美联储(chǔ)可(kě)能要(yào)到了明年上半年才(cái)会认真(zhēn)的去考虑降(jiàng)息。虽然说通胀见顶回(huí)落，但是(shì)回(huí)落的速(sù)度不够快(kuài)，而且美联储主席鲍(bào)威尔在过(guò)去的半年(nián)12个月多(duō)次提(tí)到，他宁(níng)愿经济出现一(yī)个(gè)温和的经济衰退(tuì)。可见，他对于降(jiàng)低通(tōng)胀(zhàng)的决心还是非(fēi)常明显的，就是他宁愿牺牲经济增长一部分来抑制(zhì)通胀。

　　丁晨：经(jīng)过(guò)最近的银行业问(wèn)题，市场对美联储加息的预(yù)期发生(shēng)了较(jiào)大波动。目前市(shì)场预(yù)计，5月(yuè)份的加息会是最后一次(cì)，然后在第四(sì)季度开始逐步(bù)调整(zhěng)利率(lǜ)水平，以(yǐ)实现利率的正常化(huà)（即降息）。对资本市场来说(shuō)，这是(shì)个好(hǎo)消息，因为高利率环境导致美(měi)元流动性下降和投(tóu)资成(chéng)本急剧上升，这已经(jīng)在全(quán)球资本(běn)市场上反映(yìng)出来了。不(bù)论是(shì)美国的(de)银行业还是高收(shōu)益债券领(lǐng)域，都出现了流动性和短期成本上升带来的冲击。

　　胡一帆:我们认为(wèi)美联储最近一次(cì)加息后，进入观望态(tài)势(shì)。现在市(shì)场(chǎng)普(pǔ)遍预期从今(jīn)年(nián)三(sān)季度开始，美国将进入(rù)一个技(jì)术性(xìng)衰(shuāi)退，可(kě)能在年底(dǐ)会有一(yī)次减息。但是(shì)美联储现在论调还是比(bǐ)较(jiào)的鹰派，至少(shǎo)从美联储官(guān)员的点阵图看，大部(bù)分美联储官(大闹飞云浦是谁，水浒传大闹飞云浦是谁guān)员都认为在2024年(nián)前不会减(jiǎn)息，与市场预期(qī)有一(yī)定(dìng)的差距(jù)。当然(rán)，我们要动态地看问题，应根据未来(lái)几个月(yuè)美国经(jīng)济的实际(jì)情况去做(zuò)出调整。

　　卢(lú)里：预计(jì)5月美(měi)联储加息后进入(rù)了观察期。短(duǎn)期，联储将在控(kòng)通胀及(jí)防范金(jīn)融风险之(zhī)间争取平(píng)衡。后(hòu)续如果(guǒ)美国金融体系风险继(jì)续累积(jī)并形成进一步的风险事件(jiàn)，可能会(huì)推(tuī)动联储更早转向。美国经济衰(shuāi)退终局确定(dìng)性较高，在此(cǐ)情(qíng)景下，长久期的利(lì)率(lǜ)债、高评级信用债(zhài)会在大(dà)类资产中取(qǔ)得(dé)相对较好表现(xiàn)。

　　王昕杰：目前(qián)来看，美(měi)联储可能在下半年降息50个基点。虽然(rán)美联储结(jié)束(shù)加息周期及随后(hòu)的(de)宽松政策(cè)可能利好(hǎo)股市，但是这(zhè)仅在没有(yǒu)衰(shuāi)退接踵而至时(shí)成立。多数(shù)情(qíng)况下，只有(yǒu)经(jīng)济状(zhuàng)况触底才会构成(chéng)股市反弹的充分条件。与股票不同，政府债(zhài)收益率的表(biǎo)现在美联(lián)储加息(xī)接(jiē)近尾声时通常更容易(yì)预测。一直(zhí)以来，10年(nián)期政府(fǔ)债(zhài)收益率的高位(wèi)几(jǐ)乎总是在(zài)最后(hòu)一次加息前后出(chū)现，然后在接下来的12个月平均下跌70个(gè)基点，原因(yīn)是增长放(fàng)缓及通胀下降压(yā)低了收益率。

