来源：高瑞(ruì)东(dōng)宏观笔记(jì)

　　核心观点

　　本周(zhōu)聚焦：

　　一季(jì)度，国内经济(jì)回暖主要(yào)缘(yuán)于疫后复苏(sū)红利驱动，表现为生(shēng)产恢(huī)复推动出口形势好转，出行需求释放催化下游消费(fèi)回(huí)暖(nuǎn)。从行业表(biǎo)现看，制造业从去(qù)年四(sì)季(jì)度的“量价齐(qí)跌”转向“量升价(jià)跌(diē)”，企业(yè)或(huò)从主动去(qù)库转向(xiàng)被动去库。从景气度边(biān)际表现看，下游(yóu)消费制造>；中游装(zhuāng)备制造>；上(shàng)游原材料(liào)加工(gōng)；服务业(yè)中，交通运输(shū)、住宿餐饮(yǐn)、房地产等线下活动回暖，但距离疫情前仍(réng)有一定差距。

　　向(xiàng)前看，考虑到疫后经济脉冲式修复放缓、海外总需求回落预期逐步兑现，消费回暖和产业升级(jí)将成为推动下一阶(jiē)段(duàn)国内(nèi)经济复(fù)苏的主线。

　　制造(zào)业、服务业是驱(qū)动(dòng)一季度经(jīng)济(jì)复苏的主因(yīn)

　　从一季度GDP表(biǎo)现看，制造业(yè)，交通运输、房(fáng)地产等行业景气度明显提升，而建筑业景气度回落(luò)，与年初出口数(shù)据好转、服务消费快速恢复、房地(dì)产销售(shòu)回暖而投资疲弱的特点相一致(zhì)。

　　从制造业(yè)内部来看，今(jīn)年3月，制造业各行业景气度普遍回(huí)暖(nuǎn)，多数从去年12月的“量价齐跌”转入“量升价(jià)跌”，指向经(jīng)济(jì)复苏初(chū)期，供给端修(xiū)复好于需求端，行业整体(tǐ)去(qù)库进(jìn)程尚未(wèi)结束。从行(xíng)业景(jǐng)气度边际改善情况来(lái)看，下游(yóu)消(xiāo)费制造>；；；中游装备(bèi)制造>；；；上(shàng)游原(yuán)材料(liào)加工，煤炭行(xíng)业景气度表现为(wèi)高位(wèi)放缓。

　　下游消费制造(zào)行业(yè)中(zhōng)，与出行、地产后周期相关的酒饮料茶、纺织(zhī)服(fú)装、文教娱、烟草、家(jiā)具(jù)制(zhì)造行业景气度较高，部分行业(yè)表现为“量价齐升”。

　　中游装备(bèi)制造业行业景气(qì)度居(jū)中，表(biǎo)现为“量升价(jià)跌”。从(cóng)“量(liàng)”维度看(kàn)，电(diàn)气(qì)机械、专用设备、运输设备>；；；汽车(chē)制(zhì)造、金属制(zhì)品>；；；通用(yòng)设(shè)备、电子(zi)设备。

　　上(shàng)游原材料加工行业景气度改(gǎi)善(shàn)幅度最弱，由(yóu)于行业库存水平偏高，多数行业(yè)仍然受到价格下跌(diē)的困(kùn)扰，表(biǎo)现为“量升价跌”。从(cóng)“量”维度看，有色(sè)金属>；；；黑色金属、非金属(shǔ)矿物>；；；石油石化(huà)行业。

　　消费回暖和产业升级或是推(tuī)动下一阶(jiē)段经济(jì)复(fù)苏的(de)主线

　　一(yī)季度(dù)，国内经济复苏主要受益于(yú)疫后(hòu)复苏(sū)红利驱动。需求(qiú)方面，出行类消(xiāo)费快速复苏，前期积压的购(gòu)房、服(fú)务消费需求得以(yǐ)释放(fàng)；供给方面，国内复(fù)工复产加快推进(jìn)，生产端快速恢复，是推动年初出口数据好转的(de)重要原因(yīn)。

　　进入3月(yuè)，经济复苏节奏有所放(fàng)缓，指(zhǐ)向疫(yì)后复(fù)苏红利驱(qū)动边际转弱，随着(zhe)未来海外总需求回落的预期逐步兑(duì)现，后续驱动国(guó)内经(jīng)济增长的线索，大概率来自于消(xiāo)费回暖和产业升(shēng)级(jí)两(liǎng)条主(zhǔ)线。

