来源(yuán)：高瑞东宏观笔记(jì)

　　核心(xīn)观点

　　本周聚焦：

　　一季度，国(guó)内经济(jì)回暖主要缘于疫后(hòu)复苏(sū)红利驱动，表(biǎo)现为(wèi)生产恢复推动(dòng)出(chū)口形势好转(zhuǎn)，出(chū)行需求释(shì)放催(cuī)化(huà)下游消费回暖。从(cóng)行业表(biǎo)现看，制造业从去年四季度的“量价齐跌(diē)”转向“量升(shēng)价跌”，企业或从主动去(qù)库转向被动去库。从景气(qì)度(dù)边际表现(xiàn)看，下游消费制(zhì)造>；中游装备制造>；上游(yóu)原材料加(jiā)工；服(fú)务业中，交通运输、住(zhù)宿餐(cān)饮、房地产等线下活动回暖(nuǎn)，但(dàn)距离疫情前(qián)仍有(yǒu)一(yī)定差距(jù)。

　　向前(qián)看，考虑到疫(yì)后经济脉冲式修(xiū)复放缓、海外总需求回落预期(qī)逐(zhú)步兑现，消费回暖和产(chǎn)业升级将(jiāng)成为推动下一(yī)阶段国内经济复苏的主(zhǔ)线。

　　制造业、服务(wù)业是驱(qū)动一季度经(jīng)济复(fù)苏的主因

　　从一季度GDP表现看，制造业(yè)，交通运输(shū)、房地产等行(xíng)业(yè)景气度明显提(tí)升，而(ér)建筑业景气度回落(luò)，与(yǔ)年初(chū)出口数据好转(zhuǎn)、服(fú)务消费快速恢(huī)复、房地产销售回暖而投资疲弱的特点相一致。

　　从制造业(yè)内部来看，今年3月，制造业(yè)各行(xíng)业景气度普遍(biàn)回暖，多数从去(qù)年12月的(de)“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向(xiàng)经济(jì)复苏初期，供给端修复好于需求端，行(xíng)业整体去(qù)库(kù)进程尚未结(jié)束。从行(xíng)业景气度(dù)边(biān)际改善情况来看，下游消费制造>；；；中游(yóu)装(zhuāng)备制造>；；；上游原材料加(jiā)工，煤(méi)炭行(xíng)业景气度(dù)表(biǎo)现(xiàn)为高(gāo)位放缓。

　　下游消费制造行业中，与出(chū)行、地产(chǎn)后周(zhōu)期相关的酒(jiǔ)饮(yǐn)料茶、纺(fǎng)织服装(zhuāng)、文教娱、烟草(cǎo)、家具制造(zào)行业景气(qì)度较(jiào)高，部分行业表现(xiàn)为“量价(jià)齐(qí)升”。

　　中(zhōng)游(yóu)装备制造(zào)业行业景(jǐng)气度居中，表现为(wèi)“量升价(jià)跌”。从“量”维度看，电气机械、专用(yòng)设(shè)备、运(yùn)输(shū)设备>；；；汽车制造(zào)、金(jīn)属制品>；；；通用设备、电子(zi)设备(bèi)。

　　上(shàng)游原(yuán)材料加工行业景(jǐng)气度改善幅度最弱，由于行业库(kù)存水平(píng)偏(piān)高，多数行业仍然受到价格下跌的(de)困扰，表(biǎo)现(xiàn)为“量升价(jià)跌(diē)”。从“量(liàng)”维度(dù)看，有色金属>；；；黑色金属、非金属(shǔ)矿(kuàng)物(wù)>；；；石油石(shí)化行业。

　　消费回暖和产业(yè)升级或是推动下(xià)一阶(jiē)段经济复苏(sū)的(de)主线

　　一(yī)三眼蟹为什么有三个眼，三眼蟹为什么有三个眼睛季度，国(guó)内经(jīng)济复苏(sū)主要受益于(yú)疫后复苏红利驱动。需求方面(miàn)，出(chū)行类消费快(kuài)速复苏，前期(qī)积压的购房、服务消费需(xū)求(qiú)得以(yǐ)释放(fàng)；供给方面，国(guó)内复工复产加快推进，生产端快速恢复，是推动(dòng)年初出口数据(jù)好(hǎo)转的重要原因。

