5月(yuè)13日，年(nián)内(nèi)首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF发(fā)布公告称(chēng)，其累计(jì)有(yǒu)效(xiào)认购申(shēn)请(qǐng)份(fèn)额(é)总额超过20亿(yì)份发行上限(xiàn)，将启动(dòng)比例配售。这则小公告体现出市(shì)场对这一“中特估(gū)”主题的追捧力度。

　　实际上，近期围绕着(zhe)“中特估”的行情，市场关注(zhù)度(dù)非常高，5月15日首批3只央企回报(bào)ETF发行，更成为这一波“中(zhōng)特估(gū)”行情的(de)催化剂。实(shí)际上，早在去年底及今年一季(jì)度，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估(gū)”资金面、情绪面、估值方式等问题成为(wèi)市场(chǎng)关注(zhù)焦(jiāo)点，中国基金报(bào)采访多位投研人(rén)士，解析(xī)“中特估”这些(xiē)焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情(qíng)催化剂(jì)？

　　市场对“中(zhōng)特估”主题积极追捧(pěng)。不仅华泰柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF罕见(jiàn)出现(xiàn)启动“比例(lì)配售”情况，今年场内多(duō)只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续有(yǒu)多只国央企主题基金发行，市(shì)场对(duì)此充满期待，如5月15日(rì)就有(yǒu)3只央(yāng)企(qǐ)回报ETF，后续(xù)跟(gēn)踪央企科技引领(lǐng)、央(yāng)企现代(dài)能源等ETF也将获批(pī)发行，更有扎堆上(shàng)报的央国(guó)企基金在排队入市。

　　这些(xiē)或成为这一(yī)波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会(huì)基金经(jīng)理(lǐ)何龙表示，央企(qǐ)ETF发行在情绪上是构成催化因素的，近期银行股大涨的一个催化因素就是积极(jí)推(tuī)介相关央企ETF的发行。

　　“随着(zhe)央企ETF的(de)发(fā)行，和诸多主(zhǔ)题基金的申(shēn)报发行，我(wǒ)认为确实会(huì)成为引爆行情(qíng)的(de)催化剂，基本(běn)面、资金面、政(zhèng)策面都在(zài)向好，下半年(nián)，中特估有可能独(dú)领风骚。”万家基(jī)金章(zhāng)恒(héng)更是(shì)表示(shì)。

　　同样，博时基金指(zhǐ)数与量化投资部基(jī)金经理杨振建就(jiù)表(biǎo)示(shì)，近期(qī)密集(jí)申报的(de)国(guó)央企主(zhǔ)题(tí)基金主要(yào)涉及“股东回报(bào)”、“科技引领”、“现代能(néng)源”几大(dà)主题，这样的布局可以更好(hǎo)支持央(yāng)国企的(de)估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情进一步上涨的催化剂。去(qù)年以来公(gōng)募(mù)基金发行整体(tǐ)平淡，近期多只国央企主题基金申报和(hé)发行，行情火热下(xià)将(jiāng)为市场(chǎng)带来增量(liàng)资金，有望推动(dòng)进一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外(wài)，银(yín)华基金ETF业务总监(jiān)王帅认为(wèi)，公(gōng)募(mù)基金积(jī)极布(bù)局(jú)央(yāng)国企主题基金，一方面是(shì)因为(wèi)新一(yī)轮深化国企改革的大(dà)幕将拉开(kāi)，叠加“中特估”概念，央国企(qǐ)上市(shì)公(gōng)司的投资价值凸显(xiǎn)，该主题的基金将(jiāng)为投资者(zhě)提供更丰富的(de)工具以参与到央国企投资。另一方面是落实公募基金行业高质量发展的要求，引导更(gèng)多资金(jīn)参(cān)与央国企改革，更(gèng)好发挥公募(mù)基金服务(wù)资本市场改革(gé)、服务实(shí)体经济和(hé)国(guó)家战略的作(zuò)用(yòng)。

