“现在(zài)疏离感和陌生感的意思是什么，疏离感和陌生感的区别的房地(dì)产很(hěn)难再出现像过(guò)去十(shí)年的系统(tǒng)性行(xíng)情。”思睿(ruì)集团(tuán)合伙人、首席经济学家(jiā)洪灏向《红周刊》表示(shì)，房地产行业分化的愈(yù)加(jiā)明(míng)显，让机构和投资(zī)者的关注(zhù)度(dù)从(cóng)板块向(xiàng)单个(gè)标(biāo)的(de)转移。上海(hǎi)利檀(tán)投(tóu)资董事长陈昊扬向《红周刊》指出，从(cóng)行业(yè)来(lái)看，无论是业绩(jì)，还是估值(zhí)，房地产都已(yǐ)经双杀到了最底(dǐ)部，而且是(shì)反(fǎn)复地杀到了底(dǐ)部，再(zài)往下的空(kōng)间已经不大了。

　　三道红线(xiàn)等指(zhǐ)标

　　成挖(wā)掘个股阿尔(ěr)法重要参考

　　那(nà)么如何(hé)寻找房地产个(gè)股的(de)阿(ā)尔法呢？

　　洪灏提醒(xǐng)，在房地产赛道中进行选择，需要非常小心，避免选了半天，标的公司出现爆雷的(de)情(qíng)况。除此之外，洪(hóng)灏指出，需要满足以下三个基(jī)准(zhǔn)：有大(dà)的国资(zī)背(bèi)景的、杠杆率较低的、此前没有踩过红线的。

　　他(tā)还(hái)表(biǎo)示，如果(guǒ)关注一下(xià)今年(nián)房地(dì)产的开(kāi)发资金来(lái)源，可以发现，其(qí)实银行的信贷倾向是(shì)不太愿意给房企贷款的，房企的主要资(zī)金来源来自新(xīn)盘的销售。但(dàn)今年新房的销售情(qíng)况(kuàng)相(xiāng)较一般。再(zài)关注一下(xià)，哪些房(fáng)企能从银行拿到钱，其实主要还(hái)是(shì)那些有国企背景的(de)房企，民营房企相对比较困难(nán)，所以整个(gè)行业出现了一(yī)个(gè)很(hěn)明显的分(fēn)化，无(wú)论是在销(xiāo)售，还(hái)是融资等各个方面都(dōu)非常(cháng)明显。现在有国资(zī)背景的房(fáng)企(qǐ)在资本市场表现相对较好，但没有(yǒu)国资背景的民营房企股价大多表现很一般。

　　陈昊(hào)扬(yáng)则向《红周刊(kān)》表示，在房地(dì)产行业内(nèi)，我(wǒ)们的(de)逻辑(jí)是，“寻找(zhǎo)最后的赢(yíng)家”。而具体到(dào)如何(hé)挖(wā)掘(jué)，我们会特别重视企业的成本优势(shì)，更具体一点(diǎn)，就是(shì)它的净借(jiè)贷水(shuǐ)平（净(jìng)负债率）是(shì)不是行业内(nèi)的最(zuì)低水平；利润(rùn)率是不(bù)是行业内最高的；融资成本是(shì)否是行业内最低的；建安(ān)成本是(shì)否也是业内最低的；这些(xiē)都是(shì)我们看重的一家房企的综合成(chéng)本。

　　需(xū)要注意的是，能够同时(shí)满足上述(shù)条件的房企并不多。即便是在国央企中，仍有(yǒu)部分房企(qǐ)出(chū)现(xiàn)了“三道红线(xiàn)”的“踩线”情况，且有逐渐恶化的(de)趋势。以A股为例，《红周刊》根据Wind数据整理发现(xiàn)，截至(zhì)2022年(nián)末，天(tiān)房发展(zhǎn)、陆家嘴、格力地产、西藏城投、中交地产、中国武夷等(děng)国(guó)央企“三道红线”全踩。

