主要内容(róng)

　　营收“逆(nì)PPI式”改(gǎi)善但工业利润(rùn)仍承压，主因成(chéng)本与费用压力仍构成掣肘。3 月工业企业(yè)利(lì)润当月同比仅小幅回(huí)升3.7pct至-19.2％，仍(réng)处较深收缩区间。虽然3月(yuè)在需求侧经济数据表现亮眼后(hòu)，工业企业实(shí)际营收(shōu)增速(sù)积极(jí)回升，抵消PPI回落的抑制，令3月名义(yì)营收(shōu)增速回升，但(dàn)整(zhěng)体企业(yè)盈利压力仍大，主要(yào)源(yuán)于两(liǎng)方面(miàn)，其一是国际高油价导致的(de)输入(rù)性(xìng)成本压力仍在约束(shù)利润改善，3月营业成本对当月利(lì)润拖累(lèi)幅度仅(jǐn)收窄2.1个百分点至-13.8个百分点，拖累程度仍然较深。其二是今年(nián)降费政策未再明显新(xīn)增，加之部分企(qǐ)业开始补缴社保费，企业费用同比压力(lì)开始加大，3月费用对当月利润(rùn)拖累幅度大幅(fú)扩大6.1个百分点至-9.5个百(bǎi)分点。与去年费(fèi)用(yòng)率改善(shàn)拉动(dòng)利润增速(sù)6个百分点(diǎn)形成鲜明(míng)对比。

　　营(yíng)收：消费短期较快恢复加(jiā)之投(tóu)资韧性支撑(chēng)营收增速回升，但高油价仍构成约(yuē)束(shù)。3月工(gōng)业企业营收增速回升2.1pct至0.8％。结构上看，下游消费相关行(xíng)业(yè)营收增速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善(shàn)明显，抵消了PPI回落(luò)对于名义营(yíng)收增速的拖累，其(qí)中(zhōng)汽车、家具(jù)、计算机通(tōng)信(xìn)电子设(shè)备等均回(huí)升(shēng)明(míng)显，显示递延需(xū)求释(shì)放以及汽车(chē)集(jí)中降价等对(duì)于(yú)短期消费需(xū)求的推动。其次，煤炭冶金产业链营收增速延续改善，显示保(bǎo)交(jiāo)楼政策推(tuī)动地产建安(ān)投(tóu)资构成支撑，但石油化工产业链营(yíng)收增速(sù)（名义-3.3pct至-5.2％）却明显回落，高油价(jià)对于石(shí)化产业链相关(guān)行业(yè)需求(qiú)持续(xù)构成抑制。

　　成本率：虽然煤价回落已在缓和中下(xià)游成本(běn)压(yā)力(lì)，但高油(yóu)价继续(xù)构成(chéng)输入性成本传(chuán)导(dǎo)。3月工业企业(yè)成本率上(shàng)升46.8bp至85.3％，成(chéng)本压力仍然偏大，尤其是高油(yóu)价下的(de)国内石化产业链，成本(běn)率同比增(zēng)量(liàng)扩大14bp至(zhì)261bp，绝对水平明显高于其(qí)他行(xíng)业(yè)。由(yóu)于(yú)我国石化产业(yè)链主要(yào)为中下(xià)游，上游环节在海外主(zhǔ)要原(yuán)油寡头(tóu)国家，因而(ér)国际高油价(jià)带来的上游利润改(gǎi)善无法被国内产业(yè)链吸收，国内(nèi)以中(zhōng)下(xià)游为主的石化产(chǎn)业链反而会在高油价(jià)下受到输(shū)入性成本压(yā)力，也即3月(yuè)的情(qíng)况。相较而言，煤炭产业链上中下游均在国(guó)内，所以(yǐ)虽然(rán)3月煤炭冶(yě)金(jīn)产业(yè)成本率(lǜ)同比增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤价下行导致煤炭(tàn)产业链上游(yóu)成本(běn)率被动走高(gāo)、利(lì)润承压，而中下游(yóu)成(chéng)本率实际上是改(gǎi)善(shàn)的，与(yǔ)此同时，更靠(kào)近下游的消费(fèi)行业成(chéng)本(běn)率也明显改(gǎi)善。