　　王帅表(biǎo)示，未来央企ETF的发(fā)行(xíng)将为央企相关标的和板块带来增量(liàng)资(zī)金，提升交易活跃(yuè)度，有望(wàng)成为中特估(gū)行情(qíng)的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市(shì)场(chǎng)结构性(xìng)行情明显，中特估和人工(gōng)智能成(chéng)为两(liǎng)大明显(xiǎn)的主线，而(ér)新能源等(děng)前(qián)期热(rè)门(mén)赛道股冷却，在此背景下，一些基金(jīn)经理开始调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　万家基金基金经(jīng)理章恒直言，自(zì)己目前(qián)重(zhòng)点(diǎn)关注(zhù)三(sān)大(dà)行(xíng)业，火电、券商、军工，这三(sān)大行业主(zhǔ)要是央企或(huò)地方国资(zī)所在的行业(yè)，民营企业占比较少(shǎo)。

　　“首先是基(jī)于行(xíng)业本身基(jī)本面在今(jīn)年会有重大的向上(shàng)变化的机(jī)会，比如火电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈(yíng)；券商，会受益于今年市场成交量的放大，盈利大幅增(zēng)长等。同(tóng)时，随着国有企业改(gǎi)革的推进(jìn)，大概率(lǜ)这些企业(yè)会进入一个提质增效、释放业绩的过(guò)程。”章恒(héng)表示(shì)，中(zhōng)特(tè)估是过(guò)去5年10年改革的成(chéng)果(guǒ)，是非常基(jī)本(běn)面的，和他过(guò)去1至2年(nián)研究投(tóu)资思路也非常吻合，为在(zài)下半(bàn)年抓住这波中特估的(de)投(tóu)资(zī)机会做好了准(zhǔn)备(bèi)。

　　“去年年底已(yǐ)开始重视(shì)中特估的(de)投(tóu)资机会，判断中特估的(de)机会(huì)未来三(sān)年分两个阶段。”融通红利机会基金结婚时还是处的多吗，结婚还是处的有多少经理何龙表(biǎo)示，第一阶(jiē)段也就是今年以数字经济和“一带一路”的主(zhǔ)题普涨性机会为主，包括低(dī)于(yú)1倍PB、分红收益(yì)率(lǜ)极高(gāo)的品(pǐn)种(zhǒng)，将会迎来普涨性的机会。第二(èr)阶段是未来两(liǎng)年，在主题性机会消(xiāo)散以后，基(jī)于顶层(céng)设计对(duì)国央经(jīng)营(yíng)管理(lǐ)价值导(dǎo)向变化，我(wǒ)们判断(duàn)经营(yíng)成果随之(zhī)改变是一个慢(màn)变量(liàng)，会在未(wèi)来两年体现在每一(yī)个央国企的(de)报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司(sī)经营层面可能(néng)发生显著正(zhèng)向变化的(de)个股提前进行布(bù)局，比(bǐ)如医药(yào)和(hé)消费等行业。

　　其实一季报已经显露出不少(shǎo)基金在行(xíng)动。国金证券(quàn)研(yán)究所数据(jù)显示，偏股主动型(xíng)基金2022年年报前十大重仓股股票池中，“中特估”概(gài)念占偏(piān)股主动(dòng)型基金持(chí)有股票(piào)市值比例仅有1.18％。而2023年一季报(bào)披(pī)露的(de)持仓中，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动型基金(jīn)持有(yǒu)股票(piào)市值比(bǐ)例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股(gǔ)在(zài)偏(piān)股(gǔ)主动(dòng)型(xíng)基金的持仓中，占比明显提高。上述数据显(xiǎn)示，根据偏股(gǔ)主动(dòng)型基金2022年报及2023年一(yī)季报十大重(zhòng)仓股的数据(jù)，剔除个股涨跌影(yǐng)响，估计了各基金主动加仓“中(zhōng)特估”概念股的市(shì)值(zhí)占2022年末股票总市值比例，一(yī)季度超过30％的偏股主(zhǔ)动型基(jī)金主动加仓了“中特(tè)估”概念(niàn)股，198只基金在(zài)2022年末(mò)不(bù)持有(yǒu)“中特估”概念股(gǔ)，但在(zài)一季度买入。

