王剑(jiàn)，CFA

　　每次银(yín)行(xíng)股跌至(zhì)过度低估时，股息率相应提升，会吸引(yǐn)绝对收益资金买入，股价也逐步完成筑底。

　　近期，银行股已上涨半年，又一次因绝对收益资金追逐高股息而上涨。

　　但事实上(shàng)，银(yín)行业经营(yíng兴致缺缺的意思是什么意思，兴致缺缺是一个成语吗)层面，也已经悄然(rán)发生一些向好的变化。

　　主要结(jié)论

　　01

　　银行

　　启动(dòng)之谜

　　如(rú)果大家(jiā)觉得银行股(gǔ)是这(zhè)几天才开始上涨，那么就大错特错了。事实是：

　　银行(xíng)股自2022年10月底见底之后，已经(jīng)持续(xù)上涨了足(zú)足半年时间(jiān)了(le)……

　　这段时(shí)间的银(yín)行股涨幅达到27％，其中部分银(yín)行股涨幅甚至达到(dào)50％以上，非常可观。当然，中间(jiān)也不(bù)是一帆风顺，2022年(nián)10月银行股快(kuài)速下跌后，迅速(sù)反弹。过完2023年春节后，却冲高回(huí)落，调整(zhěng)了近两个(gè)月时间(jiān)，跌(diē)幅不大(dà)，不到10％。然后于3月底开始上涨，近期(qī)加速上(shàng)涨。

　　这种事情(qíng)并不是(shì)第一次(cì)发生。过去(qù)银行股(gǔ)的大行情，都(dōu)是在悄无(wú)声息中默默上涨的，因为银(yín)行(xíng)股平时关注(zhù)度并(bìng)不(bù)高(gāo)。等到因几(jǐ)根大线性而吸引(yǐn)大家来关注时(shí)，已经涨幅不(bù)小了。

　　上一次类似的事情(qíng)是2014年。或(huò)许经历过的人都能记(jì)得，2014年11月，因为一次比较意外(wài)的“双降”（降息、降准），金融股拔地而起(qǐ)。但(dàn)在此之前，银(yín)行指标大约在3月(yuè)见底，然(rán)后不声不响地开始回升，到11月时，8个月左右时间(jiān)，涨幅(fú)22％。

　　其他几次(cì)银(yín)行股(gǔ)见底，也有类似的(de)情况(kuàng)：没(méi)有明确利(lì)好，没有明确新闻，银(yín)行股(gǔ)却(què)自己(jǐ)慢慢(màn)从底部爬起来(lái)了(le)。

　　是谁(shuí)先知先觉？

　　为行(xíng)情归(guī)因(yīn)并不容(róng)易，因为很难验证(zhèng)。如(rú)果(guǒ)确实没有实质(zhì)性利好，那么只能从资(zī)金面去猜测：可(kě)能(néng)是估值便(biàn)宜到很多资金愿意出(chū)手了。由于银行盈利能(néng)力非常稳定，估值低(dī)往往意味着股息率高。因为：

　　ROE稳定，分红(hóng)率稳定，PB越低则(zé)股(gǔ)息率(lǜ)越(yuè)高(gāo)。

　　而若PB低至一定水平时，股息率就会(huì)非常(cháng)诱人。比如近年来(lái)，大行的ROE在10％以上(shàng)，分红率30％左右，PB一度低至0.5倍以下，那么计(jì)算(suàn)出来的股(gǔ)息率(lǜ)高达6.6％，非常可(kě)观。

　　这就好比一只票息率6.6％的可转债。如果盈利能力保持，则后续(xù)每年收取6.6％的“利息”，如果(guǒ)股价上涨(zhǎng)，还能享受资本(běn)利(lì)得。当然，如果(guǒ)股(gǔ)价再跌，或盈利能(néng)力（ROE）、分红(hóng)率下降，则(zé)会遭受损失。但由于ROE已在底(dǐ)部(bù)，近期很难(nán)再降了。因此(cǐ)，这就(jiù)非常像一(yī)张可(兴致缺缺的意思是什么意思，兴致缺缺是一个成语吗kě)转债，其市价(jià)下跌时，会有个估(gū)值下限，即“债券价值”。

　　于是，其投资价值就出来了。如果这张“可(kě)转债”的(de)票息率高到一(yī)定程度，显(xiǎn)著高(gāo)过一些资金的成(chéng)本，那么(me)这些资金自(zì)然(rán)愿意(yì)参(cān)与。

