主要内容(róng)

　　营收“逆(nì)PPI式”改善但工(gōng)业利(lì)润仍承(chéng)压，主因成本(běn)与费用压力仍构(gòu)成掣肘。3 月(yuè)工业(yè)企业利润当月(yuè)同比(bǐ)仅小幅(fú)回升3.7pct至-19.2％，仍处较深收缩区间。虽然3月(yuè)在需求侧经济数据表现亮眼后，工业企业实际营(yíng)收(shōu)增速(sù)积极回升(shēng)，抵消PPI回落的抑制，令3月名义营收增(zēng)速(sù)回升，但整(zhěng)体企业(yè)盈利压力仍大，主要源于两(liǎng)方(fāng)面，其一是(shì)国际高油价导致的输入性成本压力(lì)仍(réng)在约束利润改善，3月营业成本对当月利(lì)润(rùn)拖(tuō)累(lèi)幅度(dù)仅收窄2.1个百(bǎi)分点(diǎn)至(zhì)-13.8个百分点，拖累程度仍然(rán)较深。其二是今年降费政策未(wèi)再(zài)明(míng)显新增(zēng)，加之部(bù)分企业(yè)开(kāi)始补(bǔ)缴(jiǎo)社(shè)保费(fèi)，企(qǐ)业费(fèi)用同比压力开始加大(dà)，3月费用对当月利(lì)润拖累幅度(dù)大(dà)幅扩大(dà)6.1个百(bǎi)分(fēn)点至-9.5个百分点。与去年(nián)费用率(lǜ)改善拉动利润增速6个百分点(diǎn)形成鲜明对比。

　　营收(shōu)：消费短期较快恢复加之投资韧(rèn)性支撑营(yíng)收增速回升，但高油价仍构(gòu)成约束。3月工业企(qǐ)业营收增速回升2.1pct至0.8％。结构上(shàng)看，下游(yóu)消费(fèi)相(xiāng)关行业营收增速（名义+3.0pct至0.5％，实(shí)际+3.8pct至1.9％）改(gǎi)善(shàn)明显，抵消(xiāo)了(le)PPI回落对于名(míng)义营收增(zēng)速(sù)的拖累，其中(zhōng)汽(qì)车、家具、计算机通(tōng)信电子设备等均回升明显，显示递延(yán)需求释放以及汽车(chē)集中降价等对于短期消费需求的推动。其次(cì)，煤炭冶金产业链营(yíng)收(shōu)增速(sù)延续改善(shàn)，显示保交楼政策推动地产(chǎn)建安投资构成支撑，但石油(yóu)化工产业(yè)链营收增速（名义-3.3pct至-5.2％）却明(míng)显(xiǎn)回落(luò)，高油价对于石化产业链相关行业需(xū)求持续构成(chéng)抑制。

　　成本率：虽然(rán)煤价回落已在缓和中下游成本压力，但高(gāo)油(yóu)价(jià)继续构成输入(rù)性成(chéng)本(běn)传导。3月工业企业成本率上(shàng)升46.8bp至85.3％，成(chéng)本压(yā)力仍(réng)然偏大(dà)，尤其是高(gāo)油价(jià)下的国内石(shí)化产业链，成(chéng)本(běn)率同比增量扩大14bp至261bp，绝对水(shuǐ)平明显高(gāo)于其他行业。由(yóu)于我国石(shí)化产业链(liàn)主要为中下游(yóu)，上游环节在海外主(zhǔ)要原油寡头(tóu)国家，因而国际高油价(jià)带(dài)来的上游利(lì)润改善无法被国内产(chǎn)业链吸收，国内(nèi)以中下游为主的石化产(chǎn)业链反而(ér)会在高油价下受到输入性成本压力，也即(jí)3月的情(qíng)况(kuàng)。相较(jiào)而言，煤炭(tàn)产(chǎn)业(yè)链(liàn)上(shàng)中下游均在国内，所以虽(suī)然3月煤炭冶(yě)金产业成(chéng)本(běn)率同比(bǐ)增量也扩大(dà)13.6bp至(zhì)56.4bp，但主因(yīn)煤价(jià)下(xià)行(xíng)导致煤(méi)炭(tàn)产业链上游成本(běn)率被动(dòng)走高、利润承压，而中下(xià)游(yóu)成本率(lǜ)实(shí)际上(shàng)是(shì)改善(shàn)的，与此同(tóng)时，更靠近下游的消费行业成本率也(yě)明显改(gǎi)善。

