金融界5月(yuè)27日消息 近日(rì)因为(wèi)昆(kūn)明国资委的(de)一(yī)封(fēng)声(shēng)明(míng)，让城投债(zhài)成为关注的焦点，当(dāng)前地方债的(de)规模和地(dì)方政(zhèng)府的偿债能力已经(jīng)越(yuè)来越被重(zhòng)视。如何(hé)如何(hé)处置地方债务？

　　中泰(tài)证券首席经济学家(jiā)李(lǐ)迅雷发文称，地方(fāng)债包括地方一般债(zhài)、专(zhuān)项债和包括(kuò)城投(tóu)债在内(nèi)的各种隐形债(zhài)，其规模究竟有多大，尚有争议(yì)，但增(zēng)长(zhǎng)迅猛(měng)。包括银行、保险、基金(jīn)等在内的机构投资者是地方债的主要持(chí)有者，他们普(pǔ)遍担心(xīn)的还是城投(tóu)债(zhài)务、非标等(děng)地(dì)方政府(fǔ)隐(yǐn)形债风险(xiǎn)。例如，近(jìn)期贵州省政府发展研究中(zhōng)心提(tí)出，“化债工作(zuò)推进(jìn)异(yì)常(cháng)艰(jiān)难，仅依靠自身能力已无法(fǎ)得到(dào)有效解决。”

　　在李(lǐ)迅雷(léi)看来，在土地(dì)财政(zhèng)缩水的背景下，地方政府的财(cái)权与事(shì)权不匹配问题又凸显出来。在(zài)我国政府杠杆率(lǜ)水平并不算高的前提下，我(wǒ)国地方政府的(de)杠杆率水(shuǐ)平确实够高了。需要调(diào)整中央和地(dì)方(fāng)之间债务(wù)余额的比例关系(xì)。“今后(hòu)应加大中(zhōng)央(yāng)政府的(de)发债(zhài)规模(mó)，为地方经济减负。”他(tā)明确指出(chū)。

　　李迅雷认为(wèi)，在当前中国(guó)经(jīng)济转(zhuǎn)型(xíng)的关键阶段，维护地方政府的信(xìn)用，防范区(qū)域性金融风险显得尤为重要，故(gù)在城投公司还(hái)没有与政府(fǔ)部门完(wán)全“脱钩”之前，城投(tóu)债(zhài)的“信仰”仍需(xū)要保持。

　　李迅雷建议给予困难省(shěng)份一定的“托底”支持，在政策上大力(lì)度(dù)支持(chí)地方(fāng)政府“化债”。如帮助(zhù)地方政府（如城投公司的借新还旧）降低债务成(chéng)本、拉长债务期限（非债券(quàn)类债务展(zhǎn)期，如遵义道桥实践银行贷款展(zhǎn)期），通(tōng)过(guò)政策性银行或商业银行的低息资金(jīn)来降低(dī)债(zhài)务(wù)成本，让债务(wù)更加容易滚续。

　　李(lǐ)迅雷还建议(yì)，中央政策上支持地方政府通过出让国有(yǒu)资产来偿债。他(tā)表示这类典型案例为“茅台化债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告无偿划转(zhuǎn)上市公(gōng)司(sī)共计1亿股股份（合计占贵州茅台总股本(běn)8％，按当(dāng)时市价计量市(shì)值约为1600亿元）至(zhì)贵州国(guó)资。

　　以下文字来(lái)源李迅雷金融与(yǔ)投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处(chù)置地方债务的辨证思考》

　　截至2022年(nián)末全(quán)国城投有息(xī)债(zhài)务54.1万亿元(yuán)

　　城(chéng)投平台(tái)成为(wèi)地(dì)方债务主要体现(xiàn)形(xíng)式(shì)

　　城投债是指城投(tóu)企业公开发行的(de)公司债券(quàn)和中期票据。按(àn)照新预(yù)算法、“43号文”出台明确城(chéng)投债与地方(fāng)政府信用脱钩，城投公(gōng)司定位由地方政府投融资机构转变为市(shì)场化运(yùn)营(yíng)主(zhǔ)体，地方(fāng)政府(fǔ)不(bù)再对城投债(zhài)兜底。但实际(jì)上市场仍然把城投债(zhài)看(kàn)作由地方政府(fǔ)背书的高(gāo)信用等级债券(quàn)。

　　因此城投公司通常都是地方(fāng)政(zhèng)府下设的(de)投融资(zī)机(jī)构，很难完全(quán)独立成为与政(zhèng)府无关的纯市(shì)场(chǎng)化的企业。城投的债(zhài)务主要包括(kuò)向银行借款和发行债券融资这两种方式，以前一种方式为主，但(dàn)后一(yī)种债权融资的规(guī)模也不小，到2022年末，余额估计在13万亿(yì)元以上。

　　总体看，2011年以来，全国城投有息(xī)债务快速扩张，每年(nián)增速均保持在(zài)10％以上，到2022年末，全国(guó)城投(tóu)有息(xī)债务为54.1万亿(yì)元(yuán)，相较2011年(nián)的6.4万亿元增长了(le)7倍以(yǐ)上(shàng)。

