主要(yào)内容

　　营收“逆PPI式”改善但工业(yè)利(lì)润仍承压，主因成本与(yǔ)费(fèi)用(yòng)压(yā)力仍(réng)构(gòu)成(chéng)掣(chè)肘。3 月工(gōng)业企(qǐ)业利润当(dāng)月同比仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处较深收缩(suō)区间。虽然3月在需求侧经(jīng)济数据表现(xiàn)亮眼后，工业企业实际营收增速积极回升，抵(dǐ)消PPI回落的抑制，令3月名义(yì)营收增速(sù)回升，但整体企(qǐ)业盈(yíng)利压力仍大，主(zhǔ)要源于(yú)两(liǎng)方(fāng)面(miàn)，其一是(shì)国(guó)际高(gāo)油价导致(zhì)的输入性成(chéng)本压力仍在约束利润改善，3月营业(yè)成(chéng)本对(duì怎敢误佳人的前一句是什么意思，两袖清风怎敢误佳怎敢误佳人的前一句是什么意思，两袖清风怎敢误佳人下一句怎么接人下一句怎么接)当月利润拖累(lèi)幅度(dù)仅收窄2.1个百分(fēn)点至-13.8个百(bǎi)分点，拖(tuō)累(lèi)程(chéng)度仍(réng)然(rán)较深。其二是今年降费政策未(wèi)再明显新增，加之部分企业开始补缴社保费，企业费用同比(bǐ)压力开始加大(dà)，3月费用对当(dāng)月利润拖累幅度(dù)大幅扩大6.1个(gè)百分(fēn)点至-9.5个百分点。与去年(nián)费用率改善拉动利润增速(sù)6个百分点形成鲜明(míng)对比(bǐ)。

　　营收：消费短期(qī)较快恢复加(jiā)之投资(zī)韧性支(zhī)撑(chēng)营收增速回升，但高油价仍构成约束。3月工业(yè)企业营(yíng)收增速回升(shēng)2.1pct至0.8％。结(jié)构上看，下游消费相关行业营收增速（名义(yì)+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消了PPI回落对于名义营收(shōu)增速(sù)的(de)拖(tuō)累(lèi)，其中汽(qì)车、家具、计算机通信电子设备等均(jūn)回升明显，显(xiǎn)示递延需求释放以及汽车集中(zhōng)降价等对于短期(qī)消(xiāo)费需求的推动。其次，煤炭(tàn)冶金(jīn)产(chǎn)业链营收(shōu)增速延续改善，显(xiǎn)示保交(jiāo)楼(lóu)政策推动地产建安投资(zī)构成支撑，但石油化工产(chǎn)业(yè)链(liàn)营收增速（名义-3.3pct至-5.2％）却明显(xiǎn)回落，高(gāo)油价对于石化产业链相关行(xíng)业(yè)需求持续构成抑制。

　　成本(běn)率：虽(suī)然煤价回落已(yǐ)在缓和中下游成(chéng)本压力，但高油价(jià)继续构成(chéng)输入性(xìng)成本传导。3月工业企(qǐ)业成本(běn)率上升46.8bp至85.3％，成本(běn)压(yā)力仍然偏(piān)大(dà)，尤其是高油价(jià)下的国内石化(huà)产业链，成本(běn)率同比增量(liàng)扩(kuò)大14bp至261bp，绝对水(shuǐ)平明显高于(yú)其他(tā)行(xíng)业。由(yóu)于我国石化产业链主(zhǔ)要为中下(xià)游，上游(yóu)环节在海外主要原油寡头国家，因而国(guó)际高油(yóu)价带来的(de)上(shàng)游(yóu)利润改善无法被国内产(chǎn)业链(liàn)吸收，国内以中下游为主的(de)石化(huà)产业(yè)链反而会在高油(yóu)价下受到输入性成本压力，也即3月的情况。相较(jiào)而(ér)言，煤(méi)炭产业链上中下游均在国(guó)内(nèi)，所以(yǐ)虽(suī)然3月煤炭冶金(jīn)产(chǎn)业(yè)成本率同(tóng)比增量也扩(kuò)大13.6bp至56.4bp，但主因煤价下行导(dǎo)致煤炭产业(yè)链上游成(chéng)本率被动走(zǒu)高、利(lì)润承压，而中(zhōng)下游成(chéng)本率实际上(shàng)是改善的，与此(cǐ)同时，更靠近(jìn)下游的消(xiāo)费行(xíng)业成本率也明(míng)显改善。