　　除此之外，城建发展(zhǎn)、京投发(fā)展(zhǎn)、光(guāng)明地(dì)产、云南城投、首开股份(fèn)、珠江股(gǔ)份、城投控股等国央企(qǐ)房企也踩了“三道(dào)红线”中的两条(tiáo)。

　　2022年激进扩张房企(qǐ)

　　需警(jǐng)惕其重蹈覆辙

　　不难(nán)看(kàn)出，即便(biàn)是(shì)有着较(jiào)稳(wěn)健(jiàn)特色的国(guó)央企房(fáng)企，其财(cái)务指标称得上完全(quán)健康的(de)仍是(shì)少(shǎo)数。而(ér)更加值得注(zhù)意的是，在(zài)2022年(nián)，不(bù)少国企，甚至地(dì)方国企(qǐ)开始大(dà)举扩张。而这(zhè)无疑(yí)又(yòu)进一步考(kǎo)验着(zhe)国央企(qǐ)的资(zī)金链情况。

　　对房企而言，扩张速度(dù)的张弛有(yǒu)度尤为重要，节奏把握(wò)准确(què)，有助于(yú)房企(qǐ)储备优质(zhì)“弹药”；但过于乐(lè)观(guān)的预判未来市场，以及过于激进的扩张拿地节(jié)奏也(yě)有可(kě)能让房企重蹈此前的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其(qí)配置(zhì)的一家房(fáng)企进行举例，它从2018年开始(shǐ)到2021年，连续4年的净(jìng)借贷比例都维持在33％左右，完全(quán)没有增(zēng)加杠杆比例。而到2022年(nián)，这家房企明显感觉到(dào)机(jī)会来了，其开始在一线城市进(jìn)行大举拿地，净(jìng)负债率(lǜ)也由(yóu)此前的33％左右水(shuǐ)准提高到45％左右，涨了接(jiē)近三分之一。与此同时，该(gāi)房企新购入地块也(yě)实现了快(kuài)速的(de)开盘利用率(lǜ)，预(yù)计今年会有更(gèng)多的(de)楼盘入市。像这类企业就符合(hé)“最后的赢(yíng)家(jiā)”的特(tè)点。一方面，在于(yú)它本身储备了很多弹药(yào)，去年拿地超1000亿(yì)元，且(qiě)其中一半在一线城市(shì)，另外(wài)一半也主要集中在强二线(xiàn)和二(èr)线城市；另一方面，它的扩张是有节制地扩(kuò)张。

　　陈昊(hào)扬同样提醒道，与之相(xiāng)反，有些房企(qǐ)的扩张速(sù)度让人感觉又回到了2016年、2017年，或者说看(kàn)到了2016年～2020年(nián)期(qī)间扩张(zhāng)的民营企业的影子。虽然说，见到机会时要出(chū)手，但出(chū)手的(de)章(zhāng)法仍要小心(xīn)，如果负债率扩张得(dé)太(tài)快，但未(wèi)来的(de)两年(nián)市场没有想象得那么好，可能会重蹈覆辙(zhé)。

　　那么(me)如何来衡量一家房企的扩张速度是否(fǒu)激进？陈昊(hào)扬向《红(hóng)周刊》表示，主(zhǔ)要(yào)还是看房企的净(jìng)负债率(lǜ)水平，在(zài)我看来，这(zhè)个(gè)比例(lì)如果超过60％，就是扩张(zhāng)得过于快速了。

　　不难看出，这一标准要比“三(sān)道红线”对房企的净负债率(lǜ)要求不得高于100％要更加严(yán)格。陈昊扬解(jiě)释，当前房地(dì)产行业的复苏(sū)速度(dù)并没(méi)有那(nà)么快，所以要规避(bì)公司净负债率提(tí)高到一(yī)个比(bǐ)较(jiào)危险的水平。

