王(wáng)剑，CFA

　　每次银行股(gǔ)跌至过(guò)度低估(gū)时，股息率相应提升，会(huì)吸引(yǐn)绝(jué)对收益(yì)资金买入，股价也逐步完成筑(zhù)底。

　　近期，银行股已上涨(zhǎng)半年，又一(yī)次因绝对收益资金(jīn)追逐高股息而上涨。

　　但事实上(shàng)，银行业(yè)经营层(céng)面(miàn)，也已(yǐ)经(jīng)悄然发生一(yī)些(xiē)向好(hǎo)的变化(huà)。

　　主要结论

　　01

　　银(yín)行

　　启动之(zhī)谜(mí)

　　如果大(dà)家觉得银(yín)行股(gǔ)是这几(jǐ)天才开始(shǐ)上涨，那么就大错特错(cuò)了(le)。事实是：

　　银行股自2022年10月底(dǐ)见底之后(hòu)，已经(jīng)持续上涨了足足(zú)半年时间了……

　　这段时(shí)间的银行股涨幅达到27％，其(qí)中部分银使徒行者5个卧底分别是谁，使徒行者5个卧底分别是谁行股涨幅(fú)甚至达到50％以上，非常可观(guān)。当然，中间也不是(shì)一帆风顺(shùn)，2022年(nián)10月银行(xíng)股快(kuài)速下跌后，迅(xùn)速反弹。过(guò)完2023年春(chūn)节后，却冲(chōng)高回落，调整了近两个月时间，跌幅不大，不到10％。然后(hòu)于3月(yuè)底开始上涨，近期加速上(shàng)涨(zhǎng)。

　　这种事情(qíng)并不是第一次发生。过去银(yín)行(xíng)股(gǔ)的大(dà)行情，都是在悄无(wú)声(shēng)息中默默上涨的，因为银行股平时关注度(dù)并(bìng)不高(gāo)。等到因几根(gēn)大(dà)线性而吸引大家(jiā)来关注时(shí)，已经涨幅(fú)不小了。

　　上(shàng)一次类似的事(shì)情是(shì)2014年。或许经历(lì)过的(de)人都能记(jì)得，2014年(nián)11月，因(yīn)为一次比较意外的“双(shuāng)降”（降(jiàng)息、降准），金融股(gǔ)拔地而起。但在此(cǐ)之前，银(yín)行指标大约在3月见底，然后不声不响地开始(shǐ)回升，到(dào)11月时(shí)，8个(gè)月左右时间(jiān)，涨幅22％。

　　其他几次银行股见底，也有类似的情况：没有(yǒu)明确利好，没(méi)有(yǒu)明确新闻(wén)，银行股却自己(jǐ)慢慢从底部(bù)爬起来了。

　　是谁先知(zhī)先觉？

　　为行(xíng)情归(guī)因并不容易，因(yīn)为很难验证。如果确实没(méi)有(yǒu)实质性(xìng)利(lì)好，那么只能从(cóng)资金面去猜测：可(kě)能(néng)是估值便(biàn)宜到很多资金愿(yuàn)意出手了。由(yóu)于银行盈利能力非常(cháng)稳定，估(gū)值低往(wǎng)往意味着股息(xī)率(lǜ)高。因(yīn)为：

　　ROE稳(wěn)定，分红率(lǜ)稳(wěn)定(dìng)，PB越低则股(gǔ)息率越高。

　　而若PB低至(zhì)一定水平时，股(gǔ)息率就会非常诱人。比如近年(nián)来，大行的(de)ROE在10％以上(shàng)，分红率30％左右，PB一度低至0.5倍以下(xià)，那么计算(suàn)出来(lái)的股息(xī)率高达6.6％，非(fēi)常可观。

　　这(zhè)就好比一只(zhǐ)票息率6.6％的可转(zhuǎn)债(zhài)。如果盈(yíng)利能力保持，则后续每年收(shōu)取6.6％的“利息”，如果股(gǔ)价(jià)上涨(zhǎng)，还能享受资本利得(dé)。当然(rán)，如果股价再跌，或盈利能(néng)力（ROE）、分红率下降，则会遭受(shòu)损失。但由于ROE已在(zài)底部，近期很难再降了。因此，这(zhè)就非常像一张可(kě)转债，其市价(jià)下(xià)跌时，会(huì)有个估值(zhí)下限，即“债券价(jià)值(zhí)”。

　　于(yú)是，其投资(zī)价值就出(chū)来了(le)。如果这(zhè)张(zhāng)“可转(zhuǎn)债”的票息率高到一定程(chéng)度，显著高过一些资金的成本，那么这些资金(jīn)自然愿意参与。

