5月13日，年内(nèi)首只央企主题(tí)ETF——华泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF发布公告称，其(qí)累计有效认购申(shēn)请份额总额(é)超过20亿份发行上限(xiàn)，将启动比例配(pèi)售。这(zhè)则小公(gōng)告体现出(chū)市场对这一(yī)“中(zhōng)特估”主(zhǔ)题的追捧(pěng)力度。

　　实际(jì)上，近期(qī)围绕(rào)着“中特估”的行(xíng)情(qíng)，市(shì)场关注度非(fēi)常高(gāo)，5月15日首(shǒu)批(pī)3只央企回报ETF发行，更成为(wèi)这一波“中特估”行情的催化剂。实际上，早在去年(nián)底及今年一季度，一(yī)些基金(jīn)经(jīng)理开始调(diào)仓换股“中特估(gū)概念(niàn)”。

　　目前“中特估(gū)”资金面、情绪(xù)面、估值方式等问(wèn)题成为市场关注焦点(diǎn)，中国基金报采访多位投研(yán)人(rén)士(shì)，解析(xī)“中(zhōng)特估”这些(xiē)焦点问题。

　　央企主(zhǔ)题ETF密集上报(bào)发行

　　行情催化剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞中证央企(qǐ)红利(lì)ETF罕见(jiàn)出现启动(dòng)“比例(lì)配售”情况(kuàng)，今(jīn)年(nián)场内多只(zhǐ)“中字头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央(yāng)企、国企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有多只国央企(qǐ)主(zhǔ)题基(jī)金发行，市场对此充满(mǎn)期待，如(rú)5月15日就有3只央企回(huí)报ETF，后(hòu)续(xù)跟踪央(yāng)企科(kē)技引领、央企现代能源等ETF也将获批发行，更有扎堆上报的央国企基(jī)金在排(pái)队入市。

　　这(zhè)些或成为这一波(bō)“中特估”行情的(de)催化剂。

　　融(róng)通红(hóng)利机会基金经(jīng)理(lǐ)何(hé)龙表示，央企ETF发行在情绪上(shàng)是(shì)构成催(cuī)化因素(sù)的，近期(qī)银行股大涨的一个催化因素就(jiù)是积极推介相关央企(qǐ)ETF的发行(xíng)。

　　“随(suí)着央企ETF的发(fā)行，和诸多主题基(jī)金的申报(bào)发行，我认为确实会(huì)成为引(yǐn)爆行情(qíng)的(de)催化剂，基本面、资金面、政(zh蜜蜡哪里产的最好，中国蜜蜡产地哪里的最好的èng)策面都(dōu)在向(xiàng)好，下半年，中特估有可能独领(lǐng)风骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博(bó)时基金指(zhǐ)数与量(liàng)化投资部(bù)基金经理(lǐ)杨振建就表(biǎo)示，近期密集申报的国央企主题基金主(zhǔ)要涉(shè)及“股东回报”、“科(kē)技引(yǐn)领(lǐng)”、“现代能源(yuán)”几大主题(tí)，这样的布(bù)局可以更(gèng)好支持央(yāng)国(guó)企(qǐ)的估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将成为行(xíng)情进一步上涨的催(cuī)化剂。去(qù)年以(yǐ)来公募蜜蜡哪里产的最好，中国蜜蜡产地哪里的最好的基金发(fā)行整(zhěng)体平淡，近期多(duō)只国(guó)央企主题基金申报和发行(xíng)，行情火热下将为市场带来(lái)增(zēng)量(liàng)资金，有望(wàng)推动进一步(bù)上涨(zhǎng)。”杨振(zhèn)建进(jìn)一(yī)步表示(shì)。

　　此(cǐ)外，银华基(jī)金ETF业务(wù)总监王帅认为，公(gōng)募基金积极布(bù)局(jú)央(yāng)国企(qǐ)主(zhǔ)题(tí)基金，一方面是因为(wèi)新一轮深(shēn)化国(guó)企改革的大(dà)幕(mù)将拉开，叠加“中特(tè)估”概念(niàn)，央国企上市公司的(de)投资价值(zhí)凸(tū)显，该主题的基金(jīn)将(jiāng)为投资者提供更丰富的工具以参与到央国企投(tóu)资。另(lìng)一方面是落(luò)实公募基金行业(yè)高质量发展的(de)要求，引导更多资金参与央国企(qǐ)改革，更好发挥(huī)公募基金服务资本市场改革、服务(wù)实体经济和国家战略的(de)作用。