　　一(yī)是(shì)，一季(jì)度居民收入向(xiàng)上修复，消费(fèi)倾向明显(xiǎn)回升，已(yǐ)经高于2020-2022年疫情(qíng)期间水平(píng)，同时信贷数据指向居民(mín)“去杠杆”势头缓和，未来消费回暖的确定性进(jìn)一步(bù)增强。预(yù)计交通、住宿、餐(cān)饮、娱乐(lè)等服务(wù)消费有望持续(xù)修复，家电、家具、纺服等与(yǔ)出行(xíng)及地产后周期相关的可选消费也有(yǒu)望进一(yī)步回暖。

　　二是，产业升级路(lù)径驱动下，汽车和“新三(sān)样”产(chǎn)品出口(kǒu)优(yōu)势增(zēng)强(qiáng)，有望维持出(chū)口韧性(xìng)；随着下游(yóu)消费(fèi)稳步修复(fù)、二季(jì)度PPI同比触底回(huí)升，制造业(yè)企(qǐ)业(yè)盈利有(yǒu)望向上修(xiū)复(fù)，企业将从主动去库逐步转向(xiàng)被动去库、主动补库，设备(bèi)投资(zī)需(xū)求有望改善(shàn)，推动(dòng)中游装备制造景气(qì)度维持高位。

　　风(fēng)险提(tí)示：国(guó)内经济恢复力(lì)度不(bù)及预期(qī)；海外需求(qiú)超预(yù)期(qī)回落。

　　一(yī)、节后消费降温(wēn)，带(dài)动CPI涨幅明显回落(luò)

　　一、本周聚焦：疫后经济复(fù)苏有哪(nǎ)些结构性特征(zhēng)？

　　1.1 制造业、服务业是驱动一季(jì)度经(jīng)济复(fù)苏的主因

　　一季度(dù)我(wǒ)国GDP总量实现超预期增长，指(zhǐ)向疫后复苏背景下(xià)，国内经济企稳回升。但不同于海外国家疫后复苏(sū)的规律，本轮(lún)国内疫后复苏发生(shēng)在外需回落、国内经济转(zhuǎn)向高(gāo)质(zhì)量发展、居(jū)民(mín)前期“去杠杆(gān)”的过程中，因此驱动(dòng)疫(yì)后经济复苏的力(lì)量并不均衡，行业分化特征明显。因此，我们(men)重点从行业层面(miàn)，观测当(dāng)前各行(xíng)业景气度水平。

　　从GDP不变价观(guān)测各行业表现来看(kàn)，今年一季度制(zhì)造业、交(jiāo)通运输业、房地产业(yè)景气度明显提升，而建筑(zhù)业(yè)景(jǐng)气度回(huí)落(luò)，与年初出口数据好转、服务(wù)消费快速(sù)恢(huī)复、房地产销售回暖而投(tóu)资(zī)疲弱的情况相一致。

　　我们以2019年为基期(qī)计算(suàn)各年份的复合增速，观察(chá)各行业增加值变化。

　　今年一季度第一(yī)产业增加值增速(sù)为3.6％，低于去年四季度的4.9％，但仍高于2019年、2020年(nián)全年增(zēng)速，与近年来(lái)加快建设(shè)农业(yè)强(qiáng)国(guó)，推进农业(yè)农(nóng)村现代化(huà)的目标(biāo)有(yǒu)关。

　　今年一季度(dù)第二产业(yè)增加值增速(sù)升至5.4％，高于去年四(sì)季度的4.4％。其中，制造业迎来较快复苏，增加值增速(sù)提升至5.9％，高于去年四季度的4.7％，但低于2021年全年增速，与去年下半(bàn)年之后(hòu)外(wài)需转(zhuǎn)弱、居民(mín)商品消费恢复偏(piān)慢有关(guān)。而建筑业景气度明显回落(luò)，增加值增速(sù)回落至(zhì)1.9％，低于(yú)去年四季度的3.1％，主要受房地产新开(kāi)工拖累。