　　怎么看AI带来的投资机会？

　　许长泰：首先(xiān)，一季度(dù)，A股 AI相(xiāng)关的企业已经(jīng)录得一定的上(shàng)涨。就如(rú)“淘金热”的(de)时候(hòu)，做工(gōng)具的(de)大概率(lǜ)能赚钱。工具率先获得利好，这是(shì)比较自(zì)然的逻辑。其(qí)次，AI会给(gěi)现有的公(gōng)司带来哪些(xiē)变化，这是我们(men)需要(yào)思考的问(wèn)题。例如(rú)广告公司，AI是(shì)否可以(yǐ)进一步提升它的投(tóu)放精准度。不(bù)过，考虑到部分国家叫停了(le)Chat-大闹飞云浦是谁，水浒传大闹飞云浦是谁GPT的使(shǐ)用。这里(lǐ)的不确定性是比较(jiào)高(gāo)的。第三，中国有庞大(dà)的市场(chǎng)，政府积极(jí)的(de)在推动数字化的进程，我们认为中国有非常大的潜力(lì)。

　　丁晨：大(dà)模型在训练环节和推理(lǐ)环节都需要(yào)消耗(hào)大(dà)量(liàng)的算力，涉及到的硬(yìng)件(jiàn)领域包括由CPU、GPU或ASIC芯片、存储芯(xīn)片构成的服务器，以及配套的交换(huàn)机、光(guāng)模块；自去年年底(dǐ)以来，产业链已经陆(lù)续收到了上述硬件产品环节(jié)的订单(dān)上修。

　　大模型(xíng)主(zhǔ)要涉(shè)及两类产品(pǐn)，一类是公有(yǒu)云(yún)上(shàng)部署的大(dà)模(mó)型，包(bāo)括模型的API接口调(diào)用(yòng)、模型的(de)分布式计算(suàn)部署、数(shù)据库等中间件，主(zhǔ)要面向to-C类的终端(duān)场景，主要基(jī)于(yú)生成的字(zì)段(duàn)数（token）来收费(fèi)；另一(yī)类(lèi)是部署到(dào)私有云上的(de)大模型，主要面(miàn)向(xiàng)to-B类的终(zhōng)端(duān)场景，主(zhǔ)要根据(jù)部署成本来收费；应用场景(jǐng)落地较(jiào)为多元，在搜索、文档处理(lǐ)、文学艺术(shù)创作、金融、电商、企业内部(bù)管理(lǐ)都(dōu)有非(fēi)常多可(kě)以探索落(luò)地(dì)的案例，在未来2-5年(nián)将会(huì)呈现出百花齐放的格局，投资机会主要来源于下游潜在(zài)的目标用户群体规模较大、用户的付(fù)费意愿强(qiáng)或者用(yòng)户的使用时(shí)长较长的(de)场景。

　　胡一帆：ChatGPT一定会颠(diān)覆(fù)很多行业。与(yǔ)此同时，我们看(kàn)到，中国(guó)高(gāo)度重视数字经济(jì)，尤其是大数据、硬(yìng)科(kē)技和软科技(jì)的发展，今年成立(lì)了国家数(shù)据局，国务院(yuàn)重组科技(jì)部，三大运(yùn)营商都加大(dà)了在数(shù)据方面的投入(rù)，中(zhōng)国的云企业(yè)也发展迅速。

　　我们(men)尤其(qí)看好亚洲半导体的发展。该板块(kuài)目前估值(zhí)处于(yú)历史低位，随着去库存的稳步推进，半导体板块在今后(hòu)的6-10个月(yuè)会有所改善(shàn)。拥有众(zhòng)多半导体企业的韩国市(shì)场则将是亚洲上升空间(jiān)最大的市场。

　　此外，A股的精选科(kē)技主题也将有不俗表现，因为很多中国(guó)的科技企业在后疫情时代，会(huì)更关注利润和现(xiàn)金流(liú)，从而产(chǎn)生(shēng)一些可以跑赢(yíng)大盘的机会。

　　卢里(lǐ)：AI大模(mó)型（特别是机器学习与深度学习模(mó)型）的(de)发展将(jiāng)带来以下方面的投(tóu)资(zī)机会：AI芯(xīn)片，AI模型(xíng)的(de)训练与推理需要大量的算力，这将(jiāng)带(dài)动AI专用芯(xīn)片的需求与发展。云计算服务，AI模型需要(yào)庞大的(de)数据(jù)集和计算资源(yuán)进行训练，这将(jiāng)推动公共云服务商(shāng)的(de)发展。数(shù)据服务(wù)，AI模型需(xū)要海量数据进行训练(liàn)，数据采集、清洗和标注服(fú)务将大(dà)有可(kě)为。AI软件与(yǔ)服务，在各行业内，AI模型将被广泛应用(yòng)，企业(yè)将大举采购(gòu)各类AI软(ruǎn)件(jiàn)与服(fú)务，如机器视觉、自然语言处理(lǐ)、机(jī)器人等以满足自(zì)动化的需求。