　　不仅如(rú)此，中(zhōng)信证(zhèng)券数(shù)据统计也显示，一季度(dù)主动(dòng)偏(piān)股型公募基金对港股央国(guó)企(qǐ)的持股市值比重(zhòng)达到2019年以(yǐ)来的新高(gāo)，港股央国企持股总市值(zhí)占港股持股(gǔ)总市(shì)值(zhí)的比重由2022年四季(jì)度的(de)25.1％提升(shēng)至2023年一(yī)季(jì)度的32.9％，远高于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研(yán)上加大力量？

　　构建国央(yāng)企专(zhuān)门的(de)股(gǔ)票(piào)库

　　可以(yǐ)说中国特色估值体系，正深刻影响(xiǎng)基金公司的(de)投研，落实到(dào)日常的投研流程和实践之(zhī)中，不少基金(jīn)公司在加大投研力量，更有专(zhuān)门(mén)构建国央企股票库。

　　融(róng)通红(hóng)利机会(huì)基(jī)金(jīn)经理(lǐ)何龙就介绍(shào)，一方面，从顶层设(shè)计改变研究(jiū)员过去(qù)对国央企的固定思维(wéi)，需要(yào)实地(dì)考(kǎo)察国央企，并且需(xū)要利用当前国央企愿意交流的(de)契机，多花精(jīng)力去进(jìn)行跟踪发(fā)现变化。

　　另一方面，融通基金在行(xíng)动上，要求研究员将自己所(suǒ)覆(fù)盖(gài)行业的(de)所(suǒ)有国央企构建专(zhuān)门的(de)股票库，并进行(xíng)长期跟踪，包(bāo)括考察其实地调研的的成果(guǒ)，了解国央(yāng)企经营(yíng)思路和财务导向的变化(huà)，结合行业趋(qū)势(shì)和特征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样的，银(yín)华基金ETF业务(wù)总监王帅也(yě)谈到“认识”上的重视。他(tā)表示，通过(guò)深入学习，对“中特估”有(yǒu)了(le)更深(shēn)刻(kè)的(de)认识(shí)：首先要认识市场体制机制、行(xíng)业(yè)产业结构、主体持续发(fā)展(zhǎn)能力等(děng)方面(miàn)所体(tǐ)现(xiàn)的(de)鲜明中国元(yuán)素和发展(zhǎn)阶段特征，“中特估”应该是(shì)在(zài)此基(jī)础上(shàng)构建的具有时(shí)代特征和中国(guó)特色、符合(hé)国家战略导向的估值体系(xì)，而不(bù)是简单套用国外的传统估值模型。

　　“中特估是(shì)一种新(xīn)的提法，但是这个概念所(suǒ)涉(shè)及到的行业和(hé)公司，一(yī)直在发(fā)生的变(biàn)化。”万家(jiā)基(jī)金经理章恒(héng)表示(shì)，万家(jiā)基金(jīn)一直非常关注传统产(chǎn)业的变化，诸(zhū)如煤(méi)炭、金(jīn)融、建筑等多个领域，因此也是(shì)一定能(néng)够抓住中特估(gū)这波(bō)行(xíng)情的机会的。同时(shí)，随着时局的变(biàn)化，也在增(zēng)加(jiā)相关行(xíng)业(yè)的研究(jiū)力量。

　　此(cǐ)外，创金合(hé)信基金(jīn)首席经济学家魏(wèi)凤(fèng)春(chūn)表示，积极践(jiàn)行中(zhōng)国特色的估值体系是资本市场使命，投资者需要学习领会并(bìng)针对原有(yǒu)的估(gū)值体系进行改造，以适(shì)应现实的需要。明确该体系的框架是第一位(wèi)的工(gōng)作(zuò)，合理(lǐ)设置指标也非(fēi)常重要，投资者的(de)认可和实施是最终(zhōng)该体(tǐ)系能否(fǒu)具备长期(qī)价值的基(jī)础(chǔ)。不(bù)过，他也(yě)提醒，人为的拔估值是(shì)很大的认(rèn)知误(wù)区(qū)，市场化认可是基本的常识(shí)，不可误判。

