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裤子72a是多大尺码 裤子72a和76a差别大吗 下半年美国通胀反弹风险值得关注——兼评美国4月通胀数据

  平安首(shǒu)经(jīng)团队(duì):钟(zhōng)正生/范城恺

  核心观点

  4月美国通胀如期回落。2023年4月(yuè)美国CPI和核心CPI同(tóng)比增速如(rú)期回(huí)落。其中(zhōng),住房(fáng)租金、二手车、汽油等分项环比(bǐ)上涨较快(kuài),食品、医疗保健等价格平稳(wěn)。从CPI同(tóng)比拉动看(kàn),4月住房租金拉动较3月小幅回落(luò)0.1个百(bǎi)分点至(zhì)2.8%,能源分项连续(xù)第二个月拖累0.4个(gè)百(bǎi)分点(diǎn),二(èr)手(shǒu)车和卡车分(fēn)项(xiàng)的拖累则缩窄0.1个百分点至(zhì)0.2%。4月通胀数据公布后,市场对政策利率预期小(xiǎo)幅(fú)下修,CME利率期货市场(chǎng)预(yù)计6月不加息概(gài)率(lǜ)升(shēng)至90%以上,且进一步押注下半年降息3次(cì)(75BP)。

  1-4月美国(guó)通胀(zhàng)回落放缓。2023年(nián)1-4月,美国通胀回落速度比(bǐ)2022下半年更慢。2023年1-4月CPI平均环比(bǐ)增速为0.35%,高于2022下半年平(píng)均环比增速的0.23%。原因在(zài)于(yú),能源价格(gé)回落(luò)对CPI的拖(tuō)累(lèi)显著下降,以及(jí)二手车价格止(zhǐ)跌(diē)回(huí)升。这说(shuō)明(míng),供给(gěi)改(gǎi)善(shàn)带来(lái)的利好正(zhèng)在耗尽(jǐn),而需求驱动的通胀仍然顽(wán)固。我们理解,美国核心通胀(zhàng)的韧性与居民消费的(de)韧性(xìng)相(xiāng)匹配。一季(jì)度美国机动车和零部件等消费明显增长,与美(měi)国CPI二手(shǒu)车和卡(kǎ)车价格(gé)分项的(de)反弹相(xiāng)匹配(pèi)。

  下半年美国通(tōng)胀反弹风险值得关注(zhù)。今年二季(jì)度,由(yóu)于基数原因美国CPI同比增(zēng)速呈快速回落走势,市场很容易对美国通胀(zhàng)回落持乐观看法,并忽视(shì)通胀环比走(zǒu)势的韧性。但三季(jì)度以(yǐ)后(hòu),基数效(xiào)应利好不再,在基准情形下,美国标(biāo)题(tí)通胀(zhàng)率很可(kě)能企(qǐ)稳(wěn)。我们进(jìn)一步(bù)提示下半年美国通胀超预期上行的(de)可能性:第一,汽车价(jià)格可能超预期上(shàng)行。一季(jì)度美(měi)国汽车消费回升,可能夯实汽车制造(zào)商(shāng)的财务状况,并(bìng)限制其继续降价的(de)空(kōng)间。此外,美(měi)国汽车制(zhì)造商存货量同(tóng)比增速快速下(xià)降。第二,房租回落可能再度滞后。目前市场预期下(xià)半(bàn)年美国住房(fáng)租金回落(luò)。然而(ér),历史上美国(guó)房价与租金的(de)相关性(xìng)并不稳定(dìng)。考虑(lǜ)到当前美(měi)国房屋空置率更处于历史最低水平,住房供给的紧张也(yě)可能阻(zǔ)碍住(zhù)房(fáng)租金回落的斜率。第三,能源价格可能受供给扰动而超预期反弹。全球(qiú)能源需求维持强劲(jìn);欧佩克+频繁(fán)出(chū)手呵护(hù)油价,未来也不(bù)排除(chú)采(cǎi)取(qǔ)新(xīn)的(de)行动;欧(ōu)洲(zhōu)能源风险或在(zài)下一轮冬季(jì)回(huí)升。