　　进入(rù)3月，经(jīng)济(jì)复苏节奏有所放缓，指向(xiàng)疫后复(fù)苏红利驱动边(biān)际转弱，随着未来海外总需求回落(luò)的预期逐步(bù)兑现，后(hòu)续驱动(dòng)国内经济增(zēng)长的(de)线(xiàn)索(suǒ)，大概率来自于消费回暖和产业升级两(liǎng)条(tiáo)主线。

　　一是，一季度居民收入向上修复，消(xiāo)费(fèi)倾向明显回升，已经(jīng)高于2020-2022年疫情期间(jiān)水平，同时信贷数(shù)据指向(xiàng)居民“去杠杆”势头缓和，未来(lái)消费回(huí)暖的确定性进(jìn)一步增强。预计(jì)交(jiāo)通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费有(yǒu)望(wàng)持续修复，家电(diàn)、家具(jù)、纺服等(děng)与出行及地产(chǎn)后周期相(xiāng)关的可选消费(fèi)也(yě)有(yǒu)望(wàng)进一步回(huí)暖(nuǎn)。

　　二是，产业升(shēng)级路径驱动下(xià)，汽车和“新三样”产品(pǐn)出口优势增(zēng)强，有望(wàng)维持出口韧性；随着下(xià)游消费稳(wěn)步修复、二季度PPI同比触(chù)底回升，制造业(yè)企业盈利有望向上修(xiū)复(fù)，企业将从主动去库逐(zhú)步转向被动(dòng)去(qù)库(kù)、主动(dòng)补库，设备(bèi)投资需求有望改善，推动(dòng)中(zhōng)游装备制造景气(qì)度维持高(gāo)位。

　　风险提(tí)示(shì)：国内经济恢复(fù)力度不及预期；海(hǎi)外需求超(chāo)预期回(huí)落。

　　一、节后消费降温，带动CPI涨幅明显回落(luò)

　　一、本周(zhōu)聚焦：疫后经济复苏有哪些(xiē)结构性(xìng)特(tè)征？

　　1.1 制造业、服务业(yè)是驱动一季度(dù)经(jīng)济(jì)复苏的主因(yīn)

　　一季度我国GDP总量(liàng)实现超预(yù)期增长(zhǎng)，指向疫后复苏背景下，国内(nèi)经(jīng)济企稳回升。但不同于海外国(guó)家(jiā)疫后复苏的规(guī)律，本轮(lún)国内疫后(hòu)复苏(sū)发生(shēng)在外需(xū)回落、国内经济转(zhuǎn)向高(gāo)质量发展、居(jū)民前期“去(qù)杠杆”的过(guò)程中，因此驱动疫后(hòu)经济复(fù)苏的力量(liàng)并(bìng)不均衡，行业分(fēn)化特征明显(xiǎn)。因(yīn)此，我们重点从行业层面(miàn)，观(guān)测当前各(gè)行业景气度水平。

　　从GDP不变价观测各行(xíng)业表现(xiàn)来看，今年一季度(dù)制(zhì)造业、交通运(yùn)输业、房(fáng)地产业(yè)景气度明显提升，而建(jiàn)筑业景气度(dù)回落，与(yǔ)年初出口数据好转、服务消(xiāo)费快速恢复、房地产销售回暖而投资(zī)疲弱的情况相一致。

　　我们以2019年为基期计算各(gè)年份的复合增速，观察各行业(yè)增加值变化。

　　今年一季度(dù)第一产业增加值增速为(wèi)3.6％，低(dī)于去年四季度的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年增速，与(yǔ)近年(nián)来加快(kuài)建设农业强国，推进(jìn)农业农村现代(dài)化的目标有(yǒu)关。

　　今年一(yī)季度(dù)第(dì)二产业增加值增速升(shēng)至5.4％，高于(yú)去年(nián)四季度(dù)的4.4％。其中(zhōng)，制造(zào)业(yè)迎来较快复苏，增加值(zhí)增(zēng)速提升至5.9％，高于去年(nián)四季度的4.7％，但低(dī)于2021年全年(nián)增速，与去年下半(bàn)年(nián)之后外需转弱(ruò)、居民(mín)商(shāng)品消费恢(huī)复偏慢(màn)有关。而建筑业景气度明(míng)显回落，增加值(zhí)增速(sù)回落至1.9％，低于(yú)去年四季(jì)度的(de)3.1％，主要受房地产新开工(gōng)拖累。