　　王帅表示(shì)，未来(lái)央企ETF的发行将为央企相关标的(de)和板块带来增量资金，提升交易活(huó)跃度，有望成(chéng)为中特估行(xíng)情(qíng)的催化剂。

　　存(cún)量市场中变赛道

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来(lái)，市场结构性行(xíng)情明显，中特(tè)估和人工智(zhì)能成为(wèi)两大明显的主线，而(ér)新能源等前期热(rè)门赛道股冷却，在此(cǐ)背景下，一些基金经理开始(shǐ)调仓换股“中特(tè)估(gū)概念”。

　　万家(jiā)基金基金经理章恒(héng)直言，自己目前重(zhòng)点关注三大行(xíng)业，火电、券商(shāng)、军工，这三大行业主要是(shì)央企或地方国资所在的行业，民营企(qǐ)业占比较少。

　　“首先(xiān)是基于(yú)行业本身基本(běn)面在今年会有重大的向上变化的机会，比如火电，会受益于煤炭(tàn)价格(gé)的下跌，扭亏为盈(yíng)；券(quàn)商，会(huì)受益(yì)于今年市场成交量的(de)放大(dà)，盈利大(dà)幅增长等。同(tóng)时(shí)，随(suí)着国(guó)有企(qǐ)业改革的推进，大概率这些企业会进入一(yī)个提质增效(xiào)、释放业绩的过(guò)程。”章恒表示，中特估(gū)是过去5年10年改革的成果(guǒ)，是非常基本面的(de)，和他过去1至2年研究(jiū)投资思路也非(fēi)常吻合，为在下半年抓住这波中特估的投(tóu)资机会做(zuò)好了准备。

　　“去年年底已开始重视中特(tè)估(gū)的投资机会，判断中特估的机(jī)会未来三年分(fēn)两(liǎng)个阶段。”融通(tōng)红利机会基金经(jīng)理何龙表示，第一(yī)阶段(duàn)也就是今(jīn)年(nián)以(yǐ)数字经济和(hé)“一带一(yī)路(lù)”的主题普(pǔ)涨性机会(huì)为(wèi)主，包括低于1倍PB、分(fēn)红收益(yì)率极高(gāo)的品种，将会迎来普涨性的机会。第二阶段是(shì)未来两年，在主题性(xìng)机会消散以(yǐ)后，基(jī)于(yú)顶层(céng)设计对国央(yāng)经(jīng)营管理价值导(dǎo)向变化，我们(men)判断经(jīng)营成果随(suí)之(zhī)改变是一(yī)个慢变量(liàng)，会在未(wèi)来(lái)两年体现在每一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘(jué)公司经营层面可能发生显著正向变化的个股提前(qián)进行布局，比(bǐ)如(rú)医药(yào)和消费等行业。

　　其实一季报已经显露出(chū)不少基(jī)金在行动。国金证券研究(jiū)所数据(jù)显示，偏股主动(dòng)型(xíng)基(jī)金2022年(nián)年报(bào)前(qián)十大重仓(cāng)股股票(piào)池中，“中特估”概念(niàn)占偏股主动型基金持(chí)有(yǒu)股票市值(zhí)比例仅有1.18％。而(ér)2023年一季(jì)报披露的持仓中，“中特估”概念占偏股主(zhǔ)动(dòng)型(xíng)基金(jīn)持(chí)有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股在(zài)偏股主动型(xíng)基金(jīn)的持仓中，占比明显提(tí)高。上述(shù)数据显示(shì)，根(gēn)据偏股主(zhǔ)动型基金2022年报及(jí)2023年一(yī)季报十大重(zhòng)仓股(gǔ)的数据(jù)，剔(tī)除个股涨跌影响(xiǎng)，估(gū)计了各(gè)基(jī)金主动加(jiā)仓“中特估”概念股(gǔ)的市值占2022年末股(gǔ)票总(zǒng)市(shì)值比例，一(yī)季度超过(guò)30％的偏(piān)股主(zhǔ)动型基金主动加仓(cāng)了“中特估(gū)”概念股(gǔ)，198只(zhǐ)基金(jīn)在2022年(nián)末不持(chí)有“中特估”概念股，但在一季度买入。

