文丨(gǔn)明明 章立(lì)聪 余(yú)经纬(wěi)大龄剩男真的不能嫁吗，男人35岁没结婚基本上完了>

　　跨季结束(shù)后资金利率(lǜ)自低位持续上行(xíng)，即便税期(qī)结束，资金利率却仍未(wèi)回落，反(fǎn)而进一步走高。我(wǒ)们认为主要是(shì)源于：①货币政策力(lì)度边际(jì)转弱(ruò)；②税(shuì)期走款叠加4月信贷投放(fàng)情况(kuàng)较好，导致银(yín)行资金融出意(yì)愿(yuàn)与能力降低。③资金(jīn)较为(wèi)拥挤导(dǎo)致债市敏(mǐn)感(gǎn)度增(zēng)加。考(kǎo)虑假期和月末因素，预计短期内，资金(jīn)利率下行(xíng)空(kōng)间有限，波(bō)动幅度(dù)加大，建议(yì)投资者(zhě)关注(zhù)资(zī)金面的边际(jì)变化，警惕流动性大幅(fú)收紧对债市(shì)情绪以及头(tóu)寸管理的影响。

　　▍近期资(zī)金利率持续上行。

　　跨季结束后资金(jīn)利率自低位持(chí)续上行，4月18-19日税(shuì)期缴(jiǎo)款(kuǎn)，DR007围(wéi)绕2.10％中枢运(yùn)行，然而(ér)税(shuì)期结束后却(què)并未回落，4月21日(rì)冲高至2.27％，隔夜利率上(shàng)行幅度更大。从隔(gé)夜利率角度(dù)观察，银行(xíng)与非银机构间流动性分层现象弱化；此外(wài)，隔(gé)夜利率与7天(tiān)利(lì)率的期限(xiàn)利差(chà)也明显压缩，DR001与DR007甚至已经(jīng)倒挂。我们认为(wèi)税期(qī)结束，资金不松，主(zhǔ)要有以下几点原(yuán)因：

　　▍其(qí)一，货币政(zhèng)策力(lì)度边际转弱。

　　稳(wěn)健的(de)货币政策坚持以(yǐ)我为主、稳字当头，保持(chí)货币信贷(dài)合理(lǐ)增长(zhǎng)，确保利率水(shuǐ)平(píng)合适(shì)，在追求(qiú)经济提振的(de)同时，也注重防范(fàn)市场过热带来(lái)的金(jīn)融风险。在满足(zú)广义(yì)流(liú)动性供需匹配的前提下，货(huò)币工具力(lì)度(dù)可(kě)能会有所回摆。从央行的具(jù)体操作上来看，MLF小幅增量(liàng)续做(zuò)，逆(nì)回购投放低量(liàng)操作，结构性(xìng)工具“有进有退(tuì)”，均(jūn)预(yù)示后续政(zhèng)策将更加“精准有(yǒu)力”，流动性投放趋于谨慎(shèn)。

　　▍其二，税期走款叠加4月(yuè)信贷投(tóu)放(fàng)情况(kuàng)较好，导致银(yín)行资金融(róng)出意愿与能力降低(dī)。

　　4月18到19日税期缴款(kuǎn)，而4月通常是(shì)缴税(shuì)大月，因此走款可能对银(yín)行间流动性(xìng)带来了一定的(de)压力。此外，参(cān)考近(jìn)期票(piào)据利(lì)率走势，预计信贷(dài)增速较(jiào)一季度将会有所(suǒ)放缓，但4月预计(jì)仍将保(bǎo)持同比多(duō)增(zēng)的态势(shì)。税期缴款叠加信贷投放，银行(xíng)系统整(zhěng)体资金流出，因此向同业融出的意愿(yuàn)和能力有所降低(dī)。

　　▍大龄剩男真的不能嫁吗，男人35岁没结婚基本上完了g>其三，资金(jīn)较为拥挤可能会(huì)导(dǎo)致债市脆弱(ruò)性和(hé)敏(mǐn)感(gǎn)度(dù)增加，且投资者对于未来一个月(yuè)资金(jīn)利(lì)率上行的(de)担忧增加(大龄剩男真的不能嫁吗，男人35岁没结婚基本上完了jiā)。

　　从质押(yā)式(shì)回购(gòu)成交量和我们测算的杠杆率来看，虽然上周(zhōu)受资金收紧影响，加杠杆情绪有所(suǒ)降(jiàng)温，但依(yī)然处于(yú)历史相对积极的水平，导致债(zhài)市敏感度增加。此外投资(zī)者对货(huò)币政策力度以及跨月(yuè)资金面情况仍(réng)存担忧(yōu)，使得市场上对于未来一个月内资金价格上行的(de)预(yù)期更(gèng)为(wèi)强烈。

　　▍后市展(zhǎn)望：五一假(jiǎ)期临近，回购(gòu)资(zī)金的期限被(bèi)动拉长(zhǎng)，利率下行(xíng)空间有(yǒu)限。

　　月末往往财政集中支(zhī)出，向市场释放资金；但跨月(yuè)前(qián)夕银(yín)行资金(jīn)融出意愿一般较低，预计资金波动幅度较大。对于(yú)债市而(ér)言，短期交易主线或延续政策与基本面预期交(jiāo)易，预计利(lì)率以震(zhèn)荡走(zǒu)势为主，建议投资者(zhě)关注资金面(miàn)的边际(jì)变化，警惕流动性(xìng)大幅(fú)收紧对债市情绪以及头寸管理的影响。

　　▍风险提示：

　　央(yāng)行(xíng)货币(bì)政策不及预期；经济复苏(sū)节(jié)奏不(bù)及预期；银行(xíng)间市场(chǎng)流动(dòng)性过快收紧(jǐn)。