　　《红(hóng)周刊》对在2022年拿地较积极(jí)的房企(qǐ)梳理发现，中交地(dì)产、中国金(jīn)茂、华(huá)发(fā)股份、越秀地产、绿城中国、保利发展等房企2022年净负债(zhài)率都在60％之(zhī)上(shàng)。其中(zhōng)，中交地(dì)产净负债率持续(xù)居高不下，在2020年至(zhì)2022年期间(jiān)，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成(chéng)鲜明对比(bǐ)的是，华润置地、中国海外(wài)发(fā)展、万科A、滨江集团、招商蛇(shé)口、龙湖(hú)集(jí)团等房企在践行(xíng)较积极(jí)的拿(ná)地策(cè)略的同时，也(yě)较好地控制了公司(sī)的扩张速度与净负债(zhài)率(lǜ)水平（见附表(biǎo)）。

　　滨江(jiāng)集团等个别(bié)民营房企(qǐ)

　　或具备“最(zuì)后(hòu)赢家(jiā)”的(de)黑(hēi)马特质(zhì)

　　陈昊(hào)扬指出(chū)，实际上(shàng)，他们是以同一筛选标准来看国央企与(yǔ)民营房企(qǐ)，但在(zài)各维度的实际表现上，国央企(qǐ)确实会更胜一(yī)筹。如国央企的融资成本更低，融资渠(qú)道(dào)也(yě)更顺畅，能(néng)够做到想融(róng)就(jiù)融，这样，国央企自然而然就具有天然优(yōu)势。

　　虽然对(duì)比民营房企(qǐ)，机(jī)构更(gèng)加看好国(guó)央企，但这也并不(bù)意味着(zhe)，民营企业(yè)中就没有“黑马”的(de)存在。

　　据《红周刊》梳理(lǐ)发现(xiàn)，仍有少数(shù)民营房企同(tóng)样受到机(jī)构的青睐。比(bǐ)如，根据2023年(nián)一(yī)季(jì)报(bào)，滨江集团(tuán)的十大流(liú)通股东中新进(jìn)了“中国(guó)工商银行股份有限公司－景顺长城中国回(huí)报(bào)灵活配置混合型证券(quàn)投资基金”“全国社保基金(jīn)一一六组合”等。

　　除此之外，自2021年开始，百亿私募珠海(hǎi)阿巴马资产管理有(yǒu)限公司(sī)就长期持(chí)有滨江集团(tuán)。根据一季(jì)报，该资产公司的几只产品合计持有(yǒu)滨江集团9543万股，约占流(liú)通A股的(de)3.56％。

　　滨(bīn)江集(jí)团的受青睐，和其自身的基本面表现存在一定关系。2020年以来的近三年(nián)时间，房地(dì)产(chǎn)市场整(zhěng)体(tǐ)在走“下坡路”，但作为杭州本土房企的滨江(jiāng)集团仍(réng)是(shì)表(biǎo)现出较强(qiáng)的韧(rèn)劲，2020年以来，滨江集团(tuán)在(zài)业绩(jì)表现(xiàn)、销售规(guī)模、新(xīn)增土储、股价表现等多维度都表现(xiàn)了较强的(de)增长势头。

　　业绩(jì)方面，2020年～2022年期间，滨江集(jí)团扣非归母净利润依(yī)次为21.27亿(yì)元、29.87亿元、37.22亿元；依(yī)次实现同比(bǐ)增长32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据(jù)近期发布的2023年一季报，今年一季度，滨江集(jí)团(tuán)更是实现了扣非归母净利润5.41亿元，同比(bǐ)增长134.07％。

　　在房地(dì)产“青铜(tóng)时代”仍能(néng)保持自身业绩的持续增长，和滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团扎根杭州的(de)战略(lüè)布局关系(xì)密(mì)切。根据2022年年报，滨(bīn)江(jiāng)集团有近七成营收来自杭州地区(qū)，而在2021年，杭(háng)州地区的(de)营(yíng)收比重只(zhǐ)占(zhàn)到(dào)近六成(chéng)。近三年持(chí)续稳居杭州房企(qǐ)销售排(pái)名第一。