　　今年一季度第三产业增(zēng)加值增速小幅升至4.7％，略高(gāo)于去年四季度的(de)4.6％，但相较疫情(qíng)前仍存(cún)在产出缺口(kǒu)。其中，受(shòu)益于居民出(chū)行活动(dòng)恢复，交通运输、仓(cāng)储和邮政业增加值增速(sù)明显提升，自去年四(sì)季度的(de)3.4％升(shēng)至5.9％，但(dàn)低(dī)于(yú)2019年、2021年全(quán)年增速；住宿和(hé)餐饮业增加值增速小(xiǎo)幅回(huí)升，尽(jǐn)管高(gāo)于疫情(qíng)三(sān)年来的平(píng)均增速，但绝(jué)对水(shuǐ)平不(bù)及2019年，指向供给水平恢(huī)复较慢(màn)。而受益于(yú)新(xīn)房(fáng)和二(èr)手房(fáng)销(xiāo)售回暖，今年一季度房地产业增加值(zhí)增(zēng)速回正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制(zhì)造业领域(yù)复苏分(fēn)化，中下游改善幅度好于上游

　　对(duì)于(yú)行业景气度(dù)的(de)观测，我(wǒ)们采用(yòng)量（各(gè)行业(yè)工业增加(jiā)值增速）与价(jià)格（各行业工业(yè)品价(jià)格增速(sù)）分别(bié)作为供需的衡(héng)量(liàng)指标。主(zhǔ)要选取(qǔ)28个(gè)主要(yào)行(xíng)业自2019年(nián)以(yǐ)来的月度数据(jù)，首先(xiān)将各行业增加值增速调整为以2019年为(wèi)基期的复合增速(sù)，其(qí)次计算2019年-2023年3月，每月的(de)增加值增速和PPI增(zēng)速的分位数水平，通过对比2022年(nián)12月(yuè)和2023年3月的分位数水平(píng)，捕捉其边际变化(huà)。

　　今(jīn)年3月，制造业各行业景气度出现普遍回(huí)暖，多(duō)数从去年(nián)12月的“量价齐跌(diē)”转入“量升价跌”，指向经济(jì)复苏初期，供(gōng)给端修复好(hǎo)于需求端，行业整(zhěng)体去库进程尚未结束。从(cóng)行业景气度边际改(gǎi)善(shàn)情况(kuàng)来看，下(xià)游消费制(zhì)造>；；；中游(yóu)装(zhuāng)备制造>；；；上(shàng)游(yóu)原材料加工，煤炭(tàn)行业景(jǐng)气(qì)度(dù)呈现高(gāo)位(wèi)放缓(huǎn)情况(kuàng)。

　　下游消费制造行业(yè)中，与出行、地产后周期相关(guān)的行业景(jǐng)气(qì)度最高，部分(fēn)行(xíng)业步入(rù)“量价(jià)齐(qí)升”阶段(duàn)。今年3月，与居民外出消(xiāo)费相关(guān)的，酒饮料(liào)茶、纺织(zhī)服装、文(wén)教娱乐(lè)的量价分位数(shù)水平均处在高景气度(dù)区间，烟(yān)草、家具(jù)制造行业(yè)也(yě)呈现“量(liàng)价(jià)齐升”的特征；食品制(zhì)造景气度有所回落，农副加(jiā)工行业表现为“量价齐跌”，食(shí)品制造(zào)行业(yè)表现为“量升价跌”，二者价(jià)格下(xià)跌主要(yào)与(yǔ)高库存(cún)水平有关，今年2月，库存同比(bǐ)均处在2016年以(yǐ)来90％以上分位(wèi)数(shù)水平；而(ér)随着防(fáng)疫(yì)需求的降温(wēn)，医(yī)药制造业景气(qì)度(dù)有所(suǒ)回(huí)落，表(biǎo)现为(wèi)“量跌价平”。

　　中(zhōng)游(yóu)装备(bèi)制造业行业景(jǐng)气度居(jū)中，均表现为“量升(shēng)价跌”。一方面与原材料成(chéng)本下跌有关，另一(yī)方(fāng)面，也与(yǔ)年初外(wài)需表现好于内需，部分行业仍在(zài)去(qù)库进程有关。其中，电气机械、专用设备、运输设备工(gōng)业增加(jiā)值增速改(gǎi)善幅度(dù)最(zuì)大，受益于国内产业(yè)升级、出口(kǒu)优势(shì)带来的韧性驱动；其(qí)次是(shì)汽(qì)车(chē)制造、金属制品，改善幅度最弱的是通用设备、电(diàn)子设备，与房(fáng)地产新开工强度较(jiào)弱、消费(fèi)电子行(xíng)业周期性(xìng)走弱有关。