　　利润(rùn)：下游消费行业利(lì)润仍显现韧性(xìng)，但石化产业链利(lì)润在高油价下仍承压。分(fēn)行业看(kàn)，与2023年2月相(xiāng)比，下游消费行业面(miàn)临最(zuì)大的成本压力改(gǎi)善和积极的(de)营业收入回升，因而下游消费行(xíng)业利润(rùn)增速恢复继续好于其他行业，单月改善(shàn)8.8pct至(zhì)-14.9％，汽车、家具、电子设(shè)备等改善明显，煤炭冶金产业链中(zhōng)下游利润增速(sù)也积极改善，相较而言，石化产业(yè)链行业在(zài)营业收入(rù)与成本(běn)压力均承压(yā)背景下，利润增速仍处(chù)于-40.7％的较深区间(jiān)。

　　关注(zhù)二季度企(qǐ)业(yè)盈利三重风险(xiǎn)，以及下半年潜在的内生恢复(fù)空(kōng)间。3月工业企业利(lì)润数据(jù)显示，虽然经济需求侧短(duǎn)期恢复较快，但在(zài)成(chéng)本(běn)与费用(yòng)压力背景下，企业盈利仍(réng)然承压，而展望二(èr)季度，关注企业盈利的三重风险，其一是经济内生动(dòng)能弱化。伴随(suí)递延需(xū)求(qiú)主导的需求脉冲性回升(shēng)过程逐步(bù)结束，经济内生(shēng)动能仍(réng)面临弱(ruò)化风(fēng)险。其二(èr)是(shì)高油(yóu)价带来的成(chéng)本压力。OPEC+5月将开启正式(shì)减产(chǎn)操作，加之全(quán)球服务(wù)消(xiāo)费(fèi)逐步恢复，国际油价或再度(dù)走高，这也意味着成本压力仍较大。其三(sān)是费用率对于利润(rùn)的(de)拖(tuō)累，企业逐步(bù)补缴前(qián)期社保费缓缴等，以及今年目前(qián)降费(fèi)政策更多为延续而非新增，费用率诫勉谈话影响期是多长时间，诫勉谈话受影响吗对于利润同比增(zēng)速的的(de)拖(tuō)累也将逐步显现，二季度剔除基数(shù)扰动后(hòu)的(de)企(qǐ)业盈利真实(shí)修(xiū)复过程或相对缓慢。而展望下(xià)半年，经济内生动能的复苏可(kě)以(yǐ)期待，两大(dà)领先指标已经验证，重点关注(zhù)下半年经济内生动能逐步复苏、国际油价涨(zhǎng)幅逐步趋(qū)缓后(hòu)工业(yè)企业利润(rùn)的修复空间。

　　风险(xiǎn)提示：外部地缘政(zhèng)治风险，疫情形势(shì)变化。

　　以下(xià)为(wèi)正文

　　一、营收“逆PPI式”改善但工业利润仍承压(yā)，主因成本与费用压力仍是(shì)掣肘。

　　3月(yuè)工业(yè)企业利润(rùn)累计同(tóng)比仅(jǐn)小(xiǎo)幅回升(shēng)1.5个百(bǎi)分点至-21.4％，当(dāng)月(yuè)同(tóng)比也(yě)仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处于较(jiào)深收缩区间。虽然3月在需求侧经济(jì)数据(jù)表现亮眼后，工业(yè)企业实际营(yíng)收增速已积极回升，抵消了PPI回落带来的抑(yì)制(zhì)，3月名义(yì)营收(shōu)增速(sù)回升2.1pct至0.8％，但整(zhěng)体企业盈利压力仍大，主要源于两个方(fāng)面：

　　其一是国(guó)际高油价导(dǎo)致的输(shū)入(rù)性成本压力仍在约束利润(rùn)改善(shàn)，3月(yuè)营业成本对当(dāng)月利润拖累幅度仅(jǐn)收窄2.1个百分点至(zhì)-13.8个百分(fēn)点(diǎn)，拖(tuō)累(lèi)程度仍然较深。