　　埃隆·马斯克（Elon Musk）和一群(qún)人工智能专家(jiā)及(jí)业界高管呼(hū)吁暂停开发比OpenAI新(xīn)发(fā)布的GPT-4更强大(dà)的系(xì)统。对此，你(nǐ)怎么(me)看？

　　胡一(yī)帆：在一定(dìng)程(chéng)度上增加公众对AI技术研发的知情权以及行业自(zì)律(lǜ)是(shì)有其(qí)必要性的(de)。一方(fāng)面，知名人(rén)士的呼吁显示出行业内对人工智能(néng)安全与可(kě)控性(xìng)的高度重视，这有助于提(tí)高公(gōng)众对此的认识，同时促进相(xiāng)关(guān)法规(guī)与(yǔ)标准的出台。暂(zàn)停开发更强大(dà)的模型有助于行(xíng)业理解现(xiàn)有模(mó)型(xíng)的风(fēng)险与(yǔ)影响(xiǎng)，为(wèi)下一代模型的管控(kòng)奠定基础。OpenAI发布的(de)GPT-4模型已足够强大(dà)，需要一(yī)定时间观(guān)察(chá)其对社会产生的(de)影响。但(dàn)另一方面，依靠公众人士发起的自律性暂停可(kě)能难以有效执(zhí)行。人工(gōng)智能(néng)行(xíng)业内竞争激烈，暂停(tíng)进一(yī)步研究难(nán)以形成广泛共识，领先机构会继续(xù)推(tuī)进研(yán)究(jiū)旨在保持(chí)竞争优势。

　　丁(dīng)晨：业界呼吁暂停开(kāi)发更强大的生成式AI 模型，并非技(jì)术发展方向出现了偏差(chà)，而(ér)更多是出于对监(jiān)管(guǎn)缺失(shī)的担忧(yōu)，因(yīn)而呼(hū)吁社会思考(kǎo)在(zài)使用(yòng)过程中(zhōng)产(chǎn)生的法律规(guī)制风险以及(jí)科(kē)技伦理挑战。一方面，现在 OpenAI 的 GPT 大模(mó)型(xíng)部署在公有云上面，用户交互过程中(zhōng)的数据可能涉及(jí)到用户隐私和企业(yè)机密，因此现在越来越(yuè)多的企(qǐ)业客户(hù)开始转向规划私有(yǒu)部署大模型。另一方面，不(bù)法分子也更(gèng)有机会借(jiè)助生(shēng)成式 AI 提高电(diàn)信诈骗(piàn)的效(xiào)率、研发限制(zhì)性产品的效(xiào)率(lǜ)等(děng)。

　　目前，中国监(jiān)管层(céng)在(zài)立法(fǎ)进度(dù)上领先于海(hǎi)外，2023年4月(yuè)11日(rì)，国家互(hù)联网信息办(bàn)公室(shì)正式(shì)发布《生(shēng)成(chéng)式人(rén)工智(zhì)能(néng)服(fú)务管理办法（征(zhēng)求意(yì)见稿）》，提出(chū)生成(chéng)式人工智(zhì)能服务提供者应该承担信(xìn)息安全主体责任(rèn)，做好(hǎo)个人信息保(bǎo)护(hù)、未成年人保护、内(nèi)容安全管(guǎn)理等(děng)工作，我们相信(xìn)在生成式人(rén)工智(zhì)能领域(yù)的(de)监(jiān)管会日益完善。

　　今年剩余时间(jiān)投资策略如何(hé)调整(zhěng)？

　　许长泰：未来3个月就(jiù)6个(gè)月，全球市场资(zī)产类(lèi)别方面(miàn)，固定收益或者债券为优先，低配股票。如(rú)果美国(guó)经济(jì)进入下半年(nián)，经济增长速度(dù)持续放缓，衰退风险增强，那么目前(qián)美国股票的估值相对于企(qǐ)业盈(yíng)利(lì)的预期是相(xiāng)对乐观(guān)了。