　　上游原材料加工行业景气(qì)度(dù)改善幅度偏弱(ruò)，由于行业库存水平偏(piān)高，多数行业仍受制(zhì)于价格下(xià)跌的困(kùn)扰(rǎo)，表现(xiàn)为(wèi)“量升(shēng)价跌(diē)”。其中(zhō结婚以后他那个越来越大了ng)，有色金属行业生(shēng)产端改善(shàn)幅度最(zuì)大，3月增加(jiā)值增速(sù)位于2019年(nián)以来70％分(fēn)位(wèi)数(shù)水平(píng)，但受全球大宗商品下行周期影(yǐng)响，价格(gé)依旧(jiù)承压；随着年初建筑业施工回暖，相(xiāng)关的黑色金属、非金(jīn)属制品景(jǐng)气度提(tí)升，但由于库存(cún)水平(píng)偏高，价格仍(réng)处在(zài)下跌(diē)区间，拖累(lèi)整(zhěng)体盈利水平；石化链(liàn)条行业生产水平(píng)普(pǔ)遍回暖，但分位数水(shuǐ)平仍处在50％以下的景气度(dù)偏低区间，今年由于(yú)能(néng)源危机缓(huǎn)解，产品(pǐn)价(jià)格相较去年同期也出现(xiàn)普遍(biàn)下跌(diē)。

　　煤炭开采景气度仍处在高位，但出(chū)现(xiàn)边(biān)际放缓(huǎn)，生产及价格(gé)水平同(tóng)步(bù)回落。这与去(qù)年以来行业产(chǎn)能持续扩张有(yǒu)关，今(jīn)年(nián)2月，煤(méi)炭开采(cǎi)产成品库存同(tóng)比处(chù)在2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消费回(huí)暖和(hé)产业升级或(huò)是推(tuī)动下一阶段经济复(fù)苏(sū)的主线

　　一季度，国内经(jīng)济复苏主要受益于疫后复苏红利。一方面，消费场景(jǐng)恢复(fù)后(hòu)，出(chū)行类消费(fèi)快速复苏(sū)，前期积压的(de)购(gòu)房、服务性需求得(dé)以释(shì)放(fàng)；另一方面，国(guó)内复工复产加快推进，保证(zhèng)供(gōng)给端的快(kuài)速恢复，是推动年初出(chū)口数据好转的重要原因。

　　进入3月，经(jīng)济复苏节奏有所放缓，指向疫后红(hóng)利释(shì)放效果转弱，随(suí)着未来海外总需求回(huí)落(luò)的预(yù)期逐步兑现，后续驱动(dòng)国(guó)内(nèi)经济增长的线索，大概率来自于(yú)消费回暖和产业升级两条主线(xiàn)。

　　一是，随着(zhe)居民收(shōu)入提升和消费(fèi)意(yì)愿改善，未来消费回(huí)暖的确定性进一步增强，交通、住(zhù)宿、餐饮、娱(yú)乐等(děng)服务消费(fèi)，以(yǐ)及家电(diàn)、家具、纺服等可(kě)选消费景气度均有望(wàng)提(tí)升。

　　从(cóng)一(yī)季度居民收入(rù)和消费(fèi)数据看，居民收(shōu)入增速提升，消(xiāo)费倾向开始(shǐ)回(huí)升，已经高于2020-2022年，但(dàn)尚(shàng)未修复至疫情前水平。以2019年为基期(qī)的复合增速(sù)看，今年一季度，全国居民(mín)人均(jūn)可支配收入增速提升至6.4％，高于去(qù)年四季度的5.6％，居民(mín)人均消(xiāo)费支(zhī)出增(zēng)速(sù)提升至5.0％，高于去年四季度的3.0％。一季度居(jū)民平均消费倾向为(wèi)62.0％，已经高于2020-2022年同期均(jūn)值(zhí)60.9％，但距离2019年(nián)同(tóng)期的65.2％仍有一定(dìng)差距。未来(lái)随(suí)着服务业恢(huī)复持续(xù)向好，有望带动相关就业(yè)岗位加快恢复，进一(yī)步提振居(jū)民消费(fèi)意愿。