　　这样(yàng)，银行股(gǔ)就形成一(yī)个隐(yǐn)形的“估值底”，当估值低至(zhì)一(yī)定水平时，股(gǔ)息率诱人，就会有人参与(yǔ)。

　　当然，这个估值底在某些情(qíng)况(kuàng)下(xià)会被打(dǎ)破，即因为一(yī)些负面因素的存在，导致市场先生觉(jué)得银(yín)行股的(de)估(gū)值或盈利能力(lì)还(hái)将(jiāng)下行。

　　02

　　谁在买

　　谁在卖

　　因(yīn)此，银行股那种悄无声息的底(dǐ)部，可能并没有什么实质利好，就是有(yǒu)些看中股息率的资金(jīn)默默买入，把(bǎ)底部给买出来了(le)。

　　这是些什么样的资金呢？

　　首先可以排除的就是(shì)以股票型公(gōng)募(mù)基金为代表的机构投资者。因(yīn)为他(tā)们的考核要(yào)求是相对(duì)收益，因此在大多数时候，他(tā)们不会因为股息率诱人而买(mǎi)入，他(tā)们的任务是战胜(shèng)自己基金的基准，或者战胜可比(bǐ)基(jī)金同仁。所以(yǐ)，即使(shǐ)股息(xī)率高，他们也很难做出赚取股息率的(de)决(jué)策，这不是他们的考(kǎo)核目标(biāo)。

　　因此，银行股从(cóng)底部开始(shǐ)悄悄上涨的这段时间(jiān)，公(gōng)募基金参与很低，这次也不例外。

　　从数(shù)据上(shàng)也(yě)可(kě)验证：从33家银行(xíng)股2022年底基金持仓比重来看，比重越低，期间（过去半(bàn)年(nián)，后同）涨(zhǎng)幅(fú)越大，比重(zhòng)越高(gāo)则涨幅越小。

　　除(chú)了公募基金(jīn)，其他(tā)类似考(kǎo)核的(de)机(jī)构(gòu)投资者也是类似。

　　从数据(使徒行者5个卧底分别是谁，使徒行者5个卧底分别是谁jù)上(shàng)看，我们(men)确实看到，2023年第一季度较上年末，大(dà)部分A股银行股的基金持仓比例(lì)是下(xià)降的，有些个股甚至降幅不小。

　　（一季度基金持股(gǔ)比重降(jiàng)幅；单位(wèi)：个百(bǎi)分(fēn)点；来源：WIND）

　　回顾(gù)第一(yī)季度，银行(xíng)指数走了个过(guò)山车(chē)，先是上涨，然后春节(jié)后下跌（这段时间(jiān)刚好是人工(gōng)智能概念股大(dà)涨，因此机构投资者有可能是卖出(chū)银行(xíng)等股票，换仓至(zhì)计算机股票）。到了4月(yuè)初，人工(gōng)智(zhì)能等板块行(xíng)情回落后，银行股重拾升势(shì)，且(qiě)涨幅加速。春节后的这段时间，银行股(gǔ)刚好和人工智能走出了一个完美的(de)“对(duì)称(chēng)”走势。

　　而(ér)其他投资者，比如个人、外(wài)资、自营、保险、资管等，则(zé)可能是买入的。因(yīn)为这些资金(jīn)不(bù)考核相(xiāng)对收益，更多的是追求绝对收益，因此(cǐ)有(yǒu)可能是高股(gǔ)息股票(piào)的(de)青睐者。

　　而决定他们买入的因(yīn)素中(zhōng)，资(zī)金成本应该是(shì)个重要因素。目前，我国近期市场(chǎng)利率较低、资金充沛，其他可替代的投(tóu)资机会较少，因(yīn)此股息(xī)率(lǜ)显得诱人。同时(shí)，美(měi)国加息(xī)接近尾声，他们的资金成本也有望(wàng)下行，我国(guó)高股息股票也(yě)有吸引力。

　　然后我们通过数据来加(jiā)以(yǐ)验证。

　　从2023年一季(jì)度情况来看(kàn)，外资确实在买入(rù)大行(xíng)，并且数量(liàng)还不少。不过保险资金却是(shì)有进有出，这一(yī)点有点与(yǔ)我们预期不符。基金主(zhǔ)要在卖出。此外(wài)，还有(yǒu)些一般法人、其他(tā)投资者在买入(rù)。