　　不仅(jǐn)如此，中信证券(quàn)数据(jù)统计也显示(shì)，一季度(dù)主(zhǔ)动偏股型公募基(jī)金对港股央国(guó)企的(de)持(chí)股市值比重达到2019年以来的新高，港股(gǔ)央国企持(chí)股总市值(zhí)占港股持股总市值的比重由(yóu)2022年四(sì)季度的25.1％提(tí)升(shēng)至(zhì)2023年一季度的32.9％，远高于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加(jiā)大力(lì)量(liàng)？

　　构建(jiàn)国央企专门的(de)股(gǔ)票库

　　可以说中国特色(sè)估值体系，正深刻影响基金(jīn)公司的投研，落(luò)实到日常的(de)投研(yán)流程和实践之中，不(bù)少基(jī)金公司在加大投(tóu)研力(lì)量，更有专门构建国央企股票库。

　　融通红利机(jī)会基金经理何(hé)龙(lóng)就介绍(shào)，一(yī)方面，从顶(dǐng)层设计改变研究员过去(qù)对国央企的固定思维，需(xū)要实地考察国央企，并且需要利用当前国央企愿(yuàn)意(yì)交流的契机，多(duō)花精力去进行跟踪(zōng)发现变化。

　　另一方(fāng)面(miàn)，融通基金(jīn)在行动(dòng)上，要求研究员(yuán)将自己所覆盖(gài)行业的所有国央企构建专门的股(gǔ)票库，并进行长期跟踪，包括考察其实地调(diào)研的的成(chéng)果，了解(jiě)国(guó)央企(qǐ)经(jīng)营思路和财务导向的变(biàn)化，结合行业趋势和特征，寻找价值(zhí)洼地(dì)，发现预期(qī)差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识(shí)”上的重(zhòng)视。他(tā)表示，通过(guò)深(shēn)入学(xué)习，对“中特估”有了更(gèng)深刻的认识：首先要认识市场体制机制(zhì)、行业产业结构(gòu)、主体持续发展(zhǎn)能力(lì)等方面所体(tǐ)现的鲜明中国元素和发展阶段特征，“中特估(gū)”应该是在此基础上构建的具(jù)有时(shí)代(dài)特征和中国(guó)特色、符(fú)合(hé)国家(jiā)战略导向(xiàng)的(de)估值体系(xì)，而(ér)不是简单套(tào)用国外的传统(tǒng)估值(zhí)模型。

　　“中特估(gū)是一种新(xīn)的提法(fǎ)，但是这个(gè)概念所涉及(jí)到的行业和公司，一直(zhí)在发生的变化。”万家基金经理章恒表示，万家基金一(yī)直非常关注传统产业(yè)的(de)变化，诸(zhū)如煤炭、金(jīn)融(róng)、建筑等(děng)多个领(lǐng)域，因此也(yě)是一(yī)定能够抓住中特估(gū)这波行情(qíng)的机(jī)会的。同时，随着时局(jú)的变化，也在增加相关(guān)行业的研究力(lì)量。

　　此外，创金合信基(jī)金首席经济学家魏凤(fèng)春表示，积极(jí)践(jiàn)行(xíng)中国特色的估(gū)值体系是(shì)资本市场使命，投资者需(xū)要学习领(lǐng)会并针对原有(yǒu)的估(gū)值体系进(jìn)行改(gǎi)造，以适应现实的需要。明确该体系的框架(jià)是第一位的工作，合(hé)理设置指标也非常重要，投资者的认(rèn)可和实(shí)施是最终该体系能否(fǒu)具备长(zhǎng)期价(jià)值(zhí)的基础。不过，他也提醒，人为的(de)拔估值是很大(dà)的认知(zhī)误区(qū)，市(shì)场(chǎng)化(huà)认可是基本的常识，不可误判。