　　从居民存贷款数(shù)据(jù)看，居民储蓄(xù)意愿有所减(jiǎn)弱，消费和投资(zī)信(xìn)心(xīn)正在筑底。今年以来，居民储蓄意愿有(yǒu)所减(jiǎn)弱，“去杠杆(gān)”势头缓和。从(cóng)存款数据看，3月居民新增存款同比(bǐ)增量降至(zhì)2051亿元，低于1-2月9375亿元的同比(bǐ)增量(liàng)均值，也(yě)低于2022年(nián)6617亿元的月均(jūn)同比增量。从贷款(kuǎn)数据看，3月居(jū)民部门新增净融资(zī)同比多增4859亿元，其中，短期(qī)信贷同比(bǐ)多增2246亿元(yuán)，中(zhōng)长期信(xìn)贷同比多增2613亿元。居民部(bù)门新增净融(róng)资连续2个(gè)月维持同比扩张，指(zhǐ)向居民(mín)预期可能正(zhèng)在筑底，“去杠杆(gān)”势头开始放缓。今(jīn)年第一季(jì)度城(chéng)镇储户问卷调查结果(guǒ)显(xiǎn)示，倾(qīng)向(xiàng)于“更(gèng)多(duō)储(chǔ)蓄”的居民占58.0％，比上季度减(jiǎn)少3.8个百(bǎi)分点；倾向(xiàng)于“更多(duō)消费(fèi)”和“更多投资”的(de)居民分别占(zhàn)23.2％和18.8％，均分别高于上季度的22.8％、15.5％，同样(yàng)也指(zhǐ)向居民储蓄意愿降低、消费和投(tóu)资意愿提(tí)升(shēng)。

　　二是，产业升级(jí)路径驱动下，汽车(chē)和“新(xīn)三样”产品出口优势增强，以及相关(guān)行业设备(bèi)投资更新，有望推动中游(yóu)装备(bèi)制造景气(qì)度(dù)维持高位。

　　一方面，今年一(yī)季度国内出口(kǒu)数据回暖，除与欧美供(gōng)需缺(quē)口(kǒu)短期(qī)走阔、国内复工复产加(jiā)快推进外，也受益于RCEP政策红利持续释放，以(yǐ)及汽(qì)车和(hé)“新三样”产品出口优势增强(qiáng)。今(jīn)年在海(hǎi)外总需求回落背景下，我国与(yǔ)RCEP国家(jiā)贸易往来加强、以及新能源产品(pǐn)优势强(qiáng)化，有望维持装(zhuāng)备制造(zào)领域出(chū)口韧性。

　　另一方面，企业盈利下(xià)滑和库存高位，对制造业投资扩产(chǎn)造成一定(dìng)压(yā)力。但随着下游消费(fèi)稳步修(xiū)复(fù)、二季度PPI同(tóng)比(bǐ)触(chù)底回(huí)升，制造业(yè)企(qǐ)业盈利(lì)有(yǒu)望向上修复。目前看，电气机械等装备(bèi)制(zhì)造业(yè)去库(kù)进程已(yǐ)进入下(xià)半场，今年(nián)1-2月(yuè)专用(yòng)设备、通用设备产成品(pǐn)库存增速呈现(xiàn)触底反弹。随(suí)着需求(qiú)回暖、盈利(lì)修复，企业将从主动去(qù)库逐步转向被动去库、主(zhǔ)动补库，设(shè)备投(tóu)资需(xū)求将随之提升。

　　二、海(hǎi)外观察(chá)

　　2.1金融与流动(dòng)性数据(jù)：各国国债(zhài)收益率多(duō)数上行

　　美国(guó)10年期国债(zhài)收益(yì)率上(shàng)行(xíng)。本周（截(jié)至4月21日）美国10年(nián)期国债收益率(lǜ)3.57％，较上周末上行5BP，其中通胀预期较(jiào)上(shàng)周(zhōu)下行2BP，实(shí)际收益率1.29％，较上周末上升7BP。法国10年(nián)期国债收(shōu)益率(lǜ)较上周末上行5BP至2.99％，德国10年期(qī)国债收益率较上周末上行7BP至2.44％，日(rì)本10年(nián)期(qī)国(guó)债收益率较上周末上行(xíng)2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年期国债收(shōu)益率较上周末上(shàng)行20BP 至3.86％（截至(zhì)4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率(lǜ)利差收窄。本周美(měi)国10年(nián)期和2年期国债期限利差为-0.60％，较上周下行(xíng)4BP。美(měi)国AAA级企业(yè)期权(quán)调整利(lì)差较上周末持平为0.55％，美国(guó)高(gāo)收益(yì)债期权调整利差较上周(zhōu)末(mò)上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市(shì)场：全球股市涨跌分(fēn)化，大(dà)宗商品价格普跌