  如(rú)果下半(bàn)年(nián)美(měi)国通胀较为顽固(gù),美联储或将较难降息。如果(guǒ)当前(qián)浓厚的降息预期被逐渐(jiàn)修正削弱,市场可能需(xū)要重估美(měi)联(lián)储长(zhǎng)时间保(bǎo)持高利率(lǜ)对经(jīng)济(jì)的负面影响,继而可能(néng)进一步(bù)计入中期经济衰退风险。相应地,美股(gǔ)调整压力仍(réng)未消散(sàn),因盈利(lì)预(yù)期仍有(yǒu)下修空间;在(zài)通(tōng)胀和货(huò)币(bì)紧缩预期上修时期,美债(zhài)利率和美(měi)元指(zhǐ)数(shù)可(kě)能(néng)阶段企稳,黄(huáng)金价格可能阶(jiē)段回调。

  风险提(tí)示:美国金融风(fēng)险超(chāo)预期(qī)上(shàng)升(shēng),美国经济超(chāo)预期下行,美(měi)联储降息超预期提前等(děng)。

  2023年4月美国CPI和(hé)核心(xīn)CPI同比(bǐ)增速(sù)如期(qī)回落,市场进(jìn)一步押(yā)注(zhù)美(měi)联储(chǔ)6月不加息、下半年(nián)降(jiàng)息。但值得注(zhù)意的是,2023年以来,美国通(tōng)胀(zhàng)回落速度比2022下半年(nián)更(gèng)慢,供给改善带来的(de)利好正在耗尽,而需求驱动的通胀仍然顽(wán)固。我们认为,美(měi)国通(tōng)胀(zhàng)风险或在下半年,当(dāng)基数(shù)效应利好不(bù)再(zài),美国标题通胀率(lǜ)可能企稳,且不排除超预期反弹。具(jù)体地,下半年汽车价格回升、住房租(zū)金回落滞后、以及能源价(jià)格反弹的(de)风(fēng)险均值(zhí)得关注。若(ruò)下半(bàn)年美(měi)国通胀较为(wèi)顽固,美联储将(jiāng)较(jiào)难(nán)降息,美(měi)国中期经济(jì)衰退(tuì)风险将进一步上(shàng)升。

  01

  4月美国通胀如期回落

  2023年4月(yuè)美国CPI同比(bǐ)低于前值(zhí)和预(yù)期,核心(xīn)CPI同比持平(píng)于预期、低于前值。美国劳工(gōng)部(BLS)5月(yuè)10日(rì)公布数据显示,美(měi)国4月CPI同比4.9%,略低于预期和前(qián)值5%,已连续10个月下滑;4月CPI环比(bǐ)0.4%,持平于预期(qī)、高(gāo)于前值(zhí)0.1%。4月核心CPI同比(bǐ)5.5%,持(chí)平预期,略低于前值5.6%,下行斜率较缓显示通(tōng)胀粘性(xìng);4月核心CPI环(huán)比0.4%,持平于预(yù)期和前值。

  结构上,住房(fáng)租金、二手车、汽油等分项(xiàng)环比上涨较快(kuài),食品(pǐn)、医(yī)疗保(bǎo)健等价格(gé)平稳。首先,CPI食品分项连续2个月环比零增长,家庭(tíng)食品价格下跌(diē)与外出食品价格上涨相互抵(dǐ)消。其次,CPI能源(yuán)分项环比上涨0.6%,显著高(gāo)于前值-3.5%。其中,能源服务环比-1.7%,高于(yú)前值-2.3%;能源商品环(huán)比2.7%,高于前值(zhí)-4.6%,能源商品中(zhōng),汽油受(shòu)OPEC减(jiǎn)产(chǎn)和旅游旺季的影响,环比3%,高(gāo)于前(qián)值(zhí)-4.6%。此(cǐ)外,核心(xīn)商品(pǐn)价(jià)格(gé)环(huán)比(bǐ)0.6%,高于前值0.2%,是自(zì)2022年中期(qī)以来最大涨幅,其中二手车(chē)和(hé)卡车环比4.4%,高于前值-0.9%;核(hé)心服(fú)务环比0.4%,持(chí)平(píng)前值,其(qí)中住房(fáng)租金环比0.5%,低于前值(zhí)0.6%。

  下半年美国通胀反弹风险值得(dé)关注——兼评(píng)美国4月通胀数据

  从CPI同比拉动看(kàn),4月(yuè)住房租(zū)金拉动较(jiào)3月小幅回落0.1个百(bǎi)分点至2.8%,食品拉动回落0.2个百(bǎi)分点至1.0%,交通运(yùn)输(shū)服务拉动(dòng)回落0.2个百分点至0.6%,能源(yuán)分项连续第二个月拖累0.4个百分点,二手车和卡车分项的拖累(lèi)则缩窄0.1个百分(fēn)点至0.2%;除上述分项的(de)“其他(tā)”项目拉动0.9%。

