金融界5月(yuè)27日消息 近日因为昆(kūn)明(míng)国资委的(de)一封(fēng)声明，让城投债成(chéng)为关注的焦点(diǎn)，当前地方债(zhài)的规模和地方政(zhèng)府的偿债能(néng)力已经越来越被重视。如(rú)何如何处置地方(fāng)债务(wù)？

　　中泰证券首席经济学家李迅雷发文(wén)称，地(dì)方(fāng)债包括地(dì)方一般债、专项债和包(bāo)括(kuò)城投债在内的各种隐形债(zhài)，其规模究竟有(yǒu)多大，尚有争议(yì)，但增长迅猛。包括银行、保险、基金等(děng)在(zài)内的机(jī)构投资者(zhě)是地方(fāng)债(zhài)的主要持有(yǒu)者，他(tā)们普遍担(dān)心的还(hái)是城(chéng)投债务、非(fēi)标等地方(fāng)政(zhèng)府隐形债风险。例如(rú)，近期贵州省(shěng)政府(fǔ)发展(zhǎn)研究(jiū)中心提出，“化债工(gōng)作推进异常(cháng)艰难，仅依(yī)靠自身能力已无法得到有效解决。”

　　在李迅雷看(kàn)来，在(zài)土地财政缩水的背景下(xià)，地方(fāng)政府的财权与(yǔ)事权不匹(pǐ)配问题又凸显出来。在我国政(zhèng)府(fǔ)杠杆率水平并(bìng)不算高(gāo)的前(qián)提下，我国地方政府(fǔ)的杠杆率水平确实够高了。需(xū)要调整中央(yāng)和(hé)地方之间债务余额的比例关系。“今后应(yīng)加大中央政府的发债规(guī)模(mó)，为地方经济减负。”他明(míng)确(què)指出。

　　李迅雷认(rèn)为(wèi)，在(zài)当前(qián)中(zhōng)国经济转型的关键(jiàn)阶段，维护地(dì)方(fāng)政府(fǔ)的信(xìn)用，防范区(qū)域性金(jīn)融风险显(xiǎn)得尤(yóu)为重要，故(gù)在(zài)城投公司(sī)还没有与政府部(bù)门完全“脱钩(gōu)”之前，城投债(zhài)的“信仰”仍(réng)需(xū)要保(bǎo)持(chí)。

　　李迅(xùn)雷建议给予困(kùn)难省份一(yī)定的“托底”支持，在政(zhèng)策上(shàng)大力度支持地方政府(fǔ)“化债”。如帮助(zhù)地方政府（如城投公司的借新(xīn)还旧）降低(dī)债(zhài)务成本、拉长债务期(qī)限（非债券类债(zhài)务展期(qī)，如(rú)遵(zūn)义(yì)道桥(qiáo)实践(jiàn)银行贷款(kuǎn)展期），通过政策性银行或商业银(yín)行的低息资金来(lái)降低(dī)债(zhài)务成本，让(ràng)债(zhài)务更加(jiā)容易滚(gǔn)续。

　　李(lǐ)迅雷(léi)还建议(yì)，中央政策上支持地(dì)方(fāng)政府通过出让国有资(zī)产来偿(cháng)债。他表示这(zhè)类典型案例为“茅(máo)台(tái)化(huà)债”：2019年12月(yuè)、2020年(nián)12月茅台集(j云n是哪里的车牌号í)团两次公告无偿划转上市公司共计1亿股股份（合计占贵州茅(máo)台总股本8％，按当时市价计量市值约为1600亿元(yuán)）至贵州国资。

　　以(yǐ)下文(wén)字来源李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如(rú)何处置(zhì)地方债务的辨证思考》

　　截至2022年末全国城投有息债务(wù)54.1万亿元

　　城投平台成为地方(fāng)债务(wù)主(zhǔ)要体现形式

　　城投债是指(zhǐ)城投企业(yè)公(gōng)开(kāi)发行(xíng)的公(gōng)司债券和(hé)中期票据。按照新预算(suàn)法、“43号文”出台明确城投债与地方政府信用(yòng)脱(tuō)钩，城投公司定位由地方政府投融(róng)资机构转变为市场化(huà)运(yùn)营(yíng)主(zhǔ)体，地(dì)方(fāng)政府(fǔ)不再对城投债兜底。但实际上市场仍然把城投债看作(zuò)由地方政府背书的高信(xìn)用等(děng)级债券。

　　因(yīn)此城投(tóu)公司(sī)通常都是地方政(zhèng)府下设的投融(róng)资机(jī)构，很难完全独立成为(wèi)与政府无关的纯(chún)市场化的企业。城投的债(zhài)务主要包(bāo)括(kuò)向(xiàng)银行借款和发行债券融资这两种(zhǒng)方式，以前一种方式为主，但后一种债(zhài)权融资的规模(mó)也不小，到2022年末，余额估(gū)计(jì)在13万亿元以上。

　　总体(tǐ)看，2011年以(yǐ)来，全国城投有息(xī)债务快速扩张，每年增速均保(bǎo)持在10％以上，到2022年(nián)末，全国(guó)城(chéng)投有息债务为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿元增(zēng)长了7倍以上。

