求与中(zhōng)国建立“建设(shè)性和公平的经(jīng)济关系”。但“当美(měi)国利益受到威胁时”，美(měi)国将坚定地捍卫国家安全，即使以(yǐ)牺(xī)牲中美(měi)关系为代价。在国(guó)际关系中，耶(yé)伦表示(shì)美中(zhōng)两国有必(bì)要“坦(tǎn)诚(chéng)讨论棘手问题”，比如帮助面临债务问(wèn)题的新兴市场和(hé)发展(zhǎn)中国家等。

　　三、国内观察(chá)

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨

　　原油价格环比上涨，环比(bǐ)由负转正。2023年4月以来，WTI原油价格环比上涨10.06％，环比由(yóu)负(fù)转(zhuǎn)正，由上月的-4.54％转正为本月(yuè)的10.06％，最新月度均价(jià)为80.75美(měi)元/桶(tǒng)。布伦(lún)特原油价格环(huán)比上涨7.14％，环比由(yóu)负转正，由上月的(de)-5.18％转正(zhèng)为本月的7.14％，最(zuì)新(xīn)月度均价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环比(bǐ)上涨，铜、铝(lǚ)库存同(tóng)比下降。2023年4月以(yǐ)来(lái)，铜价(jià)环比上涨0.86％，环比由负转正，由上月的-1.33％转正为本月(yuè)的0.86％，库存同比下(xià)降51.71％，降幅(fú)相对(duì)上月扩大44.13个百分点。铝价环(huán)比(bǐ)上涨2.25％，环比(bǐ)由负转(zhuǎn)正，由上(shàng)月(yuè)的(de)-5.26％转正为本(běn)月的2.25％，库存同比下降10.57％，降幅缩窄15.36个百(bǎi)分点。

　　3.2中游：水泥价格指数环比上升，螺纹钢价格环(huán)比下跌，库存同(tóng)比下降

　　水泥价(jià)格指数环比上升。4月以来(lái)，全(quán)国(guó)水(shuǐ)泥(ní)价格(gé)指数环比上涨(zhǎng)2.27％，增幅缩(suō)小(xiǎo)0.92个百(bǎi)分(fēn)点。华北、东北、华东、中南、西北以及西南(nán)各区价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌，库存(cún)同比下降，钢坯(pī)库存同(tóng)比上(shàng)涨。2023年(nián)4月以(yǐ)来，螺纹钢价格环比由正转负，环(huán)比(bǐ)由上月(yuè)的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库(kù)存(cún)同(tóng)比下降15.42％，跌(diē)幅相对上月缩窄3.26个百分(fēn)点。钢坯库(kù)存同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　3.3下游：商品房成交面积增幅缩窄(zhǎi)，猪(zhū)价菜价(jià)下跌，水果(guǒ)价(jià)格(gé)上涨

　　商品房成交面积增(zēng)幅(fú)缩窄(zhǎi)。2023年4月以(yǐ)来，商品房(fáng)成交面积上涨64.71％，增幅缩(suō)窄(zhǎi)12.17个百(bǎi)分(fēn)点。其中，一线、二线、三(sān)线城市商(shāng)品房成交(jiāo)面积同比分别(bié)为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比(bǐ)变(biàn)动幅度分别为36.86、-6.71以(yǐ)及(jí)-117.7个百分点。

　　土地成交面积(jī)跌幅收窄。2023年4月以来，百城土地供应面(miàn)积同(tóng)比(bǐ)增(zēng)速(sù)为5.80％，上月为(wèi)-12.02％；土地成交面积同比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地(dì)成(chéng)交溢价率为(wèi)5.50％，较上月上涨1.99个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水(shuǐ)果(guǒ)价格(gé)上涨。2023年4月(yuè)以来(lái)，猪肉价格(gé)环比下跌5.08％至19.54元/公(gōng)斤(jīn)，跌幅相对上月扩(kuò)大(dà)2.6个百(bǎi)分点。蔬菜(cài)价格(gé)环(huán)比下跌8.22％至4.89元/公(gōng)斤，跌幅缩窄0.55个百(bǎi)分点。水果价格环比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅(fú)缩小4.54个百分(fēn)点(diǎn)。