　　利(lì)润：下游(yóu)消费行业利(lì)润仍显现(xiàn)韧(rèn)性，但石化产业链(liàn)利润在高油价下(xià)仍承压。分行业看，与2023年2月相比，下游消费(fèi)行业面临(lín)最大的成本压(yā)力改善和积(jī)极的营业收入(rù)回升，因而下游消费行业利(lì)润增速恢复继续好(hǎo)于其(qí)他(tā)行业，单月改善8.8pct至-14.9％，汽车、家具、电子(zi)设备等(děng)改善明显，煤炭冶金(jīn)产业链中下游利润增速也(yě)积极改善，相较而言，石化产业链行业在营业收(shōu)入与成本压力均承(chéng)压(yā)背(bèi)景下(xià)，利(lì)润增速(sù)仍处于-40.7％的较(jiào)深(shēn)区(qū)间(jiān)。

　　关注二季度企(qǐ)业盈利(lì)三重风险，以及下半年(nián)潜(qián)在的内(nèi)生(shēng)恢复空间。3月工(gōng)业企业(yè)利润(rùn)数据(jù)显示(shì)，虽然经济需(xū)求侧(cè)短期恢复较快，但在(zài)成本与费用压力(lì)背景下(xià)，企业盈利(lì)仍(réng)然承压，而展望二季(jì)度，关注(zhù)企(qǐ)业盈利的三重风险，其一是经济(jì)内生动(dòng)能弱(ruò)化。伴随递(dì)延需求主(zhǔ)导(dǎo)的需求(qiú)脉冲性(xìng)回升过程逐步结束(shù)，经济(jì)内(nèi)生动能仍面临弱化风(fēng)险。其二(èr)是高油价带(dài)来(lái)的成本压(yā)力。OPEC+5月将开启正式减产操作，加之(zhī)全(quán)球服(fú)务消费逐步恢(huī)复，国(guó)际油价或再度(dù)走高，这也意味着(zhe)成本压(yā)力仍较大。其三(sān)是费用(yòng)率(lǜ)对于利润(rùn)的拖累，企业逐(zhú)步补缴前期社保(bǎo)费缓缴等(děng)，以及今(jīn)年目前降费政策更多(duō)为(wèi)延续(xù)而(ér)非(fēi)新增，费用率对于利润同比增速的的(de)拖累也将(jiāng)逐步显现，二季度剔除基数扰动(dòng)后的企业盈利(lì)真实修复过(guò)程或相对缓慢。而(ér)展(zhǎn)望下半年，经济内生动(dòng)能的复苏可以期待，两大领先指标已经验证，重点关注下半年经济内生动能逐步复苏、国际油价(jià)涨幅(fú)逐步趋缓后工业(yè)企业利润的修复空间(jiān)。

　　风险提示(shì)：外部地(dì)缘政治风险，疫情形势变化。

　　以下为正文

　　一(yī)、营收“逆PPI式(shì)”改善(shàn)但工(gōng)业(yè)利润仍承(chéng)压，主因(yīn)成本与(yǔ)费用压力(lì)仍是掣肘。

　　3月工(gōng)业企(qǐ)业(yè)利(lì)润累计同(tóng)比仅(jǐn)小(xiǎo)幅回(huí)升1.5个百分点至(zhì)-21.4％，当月(yuè)同比(bǐ)也仅小幅回升3.7pct至(zhì)-19.2％，仍处于(yú)较深收缩区间。虽然3月在(zài)需求侧经济数据表现亮眼后，工业(yè)企业(yè)实际营收增速已积极回升，抵消了PPI回落带来(lái)的抑制，3月名义营收增速回(huí)升2.1pct至0.8％，但整体(tǐ)企业盈(yíng)利压力仍大(dà)，主要(yào)源于(yú)两(liǎng)个方面：

　　其一(yī)是国(guó)际(jì)高油价导致的(de)输入性成(chéng)本(běn)压力仍在约束利润(rùn)改善，3月营(yíng)业(yè)成本对当月利润拖累幅度仅收(shōu)窄(zhǎi)2.1个百分点至-13.8个百分点，拖累程度仍然较深。