　　利润：下游消费(fèi)行业(yè)利润(rùn)仍显(xiǎn)现韧(rèn)性，但石化产业链(liàn)利(lì)润在高(gāo)油价(jià)下仍(réng)承(chéng)压(yā)。分行业看，与(yǔ)2023年2月相比，下(xià)游消(xiāo)费行业面临最(zuì)大的(de)成本压力(lì)改善和(hé)积极(jí)的营业收入(rù)回升(shēng)，因而下游消费行(xíng)业利润增速恢复(fù)继(jì)续(xù)好(hǎo)于其(qí)他(tā)行业，单月改善8.8pct至-14.9％，汽车、家具、电(diàn)子设(shè)备等(děng)改善明显(xiǎn)，煤炭冶金(jīn)产业链(liàn)中下游利润增速也积极改善，相较而言，石化(huà)产(chǎn)业链行业(yè)在营(yíng)业收入(rù)与成本(běn)压力均(jūn)承压(yā)背景(jǐng)下(xià)，利润增(zēng)速仍处于-40.7％的(de)较深区间。

　　关注二季度企业盈利三重风险，以及下半年潜在的内(nèi)生恢复(fù)空间。3月(yuè)工业企业利润数据显示，虽然经济需求侧短期恢(huī)复较快(kuài)，但在成本与(yǔ)费用压力背景下，企业盈利仍然承压，而展望二季度，关注企业盈利的三重风险，其一是经(jīng)济内生(shēng)动能弱化。伴随递延需求主导的(de)需(xū)求脉冲性回升过程逐步结(jié)束，经济内(nèi)生动能(néng)仍面(miàn)临弱化风(fēng)险。其(qí)二(èr)是高(gāo)油价(jià)带来的成本压力。OPEC+5月(yuè)将开启正式减产(chǎn)操(cāo)作(zuò)，加之(zhī)全球服(fú)务消费逐步恢复，国(guó)际油(yóu)价(jià)或再度走高，这也(yě)意味(wèi)着成(chéng)本压力仍较(jiào)大(dà)。其三是(shì)费用率对于利润的拖累，企业逐步补缴前期社保费缓缴(jiǎo)等，以及今年目前降费政策更多为延续(xù)而非(fēi)新增，费用率对于(yú)利(lì)润同比增速的的拖累也(yě)将逐步显现，二季度剔除(chú)基数扰动(dòng)后(hòu)的企业盈(yíng)利真(zhēn)实修(xiū)复过(guò)程或相对缓慢。而展望下半年，经济内生(shēng)动能的复苏可以期(qī)待，两大领先指标已经验证，重点(diǎn)关注下(xià)半年经济内(nèi)生动(dòng)能逐步复苏、国际油(yóu)价涨幅逐(zhú)步(bù)趋缓后工(gōng)业企业(yè)利润的修复空(kōng)间(jiān)。

　　风险提示：外(wài)部地缘政(zhèng)治风险，疫情形势变化。

　　以下为正文(wén)

　　一、营收“逆PPI式”改善但工业利(lì)润(rùn)仍承压(yā)，主因成(chéng)本与费用压力仍是掣(chè)肘。

　　3月工业企业利润累计(jì)同比仅小幅回升1.5个百分点至-21.4％，当月同比也仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍(réng)处于较深收缩区间。虽(suī)然(rán)3月在需求侧(cè)经济数(shù)据(jù)表现亮眼(yǎn)后，工业企业实际(jì)营收(shōu)增速已积极回(huí)升，抵消了PPI回落带来(lái)的抑制，3月名义(yì)营收增速回升2.1pct至0.8％，但整体企业盈利(lì)压力(lì)仍大，主要源于两个方面：

　　其一是国际高油价导致的输(shū)入(rù)性(xìng)成本压力仍(réng)在约(yuē)束利(lì)润改善，3月营业(yè)成本对当月利润(rùn)拖累幅(fú)度仅收窄2.1个百分点至-13.8个百(bǎi)分点(diǎn)，拖累程度仍然较深。