　　体现(xiàn)社(shè)会价(jià)值与国家战(zhàn)略价值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企(qǐ)是(shì)国民(mín)经济的支(zhī)柱，国企(qǐ)央企(qǐ)发展要符合国家战略发(fā)展发向(xiàng)，更(gèng)需要承担社会公共(gòng)责(zé)任(rèn)等。而这些都应该考(kǎo)虑进(jìn)估(gū)值体系之中，也引发市(shì)场关注。

　　多数(shù)受访的基金经(jīng)理认(rèn)为，对于(yú)国央企的估(gū)值方式(shì)要充分体现企业的社会价值与国家战略价值，目前(qián)已经形成了初(chū)步的企(qǐ)业社会(huì)价值评价体系(xì)。

　　“如何定价国有企业承担社(shè)会(huì)价值、符合国家战略发展的价值？首要(yào)任务就构建(jiàn)中蜜蜡哪里产的最好，中国蜜蜡产地哪里的最好的国特(tè)色的价值评价体系，改变(biàn)从以私人股东(dōng)权益出发，现(xiàn)金(jīn)流折现为主要(yào)方法的单(dān)一(yī)价值(zhí)估值(zhí)体系，转向社会整体价值(zhí)观念、纳入中国特(tè)色的ESG评价体(tǐ)系，充分体现企业的(de)社(shè)会价值(zhí)与国家(jiā)战略价值。”博时基(jī)金指数(shù)与量化投资部(bù)基(jī)金经理杨(yáng)振建表(biǎo)示(shì)。

　　杨振建(jiàn)也直言，近(jìn)年来(lái)国资委指导(dǎo)国内团(tuán)队对于中国(guó)特色(sè)ESG披露与评价(jià)体(tǐ)系不(bù)断探索(suǒ)，结(jié)合国(guó)际(jì)通用规则，目(mù)前已经形成了初(chū)步的(de)企业社(shè)会价值评价体(tǐ)系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市公司环境(jìng)、社(shè)会(huì)及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务总监、基金经理王帅也(yě)认为(wèi)，“中特估”应该是注(zhù)重企业价(jià)值的可持续(xù)估值，要重(zhòng)视股东(dōng)、员(yuán)工和社会责任等要素对企(qǐ)业稳健成长(zhǎng)的重大意义(yì)，重(zhòng)视稳定的现(xiàn)金流、持续(xù)增长的盈利、科技创新对提升企业内在价值(zhí)的(de)积极作用，这样有利于提高(gāo)估值定价模(mó)型的科(kē)学(xué)性和有效(xiào)性。

　　“在指数(shù)编制、策略构建等(děng)实务工作(zuò)中(zhōng)，都有(yǒu)成熟的量(liàng)化(huà)指(zhǐ)标(biāo)可以使用，包(bāo)括(kuò)净资(zī)产(chǎn)收益(yì)率、营业现金比率、资产负债率、研(yán)发(fā)经费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实(shí)金融精(jīng)选基金(jīn)经(jīng)理李欣(xīn)更细致分析(xī)在估值思维、估值结论、估值判(pàn)断上(shàng)有(yǒu)变化，尤(yóu)其是估值的方法和指(zhǐ)标上(shàng)，他认为其包括(kuò)产业(yè)链上下游的衡量(liàng)、全要素成本等(děng)，以及在纵向(xiàng)和横(héng)向上(shàng)的研究，强调政策优惠、产业发展(zhǎn)、市场(chǎng)竞(jìng)争力和(hé)可持续(xù)发(fā)展等各种因素与企业价值的(de)关(guān)系。这(zhè)些因素在(zài)对估值结论(lùn)和判断的(de)影(yǐng)响(xiǎng)上，也使得中国特(tè)色(sè)的估值体系与传(chuán)统(tǒng)的(de)估(gū)值(zhí)体系有所(suǒ)不同(tóng)。

　　“所(suǒ)以(yǐ)估(gū)值思维的(de)变化，还有估值结(jié)论(lùn)和估(gū)值(zhí)判断(duàn)的(de)变化，都(dōu)是为了(le)更好地适应中国(guó)的市场和经济(jì)特(tè)点(diǎn)，提供更精准、更合理的企业估(gū)值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信(xìn)基金首席经(jīng)济学家魏凤春直(zhí)言，这需要在实践中(zhōng)进行探索，目前尚(shàng)没有公(gōng)认的指标可以使用。

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