城投平台发债余额的增长

图片来源：Wind， 中(zhōng)泰(tài)证(zhèng)券研究所

　　因此，城投平台(tái)实际上已经成为地方债务的主(zhǔ)要体现形式，规模明显超过地方(fāng)政府的一般债和专(zhuān)项债之和。城投平台(tái)中，如(rú)今，城投平台的(de)债(zhài)券余额大约为13.8万亿元(yuán)，迄今并无违约案例，说明城投债(zhài)仍(réng)属于地方政府背书的高等级信(xìn)用(yòng)债。但是，城投平台(tái)的非标违约(yuē)情况时有(yǒu)发生，银行贷款展期(qī)、调(diào)整还(hái)贷(dài)方式的也比较多。

　　地方政府应(yīng)确保城投(tóu)债(zhài)按时兑付，不能(néng)轻易(yì)违约(yuē)

　　当(dāng)前市场对地方政府债务(wù)增长和财政(zhèng)收入增速下降甚(shèn)至负(fù)增长(zhǎng)的现象普遍担心，尤(yóu)其对财(cái)力偏弱(ruò)的(de)东北、中西部省份，城投(tóu)债的收益率普遍(biàn)高于东(dōng)部发达省(shěng)市。2022年(nián)13个省土地出让金对政(zhèng)府债务(wù)利息覆盖(gài)程度不足100％（2021年只(zhǐ)有5个），扣除城投拿(ná)地(dì)之后，捉襟(jīn)见肘的情(qíng)况(kuàng)更加(jiā)明显(xiǎn)。

　　河南的永煤债违(wéi)约之后，对河南省乃至全国的信(xìn)用债市(shì)场都造成负面冲击，信用分层现象(xiàng)加剧(jù)，部(bù)分经济偏(piān)弱区域被(bèi)边缘化。例如(rú)青(qīng)海、云南(nán)和(hé)天津等近(jìn)几年融资成本仍在上升；黑龙江(jiāng)、贵州2017-2019年融资成本大幅(fú)上升，虽然(rán)2020年以(yǐ)来融资(zī)成本有所下降，但整体降幅相较(jiào)全国更(gèng)小。辽(liáo)宁、广西、吉林(lín)、重庆、陕西、宁夏和(hé)甘(gān)肃2020年以来城投债加权平均票(piào)面利率降幅也明显(xiǎn)不如全国。

　　当前在经济(jì)复苏不及预期的背景下，投资者的风(fēng)险(xiǎn)偏好明显下(xià)降。为此，地方(fāng)政(zhèng)府应该确保城(chéng)投(tóu)债的按时兑(duì)付。因(yīn)为违约不(bù)仅(jǐn)不能(néng)解决债务问题，反而会(huì)恶(è)化区域信(xìn)用(yòng)环境，导致地方国企融资(zī)难、融资贵。从未来区(qū)域经(jīng)济发展(zhǎn)的角度看，政(zhèng)府部门仍需要持续(xù)举债来实现经济平稳增长，需要保持政府信(xìn)用，不(bù)能轻易违(wéi)约。

　　建议(yì)中央大力度支持地方政府(fǔ)“化债”

　　因(yīn)此，当前迫切需要增强城投(tóu)债权人的持有(yǒu)信心(xīn)，首先要确(què)保(bǎo)城(chéng)投债不违约，这就(jiù)意(yì)味着城投公司能够具备低成本的借新(xīn)还旧(jiù)能力。

　　中央(yāng)提出“谁家的孩子(zi)谁家抱”，意(yì)味着(zhe)对地方债不兜底(dǐ)，但建议给予困(kùn)难(nán)省份一定的“托(tuō)底”支持，即(jí)在政策(cè)上大(dà)力度支(zhī)持地方政(zhèng)府“化债(zhài)”，如帮助地方政府（如城投公(gōng)司的借新还旧(jiù)）降低债务成本、拉长债务期限（非债券(quàn)类债务展期，如遵义(yì)道桥实践(jiàn)银行贷款展期），通过政策性银行或商业银行的低息资金来(lái)降低(dī)债(zhài)务成(chéng)本，让债务更加(jiā)容易滚(gǔn)续。

　　此外，对(duì)于地方政府可否通过出让国有资(zī)产来偿债方(fāng)面(miàn)，也(yě)希望(wàng)中央给予政(zhèng)策上的(de)支持(chí)。因为(wèi)今年(nián)3月1日，国(guó)资(zī)委在对政协十(shí)三届全国委员会第五(wǔ)次会议第00503号提案的(de)答(dá)复中表(biǎo)示，将适时出(chū)台制度规定及(jí)操作细则，探索国有权益份额(é)规范化(huà)退出(chū)的有效方式和途径，充分发挥有(yǒu)限合伙企业(yè)的优势，助力国有企业创新发展。

　　通过出让国(guó)有企业(yè)股(gǔ)权(quán)获(huò)得收入偿还债务，典型案(àn)例为“茅台化债(zhài)”：2019年12月(yuè)、2020年12月(yuè)茅台集团(tuán)两次公告(gào)无偿(cháng)划转上市公(gōng)司共计1亿股股份（合(hé)计占贵州茅台总股(gǔ)本8％，按(àn)当时市价(jià)计量市值(zhí)约(yuē)为1600亿元）至贵州国资(zī)。

　　在当前中国经济转型的关键阶(jiē)段，维护(hù)地方政府的信用，防范区(qū)域(yù)性金融风(fēng)险显得尤为重要(yào)，故在城投(tóu)公(gōng)司还(hái)没(méi)有与政府部(bù)门(mén)完全“脱钩”之前，城投债的“信仰(yǎng)”仍需要保持。

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