　　其二是今年降(jiàng)费政策未再明显新(xīn)增，加之部分企业开(kāi)始补缴社保(bǎo)费，企业(yè)费用(yòng)同比(bǐ)压(yā)力开始加大，3月费用对当月利润拖累幅度大幅扩大6.1个百分点至(zhì)-9.5个百分点。2022年社保(bǎo)缴(jiǎo)费(fèi)缓缴等一系列(liè)新(xīn)增降费政策(cè)持续(xù)改善企业(yè)费用率(lǜ)，对(duì)2022年(nián)全年工(gōng)业企(qǐ)业利润增速构(gòu)成较(jiào)强支撑，全年(nián)拉动工业(yè)企业利润(rùn)同比增速(sù)6个百(bǎi)分点。但从(cóng)今年开始前(qián)期社保费降费的企业开始补缴社保费(fèi)，加之(zhī)今年未再新增(zēng)更大力度的(de)降费(fèi)政策，从同比视角来(lái)看费用对(duì)于工业企(qǐ)业(yè)利润的拖累开始显现。

　　二、营收：消费(fèi)短期较快恢复加之投资韧性(xìng)支撑营(yíng)收(shōu)增(zēng)速回(huí)升，但高(gāo)油价(jià)仍构成(chéng)约(yuē)束(shù)。

　　3月工业企业营收增速(sù)回升2.1pct至(zhì)0.8％。结构上看(kàn)，下游(yóu)消(xiāo)费相(xiāng)关行业营收增(zēng)速(sù)（名义+3.0pct至0.5％，实(shí)际+3.8pct至1.9％）改善明显(xiǎn)，抵(dǐ)消了PPI回落对于名义营(yíng)收增速的拖(tuō)累(lèi)，其(qí)中汽车（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计(jì)算机(jī)通信电子设备（高基数下(xià)仍改(gǎi)善(shàn)0.3pct至-6.2％）等(děng)均回(huí)升(shēng)明显，显示递延需求释放以及汽车集(jí)中降价等对于短期消费需求的推动。其次，煤炭冶(yě)金产业(yè)链营收增速（名(míng)义+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延续改(gǎi)善，显示保交楼政策推动(dòng)地(dì)产建安投(tóu)资(zī)构成支撑，但石油(yóu)化工(gōng)产业(yè)链(liàn)营收增(zēng)速(sù)（名义-3.3pct至-5.2％、实(shí)际-1.4pct至-1.2％）却明显回落，高油(yóu)价对于(yú)石化产业链相关行(xíng)业需求持(chí)续构成抑制。

　　三、成本率：虽然煤(méi)价回落已(yǐ)在(zài)缓和(hé)中下游(yóu)成本压力(lì)，但(dàn)高油价继(jì)续构成输(shū)入性成(chéng)本传导

　　3月工业企(qǐ)业成(chéng)本率上升46.8bp至85.3％，成本压力仍然偏大，尤其是(shì)高(gāo)油价下的(de)国内石化(huà)产业链，成本率同比增量扩大14bp至(zhì)261bp，绝对水平明显高于(yú)其他(tā)行业。由于(yú)我国(guó)石(shí)化产业(yè)链主要(yào)为(wèi)中下游，上游环节在海外主要(yào)原(yuán)油寡头国家(jiā)，因而国际高油价带来的(de)上游利润改善无法被(bèi)国内(nèi)产(chǎn)业链吸收，国内以中下(xià)游为主(zhǔ)的石化产(chǎn)业链反而会在高油价下受到输入(rù嘉峪关诗句最出名的句子，嘉峪关诗句名句赞美)性成本压力，也即3月的情(qíng)况。相较而言，煤炭产业链上中(zhōng)下游均(jūn)在(zài)国内，所以虽然(rán)3月煤(méi)炭(tàn)冶金(jīn)产业成本率同比(bǐ)增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤价(jià)下行导致煤(méi)炭(tàn)产业链上游(yóu)成本率被动(dòng)走高、利润承(chéng)压，而中下(xià)游成本率实(shí)际上(shàng)是改善(shàn)的（成本率(lǜ)同比增量(liàng)下行8.2bp至(zhì)33.5bp），与此同时(shí)，更靠近下(xià)游的消(xiāo)费行业成本率也明显改善（同比(bǐ)增(zēng)量(liàng)-32bp至17.5bp）。