　　其(qí)二(èr)是今(jīn)年降(jiàng)费(fèi)政策(cè)未再明显(xiǎn)新增，加之部(bù)分企(qǐ)业(yè)开始补(bǔ)缴(jiǎo)社(shè)保费，企(qǐ)业费(fèi)用同比压(yā)力开始加大(dà)，3月费(fèi)用对当月利润拖累幅度(dù)大幅扩大6.1个百(bǎi)分点(diǎn)至(zhì)-9.5个(gè)百(bǎi)分点。2022年社保缴费缓缴等一系列(liè)新增降费(fèi)政策持续改善企(qǐ)业费用率，对2022年全年(nián)工业企业利润增(zēng)速构成(chéng)较强支撑，全年拉动工业企业利润同(tóng)比增(zēng)速6个百分点。但从今年(nián)开(kāi)始(shǐ)前期(qī)社保费降费(fèi)的企业(yè)开始补缴社保费，加之今年未再新增更大(dà)力(lì)度的降费政策，从同比(bǐ)视角来看费用对于工业企业利润的(de)拖累开始显现。

　　二、营(yíng)收：消费短期较快恢复(fù)加之(zhī)投资韧(rèn)性支撑营收增(zēng)速回升，但高油价仍构成约束。

　　3月工(gōng)业(yè)企业营收增速(sù)回升2.1pct至0.8％。结构上看，下游消费(fèi)相关(guān)行(xíng)业营(yíng)收增速（名义+3.0pct至0.5％，实(shí)际(jì)+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消了PPI回落对于名义(yì)营收增速的拖累，其中汽车（+11.3pct至(zhì)12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算机通信电(diàn)子设备（高基数下仍改善0.3pct至(zhì)-6.2％）等均(jūn)回升明显(xiǎn)，显示递延需(xū)求释放(fàng)以及汽车集(jí)中降价等对于短期消费需求的推动。其次，煤(méi)炭冶金产业链营收增(zēng)速（名义+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延续改善，显示保交楼政策推动地产建安投资(zī)构成支撑，但石油化工产业链营收(shōu)增速(sù)（名义-3.3pct至-5.2％、实际-1.4pct至-1.2％）却明(míng)显回落，高油价对于石(shí)化产(chǎn)业链相关行业需求持续构成抑(yì)制。

　　三(sān)、成本率：虽然煤(méi)价回落已在缓和中(zhōng)下(xià)游成本压(yā)力，但高油(yóu)价继续构成输入性成本(běn)传导

　　3月工业企业成(chéng)本率(lǜ)上(shàng)升46.8bp至85.3％，成本压力仍然(rán)偏大，尤(yóu)其是高油价(jià)下的国(guó)内(nèi)石(shí)化产(chǎn)业链，成本(běn)率同比增(zēng)量扩大14bp至261bp，绝(jué)对水(shuǐ)平(píng)明显高于其他行业。由于(yú)我(wǒ)国石化产业链(liàn)主要为中下(xià)游，上游环节在海(hǎi)外主要(yào)原油寡头国(guó)家，因而国(guó)际高油价(jià)带(dài)来的上游利润改善无法被国(guó)内产业链吸收，国内以中下游为(wèi)主的石(shí)化(huà)产(chǎn)业链反(fǎn)而会在高油(yóu)价(jià)下受到输入性成(chéng)本压力(lì)，也即(jí)3月(yuè)的情况。相较(jiào)而言，煤炭产业链(liàn)上中下游(yóu)均(jūn)在国(guó)内(nèi)，所以虽然3月(yuè)煤炭冶金产(chǎn)业(yè)成本率同比(bǐ)增(zēng)量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因(yīn)煤价下行(xíng)导致煤(méi)炭产业链上(shàng)游成(chéng)本率(lǜ)被动走(zǒu)高、利润承(chéng)压(yā)，而中(zhōng)下游成本率实际上是改(gǎi)善的（成本率(lǜ)同比增量下行8.2bp至33.5bp），与此同时，更靠近下游的消费行业成本率也明显(xiǎn)改善（同比增量-32bp至17.5bp）。

