金(jīn)融界5月27日(rì)消息 近日因为昆明(míng)国资委的一封声明，让(ràng)城投债成(chéng)为(wèi)关注的(de)焦点，当前(qián)地方债的规模和地方政府的偿债能力已经(jīng)越(yuè)来越被重(zhòng)视。如(rú)何如何处置地(dì)方债务？

　　中泰证券首席经济学家李迅雷(léi)发(fā)文称，地方债(zhài)包括地(dì)方(fāng)一般债、专项债和包(bāo)括城投债在内的各种隐形债(zhài)，其(qí)规模究竟(jìng)有多(duō)大，尚有争议，但增(zēng)长迅(xùn)猛。包括银行(xíng)、保险、基金等在内的机构投资者(zhě)是地方债的主要(yào)持有者，他们普遍担心的还是城投债务(wù)、非标等地(dì)方政府隐形(xíng)债(zhài)风险。例(lì)如，近期(qī)贵州(zhōu)省政府(fǔ)发展研(yán)究中心提出，“化(huà)债工作推(tuī)进(jìn)异常(cháng)艰难，仅依(yī)靠(kào)自(zì)身能力已无(wú)法(fǎ)得到有效解(jiě)决。”

　　在李迅雷看来，在土地财政(zhèng)缩(suō)水的背景(jǐng)下，地(dì)方政府的(de)财权与事(shì)权不匹配问题又(yòu)凸显(xiǎn)出来(lái)。在我国政府(fǔ)杠杆(gān)率水平并不(bù)算高的前提下，我国地方(fāng)政(zhèng)府的杠杆率水平(píng)确实(shí)够高了(le)。需要调(diào)整中央和地(dì)方(fāng)之(zhī)间债务余额的比例关系。“今后应加大中央政府的发债规模(mó)，为(wèi)地方(fāng)经济减负。”他(tā)明确(què)指出。

　　李迅雷(léi)认为，在当前中国经济转型(xíng)的关键阶段，维护地方政府的信用，防范区域性金融风险显得尤为重(zhòng)要，故在城投公(gōng)司还没有与政府部门完全(quán)“脱钩”之前，城投债(zhài)的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷建议给予困难省(shěng)份一(yī)定的“托底”支持(chí)，在政策上大力度支持地方政府“化债(zhài)”。如(rú)帮助地(dì)方政府（如城投公(gōng)司(sī)的借(jiè)新还(hái)旧）降(jiàng)低(dī)债务成本(běn)、拉长债务期限（非债(zhài)券类(lèi)债务(wù)展期，如遵义(yì)道(dào)桥实(shí)践银(yín)行贷(dài)款展期），通过政策性银行或商业银(yín)行的低息资金来降低债务成本，让债(zhài)务更加容易滚续(xù)。

　　李迅雷还建议，中央政策上支持地方政府通(tōng)过出让国(guó)有资产(chǎn)来偿(cháng)债。他表示(shì)这类(lèi)典型(xíng)案例(lì)为“茅(máo)台化(huà)债”：2019年(nián)12月(yuè)、2020年12月茅台集团两(liǎng)次公告无偿划转上(shàng)市公司共计1亿股股份（合计占贵州茅台总(zǒng)股(gǔ)本8％，按当时市价计(jì)量市值约为1600亿元）至贵州(zhōu)国资。

　　以下文字(zì)来(lái)源李迅雷金(jīn)融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何处置地(dì)方债务的辨(biàn)证思考》

　　截至2022年末全国城(chéng)投有息债务54.1万(wàn)亿元

　　城投平台成为地(dì)方债务(wù)主要体现形式

　　城投债是指城投企业(yè)公(gōng)开发行的公司债(zhài)券和中期票(piào)据。按照(zhào)新预(yù)算法(fǎ)、“43号文”出台明(míng)确城投债与地方(fāng)政府信用脱钩，城投公司定(dìng)位由地方(fāng)政府投融资机构转变为(wèi)市场(chǎng)化(huà)运营主体(tǐ)，地方政府(fǔ)不再对城投债兜底。但实际上市场仍然把城投债看作由地方政府背书的高信用等级(jí)债券。

　　因此城投(tóu)公司通常都是地方政府下(xià)设(shè)的投融资机构，很难(nán)完全(quán)独立成(chéng)为与(yǔ)政府无(wú)关的纯市(shì)场(chǎng)化的企业(yè)。城(chéng)投的债务(wù)主要包括(kuò)向(xiàng)银行借(jiè)款和发行债(zhài)券融资(zī)这两种(zhǒng)方式，以前一种方式为主，但后一种(zhǒng)债权(quán)融资的规模也不小(xiǎo)，到2022年末，余额估计(jì)在13万亿(yì)元以上。

　　总体看，2011年以来，全国城投有息债(zhài)务快速扩张，每(měi)年增速均保持在10％以(yǐ)上，到2022年末，全国(guó)城投有息债(zhài)务为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿(yì)元增长了7倍以上。