  下半年美国(guó)通胀反弹风险值得关注——兼评美国4月通胀数据(jù)

  4月(yuè)通胀数据公布后,市场对(duì)政策利率预期小幅(fú)下修,美股纳指和标普500收涨,美(měi)债利率和美元指数(shù)小幅下跌。5月10日(rì),CME FedWatch显(xiǎn)示6月美联储(chǔ)停止(zhǐ)加息(xī)的(de)概(gài)率,由前(qián)一天的78.8%上(shàng)涨至91.5%;12月议息会议(yì)的(de)加(jiā)权平均利(lì)率预期为(wèi)由前一天的(de)4.36%降低至4.26%,即市场(chǎng)进一步押(yā)注下半年降息3次(75BP)左右。当日,美(měi)股道琼(qióng)斯(sī)指(zhǐ)数(shù)微(wēi)跌0.09%,标普500指数和纳斯达克指数(shù)分别上涨0.45%和(hé)1.04%;美债收益率全线下跌,10年美(měi)债收益率(lǜ)下跌(diē)10BP至3.43%,2年美(měi)债收益率下跌11BP至3.90%;美元指数下跌0.21%至101.4;伦(lún)敦(dūn)黄金(jīn)现货下(xià)跌0.23%至2029美元/盎司。

  02

  1-4月美国通胀回落放缓(huǎn)

  2023年1-4月,美国通胀(zhàng)回落速度比2022下半年更慢,供给改善带来的利好正在(zài)耗尽,而需(xū)求(qiú)驱动的通胀仍(réng)然顽固。我们测算(suàn),2023年1-4月美国CPI平均环比增(zēng)速(sù)为0.35%,高于2022下半(bàn)年平均环比增速的0.23%;核心CPI平均环比保持在0.42-0.43%的高位(wèi)。CPI环比(bǐ)走势上扬(yáng)的(de)原因在于,核(hé)心(xīn)通胀仍然维持高位,而能源价格回落对CPI的拖累显(xiǎn)著下(xià)降:2022下半年国际(jì)能源价格高位(wèi)回落,美国(guó)CPI能源分项平均环比(bǐ)下(xià)降2.2%,但2023年以来(lái)能源(yuán)价格基本企稳,能源分项平均环比(bǐ)仅下降0.4%。核心通胀方面,最重要的住房(fáng)租金环(huán)比增速维持高位,而二手车价(jià)格止(zhǐ)跌回升(shēng),并抵消了医疗保健价格回(huí)落的利好(hǎo)。我们在此前(qián)报告中已提(tí)示,在(zài)美国(guó)通(tōng)胀结(jié)构中,供给因(yīn)素改善效果边(biān)际(jì)减弱,而需求因素没(méi)有(yǒu)明显降温,使(shǐ)得通胀回落的幅(fú)度存疑(yí)(参考报告《美(měi)国通胀(zhàng)压(yā)力反复》等)。

  下(xià)半年(nián)美(měi)国通胀反弹风险值得关注——兼评美国4月(yuè)通胀数(shù)据

  需要指出的是(shì),美国核心通胀的韧性与居(jū)民消(xiāo)费的韧性相匹配(pèi)。2023年一季度,美国个人(rén)消费支出环(huán)比大(dà)幅增(zēng)长3.7%(折年率),对一季度美国GDP环比折年(nián)率的贡献高达2.5个百分点。结构上(shàng),服(fú)务消(xiāo)费维持强劲,而耐(nài)用品消费明(míng)显回升,尤其机动(dòng)车(chē)和零部(bù)件等(děng)消(xiāo)费明显增长,与美国CPI二手车和卡车分项(xiàng)的(de)反(fǎn)弹相匹配。美(měi)国居民消费的(de)韧性(xìng),不仅得益于尚未耗尽的超额储蓄、薪资增长和家(jiā)庭资产(chǎn)负债表(biǎo)健康等,也可(kě)能(néng)来自居(jū)民收入和财富分配(pèi)的改善、财产性(xìng)利息收入的上升、实(shí)际收入上升和消费预(yù)期改善(shàn)等多方(fāng)因素(sù)加持(参考报告《对美国消费韧性的三点思考——兼评(píng)美国一季度GDP数据》)。