　　今年一季度第三产业增加值增速小幅升至(zhì)4.7％，略高于(yú)去年(nián)四季度的4.6％，但相较疫情前仍存在产(chǎn)出缺口。其中，受(shòu)益于居民出行活动恢复，交通(tōng)运输、仓储和邮(yóu)政(zhèng)业增加值(zhí)增速明显提升，自去(qù)年(nián)四(sì)季度(dù)的(de)3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年(nián)全(quán)年增速；住宿和餐饮业增(zēng)加值(zhí)增速小(xiǎo)幅回(huí)升，尽管高于疫情三(sān)年来的(de)平均增速，但绝对水平不及2019年(nián)，指向供(gōng)给水平恢复(fù)较慢。而(ér)受(shòu)益于新房和(hé)二手房销售(shòu)回暖，今年一(yī)季度房(fáng)地产业增(zēng)加值增(zēng)速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分化，中(zhōng)下游改善幅度(dù)好于上游

　　对于行(xíng)业景气度的观测，我们采(cǎi)用量(liàng)（各行(xíng)业(yè)工业增加(jiā)值增速）与价格（各行业(yè)工业品价(jià)格增速(sù)）分(fēn)别作为供需的(de)衡量指标。主要选(xuǎn)取28个主要行业自2019年以来(lái)的月度数据，首先(xiān)将各(gè)行(xíng)业(yè)增加值(zhí)增速调整为(wèi)以2019年为基期(qī)的复合增速，其次(cì)计算2019年(nián)-2023年3月(yuè)，每(měi)月的增加值增速和PPI增速的(de)分(fēn)位(wèi)数水平(píng)，通过对比2022年12月和2023年3月的分位数水平(píng)，捕捉其边(biān)际(jì)变化。

　　今(jīn)年3月，制造业各(gè)行(xíng)业(yè)景气度出现(xiàn)普遍(biàn)回暖，多数从去年(nián)12月的(de)“量价齐跌(diē)”转(zhuǎn)入“量升价(jià)跌”，指向经济(jì)复苏初期，供给端(duān)修复(fù)好于需求(qiú)端，行业整体去库进(jìn)程尚未结(jié)束。从行业景气度(dù)边际(jì)改(gǎi)善情况来看(kàn)，下游(yóu)消费制造(zào)>；；；中游装备制造>；；；上游原材料加工，煤(méi)炭(tàn)行业景气度呈(chéng)现高位放缓情(qíng)况。

　　下游(yóu)消费制造行(xíng)业中，与(yǔ)出行、地产(chǎn)后周期(qī)相(xiāng)关的行业景气度(dù)最高(gāo)，部分行业(yè)步入“量价齐升”阶段。今年3月，与(yǔ)居民外出消费(fèi)相关的，酒饮料(liào)茶、纺(fǎng)织服装、文教娱(yú)乐的(de)量(liàng)价分(fēn)位数水(shuǐ)平均处在高景气(qì)度区(qū)间，烟草、家(jiā)具(jù)制造行业也呈现“量(liàng)价齐升”的特(tè)征；食(shí)品制造景气度(dù)有所回落，农(nóng)副加(jiā)工行业(yè)表现(xiàn)为“量(liàng)价齐跌”，食品制(zhì)造行业表现为“量升价跌”，二(èr)者价(jià)格下跌主要与高库存水平(píng)有(yǒu)关(guān)，今年(nián)2月(yuè)，库(kù)存(cún)同比均处在2016年以来90％以上分位(wèi)数水平；而(ér)随着防(fáng)疫需求(qiú)的降温，医(yī)药制造业(yè)景气度有(yǒu)所(suǒ)回落，表现为(wèi)“量跌价平”。

　　中游装备制造业行业景气(qì)度居中，均(jūn)表现(xiàn)为“量升价跌”。一方面与原(yuán)材料成本下跌有关(guān)，另一方面，也与年初(chū)外需表现好于内(nèi)需，部(bù)分行业仍在去(qù)库进程(chéng)有(yǒu)关。其中，电气机(jī)械、专用(yòng)设(shè)备(bèi)、运输(shū)设备工(gōng)业增加值增速改善幅度最大，受益(yì)于国内产业升级、出口(kǒu)优势(shì)带来(lái)的韧性驱动(dòng)；其次是汽车制造(zào)、金属制(zhì)品，改善幅度(dù)最(zuì)弱的是通用设备(bèi)、电(diàn)子(zi)设备(bèi)，与房地产新开工强度较弱、消(xiāo)费电子行业周(zhōu)期性走(zǒu)弱有(yǒu)关。