　　全球(qiú)股(gǔ)市涨跌(diē)分化。本周（4月17日至(zhì)4月21日(rì)），欧洲(zhōu)股市(shì)普涨(zhǎng)，法国CAC40、英国富(fù)时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富(fù)时MIB下跌0.45％。美股(gǔ)全线(xiàn)下跌，标普500、道琼(qióng)斯工业指数、纳斯达克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗斯RTS、新西兰标普(pǔ)50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标(biāo)普(pǔ)200、韩国(guó)综合指数(shù)、上(shàng)证指数、恒(héng)生(shēng)指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品(pǐn)价格普跌。其(qí)中，LME铝(lǚ)上涨(zhǎng)0.71％，其余大(dà)宗商品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜(tóng)、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦(jiāo)炭(tàn)、LME锌、DCE焦(jiāo)煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油(yóu)分别下(xià)跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美(měi)欧(ōu)加息步伐(fá)或将继(jì)续

　　4月(yuè)19日，美联储褐皮书(shū)公布，显示近几周美国(guó)经济增长陷(xiàn)入停滞，通胀和招(zhāo)聘活(huó)动放缓(huǎn)，信贷(dài)渠道变窄。褐(hè)皮书称，最近几(jǐ)周美国总体经(jīng)济(jì)活动(dòng)几乎(hū)没(méi)有变化，几个辖区指出在不确定性增加和对(duì)流动性的担忧加剧(jù)之际，银行收紧了贷(dài)款标(biāo)准。近期美国总体(tǐ)物价水平(píng)温(wēn)和上升，但价(jià)格上涨速度或有(yǒu)所放缓。

　　美联储官员表(biǎo)示为应(yīng)对高通胀，加(jiā)息步伐或将继续。4月21日，美联储哈(hā)克称，需要进一步(bù)收紧政策(cè)来应对高通胀(zhàng)，加息结束后美联(lián)储将需要在一段时间内(nèi)维持利率(lǜ)稳定。同日美联储(chǔ)梅斯特表(biǎo)示，预计今年货币(bì)政(zhèng)策(cè)将(jiāng)需要(yào)进一步进(jìn)入(rù)限制(zhì)性区域，终(zhōng)端利率或将高于5％，具体取决于经济和金融形势(shì)的发展。

　　欧洲央(yāng)行货(huò)币政策会议纪要公(gōng)布(bù)，绝大多数委员(yuán)同意将利(lì)率上(shàng)调50个基点(diǎn)。4月20日(rì)公布的欧(ōu)洲(zhōu)央行会议纪要显(xiǎn)示，货币政策在降低通胀方(fāng)面仍有一(yī)段路要走，一些委员认为整(zhěng)体而(ér)言通胀风险倾向于上行。金融市场紧张(zhāng)局势被视为经济和通胀前景重大不确定性(xìng)的来源。然而(ér)除非形势显(xiǎn)著恶化，否则金融市场的紧张局势不(bù)太(tài)可能从根(gēn)本上(shàng)改变欧洲央行(xíng)管理委员会对(duì)通胀前景的评估(gū)。

　　2.4 海(hǎi)外政策：欧(ōu)洲“芯片法案(àn)”落地；美财长耶伦强调(diào)美国(guó)“国家安全”

　　4月18日(rì)，欧(ōu)洲理事会(huì)和欧洲议会通过了一项临时政治(zhì)协议，就涉(shè)及430亿欧元补(bǔ)贴的(de)《The EU Chips Act》最(zuì)终版本达成一致。法案目标是到2030年(nián)，欧盟(méng)拟动用430亿欧(ōu)元资金(jīn)提振半导体行业，以将欧盟占全球半导体制造(zào)市场的份(fèn)额从10％提升至至少(shǎo)20％；大幅提升芯片制造(zào)工艺，建(jiàn)立欧(ōu)盟的半导体(tǐ)供应链，并与美国和亚洲同行竞争。