  03

  下半年美国(guó)通胀(zhàng)反(fǎn)弹风险值得关(guān)注

  今(jīn)年下半年,美国(guó)通胀(zhàng)超预期上(shàng)行的(de)风险(xiǎn)值得关注。综合考虑美国经济下行与(yǔ)通胀黏性,我们的基准假设是,2023年内美国CPI环比(bǐ)增(zēng)速平均或(huò)在(zài)0.3%左右,介于(yú)2023年1-4月均值(0.35%)和2022年下半年(nián)(0.23%)之间(jiān),但仍高于2015-2019年平均水平(0.15%);偏(piān)弱假设为0.2%,即考虑美国需求走弱的(de)影响更大;偏强假设(shè)为0.4%,即考(kǎo)虑美国通胀(zhàng)黏性(xìng)更强(qiáng)或发生新的供给冲击(jī)等。假设年内美(měi)国CPI季调环比0.2/0.3/0.4%,则2023年6月美国CPI季调同比或分别(bié)达到3.2/3.4/3.6%,12月或(huò)分别达到2.9/3.8/4.6%。这意味着,在二季度,由(yóu)于(yú)基数原因,美(měi)国CPI同比增速呈(chéng)快速回落走势,即便(biàn)5月和6月CPI环比保持在0.4%高(gāo)位,CPI同比增(zēng)速(sù)也可(kě)能(néng)回(huí)落(luò)至(zhì)3.5%左右。在此期间(jiān),市场(chǎng)很(hěn)容易对通(tōng)胀回落持乐观看(kàn)法,并忽视美国通胀(zhàng)环(huán)比走势的韧性。但三季度(dù)以后,基(jī)数效(xiào)应利好(hǎo)不再,在基准情形下,美国标题通胀(zhàng)率很可能企稳。

  下半(bàn)年美国通胀反弹风险(xiǎn)值得(dé)关注——兼评美国4月(yuè)通(tōng)胀(zhàng)数据(jù)

  在(zài)此基(jī)础上(shàng),我(wǒ)们(men)进一步(bù)提(tí)示下半(bàn)年美(měi)国通胀(zhàng)超预期上行(xíng)的可能性。

  第一,汽车价格可能超预期上行。裤子72a是多大尺码 裤子72a和76a差别大吗trong>受2021年初财政刺激利好,美国汽车等(děng)耐用(yòng)品消费一度爆发式增长,但自(zì)2021年下半年以来逐(zhú)渐冷却。然而,目(mù)前有迹(jì)象表明(míng),美国(guó)汽车消费需求并未完全“透支(z裤子72a是多大尺码 裤子72a和76a差别大吗hī)”。2023年以来,随着(zhe)国际供应链继续修复,加上多数电动汽(qì)车(chē)企(qǐ)业打响(xiǎng)“价格战”,美(měi)国(guó)汽车消费企(qǐ)稳回升。2023年一季度(dù),美国机动车和零(líng)部件消费同比增长4.4%,在(zài)连(lián)续六个季度(dù)负增长后实现正增长。更高频的数据也印证(zhèng)了美国汽车消费回(huí)升的趋势,2023年1-3月美国国(guó)内汽车销(xiāo)量同比增速(sù)分别达5.8%、7.5%和9.2%,连续(xù)三个月加快增长。汽车销售回暖(nuǎn)会夯实汽车制造商(shāng)的(de)财务(wù)状(zhuàng)况,也会限制其继续(xù)降价的空间。此(cǐ)外,美国商务部(bù)数据显示,截(jié)至2023年3月,汽车制造商存货(huò)量(liàng)同比增速下降至(zhì)1.5%,这一(yī)数字在2018-19年维持在10%左右,暗示未(wèi)来汽车供给(gěi)压力可能上升(shēng)。因此在下半年,美国(guó)汽车(chē)销售(shòu)数量和价格均可能超预期上扬。

  下(xià)半年美国通胀反弹(dàn)风险值得(dé)关(guān)注——兼评(píng)美国4月通胀数(shù)据

  第(dì)二,房租回(huí)落可能再度滞后。历史(shǐ)数据(jù)显示,美国房价(OFHEO单独购房价(jià)格指数)同(tóng)比领先CPI住房(fáng)租金同比9个月至2年不(bù)等。本轮美(měi)国房价(jià)同(tóng)比增(zēng)速于2022年(nián)中左(zuǒ)右触顶(dǐng)回(huí)落,继而(ér)市场期待2023年下半年美国住(zhù)房租金同比增速(sù)放(fàng)缓。但是,房(fáng)价与租金的相关性并不稳定。此外,考(kǎo)虑(lǜ)到当前美国(guó)房(fáng)屋空(kōng)置率更处(chù)于(yú)历(lì)史最低水平,住房供给紧张也可(kě)能阻(zǔ)碍(ài)住房租(zū)金回落(luò)的斜率。如果CPI住房(fáng)租金(jīn)环比增(zēng)速仍持续保持0.5%以上,那么美国CPI环比很难下降至0.3%以下(xià),CPI同比便(biàn)有反弹(dàn)风险。