　　上游原材(cái)料加工行(xíng)业景(jǐng)气度(dù)改善幅度偏弱，由于(yú)行业库存(cún)水(shuǐ)平偏高，多数行业仍受制于价格下跌的(de)困扰，表(biǎo)现为“量(liàng)升价跌(diē)”。其中，有色金属行业生产端(duān)改善幅(fú)度(dù)最(zuì)大，3月增加(jiā)值增(zēng)速位于2019年以来70％分位数水(shuǐ)平，但受全球大宗商(shāng)品下(xià)行周期影响，价格依旧(jiù)承(chéng)压；随(suí)着年初建筑业施工(gōng)回暖，相关的(de)黑色金属、非金属制(zhì)品(pǐn)景气度(dù)提升，但由于库存水(shuǐ)平偏高，价格(gé)仍处在(zài)下跌区间，拖(tuō)累(lèi)整(zhěng)体盈利水平；石(shí)化链条行业生产(chǎn)水平普遍回暖(nuǎn)，但分位数水平仍处(chù)在50％以(yǐ)下的景(jǐng)气(qì)度偏(piān)低区间，今年(nián)由(yóu)于能(néng)源危(wēi)机(jī)缓解，产(chǎn)品价格相(xiāng)较去(qù)年同期也出现普遍下(xià)跌(diē)。

　　煤炭开采景(jǐng)气度仍(réng)处在高位，但出(chū)现边际放缓，生产(chǎn)及价格(gé)水平同步(bù)回(huí)落。这与去年以来行(xíng)业产能(néng)持续扩(kuò)张有关，今年2月(yuè)，煤炭开(kāi)采产成品库存同(tóng)比处在2016年以来(lái)94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖(nuǎn)和产业升级或是推动下一(yī)阶段经济复(fù)苏的(de)主线

　　一季度，国内经济复苏主要受益于(yú)疫(yì)后(hòu)复苏红利。一方(fāng)面，消费(fèi)场景恢复后(hòu)，出行(xíng)类消费快速复苏(sū)，前期(qī)积压的购房、服务(wù)性(xìng)需求得以(yǐ)释放(fàng)；另一方面，国内(nèi)复工复产加快推进，保证供给端的快速(sù)恢复，是推动年初出(chū)口数据好(hǎo)转的(de)重要(yào)原因。

　　进入3月，经济(jì)复苏节奏有(yǒu)所放缓，指(zhǐ)向(xiàng)疫后(hòu)红利释放效果转弱，随着未来海外总(zǒng)需求回落(luò)的(de)预(yù)期逐步兑现，后续驱动国内经济增长的线索，大概率来自于消费回暖和产(chǎn)业(yè)升(shēng)级两条主(zhǔ)线。

　　一是，随着居民收入提(tí)升(shēng)和消费意愿改善(shàn)，未来消费回暖(nuǎn)的确定性进(jìn)一步(bù)增强，交通、住宿、餐饮、娱(yú)乐等服务消费，以及家电(diàn)、家具(jù)、纺服等可(kě)选消(xiāo)费景(jǐng)气度均有望提(tí)升(shēng)。

　　从一季度居(jū)民收(shōu)入和消费数据看，居民收入增速(sù)提升(shēng)，消费倾(qīng)向开始回升，已经高于2020-2022年，但(dàn)尚未修复至(zhì)疫情前水平。以2019年为(wèi)基(jī)期的复合增速看，今年一(yī)季度(dù)，全国居民人均可支配收入(rù)增速提升至6.4％，高于去年四(sì)季度的5.6％，居民人(rén)均消费支出增速提(tí)升(shēng)至5.0％，高(gāo)于(yú)去年四季(jì)度的3.0％。一季度居(jū)民平均消费倾(qīng)向(xiàng)为62.0％，已经(jīng)高于2020-2022年(nián)同期均值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有一(yī)定(dìng)差(chà)距(jù)。未来(lái)随着服务业恢复持续向(xiàng)好，有望带动相关就(jiù)业岗(gǎng)位加快恢(huī)复(fù)，进(jìn)一步(bù)提振(zhèn)居民消(xiāo)费意愿。