　　如果今年经济开始放(fàng)缓，即便美(měi)联储不(bù)降(jiàng)息 ，那么10年期(qī)30年期(qī)的美国国债(zhài)，它的(de)利率还是(shì)要往下(xià)走(zǒu)，利率往下走代表这些债券的价(jià)格往(wǎng)上升(shēng)。

　　环球市场方面(miàn)：股票(piào)的部分摩根资产管理目前(qián)是偏向(xiàng)中国(guó)及广泛意义上的(de)亚洲市场。

　　尽(jǐn)管截(jié)至(zhì)目前，标普500还(hái)是跑赢沪深300，但(dàn)是(shì)经(jīng)验告诉我们，如果中国的企业(yè)盈(yíng)利增长比美国(guó)快，沪(hù)深300或(huò)MSCI中国通常(cháng)能跑赢标普500。

　　债券(quàn)方面，摩根(gēn)资产管理比较青(qīng)睐欧(ōu)美的政府(fǔ)债券(quàn)，再加上一些投资(zī)等级的企业债(zhài)。不(bù)看(kàn)好高(gāo)收益债(zhài)的原(yuán)因在于：当(dāng)经济表现(xiàn)越来(lái)越差的(de)时候(hòu)，一(yī)些信贷(dài)评级比较低的企业(yè)债，它(tā)的(de)信用差会拉宽，相应(yīng)债券价格(gé)承压。货币方面(miàn)：看(kàn)跌美(měi)元。同时，若(ruò)美元贬值，大(dà)部分的亚(yà)洲(zhōu)货币都(dōu)会(huì)得到支持(chí)。商(shāng)品：对能源(yuán)跟工业金属(shǔ)持相(xiāng)对中性(xìng)态度(dù)，商品中比较看好黄金。

　　丁晨(chén)：资产配置策(cè)略现在时间节(jié)点看，大类资产相对配置上，我们认为(wèi)股(gǔ)票(piào)优于债券，优于商品。年末有降(jiàng)息预期的条件下，股票估值压(yā)力会减(jiǎn)小。商品受全球总需求下降和中国复苏缓慢的影响(xiǎng)，下半年反转的机会不大。

　　股票市场上(shàng)，考虑年初至今的(de)表现(xiàn)，之后可能(néng)会(huì)出(chū)现中(zhōng)国优(yōu)于欧美股市的情况。尤其(qí)是香港(gǎng)市场，在(zài)公司业绩(jì)普遍(biàn)平稳转好的基本面(miàn)条件下(xià)，受其(qí)他(tā)因素影(yǐng)响的估值因素带来(lái)的下(xià)跌调整幅度比较大。换句话(huà)说，目前的港股表(biǎo)现(xiàn)有(yǒu)背离基本(běn)面的情况。

　　胡一帆：站(zhàn)在资产配置角度看(kàn)，我们认为美(měi)国的盈利增长及通胀前景仍存(cún)在较大的不确定(dìng)性。如果通(tōng)胀下降，股票表(biǎo)现会较出色(sè)，债券也(yě)会受益。如(rú)果经济出现(xiàn)严重衰退(tuì)，债(zhài)券(quàn)表现一定优于股票。如(rú)果通胀卷土(tǔ)重来(lái)，将出现(xiàn)和去年一样的股债双杀(shā)，对成长股则尤为不利。股(gǔ)票市场投资策略：股票方(fāng)面，我们不看好美股(gǔ)和成长(zhǎng)股。我(wǒ)们的(de)股票投资策略是分(fēn)散(sàn)配置。我们看(kàn)好新(xīn)兴市场，特别是(shì)中国。

　　债券(quàn)市场投(tóu)资策略：整体(tǐ)而言，我们认为今年债券(quàn)的表现会优于股票的表现，特别是(shì)政府(fǔ)债(zhài)券和投资级别的债券，能够提供不错的(de)收益率，而且即(jí)使在经(jīng)济(jì)下(xià)行的时候也(yě)非常具(jù)有韧性(xìng)。商品市场(chǎng)投(tóu)资策(cè)略(lüè)：我们同时也看好黄金和石油价格的上涨。看好黄(huáng)金最主要是因为避(bì)险(xiǎn)情绪的上升。我(wǒ)们(men)预测(cè)到2023年底(dǐ)，黄金价(jià)格(gé)会达到(dào)2100美元/盎司，2024年年3月底(dǐ)之前会达到2200美元/盎司。