　　4月20日，美(měi)国众议院议长(zhǎng)麦(mài)卡锡(xī)表示，正在(zài)推出一份债务上限(xiàn)相(xiāng)关立法(fǎ)措施。白宫需要(yào)开始就债务(wù)上限进行谈判(pàn)；众(zhòng)议院共和党希望提高债务(wù)上限并削减支出；正在推出一份债务上限相(xiāng)关立法措施；债务法案将设法(fǎ)收回未使用(yòng)的防疫资金用(yòng)于(yú)日(rì)常(cháng)开支；法案(àn)将(jiāng)减少对国税局的(de)拨款，并(bìng)结束绿色产业补贴措施。

　　4月20日，美国财政部长耶伦(lún)就中美(měi)关系发表讲话，表明美国无意与(yǔ)中国脱钩(gōu)，但(dàn)未来仍将强调“国家安(ān)全”。耶伦宣称(chēng)，任何与中(zhōng)国脱(tuō)钩(gōu)的努力都将(jiāng)是“灾难性(xìng)的”，美(měi)国寻求与(yǔ)中国建立(lì)“建设性和(hé)公平的经济(jì)关系”。但“当美国利(lì)益受到威胁时”，美国将坚定地捍(hàn)卫国家安全，即使(shǐ)以(yǐ)牺牲中美关系为代价(jià)。在国际关系(xì)中，耶伦表示(shì)美中两国有必(bì)要(yào)“坦诚讨(tǎo)论棘(jí)手问(wèn)题”，比如帮助面临债务问题的(de)新兴市场和发展中(zhōng)国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨(zhǎng)

　　原油价格环比上涨，环比由负转正(zhèng)。2023年4月以(yǐ)来，WTI原(yuán)油价格环比上涨10.06％，环比由负转正，由(yóu)上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最(zuì)新月度均价为80.75美元(yuán)/桶。布伦特原油价(jià)格环比上涨7.14％，环比由负转正，由上月的-5.18％转正为本(běn)月的7.14％，最新(xīn)月度均价为(wèi)84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环比(bǐ)上涨，铜、铝库存同比下(xià)降(jiàng)。2023年4月以来，铜价环(huán)比上涨(zhǎng)0.86％，环比(bǐ)由负转正，由上月的(de)-1.33％转正(zhèng)为本月的0.86％，库存同比下降(jiàng)51.71％，降幅相对上月扩大44.13个(gè)百(bǎi)分点。铝价环(huán)比上涨(zhǎng)2.25％，环比由负转正，由(yóu)上月的-5.26％转正为本月的2.25％，库存同比(bǐ)下降10.57％，降幅缩窄15.36个(gè)百分点。

　　3.2中游：水泥价格指(zhǐ)数环比上升(shēng)，螺纹钢价格环比下(xià)跌(diē)，库存同比下降

　　水泥价格指数环(huán)比上升(shēng)。4月(yuè)以来(lái)，全国水(shuǐ)泥价(jià)格(gé)指数环比上(shàng)涨2.27％，增(zēng)幅缩小0.92个百分点。华北、东北、华东(dōng)、中南、西北(běi)以及西南各区(qū)价格指数环比(bǐ)分(fēn)别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺(luó)纹钢价(jià)格环比(bǐ)下(xià)跌，库存同比下降(jiàng)，钢(gāng)坯库存同比上涨。2023年4月以来，螺纹(wén)钢价(jià)格环比由正转负，环比(bǐ)由上月的(de)0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同(tóng)比(bǐ)下(xià)降15.42％，跌幅相对上月缩窄(zhǎi)3.26个百分点。钢坯库存(cún)同比(bǐ)上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商品房成交(jiāo)面积增(zēng)幅(fú)缩窄(zhǎi)，猪价菜价(jià)下跌，水果价格上(shàng)涨

　　商品(pǐn)房(fáng)成交面积增幅(fú)缩窄(zhǎi)。2023年4月以来，商品房成交(jiāo)面积(jī)上涨64.71％，增幅缩(suō)窄12.17个百分点。其中，一线、二线、三线城市商品房成交面积同比分别为(wèi)：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅(fú)度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分(fēn)点。

　　土地成交面积跌幅收窄。2023年(nián)4月(yuè)以来，百城土地(dì)供应面积同比增速(sù)为(wèi)5.80％，上(shàng)月为-12.02％；土地(dì)成交面积同比增速为(wèi)-0.12％，上月(yuè)为-13.41％；土地成交溢价率为5.50％，较上月上涨1.99个百分点。