　　其二是今年(诫勉谈话影响期是多长时间，诫勉谈话受影响吗nián)降费政策未再明显新增(zēng)，加之部分企(qǐ)业开始补缴社保费，企业(yè)费用同比压(yā)力开始加大，3月费(fèi)用对(duì)当月利润拖累幅度大幅扩(kuò)大(dà)6.1个百分点(diǎn)至-9.5个(gè)百(bǎi)分点。2022年社保缴(jiǎo)费缓缴等一系列新(xīn)增降费政(zhèng)策持续(xù)改(gǎi)善企业(yè)费用(yòng)率，对2022年全年(nián)工业(yè)企业利润增速(sù)构成较强支撑，全年拉动工业企业利润(rùn)同比增速6个百分点。但从今年(nián)开始前期社保(bǎo)费降(jiàng)费的企业开始补缴社保费(fèi)，加之今年未(wèi)再新(xīn)增更大力度的降(jiàng)费(fèi)政(zhèng)策(cè)，从同(tóng)比视角(jiǎo)来(lái)看费用对于(yú)工业企业利润的拖(tuō)累开始显现。

　　二、营收：消费短(duǎn)期较快恢复加之投(tóu)资韧性支撑营收增速回升，但(dàn)高油(yóu)价仍构成(chéng)约束(shù)。

　　3月工业企(qǐ)业营收增(zēng)速回升2.1pct至0.8％。结构上看，下游消(xiāo)费相关行(xíng)业营(yíng)收增速（名义(yì)+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消了PPI回落对于名(míng)义营收增(zēng)速的拖(tuō)累，其(qí)中汽车（+11.3pct至12.2％）、家具(jù)（+6.6pct至-9.1％）、计算机通信电子(zi)设备(bèi)（高基(jī)数下仍改善(shàn)0.3pct至(zhì)-6.2％）等均回升明显，显(xiǎn)示递延需(xū)求释放以及汽(qì)车集(jí)中降价(jià)等对于短(duǎn)期消费需求的推动。其次，煤炭冶金产业(yè)链营(yíng)收增(zēng)速（名义+3.9pct至3.8％，实(shí)际+4.5pct至5.2％）延续改善，显示保交楼政策(cè)推动地产建安投资(zī)构成支撑，但石油化工产(chǎn)业链营收(shōu)增速（名义-3.3pct至-5.2％、实际-1.4pct至-1.2％）却明显回落，高油价对于石化产业链相关行业需求持续构成(chéng)抑制(zhì)。

　　三、成本率：虽然煤价回落已在缓(huǎn)和中下游成本压力(lì)，但高油(yóu)价继续构成(chéng)输入性成(chéng)本(běn)传(chuán)导

　　3月工业企(qǐ)业(yè)成本(běn)率(lǜ)上升46.8bp至85.3％，成(chéng)本压力仍然偏大，尤(yóu)其(qí)是高油价下的国内(nèi)石化产业链(liàn)，成(chéng)本(běn)率同比增(zēng)量扩大14bp至261bp，绝对水(shuǐ)平明显高(gāo)于(yú)其他行业。由于(yú)我国石(shí)化产业链(liàn)主要为中下游，上游环节(jié)在海(hǎi)外主要(yào)原油寡头国家(jiā)，因而国际(jì)高油价带来的上游利润改善无法(fǎ)被(bèi)国内(nèi)产业(yè)链吸(xī)收，国(guó)内以中(zhōng)下游为主的石(shí)化产业链反(fǎn)而会(huì)在(zài)高油价下受(shòu)到输入性(xìng)成(chéng)本压力，也即(jí)3月(yuè)的情况(kuàng)。相(xiāng)较而言，煤炭(tàn)产业链上中下(xià)游(yóu)均在国(guó)内，所以虽然3月煤(méi)炭冶金(jīn)产业(yè)成本率同比(bǐ)增量(liàng)也(yě)扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤价下行导致煤炭产业链上游成本率被动走高、利润承压(yā)，而中下游成(chéng)本率实际上(shàng)是(shì)改(gǎi)善的（成本率(lǜ)同(tóng)比增量下行(xíng)8.2bp至33.5bp），与此同时，更靠近下游的消(xiāo)费行业成本(běn)率(lǜ)也(yě)明显改善（同比增量-32bp至(zhì)17.5bp）。

