主(zhǔ)要内容

　　营(yíng)收(shōu)“逆(nì)PPI式”改善但工业利润仍(réng)承压，主因成本与费用(yòng)压力仍(réng)构成(chéng)掣肘。3 月(yuè)工业(yè)企业利(lì)润当(dāng)月同比仅小幅(fú)回(huí)升3.7pct至-19.2％，仍处较深收(shōu)缩区间。虽(suī)然3月(yuè)在需求侧经济(jì)数据表现亮(liàng)眼后，工业企业实际营收(shōu)增速(sù)积极回升，抵(dǐ)消PPI回落的抑制，令3月名义营(yíng)收增速回升，但三眼蟹为什么有三个眼，三眼蟹为什么有三个眼睛整体(tǐ)企业盈利压(yā)力仍大，主要源于两方(fāng)面(miàn)，其一是国际高油(yóu)价(jià)导致的输入性(xìng)成本压(yā)力(lì)仍(réng)在(zài)约束(shù)利润改善，3月营(yíng)业成(chéng)本对当月利润拖累幅度仅收(shōu)窄2.1个百分(fēn)点至-13.8个百分(fēn)点，拖累(lèi)程度仍(réng)然较深。其二(èr)是(shì)今年(nián)降费政策未再(zài)明显新增(zēng)，加(jiā)之部分企业(yè)开始补缴社保费，企业(yè)费用同比(bǐ)压力(lì)开始加大，3月费用对当月(yuè)利润拖(tuō)累幅度大(dà)幅(fú)扩大(dà)6.1个百分点至-9.5个百分点。与去年费用率改(gǎi)善拉动利润增速6个百分点形成鲜(xiān)明对比。

　　营收：消费短期较(jiào)快恢复加(jiā)之投资(zī)韧性支撑营收增速回升，但高(gāo)油价仍构成约束。3月(yuè)工(gōng)业企业(yè)营收增(zēng)速回升2.1pct至0.8％。结构(gòu)上看，下(xià)游消费相关行业(yè)营收增速（名(míng)义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明(míng)显，抵消了PPI回落对于名义营收增速的拖(tuō)累，其(qí)中(zhōng)汽(qì)车、家(jiā)具、计算机(jī)通信(xìn)电(diàn)子设备(bèi)等均回升(shēng)明显，显(xiǎn)示递(dì)延需(xū)求释放以及汽(qì)车集中降价等(děng)对于短期(qī)消(xiāo)费需求的推动。其次(cì)，煤炭冶金产业链营收(shōu)增(zēng)速延(yán)续改善，显(xiǎn)示(shì)保交楼政(zhèng)策(cè)推动地产(chǎn)建安投资构成支撑，但石油(yóu)化工产(chǎn)业链(liàn)营收增(zēng)速（名义-3.3pct至(zhì)-5.2％）却明显回落(luò)，高油价对于石化产业链相关行业需(xū)求持续构(gòu)成抑制。

　　成(chéng)本率：虽然煤价回落已在缓和中下(xià)游成本压力，但高油价继续(xù)构成输入性成本传导(dǎo)。3月工业(yè)企业成(chéng)本率(lǜ)上升46.8bp至85.3％，成本压力仍然偏大(dà)，尤(yóu)其是(shì)高油价(jià)下的国内石化产(chǎn)业(yè)链，成本(běn)率同(tóng)比增(zēng)量扩大14bp至(zhì)261bp，绝对水平(píng)明显高于其他行业(yè)。由于我国石化(huà)产业链主要为中下游，上游(yóu)环(huán)节在海(hǎi)外主要原油寡头国家，因而国际高油价带来的上游利润(rùn)改(gǎi)善无(wú)法被国内产业链吸收，国(guó)内以中(zhōng)下游为主的(de)石化(huà)产业(yè)链反而会(huì)在高油价下受(shòu)到输入性成本(běn)压力，也即3月(yuè)的情况。相较而言，煤炭(tàn)产业链上中下(xià)游均在国内，所以虽然3月(yuè)煤(méi)炭冶金产业成本(běn)率(lǜ)同比增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤价(jià)下(xià)行导致煤炭产业链上游成本率被动走高、利润承压，而(ér)中(zhōng)下游成本率实际上是改善的，与此同时，更靠近下(xià)游的消费行业(yè)成本率也(yě)明(míng)显改善。