　　从居(jū)民存(cún)贷款数据看，居民储(chǔ)蓄意愿(yuàn)有(yǒu)所减弱，消费(fèi)和投资(zī)信心正在筑底。今(jīn)年以来，居民(mín)储蓄(xù)意(yì)愿有所减弱，“去杠杆”势头缓(huǎn)和。从存款数(shù)据看，3月居民(mín)新增存款同比增量降至(zhì)2051亿(yì)元(yuán三眼蟹为什么有三个眼，三眼蟹为什么有三个眼睛)，低于1-2月9375亿元(yuán)的同比增量均值(zhí)，也(yě)低于2022年6617亿(yì)元的月均同比增量。从贷款(kuǎn)数据看(kàn)，3月(yuè)居民(mín)部(bù)门新增净融资同比多增4859亿(yì)元，其中，短期(qī)信(xìn)贷同比多增2246亿元，中长期信贷同比多(duō)增2613亿元。居(jū)民部(bù)门新增净融资连(lián)续2个月维持同比扩(kuò)张(zhāng)，指向居(jū)民预(yù)期可(kě)能正在筑底，“去杠杆”势头(tóu)开(kāi)始放缓。今年(nián)第一季度城镇储(chǔ)户问卷调查结果显示，倾向于(yú)“更(gèng)多(duō)储蓄”的(de)居民(mín)占58.0％，比(bǐ)上季度减少3.8个百分(fēn)点(diǎn)；倾(qīng)向于“更多消费”和“更多投资”的居(jū)民分别占(zhàn)23.2％和18.8％，均分别高于上季度的22.8％、15.5％，同(tóng)样也指(zhǐ)向居民储蓄意愿降低、消费(fèi)和投资意愿提升。

　　二是，产(chǎn)业升(shēng)级路(lù)径驱(qū)动下，汽车和“新三样”产品出口优势增强，以及相关行业设(shè)备投资更(gèng)新，有望推(tuī)动中游(yóu)装(zhuāng)备制造景气度维持(chí)高位。

　　一方面，今年(nián)一(yī)季度国内出口数(shù)据回暖，除与欧美供需缺口短期走阔、国内复工复产(chǎn)加快(kuài)推进(jìn)外(wài)，也受益于RCEP政策(cè)红利持续释放，以及汽车和“新三样”产品出口优势增强。今年在海外总(zǒng)需(xū)求回(huí)落背(bèi)景下，我国(guó)与RCEP国家贸易往来加强、以及新(xīn)能(néng)源产品(pǐn)优势强化(huà)，有(yǒu)望维持装备(bèi)制造(zào)领(lǐng)域出(chū)口韧性。

　　另一方面，企(qǐ)业盈利下滑和库存高位，对(duì)制造业投资扩产造(zào)成一定压力。但(dàn)随着下游消费(fèi)稳步(bù)修复(fù)、二季度PPI同比触底回升，制造业(yè)企业(yè)盈利有望向上修复。目前看，电气(qì)机械等装备(bèi)制造业去库(kù)进程已进入(rù)下(xià)半场，今年1-2月专用设备、通用设备产成(chéng)品库存增速(sù)呈现触底反弹。随着需求(qiú)回暖、盈利修复，企业将从主(zhǔ)动去库(kù)逐步转(zhuǎn)向被(bèi)动去(qù)库、主动补库(kù)，设备(bèi)投资需求将随之提升。

　　二(èr)、海(hǎi)外观察(chá)

　　2.1金融与流动性数据：各国国债收(shōu)益率多(duō)数(shù)上行

　　美国10年(nián)期国债收益率上行(xíng)。本周（截至4月21日(rì)）美国10年期国债收(shōu)益(yì)率3.57％，较上周(zhōu)末上行5BP，其中(zhōng)通胀预期较上周下行2BP，实际收益率(lǜ)1.29％，较上周末上升7BP。法国10年期国债收益率较上周末(mò)上(shàng)行(xíng)5BP至2.99％，德(dé)国10年期(qī)国债收益率较上周末(mò)上(shàng)行7BP至2.44％，日本10年期(qī)国债收益(yì)率较上周末上(shàng)行2BP至0.48％（截至4月20日），英国(guó)10年期国债收益率(lǜ)较(jiào)上周(zhōu)末上行20BP 至3.86％（截至4月(yuè)19日）。

　　美国10y-2y国(guó)债收益率利差收窄。本周美国10年期和2年期国债期限利差为-0.60％，较上周下行(xíng)4BP。美国AAA级企(qǐ)业(yè)期权调整利差较上周末持平为0.55％，美国高收益债(zhài)期权调整利差较上周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全(quán)球市场：全球股(gǔ)市(shì)涨跌(diē)分化，大(dà)宗(zōng)商品价格(gé)普跌(diē)