　　体现(xiàn)社会(huì)价值与(yǔ)国家战略价值

　　新估值方(fāng)式(shì)？

　　央国企是国(guó)民(mín)经(jīng)济的支柱，国(guó)企(qǐ)央企发展要符合国(guó)家战略发展发向，更需要承(chéng)担社会(huì)公共责任等。而这些都应该考虑(lǜ)进(jìn)估值(zhí)体系之中，也(yě)引发市场(chǎng)关注(zhù)。

　　多数受访的基金经(jīng)理认为，对(duì)于国(guó)央(yāng)企的估值方式要充分体(tǐ)现企业的社会价(jià)值(zhí)与国家战略价值(zhí)，目前已经(jīng)形(xíng)成了初步的企业社会价值评价体(tǐ)系。

　　“如何定价国有企业承担社(shè)会价值、符(fú)合国家战(zhàn)略发展(zhǎn)的价值(zhí)？首要任务就构(gòu)建中国特色的价值(zhí)评价体系，改变(biàn)从以私人(rén)股东(dōng)权(quán)益出发，现金流折现为主要(yào)方(fāng)法的单一(yī)价值估值体系，转向(xiàng)社会整体价值观念、纳(nà)入中国特色的ESG评价体系，充分体现(xiàn)企业的社(shè)会价值与(yǔ)国(guó)家战略价值。”博时基金指(zhǐ)数与量化投资部基金经理杨振建表示。

　　杨振建(jiàn)也(yě)直言，近年来国资委指导(dǎo)国内团队对于中国特色ESG披露与评价(jià)体(tǐ)系不断探索，结合国(guó)际通用规(guī)则，目(mù)前已经形成了初步(bù)的(de)企业社会价值评价体系，其中(zhōng)包(bāo)括《企业(yè)ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业(yè)上市(shì)公司环境、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业(yè)务总监(jiān)、基金经(jīng)理王帅也认为，“中特估”应该是注重企业价值(zhí)的可持(chí)续估值，要重视股东、员工和社会责任等要素对企业稳健成长的重大意义，重视稳定的现金流、持续增(zēng)长的盈利、科技创(chuàng)新(xīn)对提升(shēng)企(qǐ)业内(nèi)在(zài)价(jià)值的积极作用，这样有利于提高估值定价模型(xíng)的(de)科学性和有效性。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略构(gòu)建等实务工(gōng)作中，都有(yǒu)成(chéng)熟的量化(huà)指标(biāo)可以使用，包括净资产收益率、营业现金比率、资产(chǎn)负债率、研发(fā)经费投入强度等(děng)等(děng)。”王帅(shuài)也(yě)表示。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基金经理(lǐ)李欣更细致分(fēn)析在(zài)估(gū)值思维、估(gū)值结论(lùn)、估值(zhí)判(pàn)断上有变化，尤其是估值的(de)方法和指标上，他认为其(qí)包括(kuò)产业链上下游的衡量(liàng)、全要素成(chéng)本(běn)等，以及在纵向和横向(xiàng)上的研究(jiū)，强调政策(cè)优惠(huì)、产业发展、市场竞(jìng)争力和可持续发(fā)展(zhǎn)等各种因素与企业价(jià)值的(de)关系。这些(xiē)因素(sù)在对估值结(jié)论和判断的影响上，也使得中国特色的估(gū)值体系与传(chuán)统的估(gū)值体系有所不同。

　　“所以(yǐ)估值(zhí)思维(wéi)的变(biàn)化(huà)，还有(yǒu)估值结(jié)论和估值判断(duàn)的变化，都是为了更好地(dì)适应中国(guó)的市(shì)场和经济特点，提供(gōng)更精准、更合理的企(qǐ)业估(gū)值信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创金合信(xìn)基金首席经济(jì)学家魏凤春直言，这需(xū)要在(zài)实践(jiàn)中结婚时还是处的多吗，结婚还是处的有多少(zhōng)进行探(tàn)索，目(mù)前尚没有公认的(de)指标可以使用。

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