　　利润：下游消费行业利润仍显(xiǎn)现韧性，但(dàn)石化(huà)产业链利润在高(gāo)油(yóu)价下(xià)仍承压。分行业看，与2023年(nián)2月(yuè)相比，下游消费行业面临最(zuì)大的(de)成本压力(lì)改善和积极的营业收(shōu)入回(huí)升，因而下游消费(fèi)行业利润增速恢(huī)复(fù)继(jì)续(xù)好于其他行业，单月(yuè)改善(shàn)8.8pct至-14.9％，汽(qì)车(chē)、家(jiā)具、电子(zi)设备等改善明显，煤炭冶金产业链中(zhōng)下游利润(rùn)增(zēng)速也(yě)积极(jí)改善，相(xiāng)较而(ér)言，石化(huà)产业(yè)链行业在营业收入与成本压(yā)力均承压背景下，利(lì)润(rùn)增速仍(réng)处于-40.7％的较深区(qū)间(jiān)。

　　关注二(èr)季度企业盈利(lì)三重(zhòng)风险，以及下半年潜在的内生恢(huī)复(fù)空间。3月工业(yè)企业利润数据显示，虽然经济(jì)需求侧短(duǎn)期恢复(fù)较快(kuài)，但在(zài)成本与(yǔ)费(fèi)用压力背景(jǐng)下，企业盈利(lì)仍然承压，而展(zhǎn)望(wàng)二季度，关注企业(yè)盈利的三重(zhòng)风(fēng)险，其一是经(jīng)济内生(shēng)动能弱化(huà)。伴(bàn)随递延需求主导的需求脉冲性回升过程逐步结束，经济内生(shēng)动能仍面临弱化风险(xiǎn)。其二是高油价带来(lái)的成本压力。OPEC+5月将开启正式(shì)减产(chǎn)操作，加之全(quán)球服务消费逐步恢复，国(guó)际(jì)油(yóu)价或再(zài)度(dù)走(zǒu)高，这也意味(wèi)着成本(běn)压力仍(réng)较大。其三(sān)是费用率对(duì)于利(lì)润的拖累(lèi)，企业逐步补缴前期社保费缓缴(jiǎo)等，以及今年目前降费政策更多为(wèi)延续而(ér)非新增，费(fèi)用(yòng)率(lǜ)对于利润同比增速的的拖累(lèi)也将逐步显现，二季度剔除(chú)基数(shù)扰动(dòng)后的企业盈利(lì)真实修复(fù)过程或相对缓慢。而展望下半年，经济内生动能的复苏可以期待，两大领先(xiān)指(zhǐ)标已经验证，重点关(guān)注(zhù)下半年(nián)经济内生(shēng)动能逐步复(fù)苏、国际油价涨幅逐步(bù)趋(qū)缓后工(gōng)业企业利(lì)润的修(xiū)复空间。

　　风险提示：外部(bù)地缘政(zhèng)治风(fēng)险，疫情形(xíng)势(shì)变(biàn)化。

　　以下为正文

　　一、营收“逆PPI式(shì)”改善但工业利润仍承压，主因成本与(yǔ)费用压力仍是掣肘(zhǒu)。

　　3月工业企业利润累(lèi)计(jì)同比仅(jǐn)小(xiǎo)幅回升(shēng)1.5个百(bǎi)分(fēn)点至-21.4％，当(dāng)月同比也仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处于较深(shēn)收缩区间。虽然3月在(zài)需求侧经(jīng)济数据表现亮眼(yǎn)后，工业企(qǐ)业实际营收增速(sù)已积极回升(shēng)，抵消了PPI回落(luò)带来的(de)抑制，3月名义营收增(zēng)速(sù)回(huí)升2.1pct至0.8％，但整体企业(yè)盈(yíng)利压力(lì)仍大，主要源于两个方面(miàn)：

　　其一是国际(jì)高油价导致(zhì)的输入性(xìng)成本压力仍在约(yuē)束利润改善(shàn)，3月(yuè)营业(yè)成本对(duì)当月利润(rùn)拖(tuō)累幅度仅收(shōu)窄(zhǎi)2.1个百分点至(zhì)-13.8个百分点，拖累(lèi)程度仍(réng)然较深。