　　全球股市涨跌分(fēn)化。本周（4月17日至(zhì)4月21日），欧洲股市普涨，法国CAC40、英(yīng)国富时100、德(dé)国DAX分别上(shàng)涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大(dà)利富(fù)时MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标普500、道琼斯工业指数、纳(nà)斯达克指(zhǐ)数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗斯RTS、新西(xī)兰标普50、日(rì)经225分(fēn)别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标普200、韩国综合指数、上证指(zhǐ)数、恒生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价(jià)格普跌。其中，LME铝上(shàng)涨0.71％，其余(yú)大(dà)宗商(shāng)品价格普跌。COMEX黄金(jīn)、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦(jiāo)煤、ICE布(bù)油、DCE铁矿石(shí)、NYMEX RBOB汽油(yóu)分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息步伐(fá)或将(jiāng)继续

　　4月19日，美联储褐皮(pí)书公布，显(xiǎn)示近几周美国经济增长陷入停滞(zhì)，通胀和招聘(pìn)活(huó)动(dòng)放缓(huǎn)，信贷(dài)渠道变窄。褐(hè)皮(pí)书称，最(zuì)近几周美国(guó)总体经济活(huó)动几乎没有变(biàn)化，几个辖区(qū)指出在不(bù)确定性增加和对(duì)流动性的(de)担忧(yōu)加(jiā)剧(jù)之际，银行收紧了(le)贷款标准。近期美国总(zǒng)体物价水平温和上(shàng)升，但价格上涨速度(dù)或有所放缓。

　　美联储官员表示为应对高通胀，加息(xī)步伐或将继(jì)续(xù)。4月21日(rì)，美联(lián)储哈克称，需要进一步收紧(jǐn)政策来应对高通胀，加息结束后(hòu)美联(lián)储(chǔ)将需要在一(yī)段时间内维持(chí)利率稳(wěn)定。同日美(měi)联储梅斯特表(biǎo)示，预计今年货(huò)币政策将需要进(jìn)一步进入限制性(xìng)区域，终端利率或将高于(yú)5％，具体取(qǔ)决于经济和金融形势(shì)的(de)发展。

　　欧洲央行货(huò)币政策会议(yì)纪要公(gōng)布，绝大多(duō)数委员同意将利率(lǜ)上调(diào)50个基点。4月20日公(gōng)布的欧(ōu)洲央行会议纪要显示，货币政策(cè)在降低通胀方面(miàn)仍有(yǒu)一段路要走，一(yī)些委员认为整体而(ér)言(yán)通胀风险倾向于上行。金融市场(chǎng)紧张局(jú)势被视为经(jīng)济(jì)和通胀前景重大不确定性的(de)来源。然而除(chú)非形(xíng)势显著恶化，否则(zé)金融市(shì)场的紧张(zhāng)局(jú)势不(bù)太可能(néng)从根本上(shàng)改变欧洲(zhōu)央行管理委员会对通胀前景的评估。

　　2.4 海外政策：欧洲(zhōu)“芯片法案”落地；美(měi)财长耶伦强调美国“国家安全”

　　4月18日，欧洲理(lǐ)事会和(hé)欧洲议(yì)会(huì)通过(guò)了一项临时(shí)政(zhèng)治(zhì)协议(yì)，就涉及430亿(yì)欧元补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终版本(běn)达成一致。法案(àn)目标是到2030年，欧盟拟(nǐ)动用430亿(yì)欧元(yuán)资金(jīn)提振半导体行(xíng)业，以将欧盟占(zhàn)全(quán)球半导体制造(zào)市场的份额从10％提(tí)升至至少20％；大幅(fú)提(tí)升芯片(piàn)制(zhì)造工(gōng)艺，建立欧盟的(de)半导(dǎo)体供(gōng)应(yīng)链，并与美国(guó)和(hé)亚(yà)洲同行竞争。

　　4月20日，美(měi)国众议(yì)院议长麦(mài)卡锡表示，正在推出一份债务上限(xiàn)相关(guān)立法措施。白宫需要开始就债(zhài)务上(shàng)限(xiàn)进行谈判；众议院共和党希(xī)望(wàng)提高(gāo)债(zhài)务上限并削(xuē)减(jiǎn)支出；正在推出一份债务(wù)上限相关立法措施；债务法案将设法收回未使用(yòng)的防疫资(zī)金用于日(rì)常开支；法(fǎ)案将(jiāng)减少对国(guó)税局的(de)拨款，并结束绿色产业补贴措施。