　　这样(yàng)，银行股就形(xíng)成一个隐形的“估值底”，当估值低至一(yī)定水平(píng)时(shí)，股(gǔ)息率诱人，就(jiù)会有人参与(yǔ)。

　　当然，这个估(gū)值底(dǐ)在某些情况(kuàng)下会被打破(pò)，即因(yīn)为一些负面因(yīn)素的存(cún)在(zài)，导致市场先生觉得银行股(gǔ)的估值或盈利能力还将(jiāng)下行。

　　02

　　谁在买

　　谁(shuí)在卖

　　因此(cǐ)，银行股那种悄无声息的底部，可能并没有什(shén)么实质利(lì)好，就是有些看中股息(xī)率的资金默默买入，把底部给买出来了。

　　这是些什(shén)么(me)样(yàng)的资金(jīn)呢？

　　首先可以排除(chú)的就是以股票(piào)型公募基金(jīn)为代(dài)表的机构投资者。因为他们的考核要求(qiú)是相对收益，因此在大(dà)多数时(shí)候，他们不会(huì)因为(wèi)股息率诱人而买入，他(tā)们(men)的任务是(shì)战胜(shèng)自己(jǐ)基金的基(jī)准，或(huò)者战胜可比(bǐ)基金同仁。所以，即使股息率高，他们也(yě)很难做出赚取股(gǔ)息率的(de)决策，这不(bù)是他们的考(kǎo)核目(mù)标。

　　因(yīn)此，银行(xíng)股从底部开(kāi)始悄悄上(shàng)涨的这段时间，公(gōng)募基金参与很低，这(zhè)次(cì)也不例外。

　　从数据(jù)上(shàng)也可(kě)验证(zhèng)：从33家银(yín)行股2022年底(dǐ)基金持仓比重来看，比(bǐ)重越低，期(qī)间（过(guò)去半年，后同(tóng)）涨幅越大(dà)，比(bǐ)重(zhòng)越高则(z兴致缺缺的意思是什么意思，兴致缺缺是一个成语吗é)涨(zhǎng)幅越小。

　　除了公募基金，其他类似考核的机(jī)构投资者也是(shì)类(lèi)似。

　　从数据上看，我们确实看到，2023年第一季度较(jiào)上年末(mò)，大部分A股银行股的(de)基金持仓比(bǐ)例是下(xià)降的，有些个股甚至降幅不小(xiǎo)。

　　（一季度基金持(chí)股比重降(jiàng)幅；单位(wèi)：个百分点；来源：WIND）

　　回顾第一(yī)季度(dù)，银行指数走(zǒu)了个过山车，先是(shì)上涨(zhǎng)，然后春(chūn)节后(hòu)下跌（这段时(shí)间刚好是(shì)人工智能概念(niàn)股(gǔ)大涨，因此机构投资者有(yǒu)可能是卖出银行(xíng)等股(gǔ)票，换仓至计算机股票(piào)）。到(dào)了4月初，人工智能等板块行情回落后(hòu)，银行股重拾(shí)升势，且涨幅加速(sù)。春节后的(de)这段时(shí)间(jiān)，银(yín)行股刚好(hǎo)和人工(gōng)智能走出了(le)一(yī)个完美的“对称”走势(shì)。

　　而其(qí)他投资(zī)者，比(bǐ)如个人、外资、自营(yíng)、保险、资管等，则(zé)可能是买入的。因为这些(xiē)资金不(bù)考核相对收益(yì)，更多的(de)是(shì)追求绝对收益，因此有可(kě)能是高股(gǔ)息(xī)股票(piào)的青(qīng)睐者。

　　而决定他们买(mǎi)入的因素中，资(zī)金成本(běn)应(yīng)该是个(gè)重要(yào)因素。目(mù)前，我(wǒ)国近期市(shì)场利率较低、资金充沛，其他可替代的投资机会较少(shǎo)，因此(cǐ)股(gǔ)息率显得(dé)诱人。同时，美国(guó)加息(xī)接近尾声，他们的资金成本也(yě)有(yǒu)望下行(xíng)，我国高股息股票也有吸引力。

　　然后我们通过数据来加以验证(zhèng)。

　　从2023年(nián)一季度情(qíng)况来看，外资确实(shí)在买入大行，并且数(shù)量还(hái)不少。不过保险资金却是有进有出，这一点(diǎn)有点与我们(men)预期(qī)不符。基金主要(yào)在卖出。此(cǐ)外，还有些一(yī)般法人、其他投(tóu)资者在买入。

