文丨明明 章(zhāng)立(lì)聪 余经纬平凡的世界主要内容概括简短，平凡的世界主要内容50字ong>

　　跨季结束(shù)后资金(jīn)利率自低位持续上(shàng)行(xíng)，即便税期结束，资金利率却仍未(wèi)回落，反而进一步走高(gāo)。我们认为主(zhǔ)要是源于：①货币政策力度(dù)边际转弱；②税期走款叠加4月信(xìn)贷投放(fàng)情况较(jiào)好，导致银行资(zī)金融(róng)出意愿与能力降低。③资金较(jiào)为(wèi)拥挤导致债市敏(mǐn)感度增加。考虑假(jiǎ)期(qī)和(hé)月末(mò)因素，预计短(duǎn)期内，资(zī)金利率下行空(kōng)间有限，波动幅度(dù)加大(dà)，建议投(tóu)资(zī)者(zhě)关注资金面的边际变化，警(jǐng)惕(tì)流(liú)动性大幅收紧对(duì)债市(shì)情绪以及头(tóu)寸(cùn)管理的影响。

　　▍近(jìn)期资(zī)金(jīn)利率持(chí)续上行。

　　跨季结(jié)束(shù)后资金利率自(zì)低位(wèi)持(chí)续上行，4月(yuè)18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而(ér)税(shuì)期结(jié)束(shù)后(hòu)却(què)并未回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率上行(xíng)幅(fú)度更大(dà)。从隔夜(yè)利(lì)率角度(dù)观察，银行与非银机构间流动(dòng)性分层现(xiàn)象弱化(huà)；此外，隔(gé)夜利率(lǜ)与7天利(lì)率的期限利(lì)差也明显压(yā)缩，DR001与DR007甚至已经倒挂。我们认为税期结束，资金不松，主要(yào)有以下几点原因：

　　▍其一，货币政策力度边(biān)际(jì)转弱。

　　稳健的(de)货(huò)币政策坚持以我为主、稳字(zì)当头，保持(chí)货币信(xìn)贷合理增长，确保利(lì)率水平合(hé)适，在追求经济提振的同时，也注重防范市场过(guò)热带来的金融风险(xiǎn)。在满(mǎn)足广义(yì)流动性供需匹配的前(qián)提下，货币工具力度可能会有所(suǒ)回摆。从央行的(de)具体操作上来看，MLF小幅增量续(xù)做，逆回(huí)购投放低量(liàng)操作(zuò)，结构(gòu)性工(gōng)具“有进有退”，均预示后续政平凡的世界主要内容概括简短，平凡的世界主要内容50字策将更(gèng)加(jiā)“精准有力”，流动性(xìng)投放趋于(yú)谨慎。

　　▍其(qí)二，税期走款(kuǎn)叠(dié)加4月(yuè)信贷投放情(qíng)况较好，导致银行资金融(róng)出(chū)意愿与能力降低(dī)。

　　4月18到(dào)19日税期缴款，而4月通常是缴税大月，因此走款(kuǎn)可能对银(yín)行间(jiān)流动性带(dài)来了一定的压力。此外，参(cān)考近期票据利率走势，预计信贷增速较(jiào)一(yī)季度将会有所放缓，但4月(yuè)预(yù)计仍将保持同(tóng)比多增的态势。税期缴款叠加信贷投(tóu平凡的世界主要内容概括简短，平凡的世界主要内容50字)放，银(yín)行系统整体资金(jīn)流出，因此向同业融出的意(yì)愿和能力有(yǒu)所降(jiàng)低。

　　▍其(qí)三，资(zī)金较为拥(yōng)挤可能(néng)会导致债市脆弱性和(hé)敏感度增(zēng)加(jiā)，且(qiě)投资者对于未来一个月(yuè)资金利率上行(xíng)的(de)担忧增加。

　　从质押式回购成交量和我们测算(suàn)的(de)杠杆率来看，虽然上周受资金(jīn)收紧影响，加杠杆情绪有所降温，但依然处(chù)于历史相对积极(jí)的水平，导(dǎo)致债市敏感度(dù)增加。此外投资者对货币(bì)政策力度(dù)以及跨月资金面(miàn)情况仍存担(dān)忧(yōu)，使(shǐ)得市场上对于未来(lái)一(yī)个月内资(zī)金价格上行的预期(qī)更为强烈。

　　▍后市(shì)展望(wàng)：五一假(jiǎ)期临(lín)近，回购资金的(de)期限被动拉长(zhǎng)，利(lì)率下行空间有限。

　　月(yuè)末往往财政集中支出，向市场释放(fàng)资金；但跨月前夕(xī)银行(xíng)资(zī)金融出意愿一般(bān)较低，预(yù)计资金波动幅度(dù)较大。对于债市而言，短期交易主线或延续政策与基本面预期(qī)交易(yì)，预计利率以震荡走势为主，建议(yì)投(tóu)资者(zhě)关注(zhù)资金(jīn)面(miàn)的边际变化，警惕流动性大幅(fú)收(shōu)紧对债(zhài)市情绪以及头寸管理的影响(xiǎng)。

　　▍风险提(tí)示：

　　央行货币政策不及(jí)预期；经(jīng)济复苏节奏(zòu)不及预期；银行间市场流(liú)动性(xìng)过快收紧。