城投平台(tái)发债余(yú)额(é)的增长

图片(piàn)来(lái)源：Wind， 中泰证券研究所

　　因(yīn)此，城投平台(tái)实际上已(yǐ)经成为地方债务的主要体现形式，规模明显超过地(dì)方政府的一般债和(hé)专项债之和(hé)。城投平台中，如今，城投平(píng)台的债(zhài)券(quàn)余额(é)大约(yuē)为(wèi)13.8万亿(yì)元，迄(qì)今并无(wú)违(wéi)约案例，说明城(chéng)投债仍属于地(dì)方政(zhèng)府背书的高等(děng)级信用债。但是，城投平台的(de)非(fēi)标违约情(qíng)况时(shí)有发生，银(yín)行贷款展(zhǎn)期(qī)、调整(zhěng)还贷方(fāng)式的也比较多。

　　地方政府应确保城投债按时兑付，不能轻(qīng)易违约

　　当前市(shì)场对地方(fāng)政府债务增长和财政收入增速下(xià)降甚至负增长的现象普遍担心，尤其对(duì)财(cái)力(lì)偏弱(ruò)的东北(běi)、中西部省份(fèn)，城投债的收益率普遍(biàn)高(gāo)于(yú)东部(bù)发达省市。2022年13个省土地出让(ràng)金对政府债务利息覆盖程(chéng)度不足(zú)100％（2021年只(zhǐ)有5个），扣(kòu)除城投拿地之后，捉襟见肘的情况更加明显。

　　河南的永(yǒng)煤债违约之后，对河南(nán)省(shěng)乃至全国的信用(yòng)债市场(chǎng)都造成(chéng)负(fù)面冲击，信用分层现象加剧，部分经济偏弱(ruò)区域(yù)被(bèi)边缘化。例如青海、云南和天津等近几年融资成(chéng)本(běn)仍在上升；黑龙江、贵州(zhōu)2017-2019年融(róng)资成本(běn)大幅(fú)上升，虽然2020年以来(lái)融资成本(běn)有所下(xià)降，但整体降(jiàng)幅相较全国更小。辽宁、广西、吉(jí)林、重庆、陕(shǎn)西、宁夏(xià)和甘肃2020年(nián)以来(lái)城投债加权平均票(piào)面利(lì)率降幅也明显不如全国。

　　当(dāng)前(qián)在经济(jì)复苏(sū)不及预期的背(bèi)景下，投资者的风(fēng)险偏好明(míng)显下降。为此，地方政府应该确保城投债的按(àn)时兑付。因为(wèi)违约不仅不能(néng)解决(jué)债务问题(tí)，反而会恶化区域信用(yòng)环境，导致地(dì)方国(guó)企融资难、融资贵。从(cóng)未来区(qū)域经济发展的角度看，政府(fǔ)部门仍需要持续(xù)举债来实现经济(jì)平稳增长，需要保持政府(fǔ)信(xìn)用(yòng)，不能轻易(yì)违约。

　　建议(yì)中(zhōng)央大(dà)力度支持地方政(zhèng)府“化债”

　　因(yīn)此(cǐ)，当前(qián)迫切需要(yào)增强城投债权人的持有信心，首先(xiān)要(yào)确保城(chéng)投债不违约，这(zhè)就意味着城投公(gōng)司能够具备低(dī)成本(běn)的(de)借(jiè)新(xīn)还旧(jiù)能力。

　　中(zhōng)央(yāng)提出“谁家的(de)孩子谁家抱”，意味着(zhe)对地方债(zhài)不(bù)兜底，但建议给予困难省份一(yī)定的“托底”支持，即(jí)在政策上(shàng)大力度支(zhī)持地方政府“化债”，如帮(bāng)助地方政府（如城投公司的借新还旧(jiù)）降低债务成本、拉长(zhǎng)债务期限（非债券类(lèi)债务展期(qī)，如遵义道桥实践银行贷款展期），通(tōng)过政策性(xìng)银行或商业银行的(de)低息(xī)资金来降低(dī)债务成本，让债务更(gèng)加容易滚续。

　　此(cǐ)外，对(duì)于地方政府(fǔ)可否通过(guò)出让国有资产(chǎn)来(lái)偿债方面(miàn)，也希望中央给予政策上的支持。因(yīn)为今年3月(yuè)1日，国资委在对政协(xié)十三届全国(guó)委员会第五次会(huì)议第00503号提案的答复中表示，将适时出台制度规定及操作细则，探索国有权益份(fèn)额规范(fàn)化退(tuì)出的有效方式(shì)和途径，充分(fē一周期是什么意思是多少天n)发挥有限合伙企业的(de)优势(shì)，助力国有企业创新(xīn)发展。

　　通过出(chū)让国有企业股权获得收入偿还债(zhài)务，典型案(àn)例为“茅台化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集团两次公(gōng)告无偿划转(zhuǎn)上市公司共计1亿股股份（合(hé)计(jì)占贵(guì)州茅台(tái)总股(gǔ)本8％，按当时(shí)市价(jià)计(jì)量市值约(yuē)为(wèi)1600亿元）至贵州国资(zī)。

　　在当前(qián)中国经济转型的关(guān)键(jiàn)阶段，维护地方(fāng)政府的信用，防范区(qū)域性金融风险显得尤为重要，故(gù)在(zài)城(chéng)投公司(sī)还没有(yǒu)与(yǔ)政府部门完全“脱(tuō)钩”之(zhī)前，城(chéng)投债的(de)“信仰”仍需要保持。

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