　　（一季度各类投(tóu)资者持(chí)股变化数；单位：亿股；来源：WIND）

　　整体而言(yán)，结论大致成(chéng)立(lì)，即：在银(yín)行股估(gū)值极(jí)低的时候，追求(qiú)绝对(duì)收益的资金买入了(le)高股(gǔ)息率的(de)个股。

　　从散点(diǎn)图上也可以清(qīng)晰看到(dào)这一(yī)点：

　　因此，这(zhè)次行(xíng)情，和历(lì)史上很多次银行(xíng)底部(bù)启动一样，很(hěn)可能是青睐高股息率(lǜ)的资金，买(mǎi)入低估值、高股息率的(de)银行股。而他(tā)们(men)的口味(wèi)与公(gōng)募基金(jīn)刚好是相(xiāng)反的。

　　03

　　事(shì)情(qíng)在悄悄(qiāo)

　　起变(biàn)化

　　以上(shàng)分析，说明了过(guò)去(qù)半年的银行股行情，是追(zhuī)求绝对(duì)收益(yì)的资金，买入了高股息率的银行股。眼(yǎn)下，很多银行股股息率依然较高，而(ér)资金面依然宽松，那么这些高股息率股票对(duì)绝对收(shōu)益资金依(yī)然是有吸引(yǐn)力的。

　　那(nà)么在银行业的经(jīng)营(yíng)层面，有没有(yǒu)实质变(biàn)化(huà)呢(ne)？

　　我们在3月曾经提出，过(guò)去三年期间(jiān)的一些(xiē)特殊政(zhèng)策，已经出现调(diào)整的迹象，银行业将要(yào)进(jìn)入新的均(jūn)衡格局(jú)。比如(rú)，在普惠小微领域，过(guò)去几年大行承(chéng)担了一些监管要求(qiú)，每(měi)年普惠小微信(xìn)贷(dài)的增长非常(cháng)快，投放利率很(hěn)低，这对(duì)小微金融(róng)市场格局造成了(le)较大影响，尤其(qí)是对一些原来(lái)从(cóng)事小微业务的中小银行(xíng)造成压力。

　　【深度】大小(xiǎo)行(xíng)小微金(jīn)融逐步(bù)达到新均(jūn)衡

　　而在4月27日，银(yín)保监会办公(gōng)厅发布《关于(yú)2023年加(jiā)力(lì)提升小微企(qǐ)业金融服务质量(liàng)的(de)通知使徒行者5个卧底分别是谁，使徒行者5个卧底分别是谁(zhī)》（银保监办发(fā)〔2023〕42号），对工(gōng)作要求有了一些调整(zhěng)。比如，不再提(tí)“两增”（指(zhǐ)单户授信总额1000万元以下(xià)小微企(qǐ)业贷款同(tóng)比增速(sù)不低于各项贷款同比增速，有贷款余额的户数(shù)不(bù)低于上年同期(qī)水(shuǐ)平）要求，不(bù)再刚性要求降低小微信(xìn)贷利率，而是要求“合(hé)理确定(dìng)贷款利(lì)率”，不再提“应延尽延”。

　　除了小微金融领域，其他方面的工(gōng)作要求也陆续(xù)从过去三年(nián)的阶段性政策，慢慢(màn)回归(guī)至常态化。

　　而(ér)银行业这几年由于净息差显(xiǎn)著回落，盈利能力也渐渐(jiàn)接近合理利润(rùn)底线。因为(wèi)银行业需(xū)要留(liú)存一(yī)定的利润用于补(bǔ)充资(zī)本，进而支持下(xià)一期的信贷投放(fàng)，因此利润并不是越低(dī)越好，需要维持一(yī)个合理利润。而(ér)目前盈(yíng)利(lì)能(néng)力已(yǐ)经接(jiē)近这一底线，所以政策也会相应调整了。

　　【随(suí)笔(bǐ)】什么是(shì)银行的合理(lǐ)利(lì)润和(hé)合理息差

　　可见(jiàn)，行业的一些情(qíng)况已经悄悄发生变化了。

　　那么(me)，有没有一种可能：那些买入高股(gǔ)息(xī)股票的投资者中，真有些先知先(xiān)觉者(zhě)，已经嗅到了不一样的味道？

　　本文为(wèi)金融业研究方法(fǎ)探讨。本文不是证券研究(jiū)报告，不构成(chéng)任何投资建议(yì)，涉及个股也仅为举例或陈述事实之用(yòng)，不代(dài)表我们对他们的证券或产品的(de)推荐。具体投资(zī)建(jiàn)议请参考我们的研究报告。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 使徒行者5个卧底分别是谁，使徒行者5个卧底分别是谁