　　四、利润：下游消(xiāo)费行业利润仍显(xiǎn)现(xiàn)韧性，但石(shí)化产业链(liàn)利(lì)润在高油价下(xià)仍承压。

　　分(fēn)行业(yè)看，与(yǔ)2023年2月相(xiāng)比(bǐ)，下游(yóu)消费行业面临最大的成本压力(lì)改善和积极的(de)营业(yè)收入回升，因(yīn)而下游(yóu)消费行业利润增速恢复(fù)继续好于(yú)其他行业，单月(yuè)改善8.8pct至-14.9％，其中，汽车、计算机通信电子设备、家具等行业利润(rùn)增速均改(gǎi)善20-50个百分点。煤炭冶金(jīn)产业链虽然整(zhěng)体(tǐ)利(lì)润增速仅小幅(fú)改善1.4pct至-9.9％，但主因上游(yóu)价格回落导致上游利(lì)润(rùn)下降的缘故，而中下游面临(lín)的是营收改善、成本(běn)压(yā)力缓和(hé)的格局，中下(xià)游利(lì)润增(zēng)速改善明显，金属制品、通用设备、非金属矿物制品等行业利润增速均(jūn)改善10-20个(gè)百分点。相较而言，石化产业链行业在营业收(shōu)入与成本(běn)压力均承压背景下，利(lì)润增速仍处于(yú)-40.7％的较深区(qū)间。

　　五、关注二季度企业盈利(lì)三重风险，以及下半年潜在的内生(shēng)恢复空间。

　　3月工业企业利润数(shù)据(jù)显示，虽然经济需求侧短(duǎn)期(qī)恢复较(jiào)快，但在成本与(yǔ)费用压力背(bèi)景下，企业盈(yíng)利仍(réng)然(rán)承(chéng)压，而(ér)展(zhǎn)望二季度，关注企业盈利的三重风险，其(qí)一是(shì)经济内生动(dòng)能弱(ruò)化。伴随递延需(xū)求主导的需求脉(mài)冲性回升(shēng)过(guò)程逐步结束，经济内生(shēng)动能(néng)仍面临弱(ruò)化(huà)风险。其二是高油价带来的成本压力(lì)。OPEC+5月将开启正式减产(chǎn)操作(zuò)，加之(zhī)全球服务(wù)消(xiāo)费(fèi)逐步(bù)恢复，国际油价或再(zài)度走高，这(zhè)也(yě)意(yì)味(wèi)着成本压力仍较大。其三是费用率对于利(lì)润的拖累，企业逐步(bù)补缴前期社保费缓(huǎn)缴等，以及今年目(mù)前降费政(zhèng)策更(gèng)多为延(yán)续(xù)而非(fēi)新增，费用率对于利润同(tóng)比(bǐ)增(zēng)速的(de)的(de)拖(tuō)累也(yě)将逐(zhú)步显现(xiàn)，二季度剔除基数扰动后的企业盈利真(zhēn)实修复(fù)过程或相(xiāng)对(duì)缓慢(màn)。

　　而(ér)展望下半年(nián)，经济内生(shēng)动能的复苏可以(yǐ)期待，两大领(lǐng)先指标已经验证(zhèng)，其(qí)一是(shì)居(jū)民消费倾向结束持续一年的下滑(huá)过(guò)程，消(xiāo)费信心逐步(bù)恢复，其二(èr)是保交(jiāo)楼政策已推动上半年(nián)地产建安投(tóu)资和竣工积极回补，有(yǒu)望拉动下半年汽车(chē)、家电、家具等后周期(qī)大(dà)宗(zōng)消(xiāo)费，重(zhòng)点(diǎn)关注(zhù)下半年(nián)经济内生(shēng)动能逐步复(fù)苏、国(guó)际油价涨幅逐步(bù)趋缓后工业企业利润的(de)修复(fù)空间。

　　内容(róng)节选(xuǎn)自(zì)申万宏源宏观研究报告：

　　《被市(shì)场低估的成(chéng)本与(yǔ)费用压力——工业企(qǐ)业效益数(shù)据点评（23.03）》

　　证券分析师：屠强王胜(shèng)

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 嘉峪关诗句最出名的句子，嘉峪关诗句名句赞美