▍近期资金(jīn)利率持续上行。

　　跨(kuà)季结(jié)束后资金(jīn)利率自低位(wèi)持续上行(xíng)，4月18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中(zhōng)枢运(yùn)行，然而(ér)税期结束后(hòu)却并(bìng)未回落，4月21日(rì)冲高(gāo)至2.27％，隔(gé)夜利(lì)率(lǜ)上行幅度更大。从(cóng)隔夜利率角度观察，银(yín)行与非银(yín)机构(gòu)间(jiān)流动性分层现象弱化；此(cǐ)外，隔夜利率与7天利(lì)率的期限利差也明显压缩，DR001与DR007甚至已(yǐ)经倒中国的情报机构是什么机构，中国的情报机构叫啥挂。我(wǒ)们认为(wèi)税(shuì)期结束，资金不松，主要有(yǒu)以(yǐ)下几点(diǎn)原因(yīn)：

　　▍其一，货币政策力度(dù)边(biān)际转弱(ruò)。

　　稳健的(de)货(huò)币政策(cè)坚持(chí)以我(wǒ)为(wèi)主、稳(wěn)字当头，保持货币信贷合理增长，确保利率(lǜ)水(shuǐ)平合(hé)适，在追求(qiú)经济提(tí)振的同时，也注重防(fáng)范市(shì)场过热(rè)带来的金(jīn)融风险。在(zài)满(mǎn)足广义流动性供需匹配的前提(tí)下(xià)，货币工具力度可(kě)能会有所回摆。从央行(xíng)的具体操作(zuò)上来(lái)看(kàn)，MLF小幅增量续做，逆回购投放低量操作(zuò)，结构(gòu)性(xìng)工具“有进有退(tuì)”，均预示后续政策将更加“精准有(yǒu)力”，流动性投(tóu)放趋(qū)于谨(jǐn)慎。

　　▍其二，税期(qī)走款叠加(jiā)4月信贷投(tóu)放情况(kuàng)较好(hǎo)，导(dǎo)致银行资(zī)金融出(chū)意愿与能(néng)力(lì)降低。

　　4月18到19日税期缴款(kuǎn)，而4月通常(cháng)是缴税(shuì)大月，因此(cǐ)走款可能对银行间流动性带来(lái)了一定的压(yā)力。此外，参考近期票据利率走(zǒu)势，预计信贷增速较一季(jì)度将会有所放缓(huǎn)，但4月预(yù)计仍将(jiāng)保持同比(bǐ)多增的态势。税期缴款叠加信(xìn)贷投放，银行系统整(zhěng)体资金流出，因(yīn)此(cǐ)向同业融出的意(yì)愿和(hé)能(néng)力有所降低。

　　▍其三，资金较为拥(yōng)挤(jǐ)可(kě)能会导致债(zhài)市脆(cuì)弱性和敏(mǐn)感度增(zēng)加，且投资者对于未来一(yī)个(gè)月资金利率上行的担忧增加。

　　从质押式回购成交量(liàng)和我们测算的(de)杠杆率来看，虽(suī)然上周受资(zī)金(jīn)收紧影响，加杠(gāng)杆(gān)情绪(xù)有所降(jiàng)温，但(dàn)依然处于历史相对积极(jí)的水平，导致债市(shì)敏感(gǎn)度增加。此外投资者对货币(bì)政(zhèng)策(cè)力度(dù)以及(jí)跨月资(zī)金面情况(kuàng)仍存担忧，使(shǐ)得市场上(shàng)对于未来一个(gè)月内资金价(jià)格上行的(de)预期更为(wèi)强烈。

　　▍后市展(zhǎn)望：五一假期临(lín)近，回购资金的(de)期限被动(dòng)拉长，利率(lǜ)下(xià)行空间(jiān)有限(xiàn)。

　　月末往(wǎng)往财政集中支出，向市场释放资(zī)金；但跨月(yuè)前夕银行(xíng)资金融出意愿一般较低，预(yù)计资金波(bō)动幅(fú)度较(jiào)大。对于债市而言(yán)，短期交易主线或延续政策与(yǔ)基本面预期交易，预计利率以震荡走势为(wèi)主，建议投资者关注资金面的边际变化(huà)，警惕流动性大幅收紧(jǐn)对债市(shì)情(qíng)绪以及头寸(cùn)管理的(de)影响。

　　▍风险提(tí)示：

　　央行货币政(zhèng)中国的情报机构是什么机构，中国的情报机构叫啥策(cè)不及预期；经济复苏节(jié)奏不及预期；银行(xíng)间市场流动性过快收紧。

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