　　四、利润：下游消费行(xíng)业利润仍显(xiǎn)现(xiàn)韧性，但石化产业链利润在高油价(jià)下仍承(chéng)压。

　　分行业看，与(yǔ)2023年2月(yuè)相比(bǐ)，下游消(xiāo)费行业(yè)面临最(zuì)大的成本压力改(gǎi)善和积极的营业收入(rù)回升，因而下(xià)游消费行业利润增速恢(huī)复继续好于其他行业，单月改善8.8pct至(zhì)-14.9％，其中，汽车、计算(suàn)机通信电子设备、家具等行业利润增速(sù)均改善20-50个百分点。煤(méi)炭冶金产业链虽然整(zhěng)体利(lì)润增速仅小幅改善1.4pct至-9.9％，但主因(yīn)上游价格回落导致上游利润下降的缘故，而(ér)中下(xià)游面临的是营收改善、成本(běn)压(yā)力(lì)缓和的格局，中下游(yóu)利(lì)润增速改善明显，金属制品、通用设(shè)备(bèi)、非金(jīn)属(shǔ)矿物(wù)制品等行业利润增(zēng)速均改善10-20个百分点。相较而言，石化产业链行(xíng)业在营(yíng)业(yè)收入(rù)与成本压力均(jūn)承压背景(jǐng)下，利润增速仍处(chù)于-40.7％的较深区间。

　　五、关注二季度企(qǐ)业盈利(lì)三重风险(xiǎn)，以及下(xià)半年潜在的内(nèi)生恢复(fù)空间。

　　3月工业企业利润数据(jù)显示，虽(suī)然经济需求侧短期恢复较快(kuài)，但在成本与(yǔ)费用压力背景下，企业盈利仍然承压，而展望二(èr)季度，关(guān)注企业盈利的三(sān)重风险，其(qí)一是经济(jì)内(nèi)生动(dòng)能弱(ruò)化(huà)。伴随递延需求主导的需(xū)求脉冲(chōng)性回升过程(chéng)逐步结(jié)束，经济内生动能仍面(miàn)临弱化风险。其二是高油价带来的成本压力。OPEC+5月将开启正式减产操(cāo)作，加(jiā)之全球服务消费(fèi)逐步恢复，国际油价或(huò)再(zài)度走高，这也意味(wèi)着成本压力仍(réng)较大。其三(sān)是(shì)费用率对于(yú)利润的拖累，企(qǐ)业逐(zhú)步补缴前期社保费缓(huǎn)缴等，以(yǐ)及今年目前降(jiàng)费政策(cè)更多(duō)为延续而非新增，费用率(lǜ)对于利(lì)润(rùn)同比增速的的(de)拖累也(yě)将逐步显现，二季度(dù)剔(tī)除基数扰动后的企业(yè)盈利真实(shí)修复过程或相对缓(huǎn)慢。

　　而展(zhǎn)望下半年，经济内(nèi)生动(dòng)能的复苏可以期待，两大(dà)领(lǐng)先(xiān)指标已经(jīng)验证(zhèng)，其(qí)一是(shì)居民(mín)消费倾向(xiàng)结束持续一年的(de)下滑过程，消费信心逐步恢(huī)复，其二(èr)是保交(jiāo)楼(lóu)政(zhèng)策已推动上半年地(dì)产建(jiàn)安投(tóu)资和(hé)竣工积极(jí)回补(bǔ)，有(yǒu)望拉动下半年汽车、家(jiā)电、家具等后周期(qī)大宗消费，重点关注(zhù)下半年(nián)经济内生(shēng)动能逐步复苏、国际油(yóu)价(jià)涨幅(fú)逐步趋缓后(hòu)工业企业利(lì)润的修复空(kōng)间。

　　内容(róng)节(jié)选自(zì)申(shēn)万宏源宏(hóng)观研究报告：

　　《被(bèi)市场低估(gū)的成本与费用压力——工业企业效(xiào)益数据点(diǎn)评(píng)（23.03）》

　　证(zhèng)券分析师：屠(tú)强王胜(shèng)

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 诫勉谈话影响期是多长时间，诫勉谈话受影响吗