　　我们认(rèn)为油价会进一步(bù)上行，主要是由于供(gōng)给端的(de)收缩。外汇(huì)市场投资策略：由于(yú)美联储停止加(jiā)息，美元(yuán)的利差(chà)优势(shì)收窄，因此我们(men)要(yào)为美元走(zǒu)软做好(hǎo)准备。

　　卢里：历(lì)史(shǐ)走势上看，衰(shuāi)退情景后，债券和黄金表现较(jiào)好，成长股有(yǒu)阶(jiē)段性行情衰退(tuì)情(qíng)景下，利率带来(lái)的(de)分母端制约改善(shàn)，利好(hǎo)利率债及高评级债券、黄金等资产类别(bié)成长股受分母端改善(shàn)主(zhǔ)导，可(kě)能有阶段性行情；价值(zhí)股分子端承压，整体(tǐ)回落石(shí)油等大宗商品由于需求下降，整(zhěng)体回落。

　　A股(gǔ)市场相(xiāng)对和绝对估值均处(chù)于(yú)较低(dī)位置，宏观环(huán)境有利(lì)于权益市场，风格上建议高(gāo)配制造、科(kē)技，低配周(zhōu)期、金融地产，标配消费和医药；创业板指(zhǐ)的吸(xī)引力相对高(gāo)于沪深300。行业(yè)层面，电(diàn)子、医药、军工、食品饮(yǐn)料、建筑材料等行业(yè)机(jī)会相对(duì)较多。

　　港(gǎng)股市(shì)场结构上看好：盈利能力稳定、高股息的(de)优(yōu)质央国(guó)企；契合(hé)数字中国建设(shè)方向，受益于复苏的互联网板块。我们对(duì)美(měi)股偏谨慎(shèn)，仍处于衰退(tuì)前期，部分(fēn)资产（例(lì)如美股(gǔ)）对分子端(duān)下行的定价不(bù)足(zú)。后续若进入利率快速(sù)改(gǎi)善期，成长风(fēng)格可能阶段(duàn)性跑赢价(jià)值。

　　市场(chǎng)交易重心可能从衰退转(zhuǎn)向复苏，美元也可(kě)能启动趋势性下行(xíng)周期(qī)。

　　货币方面：人民(mín)币汇率在美(měi)元反弹时点可能仍强于(yú)一篮子货币。日元(yuán)可能扭转颓势(shì)，启动均值回(huí)归行情。欧(ōu)洲经济衰退预期和欧洲能源供应短缺风(fēng)险持续(xù)，欧元(yuán)2023年(nián)仍然趋弱，但在美元强势周期逆转后，欧元(yuán)存(cún)在一定重新反弹(dàn)可能。

　　王昕(xīn)杰：在股票方(fāng)面，我们继续看好(hǎo)亚洲(zhōu)（日本除外(wài)），并在(zài)美国和欧(ōu)洲采取防(fáng)御性行业(yè)立场(chǎng)。看好中国，因为即使在2022年10月的反弹之后，目前(qián)中国市(shì)场股票估值仍然低廉，政策制定者(zhě)继续支持经济增长，最近的银行存(cún)款准备金(jīn)率下(xià)调就是明证(zhèng)。我们(men)对美元进(jìn)一步走弱的(de)预期(qī)应该(gāi)会支持除日本以外的亚洲市场表现(xiàn)。

　　在(zài)债券(quàn)方面，我们增加了对(duì)高质(zhì)量政府债(zhài)券的敞(chǎng)口，并减少了(le)对高收益债务的敞(chǎng)口。

　　我们更青(qīng)睐发达(dá)市场(chǎng)投资(zī)级政(zhèng)府债券，较不(bù)青睐高收益债券。这与美国的衰退周期所体(tǐ)现出的特(tè)征一致(zhì)，在美国，政府债券(quàn)通常受益于(yú)债券收(shōu)益(yì)率的(de)下降（因为市场对(duì)增(zēng)长放缓(huǎn)和最终降息的定价），而公(gōng)司债券收益率相对(duì)于美国政(zhèng)府(fǔ)债券的溢价因信贷(dài)质(zhì)量恶化的预期而扩大。

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