　　其二是(shì)今年降(jiàng)费政策未再明显新增，加之部分企业开始补缴社保费，企(qǐ)业费用同比压力开始加大(dà)，3月(yuè)费用对(duì)当月利润拖累幅度(dù)大幅扩(kuò)大6.1个百分点至-9.5个百分点。2022年社保缴费缓缴等一系列新(xīn)增降费(fèi)政(zhèng)策持续改善企业费用率，对2022年全年工业企业利润增速构成(chéng)较强支撑(chēng)，全年(nián)拉动工业企业利润(rùn)同比增速6个(gè)百分(fēn)点。但从今年开(kāi)始前期社(shè)保费降费的企业开始补缴(jiǎo)社保费，加之今年未(wèi)再新增更大力度的降(jiàng)费政策，从同比视角来(lái)看费用对于工业企业(yè)利润(rùn)的拖(tuō)累开始显现。

　　二、营收：消费短期(qī)较快恢复(fù)加之投资韧性支(zhī)撑营收增(zēng)速回(huí)升(shēng)，但高油价仍(réng)构成约束。

　　3月工(gōng)业企业营收增速回升2.1pct至0.8％。结(jié)构上看，下游消(xiāo)费相关行业(yè)营(yíng)收(shōu)增速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显(xiǎn)，抵(dǐ)消(xiāo)了(le)PPI回落对于名义营收增速的拖累，其中汽车（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算机通信(xìn)电子(zi)设(shè)备(bèi)（高基数下仍改(gǎi)善0.3pct至-6.2％）等(děng)均(jūn)回(huí)升明显(xiǎn)，显示递延(yán)需求释放以及汽车集中降价等对于短期(qī)消费需求的推动(dòng)。其(qí)次，煤炭冶金产业(yè)链营(yíng)收增(zēng)速（名(míng)义(yì)+3.9pct至3.8％，实际(jì)+4.5pct至(zhì)5.2％）延(yán)续改(gǎi)善，显示保交楼(lóu)政策推动地(dì)产建安投资构成支撑，但(dàn)石油化工产业链营收增速(sù)（名义(yì)-3.3pct至-5.2％、实际-1.4pct至-1.2％）却明显(xiǎn)回落，高油价对于石化产业链(liàn)相关(guān)行业需求(qiú)持续构成抑制。

　　三、成本率：虽然煤价回(huí)落已在缓和中下游成本压力，但(dàn)高油价继续(xù)构成输入性成本传导(dǎo)

　　3月工业企业成本率(lǜ)上升46.8bp至85.3％，成(chéng)本压力仍然偏大，尤其(qí)是高油价(jià)下的国内石化产(chǎn)业链(liàn)，成(chéng)本(běn)率(lǜ)同比增(zēng)量扩大14bp至261bp，绝对水(shuǐ)平明显(xiǎn)高于其他行业。由于我国(guó)石(shí)化(huà)产(chǎn)业链主要为(wèi)中下游，上游环节在海外主(zhǔ)要(yào)原油寡头国家，因(yīn)而(ér)国际高(gāo)油价带(dài)来的上游(yóu)利(lì)润改善无法被国内(nèi)产业链(liàn)吸收，国内(nèi)以中下游为主的石化产业链反而会(huì)在高油价(jià)下(xià)受到(dào)输入性成本压力，也即3月的情(qíng)况。相(xiāng)较而(ér)言，煤炭(tàn)产业(yè)链上中下游均在(zài)国内，所以虽然3月煤炭冶金(jīn)产业(yè)成本率(lǜ)同比增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤价下行(xíng)导致煤炭产业链上游成本率被动(dòng)走高(gāo)、利润承压，而中下(xià)游成本率实际上是改善的（成本(běn)率同比增量(liàng)下行8.2bp至33.5bp），与此同时，更靠近下游(yóu)的消(xiāo)费行业成本率也明显(xiǎn)改善（同比增量-32bp至17.5bp）。