  下半(bàn)年美(měi)国通胀反弹风险值得关注——兼评美国(guó)4月通胀数据(jù)

  第三,能(néng)源价格可能受供给(gěi)扰动(dòng)而(ér)超预(yù)期反弹。首先(xiān),尽管(guǎn)美欧经济前景蒙尘,但全球(qiú)能源需求(qiú)维持强劲。国际能源署(IEA)4月(yuè)中旬发布月报显示,其(qí)预计2023年全球石油需求将增加200万桶(tǒng)/日,主要得(dé)益于中(zhōng)国需求复苏。其次(cì),欧佩克+频繁出(chū)手(shǒu)呵护油价,未来也不排(pái)除采取新(xīn)的(de)行动。2022年下(xià)半年以来,欧佩克+更频繁地(dì)调整产量,以干预市场(chǎng)、呵护油价(jià)。今年4月初,欧佩克+意外宣布减产,提(tí)振了因美欧银行(xíng)危机而下挫的国(guó)际油价。但好景(jǐng)不长,4月(yuè)下旬以来美国地区银行(xíng)危机再起,油价回调。据IMF数据,2023年沙特财政盈(yíng)亏平衡油价(jià)为80.9美元/桶。往后看,不排除欧佩克(kè)+进一(yī)步(bù)减(jiǎn)产呵护油(yóu)价。最后,欧(ōu)洲能源风险或在下一轮冬季回升。展(zhǎn)望下半年,欧洲能源形势仍有不确定性。据IEA 2022年12月报告,2023年欧(ōu)盟(méng)天然(rán)气供需缺口仍有270亿立方米。OPEC 2022年11月预测,若LNG进口不足或(huò)遭遇“冷冬”,欧洲天然气储备可能处于(yú)警戒线水平之下。一旦欧洲能源(yuán)风险再起,原油、天然气(qì)等国际能源品(pǐn)价(jià)格可能(néng)反(fǎn)弹(dàn)。

  下半年美国(guó)通胀反弹风险(xiǎn)值得关注——兼评美国4月通胀数据

  若下(xià)半年美国通胀较为顽(wán)固,美联储或(huò)将较难降(jiàng)息。如果年末美国CPI同比增速(sù)维持在3.8%以上,对应PCE同比将维持(chí)3%以(yǐ)上,基本符(fú)合美(měi)联储2022年12月的预测水平,当(dāng)时2023年PCE预期中值为3.1%、核心(xīn)PCE预(yù)期中值为3.5%,鲍威(wēi)尔讲话时较为明确地表示2023年(nián)可能不会(huì)降息。由此推断,若当PCE同(tóng)比维持(chí)3%以(yǐ)上时,美(měi)联储选择降息的(de)底(dǐ)气可能不足(zú)。截至目前,市(shì)场(chǎng)对于(yú)美(měi)联储下半(bàn)年降息的(de)预期仍强(qiáng)。如果浓厚(hòu)的(de)降(jiàng)息预期被逐(zhú)渐修正削弱(ruò),市场可能需要重估美联(lián)储长时(shí)间保持(chí)高利率对美(měi)国经济的负面影响(xiǎng),继(jì)而可能进一步计入(rù)中期(qī)经济衰退风险(xiǎn)。相应(yīng)地,美股调整压力(lì)仍(réng)未(wèi)消散,因盈利预(yù)期仍有下修(xiū)空(kōng)间(jiān);在(zài)通胀和货币紧缩预期“上修”时期,美债利率和美元指数可能阶段企稳,黄金价格可(kě)能(néng)阶段回调。

  下半年美国通胀反弹风险值(zhí)得关注——兼评美国4月(yuè)通胀数据(jù)

  风险提示:美(měi)国(guó)金(jīn)融风险超预期(qī)上升,美国(guó)经济超预(yù)期下行(xíng),美联储降息超预期提前等(děng)。

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