　　乘用车日(rì)均零售销(xiāo)量增(zēng)幅(fú)扩大。4月以(yǐ)来，乘用(yòng)车日(rì)均零售销量同比增加17.39％，增(zēng)幅扩大(dà)16.26个百分点。批发销量同比(bǐ)增加15.64％，增幅扩大8.26个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　3.4流动性(xìng)：货币市场(chǎng)利(lì)率(lǜ)趋势(shì)分化，国债利率普遍下行

　　货币市场利率趋势分化，国债利率普遍(biàn)下行。2023年4月以(yǐ)来，R001较上(shàng)月末下行36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较(jiào)上月(yuè)末上行46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年期国(guó)债利率较上(shàng)月(yuè)末下(xià)行8bp至2.19％。十年期国债(zhài)利率(lǜ)较上月末下行2bp至(zhì)2.83％。一年期AAA+企业债利率较上月末下行(xíng)3bp至(zhì)2.7％。十年(nián)期AAA+企业债利率较(jiào)上(shàng)月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改(gǎi)委强调提振消(xiāo)费(fèi)持续回升的动(dòng)力；国资委强调着力发展战略(lüè)性新兴产(chǎn)业

　　4月19日，国家发展改革(gé)委(wěi)举行4月份新闻(wén)发布(bù)会(huì)，强调(diào)要提振消费持续回升的动力。接下(xià)来将重(zhòng)点做(zuò)好(hǎo)四方面工作(zuò)：一是，研究(jiū)起草关于恢复和扩大消费的政策文(wén)件，围绕(rào)大宗(zōng)消费、服务消(xiāo)费(fèi)、农村消费(fèi)等重点领(lǐng)域；二是，下(xià)大力气稳定汽车消费，大力推动新(xīn)能源汽车下乡；三是，会同有关方(fāng)面(miàn)优化就业、收入分配和消(xiāo)费全链条良性(xìng)循环(huán)促进机制；四(sì)是，研究制(zhì)定关于营(yíng)造放心消(xiāo)费环境的政策文件(jiàn)。

　　4月19日，国资(zī)委(wěi)党委(wěi)召开(kāi)扩大会议，强调推(tuī)动国(guó)资央企着力(lì)发展实体经济特别(bié)是(shì)战略性(xìng)新(xīn)兴产业。会议认为，要更好推(tuī)动国资央企在中国(guó)式现代化新征(zhēng)程中走在(zài)前列，着(zhe)力提升科技(jì)自立自强水(shuǐ)平(píng)，提升自主(zhǔ)创新能力；着力发展实(shí)体经济(jì)特(tè)别是战略性新兴产业(yè)，加快推进现代化产业体系(xì)建设；抓好新一轮国企(qǐ)改革深化提升(shēng)行动组织实施(shī)，高(gāo)水平参与共建“一带一路”。

　　4月20日，工(gōng)信部举办(bàn)发布(bù)会介绍(shào)一季(jì)度工业(yè)和信(xìn)息化发展状况，表示下一步将制(zhì)定实施重点行业稳增长的工作方案(àn)。一(yī)是营(yíng)造良好产业发展环境，落实落细稳增(zēng)长政(zhèng)策举措，抓(zhuā)实抓细部省(shěng)协作、部门协(xié)同；二(èr)是推动(dòng)出(chū)口(kǒu)保稳(wěn)提(tí)质(zhì)，加(jiā)大对制(zhì)造(zào)业外贸(mào)企业的(de)支持力度，配合有关(guān)部门(mén)落实(shí)好稳外贸政策举(jǔ)措；三是促(cù)进内需加快恢复，以高质量供给促进消费(fèi)；四是(shì)持(chí)续增强(qiáng)发展动能，加快战略(lüè)性新兴产业的创新发展。

　　四(sì)、财经日历

　　五、风险(xiǎn)提示

　　国(guó)内经济恢复(fù)力度不及(jí)预期(qī)；海外需求超预期回落。

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