城投平台发债余额的增长

图(tú)片来源(yuán)：Wind， 中泰证券(quàn)研究所

　　因此，城(chéng)投平台实际(jì)上已经(jīng)成(chéng)为地方(fāng)债务的(de)主要体现(xiàn)形式，规模明显超过(guò)地方政(zhèng)府的一般债和专项(xiàng)债(zhài)之和。城投平台(tái)中，如今(jīn)，城(chéng)投平台的债券余额大约(yuē)为(wèi)13.8万亿元，迄今并无违(wéi)约案例，说明城投债仍属(shǔ)于地(dì)方政府背书的高等级信用债。但(dàn)是(shì)，城投平台的非标违约情况时有(yǒu)发生(shēng)，银(yín)行贷款展期、调(diào)整(zhěng)还贷方式的也比较多。

　　地方政(zhèng)府应确保城投债按(àn)时兑付，不能轻(qīng)易违约(yuē)

　　当前市(shì)场对地(dì)方政府债(zhài)务(wù)增长和财(cái)政收入增(zēng)速下降甚(shèn)至负增长的现象普遍担心，尤其对财(cái)力偏弱(ruò)的东北、中西部(bù)省份，城投债(zhài)的收(shōu)益率普遍高于东(dōng)部发达省市。2022年13个省土地出让金对政府债(zhài)务利息覆盖程度不(bù)足100％（2021年只有(yǒu)5个），扣除城投拿地(dì)之后，捉襟(jīn)见肘(zhǒu)的(de)情况更加明显。

　　河南的永煤债(zhài)违约之(zhī)后，对河(hé)南省乃至(zhì)全(quán)国的信用债市场都造成负面(miàn)冲击，信(xìn)用分层现象加剧，部(bù)分经(jīng)济(jì)偏弱区域被边缘化(huà)。例如青海、云南和天津等(děng)近几年融(róng)资成(chéng)本仍在(zài)上升；黑(hēi)龙江(jiāng)、贵州2017-2019年(nián)融资(zī)成(chéng)本大幅(fú)上升，虽然2020年(nián)以来融资(zī)成(chéng)本两个字的励志词语精选，两个字的励志词语有内涵,有深度有(yǒu)所下降，但整体降幅相较全(quán)国更小。辽(liáo)宁、广西、吉林、重庆、陕西、宁(níng)夏和甘肃(sù)2020年以来城投(tóu)债加权平均票面(miàn)利率降幅也明显不如全国。

　　当前在经济复苏不及(jí)预期的背景下，投资者(zhě)的风(fēng)险偏好明显下降(jiàng)。为此，地方政府应该确保城(chéng)投债的按时兑付。因(yīn)为违约不(bù)仅不(bù)能解决债务问题(tí)，反而会恶化(huà)区域(yù)信(xìn)用环境，导(dǎo)致地方国企融资难(nán)、融(róng)资贵。从未来(lái)区域经济发展的角度看，政(zhèng)府(fǔ)部门仍需要持续举债来(lái)实现经济平稳增长，需(xū)要保(bǎo)持政府信用(yòng)，不能轻(qīng)易(yì)违约。

　　建议中央大(dà)力度支持地方政府“化(huà)债”

　　因此，当前迫(pò)切需要增强城投债(zhài)权(quán)人的持(chí)有信心，首先(xiān)要确(què)保城投债不违约(yuē)，这就意味着城投公司能够具备低成本的借新还(hái)旧能力。

　　中(zhōng)央提出“谁家的孩子谁家(jiā)抱”，意味着对(duì)地方(fāng)债(zhài)不(bù)兜底，但(dàn)建议给予困难省份一定的“托(tuō)底”支持，即在政策上大力度支持地方政府“化债”，如帮助(zhù)地方(fāng)政府(fǔ)（如(rú)城投(tóu)公(gōng)司的借新还旧）降低债(zhài)务成本、拉长债(zhài)务期限(xiàn)（非债券类债(zhài)务(wù)展期，如遵义道(dào)桥实践银行(xíng)贷款展期），通(tōng)过政策性银行(xíng)或(huò)商业银行(xíng)的低(dī)息(xī)资金来降低债务成本，让(ràng)债务(wù)更加(jiā)容易滚续。

　　此外(wài)，对于地方(fāng)政府可否(fǒu)通过出让国有资产(chǎn)来偿(cháng)债方面，也希望中(zhōng)央给予政策(cè)上的支(zhī)持。因为今年3月1日(rì)，国资委在(zài)对政协十(shí)三届全国委员会第(dì)五次会议第00503号提案的(de)答复中表示，将适(shì)时(shí)出台制度两个字的励志词语精选，两个字的励志词语有内涵,有深度(dù)规(guī)定及(jí)操作细则，探(tàn)索国有权益份额(é)规范化退出的有效(xiào)方式和(hé)途径，充分(fēn)发(fā)挥有(yǒu)限(xiàn)合伙企业(yè)的优势，助(zhù)力国有企(qǐ)业创新发展。

　　通过出让国有企业(yè)股权获得收入偿还债务，典型(xíng)案例为(wèi)“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月茅台(tái)集团(tuán)两次(cì)公告无偿(cháng)划(huà)转(zhuǎn)上市公司共计1亿(yì)股(gǔ)股份（合计占贵州(zhōu)茅台总(zǒng)股本8％，按当时市(shì)价计(jì)量市值约为1600亿元）至贵(guì)州国(guó)资(zī)。

　　在(zài)当前(qián)中国经济转型(xíng)的关键阶段，维护地方政(zhèng)府的信用(yòng)，防(fáng)范(fàn)区域性金融(róng)风险显得尤(yóu)为重(zhòng)要，故在城投公司还没有与政府部门完全“脱钩(gōu)”之前，城(chéng)投债的“信仰(yǎng)”仍需要保持。

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