　　（一季(jì)度各类(lèi)投资者持股变化数(shù)；单位：亿(yì)股(gǔ)；来源：WIND）

　　整体而言(yán)，结论(lùn)大致成立，即：在(zài)银行股估值极低的时候，追求绝对收益的资金(jīn)买入了高股息率的(de)个股。

　　从散点图上也可以清晰(xī)看到这一(yī)点：

　　因此，这次行(xíng)情，和历史上(shàng)很多(duō)次银行底部启动(dòng)一(yī)样(yàng)，很可能(néng)是青(qīng)睐高股息(xī)率的(de)资金(jīn)，买入(rù)低(dī)估值、高股息率(lǜ)的银行股(gǔ)。而他们的口味与公募基金刚(gāng)好是相反(fǎn)的。

　　03

　　事情在悄悄

　　起(qǐ)变(biàn)化

　　以上分析，说明了过去(qù)半年的银行股行情(qíng)，是追求绝对收益的资金，买入了高(gāo)股息(xī)率的银行股。眼(yǎn)下(xià)，很多银行股股息率(lǜ)依然较高，而资(zī)金面(miàn)依然宽松，那么这些高股息率股(gǔ)票对绝对收(shōu)益资金依然是有吸(xī)引力的。

　　那么在银行业的经营层面，有没(méi)有实(shí)质变化呢？

　　我(wǒ)们在3月曾经提出，过去三(sān)年(nián)期(qī)间的一些(xiē)特殊政(zhèng)策，已经出现调整的迹象，银行业(yè)将要进入(rù)新的均衡格局。比如(rú)，在(zài)普惠小(xiǎo)微领域(yù)，过去几年(nián)大行承担(dān)了(le)一些监(jiān)管要求，每年普惠小微信贷的增(zēng)长非常快，投放利率(lǜ)很低，这(zhè)对小微(wēi)金融市场格局造成(chéng)了较大影响，尤其(qí)是(shì)对(duì)一些原来从(cóng)事小微业务的(de)中小(xiǎo)银行造成压力。

　　【深(shēn)度】大(dà)小行(xíng)小(xiǎo)微金融逐步达(dá)到新均衡

　　而在4月27日(rì)，银保监会办公厅(tīng)发布《关于2023年加力提升小(xiǎo)微企(qǐ)业金融服务(wù)质量的通(tōng)知》（银(yín)保监办发〔2023〕42号），对(duì)工作(zuò)要求有了一些(xiē)调整。比如，不再提“两增”（指单户授信总额1000万元以下小微企业贷款同比增速不低于各(gè)项贷款(kuǎn)同比增速，有贷款余(yú)额的户数不低于上年同(tóng)期(qī)水平）要求，不再刚性(xìng)要求降低小微信贷(dài)利率，而是要求“合理确定贷(dài)款(kuǎn)利(lì)率”，不(bù)再提“应(yīng)延(yán)尽延”。

　　除了小(xiǎo)微金融领域，其他方面的(de)工(gōng)作要求也陆续从过(guò)去(qù)三年的(de)阶(jiē)段性政策，慢(màn)慢(màn)回归至常态化。

　　而银行(xíng)业(yè)这几(jǐ)年由于净息(xī)差显著回落，盈利(lì)能力(lì)也渐渐接(jiē)近合(hé)理利润底线。因为(wèi)银行(xíng)业需要留存一定的(de)利润用于补充资(zī)本，进(jìn)而(ér)支持(chí)下一期的(de)信(xìn)贷投放，因此利润(rùn)并不是越(yuè)低越(yuè)好，需(xū)要维持(chí)一个合理利润。而目前盈(yíng)利能力已经(jīng)接近这一底线(xiàn)，所以政(zhèng)策也会相应调整了。

　　【随(suí)笔(bǐ)】什么是银行的(de)合(hé)理利润(rùn)和(hé)合理息差

　　可见，行(xíng)业的一些(xiē)情况已(yǐ)经悄(qiāo)悄发(fā)生变化(huà)了。

　　那么，有没有(yǒu)一种可能(néng)：那些买入高股息股(gǔ)票(piào)的投资者中，真有些先(xiān)知(zhī)先觉(jué)者，已经(jīng)嗅到了不(bù)一样的味道？

　　本文为金融业(yè)研究方法探讨。本文不是证券(quàn)研究报告(gào)，不构成任何投资建(jiàn)议(yì)，涉及个(gè)股也仅为举例或陈述事实之(zhī)用，不(bù)代(dài)表我们对他们的证券或产品的推荐。具体(tǐ)投资建议请参考我(wǒ)们的研究报告。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 兴致缺缺的意思是什么意思，兴致缺缺是一个成语吗