　　与此(cǐ)同时，滨江集(jí)团在杭州的(de)土储补(bǔ)充同样较为积极(jí)，根据(jù)诸(zhū)葛找房(fáng)、住在杭州网数据显示(shì)，2020年、2021年、2022年在杭拿(ná)地金额依次为(wèi)404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元(yuán)，同样持续(xù)稳居杭州的本土第(dì)一(yī)。

　　而滨江集团在杭州的较突出(chū)表现，也(yě)让滨江集团的房企排名迅速提升(shēng)。到2023年，滨江集团的房企排(pái)名已冲进前(qián)十，根据(jù)中指数据，2023年前4月，滨(bīn)江集团实现销售额607.3亿元(yuán)，位列房企第(dì)九(jiǔ)位。

　　值得(dé)注(zhù)意(yì)的(de)是，2020年至今，滨(bīn)江集团股价翻了超一倍以上，而(ér)近期，滨江集团更是迎来(lái)多(duō)家(jiā)机构的集(jí)中调研。滨江集团发布公告(gào)表示，公司于5月10日接(jiē)受了信达证(zhèng)券、金(jīn)鹰基金、建信养老、新华养老(lǎo)等(děng)18家机构调研。

　　产业链布局(jú)重点移至存量赛(sài)道

　　机构在(zài)下(xià)游家(j疏离感和陌生感的意思是什么，疏离感和陌生感的区别iā)纺(fǎng)、家居(jū)、物(wù)业(yè)觅α

　　实际上(shàng)房地产(chǎn)开发(fā)只是房地产产业链上的中游环节，其上游(yóu)主要为(wèi)钢铁、水泥、建(jiàn)材、玻纤等材料供应商，而下游应用行业(yè)主要包(bāo)括中介服务、家用电器(qì)、物业管理、家(jiā)居(jū)用品(pǐn)。综合《红周刊》的采访，房地产开发环节与上(shàng)游(yóu)材料(liào)端(duān)息息(xī)相关，新盘开(kāi)工不足导致(zhì)上游不被看好，机构寻觅(mì)个(gè)股(gǔ)阿尔法(fǎ)的思(sī)路渐渐移至下(xià)游。“中国房(fáng)地(dì)产行业(yè)在(zài)进入存量房(fáng)时代，所以对地产产业链(liàn)，尤其(qí)是偏消费属(shǔ)性的家装(zhuāng)家居领域，我(wǒ)们相对看好，因为居民保有的住房规模越来越(yuè)大，随着(zhe)时间的增加，内装更(gèng)新的(de)需求也(yě)会越(yuè)来(lái)越(yuè)多。美国过(guò)去的数据充分说明了这一(yī)点，在新房(fáng)销售见顶之后(hòu)，家具消费的增长却一直都很(hěn)好(hǎo)。对于(yú)地产产业链，我们相对看好(hǎo)和内装相关(guān)的行业，例(lì)如消(xiāo)费建(jiàn)材、家(jiā)居装(zhuāng)饰等。”万家(jiā)基金人士表示。

　　而根据《红周刊》对下游细分(fēn)中相关赛道龙(lóng)头年内表现的统(tǒng)计，目前(qián)暂居前两位的都是来自家纺赛道的公司，它们(men)分别(bié)是富安(ān)娜和水星家纺，特(tè)别是前者在(zài)月线连收七根阳(yáng)线的(de)基础上，年内迄今涨幅(fú)已经(jīng)逼(bī)近30％。

　　以前(qián)者为例(lì)，富安娜主要从事纺织家居、睡眠家居、生(shēng)活类产品的(de)研(yán)发、设计(jì)、生产及销售，旗下拥(yōng)有原创(chuàng)“富安娜(nà)”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨而乐(lè)”和(hé)“酷(kù)奇智”自(zì)有品牌。第一季度报告显示(shì)，报告(gào)期内，富安娜实现营业收入约(yuē)6.2亿(yì)元，同比(bǐ)减少7.57％；不过实现归(guī)属于上市公司股(gǔ)东的净利润约1.11亿元，同比增(zēng)长5.28％。