　　4月20日，美国财政部长(zhǎng)耶伦就中美关系发(fā)表(biǎo)讲话，表明美(měi)国无(wú)意与中(zhōng)国(guó)脱钩，但未(wèi)来仍将(jiāng)强调“国(guó)家安(ān)全”。耶伦宣称，任(rèn)何与中国脱钩的努力都(dōu)将是“灾难(nán)性的(de)”，美国寻(xún)求与中(zhōng)国建立“建设性和公平的经济关系”。但(dàn)“当美国利益受到威胁时”，美(měi)国将(jiāng)坚(jiān)定地捍卫(wèi)国家安全，即使以牺牲中美关系为代价。在国际(jì)关系中，耶伦表示美中两国有必要“坦诚讨论棘手问题”，比(bǐ)如帮(bāng)助面临债务问题的新兴市(shì)场和发展中国家等。

　　三、国内(nèi)观察(chá)

　　3.1上(shàng)游：原(yuán)油、铜价环比上(shàng)涨

　　原油价格(gé)环比上涨，环比由负转正。2023年4月以来，WTI原油价格环比上涨10.06％，环比由(yóu)负转正(zhèng)，由上月的-4.54％转正(zhèng)为本(běn)月的10.06％，最新月度均价为80.75美元/桶。布伦特原油价格环比上涨7.14％，环比由负转正，由上月的(de)-5.18％转正为本月的7.14％，最新月度均价为84.87美(měi)元/桶。

　　铜价、铝价环比上涨，铜、铝库存同比下降。2023年4月以来，铜价环比上涨0.86％，环(huán)比由负转正，由(yóu)上月的-1.33％转(zhuǎn)正为本月的0.86％，库存同(tóng)比下(xià)降51.71％，降幅相对上月扩(kuò)大44.13个百分点。铝价环比(bǐ)上涨2.25％，环比由负转正(zhèng)，由上月(yuè)的-5.26％转正为本月的2.25％，库存同比下降(jiàng)10.57％，降幅缩窄15.36个百(bǎi)分点。

　　3.2中游：水泥价格指数(shù)环(huán)比(bǐ)上(shàng)升，螺纹钢价(jià)格环(huán)比(bǐ)下(xià)跌，库(kù)存(cún)同比下降(jiàng)

　　水泥价格(gé)指数环(huán)比上升。4月以(yǐ)来，全国水泥价格指数环比上涨(zhǎng)2.27％，增幅缩(suō)小0.92个百(bǎi)分点。华北、东北(běi)、华东、中南、西北以及西南(nán)各区(qū)价格指数环(huán)比(bǐ)分别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺纹钢价格(gé)环比下跌，库存同比下降，钢坯(pī)库存同比上涨(zhǎng)。2023年4月以来，螺(luó)纹钢价格环比由正转负，环比由上月(yuè)的0.96％转负为-4.55％。螺(luó)纹钢库(kù)存(cún)同比下降15.42％，跌幅相(xiāng)对(duì)上月缩窄3.26个百分点。钢坯库存同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个(gè)百分点(diǎn)。

　　3.3下游(yóu)：商(shāng)品房成(chéng)交面积增幅缩窄(zhǎi)，猪价菜价下跌，水(shuǐ)果价格上涨

　　商品房成交面积增幅缩窄(zhǎi)。2023年4月以(yǐ)来，商品(pǐn)房成(chéng)交面积(jī)上涨(zhǎng)64.71％，增幅缩(suō)窄12.17个百分(fēn)点。其(qí)中，一(yī)线(xiàn)、二线、三线城市(shì)商品房成交面积同比(bǐ)分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比(bǐ)变动(dòng)幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分(fēn)点。

　　土地成(chéng)交(jiāo)面积(jī)跌幅收窄。2023年4月(yuè)以来，百城土地供应面积同比增速(sù)为(wèi)5.80％，上月(yuè)为-12.02％；土(tǔ)地成交面积同比增(zēng)速为-0.12％，上月为(wèi)-13.41％；土(tǔ)地成交溢价率(lǜ)为5.50％，较上(shàng)月上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬(shū)菜价格(gé)下跌，水果价格上(shàng)涨(zhǎng)。2023年4月以来，猪肉(ròu)价格环比下跌(diē)5.08％至(zhì)19.54元(yuán)/公斤，跌幅相(xiāng)对上月扩大(dà)2.6个百分点(diǎn)。蔬菜价(jià)格环(huán)比下跌8.22％至4.89元(yuán)/公(gōng)斤，跌幅缩窄0.55个百分点(diǎn)。水果(guǒ)价格环比上涨(zhǎng)0.14％至7.89元(yuán)/公斤，增幅缩(suō)小4.54个百分点(diǎn)。