　　四(sì)、利润(rùn)：下游(yóu)消费行业利润仍显现韧性，但石化产业链利润(rùn)在高油价下仍承压。

　　分行(xíng)业看，与2023年2月(yuè)相比，下游消费行业面(miàn)临最大(dà)的成(chéng)本压力改(gǎi)善和积极的营业收入回升，因而下(xià)游消费行业(yè)利润增速恢复继续好于其他行业，单月改(gǎi)善8.8pct至-14.9％，其中(zhōng)，汽车、计算机通信(xìn)电子(zi)设备(bè三眼蟹为什么有三个眼，三眼蟹为什么有三个眼睛i)、家具等行业(yè)利润增速均改善20-50个(gè)百分点。煤(méi)炭(tàn)冶金产业链虽然整体利(lì)润增速(sù)仅小(xiǎo)幅(fú)改(gǎi)善(shàn)1.4pct至-9.9％，但(dàn)主(zhǔ)因上游价格(gé)回落(luò)导(dǎo)致(zhì)上游利(lì)润下降(jiàng)的缘(yuán)故，而中下(xià)游面(miàn)临的是营收改善(shàn)、成本压(yā)力(lì)缓和的格局，中下游利润增(zēng)速改善明显，金属制品(pǐn)、通用设备、非金属矿物制(zhì)品等行业(yè)利润增速均改善10-20个百(bǎi)分点(diǎn)。相较(jiào)而言，石化产业链行业在营业收入与成本(běn)压力(lì)均(jūn)承压背(bèi)景下，利润增速仍处于-40.7％的较深区间。

　　五、关注二季度企(qǐ)业盈利三重(zhòng)风(fēng)险，以及下半年潜(qián)在(zài)的(de)内(nèi)生(shēng)恢(huī)复空间。

　　3月(yuè)工业(yè)企(qǐ)业利润(rùn)数据(jù)显示，虽然经济需求侧短(duǎn)期恢(huī)复(fù)较快，但在成(chéng)本(běn)与费用压力背景下(xià)，企业(yè)盈利仍然承压(yā)，而(ér)展望二季度，关注企(qǐ)业盈(yíng)利的三重(zhòng)风(fēng)险，其一是经济内生动能弱化。伴随递(dì)延需求主导的需求(qiú)脉冲性回(huí)升过程逐步结束，经济内(nèi)生(shēng)动能仍(réng)面临(lín)弱(ruò)化风(fēng)险。其二是高油价带来的成(chéng)本压力。OPEC+5月将开启正式减产操作，加之全球服(fú)务消费逐(zhú)步恢复，国际(jì)油(yóu)价(jià)或再(zài)度(dù)走(zǒu)高，这也意味着成本压力仍较大(dà)。其三是费用率对于利(lì)润的拖(tuō)累，企业(yè)逐步补缴前期(qī)社保费缓(huǎn)缴(jiǎo)等，以及(jí)今年(nián)目前降费(fèi)政策更多为(wèi)延续而非新增，费用率对于利(lì)润同比增(zēng)速的的拖累(lèi)也将逐步显现，二季度剔除基数扰动后的企业(yè)盈利(lì)真实修复(fù)过程或(huò)相对缓慢(màn)。

　　而展望(wàng)下半年，经济内生(shēng)动能的复苏可以期待，两大领(lǐng)先指标已经验(yàn)证，其一是居民消费倾向结束持(chí)续一年的(de)下滑过程，消费信心逐(zhú)步(bù)恢复，其二(èr)是保交楼政策已推动上半(bàn)年(nián)地产建安投资和竣工积极回补，有望拉动下半(bàn)年汽车、家电(diàn)、家具(jù)等后(hòu)周期大宗消费(fèi)，重(zhòng)点关注下半年经(jīng)济内生动(dòng)能逐(zhú)步复苏(sū)、国(guó)际油价涨幅逐步趋缓后工业企业(yè)利润的(de)修复空(kōng)间。

　　内容节(jié)选(xuǎn)自申(shēn)万宏(hóng)源宏(hóng)观研究报(bào)告：

　　《被市场低估(gū)的成本与费用压力——工业企(qǐ)业效(xiào)益数据点(diǎn)评（23.03）》

　　证(zhèng)券分析(xī)师：屠(tú)强王胜

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 三眼蟹为什么有三个眼，三眼蟹为什么有三个眼睛