　　而从(cóng)上市公司(sī)一季(jì)报的十大流通股(gǔ)股(gǔ)东来(lái)看，能(néng)够发现该(gāi)股早已成(chéng)为基金重仓股(gǔ)的天下(xià)，彼时包括公募的中(zhōng)欧价(jià)值发现、中欧潜力价值(zhí)、工银瑞信(xìn)灵动价(jià)值、宝盈新价值(zhí)和私(sī)募的(de)明河2016，都在其中出现，占据(jù)了半壁江山(shān)。需要强(qiáng)调的是，中(zhōng)欧(ōu)的两只基金都是(shì)价值派基金(jīn)经理曹(cáo)名长在(zài)管的产品(pǐn)，首季其同时重仓的房地产产业链股票还有金地集团和大(dà)亚圣象(xiàng)。

　　对(duì)比而(ér)言(yán)，前几(jǐ)年曾(céng)经风(fēng)光(guāng)一时的家居板块(kuài)也因疫情、消费复苏进程(chéng)缓慢等(děng)多因素一度(dù)沉寂，不过好在困(kùn)境(jìng)反转露出(chū)曙光(guāng)，家居板(bǎn)块(kuài)中年内表现最好的是志邦家居。同一(yī)时(shí)间段，该股年内上涨已经(jīng)超过(guò)23％，从业绩来看，无论是营(yíng)收(shōu)还是归母净利(lì)润(rùn)，公司(sī)都(dōu)实(shí)现了同比双升。

　　从公司(sī)的(de)十大(dà)流通股股东来看，《红周刊》发现广发基(jī)金经(jīng)理罗(luó)洋慧眼独(dú)具，一季报中他管理的广发策(cè)略优选(xuǎn)和广发安宏回报均增加了(le)持(chí)股，而(ér)这两只产品也成为志邦(bāng)家居十大流通股股东中(zhōng)仅有的两只公募。有意(yì)思(sī)的是，他似乎对于定制(zhì)家(jiā)居类标的(de)情有独(dú)钟，在另一家赛道公司金牌橱柜中，他管理的全部(bù)三(sān)只产(chǎn)品(pǐn)均登榜十(shí)大(dà)流(liú)通股股东，其也成为他的(de)独门重仓股。

　　除去家居家纺外，下游的物业股也越来越被机构(gòu)所青睐，不过这类(lèi)标的(de)大多在香港(gǎng)上(shàng)市(shì)，如何选择(zé)成为难(nán)题(tí)。对(duì)此，前述(shù)上海公募基金(jīn)经理举例分析：“物业服务不是一个(gè)高毛利的行业，挣钱很辛苦，我选公司还是(shì)希望挣的是市(shì)场(chǎng)化应该挣的钱，以我曾经买的绿城(chéng)服(fú)务为例(lì)，它在中高端楼盘占比是比较高的(de)，每年(nián)到(dào)期的合同(tóng)里(lǐ)提价成功率在(zài)30％～40％。它能做(zuò)到滚动的大(dà)部分项目到(dào)期之后(hòu)，经过两三轮合同周期还能做到产品提价。”

　　“行业(yè)里真正能(néng)做到产品提(tí)价的公司(sī)很少，因为(wèi)物业公司很容易一开始(shǐ)是挣(zhēng)钱的，后面因为保安这些固定人员成本的年度增长，不过服务没有特别好，客(kè)户没有那(nà)么满意，能做到提(tí)价难度是(shì)非常大(dà)的。但是该公司(sī)能在业内(nèi)做到到(dào)期之(zhī)后提(tí)价率(lǜ)比较(jiào)高，这跟它的定位和比较好的服务(wù)是有关系的。”他进一步强调。

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