　　猪肉(ròu)、蔬菜价(jià)格(gé)下跌，水果(guǒ)价格(gé)上涨。2023年4月以来，猪肉价格环比(bǐ)下跌5.08％至(zhì)19.54元(yuán)/公斤，跌幅相对上月(yuè)扩大2.6个百分点。蔬菜价格环比下跌(diē)8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩窄0.55个(gè)百分点。水果(guǒ)价格环比(bǐ)上涨0.14％至7.89元/公斤，增(zēng)幅缩小4.54个百分点。

　　乘(chéng)用车日均零售销量增幅扩(kuò)大。4月以来，乘用车日(rì)均(jūn)零(líng)售销量同比增加17.39％，增(zēng)幅扩(kuò)大(dà)16.26个(gè)百分点。批(pī)发销量同比增加15.64％，增幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流(liú)动性：货(huò)币(bì)市场利率(lǜ)趋势分化，国债利率普遍下(xià)行

　　货币市场(chǎng)利率趋(qū)势分(fēn)化(huà)，国债利率普遍下行。2023年4月以来(lái)，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较上月末(mò)下(xià)行120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年期国债利率较上(shàng)月(yuè)末下行8bp至2.19％。十年(nián)期国债(zhài)利(lì)率较上月末下行2bp至2.83％。一年期(qī)AAA+企业债利率(lǜ)较上月末下行3bp至(zhì)2.7％。十(shí)年(nián)期AAA+企业债利率(lǜ)较上月末下行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内政策(cè)：发改(gǎi)委强调提(tí)振消费持(chí)续(xù)回升(shēng)的动力；国(guó)资委(wěi)强调着力发(fā)展(zhǎn)战(zhàn)略性新(xīn)兴产业

　　4月(yuè)19日(rì)，国家发展改(gǎi)革委举(jǔ)行4月份新闻发布会，强调要提振消费(fèi)持续(xù)回升的(de)动力。接(jiē)下来将重点做(zuò)好四方(fāng)面(miàn)工(gōng)作：一是，研究起草关于恢复(fù)和扩大(dà)消费的政策文件，围(wéi)绕大宗消费、服(fú)务消费、农(nóng)村消费等重点领域(yù)；二是，下大力气稳定汽车消(xiāo)费，大(dà)力推动新能(néng)源(yuán)汽车(chē)下乡；三(sān)是，会(huì)同有关方面优化就业、收入分配和消费全链(liàn)条良性循环促进机制(zhì)；四是，研究制定关于营(yíng)造放心消(xiāo)费环境的政策文(wén)件。

　　4月19日(rì)，国资委党委(wěi)召开扩大会议，强调(diào)推(tuī)动(dòng)国资央(yāng)企着力发展实体经(jīng)济特别是(shì)战略性新兴产(chǎn)业。会(huì)议认为，要更好(hǎo)推动国资央企在中国式现代化新征程中走(zǒu)在前列，着(zhe)力提升科(kē)技自(zì)立自强水平，提升自主(zhǔ)创新能力；着(zhe)力发(fā)展实体经济特别(bié)是战(zhàn)略性新兴产(chǎn)业，加快(kuài)推进现代(dài)化产业体(tǐ)系建设；抓好(hǎo)新一轮(lún)国企改革深化提(tí)升行动组织实施，高水平参与共(gòng)建“一(yī)带一路”。

　　4月20日，工信部(bù)举办(bàn)发布会介绍一(yī)季度工业和信息化发展状况，表示下一步(bù)将制(zhì)定实(shí)施重点行业稳增长的工(gōng)作方案。一(yī)是(shì)营造良好产(chǎn)业(yè)发展环(huán)境，落实落细(xì)稳增长政(zhèng)策举措，抓实抓细部省协作、部门协同；二是推动出(chū)口(kǒu)保稳提质，加大对制造业外贸企业的支持(chí)力度，配合有关部门落(luò)实好稳外(wài)贸政策举措；三是(shì)促进内需加(jiā)快恢复(fù)，以高质量供给促(cù)进消费；四是持续(xù)增强(qiáng)发展(zhǎn)动(dòng)能，加快战(zhàn)略性新兴产业的创新发展(zhǎn)。

　　四、财经日历

　　五(wǔ)、风险提示

　　国(guó)内经(jīng)济恢复力度不及预期；海外需(xū)求超预(yù)期回落。

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