　　四(sì)、利润：下游消费(fèi)行业(yè)利(lì)润(rùn)仍显现韧性，但(dàn)石(shí)化产业链利润在高(gāo)油价下仍(réng)承压。

　　分(fēn)行业看，与(yǔ)2023年2月相比，下游(yóu)消费(fèi)行业面临(lín)最大(dà)的成本压(yā)力改(gǎi)善和(hé)积极(jí)的(de)营业收(shōu)入回升，因而下游消(xiāo)费行业利(lì)润增速(sù)恢复继续好于其他行业，单月(yuè)改善(shàn)8.8pct至-14.9％，其中，汽(qì)车、计算机通(tōng)信电子设备、家具等(děng)行(xíng)业利(lì)润增速均改(gǎi)善20-50个百分点。煤(méi)炭(tàn)冶(yě)金(jīn)产业链(liàn)虽然整(zhěng)体利(lì)润增(zēng)速(sù)仅小幅改善1.4pct至-9.9％，但主因上(shàng)游价格回落导致上(shàng)游利润下降的缘故，而中下游面临(lín)的是营收改善(shàn)、成(chéng)本压力缓和(hé)的(de)格(gé)局，中(zhōng)下游利润增速(sù)改(gǎi)善明显，金属制品、通用设(shè)备、非金属矿物(wù)制品等行(xíng)业利润增速均(jūn)改善(shàn)10-20个百(bǎi)分点。相较而言(yán)，石化产业链(liàn)行业在营业收入与成(chéng)本压力均承压背景下(xià)，利润增速仍处于-40.7％的较深区间。

　　五、关注(zhù)二(èr)季度企业盈利三重风险(xiǎn)，以及下半年潜在的内生(shēng)恢复空(kōng)间。

　　3月工业企业利(lì)润数(shù)据显示(shì)，虽然经济需(xū)求侧短期恢复较快，但在成(chéng)本与费用(yòng)压力背景下(xià)，企业盈利(lì)仍然承压，而(ér)展望二(èr)季度，关注企业盈(yíng)利的三(sān)重风险，其一是(shì)经济内生动能弱化。伴(bàn)随递延需求主导的需求脉冲性回升过程逐(zhú)步结束，经济内生动能仍(réng)面临(lín)弱化风(fēng)险。其(qí)二(èr)是高(gāo)油(yóu)价带来的成(chéng)本压力(lì)。OPEC+5月(yuè)将开启正(zhèng)式减(jiǎn)产操作，加(jiā)之全(quán)球服(fú)务消费(fèi)逐(zhú)步(bù)恢复，国际油价(jià)或再度走高，这也意味着成本压(yā)力(lì)仍较(jiào)大。其(qí)三是费用率(lǜ)对于(yú)利润的拖累，企业逐(zhú)步(bù)补缴前期社(shè)保费缓缴等(děng)，以及今年目前降费(fèi)政(zhèng)策更多为延续而非新(xīn)增，费用率对于利(lì)润同(tóng)比增速的(de)的拖累也将逐(zhú)步显现(xiàn)，二季度剔(tī)除(chú)基数扰动后的(de)企业盈利真实修复(fù)过(guò)程或(huò)相对缓慢。

　　而展望下半年，经济内(nèi)生动能(néng)的(de)复苏可以期待，两大领先指(zhǐ)标已经验证，其一是居民消费倾向结(jié)束持续一(yī)年(nián)的下(xià)滑过程，消费信心逐步恢复(fù)，其二是保交楼政策(cè)已推动(dòng)上半年地产建安投资(zī)和(hé)竣工积极回补，有望(wàng)拉动下半年汽(qì)车、家电、家具(jù)等后周期大宗(zōng)消费(fèi)，重点关(guān)注(zhù)下半年经济内生(shēng)动(dòng)能(néng)逐步复苏(sū)、国际油(yóu)价涨幅逐步趋缓后工业企业利(lì)润的修复空间。

　　内容节选自申万宏源宏观研(yán)究(jiū)报告：

　　《被市场低估的成本与(yǔ)费用压力——工业企业效益数(shù)据(jù)点评（23.03）》

　　证券分(fēn)析师(shī)：屠强王胜

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 怎敢误佳人的前一句是什么意思，两袖清风怎敢误佳人下一句怎么接