　　乘用车日均零售销量增(zēng)幅扩大。4月以来，乘用车日均零售销量同比增(zēng)加17.39％，增幅扩大16.26个百分(fēn)点。批发销量同比增加15.64％，增(zēng)幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流动性：货币市场利率趋势分化(huà)，国债利率普(pǔ)遍下行(xíng)

　　货(huò)币市场利率趋势分化，国债利率普遍下行。2023年4月以来，R001较上月末下行36bp至(zhì)2.29％；R007较(jiào)上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月末上(shàng)行46bp至2.27％；DR007较上月(yuè)末下行12bp至2.27％。一年期国(guó)债利(lì)率较上月末下行8bp至2.19％。十年(nián)期国(guó)债(zhài)利率(lǜ)较上月末(mò)下行(xíng)2bp至2.83％。一年期AAA+企(qǐ)业债利(lì)率较上月末下行(xíng)3bp至(zhì)2.7％。十年期AAA+企(qǐ)业(yè)债利(lì)率(lǜ)较上月末下行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强(qiáng)调提振(zhèn)消(xiāo)费持续回升的动力；国(guó)资委强调(diào)着(zhe)力发(fā)展(zhǎn)战略(lüè)性新兴产业

　　4月19日，国家发展改革委(wěi)举行4月(yuè)份(fèn)新闻发布会，强调要提(tí)振消费持续回(huí)升的动力。接下来将重点做好四(sì)方面工作(zuò)：一是，研究起草关(guān)于恢(huī)复(fù)和扩大消费(fèi)的政策文件，围绕大(dà)宗消费(fèi)、服(fú)务消(xiāo)费(fèi)、农村(cūn)消费(fèi)等重点(diǎn)领(lǐng)域；二是，下大(dà)力气稳定汽车消(xiāo)费，大力(lì)推动新能(néng)源汽(qì)车(chē)下乡；三是，会同(tóng)有关(guān)方面(miàn)优(yōu)化(huà)就业、收入(rù)分配(pèi)和消费全(quán)链条(tiáo)良性循环促进(jìn)机制；四是，研究制定关于营造(zào)放心消费(fèi)环(huán)境的(de)政(zhèng)策文件(jiàn)。

　　4月19日，国(guó)资委党委召开扩大(dà)会议，强调推(tuī)动国资央企着力发展实体经济特别(bié)是战略性新兴产业。会议认为，要更好推动国资央企在中国式现代化(huà)新征程中走在前列，着力提(tí)升科技自立(lì)自强水平，提升(shēng)自主(zhǔ)创新(xīn)能力；着力发展(zhǎn)实体经(jīng)济特别是战略性(xìng)新(xīn)兴产业(yè)，加快(kuài)推进现代化产业体系建设；抓好(hǎo)新一轮国企(qǐ)改革深化提(tí)升行动(dòng)组织(zhī)实施，高水(shuǐ)平参与(yǔ)共(gòng)建“一(yī)带一路”。

　　4月(yuè)20日，工信部举办发布会介绍(shào)一季度工业和信息(xī)化发展(zhǎn)状况，表(biǎo)示下一步将制定实(shí)施重点行业稳增长(zhǎng)的工作(zuò)方案。一是营造良(liáng)好产业(yè)发(fā)展(zhǎn)环(huán)境，落(luò)实落(luò)细(xì)稳(wěn)增长政策举措，抓实抓细(xì)部省(shěng)协(xié)作、部门(mén)协同；二(èr)是推动出(chū)口保稳(wěn)提质，加大对制造业(yè)外贸企业的支持力度，配合有(yǒu)关部门落(luò)实好稳(wěn)外贸政策举(jǔ)措；三(sān)是促进内需加快恢复(fù)，以高质(zhì)量供给促进消费；四是持(chí)续增强发展动能，加快战略性新兴产业的创新发(fā)展。

　　四、财经日历

　　五、风险提示

　　国内经(jīng)济(jì)恢复力度不及预期；海外需(xū)求超预(yù)期回落。

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