· 概(gài) 要 ·

　　记得7年前的2016年，本人写过一(yī)篇(piān)类似标题的文(wén)章(zhāng)（参(cān)考《“放水”难通胀，钱都去哪了？——通胀研(yán)究系列专题二》），当时主(zhǔ)要分析(xī)欧美经济体(tǐ)，探讨金融危(wēi)机后主要发达经济(jì)体持续宽(kuān)松、但通胀却持续(xù)低迷的原(yuán)因(yīn)。过去几年，我国(guó)货币政策稳健偏宽松，M2增速维持(chí)在高(gāo)位，而(ér)通胀却始终处于低(dī)位(wèi)，近期也引发了通胀(zhàng)还是通(tōng)缩的讨论。本篇专题中，我(wǒ)们详细讨论中(zhōng)国的(de)货币、信用(yòng)和通(tōng)胀的问题。

　　1 通(tōng)胀(zhàng)再到历史低位

　　在海外主要经济体普遍面临较大通胀(zhàng)压力的(de)情况下，我国的终端消费通胀水平已经连续三(sān)年处于(yú)低位水平。最(zuì)新(xīn)公布的我国4月CPI同比已经降至0.1％，PPI同比已经降至-3.6％。PPI主要(yào)受(shòu)到(dào)全球(qiú)大宗(zōng)商品价(jià)格的影响，和(hé)其它经(jīng)济体PPI走势(shì)比较一(yī)致，所以PPI受到全球性的(de)外部因素影响较大。

　　而CPI的变化更多是我国内部需求(qiú)的集(jí)中体现，剔除食品和能源后，我国(guó)核心CPI同比只有0.7％，已经(jīng)连续三年没有突破过1.5％，增速明显降(jiàng)了一(yī)个台阶(jiē)。而在疫情之前的绝(jué)大(dà)部分时(shí)间，核(hé)心CPI同比都在1.5％以上。

　　2 M2虽高增：“钱”没那么多！

　　而与通胀数据(jù)形成(chéng)鲜明对比的(de)是金融(róng)数据，最新公(gōng)布的4月(yuè)M2同(tóng)比增速高达12.4％，增速虽然有(yǒu)所下行，但依然处于(yú)比较高的位置。为何这么高的“货币(bì)”增速，通胀(zhàng)却(què)没起(qǐ)来？要理解这个问题，我(wǒ)们首先要理解“货币”的基本概念。

　　一般来说，统计货币的(de)存(cún)量(liàng)是(shì)使用M2指标，但M2其实只(zhǐ)是货(huò)币(bì)的一部分而已，它主要包(bāo)含的是存(cún)款。事实(shí)上，“货币”的范(fàn)围是很广(guǎng)的，其实(shí)任(rèn)何(hé)商品都具有货币属性，都可以用来做货币(bì)使用，我们在之前的专题中有过详(xiáng)细的讨(tǎo)论。例如，在物物(wù)交(jiāo)换的时代，人们用自(zì)己(jǐ)生产的商品去交易其他人生(shēng)产的商品(pǐn)，没有传统意义上的现(xiàn)金(jīn)或存(cún)款出(chū)现，同样实现了市(shì)场交易、价值(zhí)的交(jiāo)换，这种相互(hù)交易(yì)的(de)商品都可(kě)以(yǐ)理解为是“货币”。通俗的说，居民(mín)将钱放在银(yín)行存款，与放在(zài)理财(cái)、基金、资管产品等(děng)，本质是(shì)类似的，它(tā)们对于(yú)居民(mín)来说都是(shì)货(huò)币(bì)，而M2则主要统计的是银行存款。

　　所(suǒ)以从货币的本质出发(fā)，现金(jīn)、存款、货币(bì)及公(gōng)募基金(jīn)、理财、资(zī)管(guǎn)产品、黄金、白银，甚至(zhì)其它一般商品都可(kě)以是(shì)货(huò)币(bì)。而这些“货币(bì)”之间的区别，仅(jǐn)仅是(shì)流动性（变(biàn)现能力）的大小不同而已(yǐ)。例如在(zài)M2体系的统计中，M0是流通中的现金，属于流(liú)动性最好(hǎo)的货币形式；M1是(shì)M0加上活期(qī)存款，活(huó)期(qī)存款的流动(dòng)性(xìng)比现金(jīn)要差一些(xiē)，但依然还不错；M2是M1加上定期(qī)存款，定期存款的流动性(xìng)比活期存款要差(chà)一些。从这个角度出发(fā)，我们可以进一步拓(tuò)展M2的统计边界，比(bǐ)如加上(shàng)实体部门持有的理财(cái)、货币及公(gōng)募基金、资(zī)管产品等等，那样可以更加全(quán)面(miàn)的统(tǒng)计出货币量的变(biàn)化。

　　所以M2只是一部分的货(huò)币储藏方式，而(ér)居民(mín)和企业还有很多其它渠道储藏货(huò)币(bì)。而(ér)过去(qù)几年(nián)里，其它货(huò)币(bì)储(chǔ)藏(cáng)渠道的投资收益在(zài)不断降低、风险在逐(zhú)渐(jiàn)增大，居民和企业(yè)减少了(le)其(qí)它(tā)渠(qú)道(dào)储藏货币的量。例如，2018年(nián)之后，银(yín)行理财规模告别了高增长，甚至一度出现了负增长；信托、券商和基金资管(guǎn)产品规模也(yě)陆(lù)续出现负增(zēng)长(zhǎng)。而(ér)同样是从2018年(nián)开始，居(jū)民存(cún)款(kuǎn)开始了高增长，这说明(míng)实(shí)体部门的(de)货(huò)币(bì)储藏渠道逐步向银(yín)行存(cún)款倾斜。

　　所以在2018年之(zhī)前(qián)，实(shí)体创造(zào)的货币可能会选择购买银行(xíng)理财(cái)、信托产品、资管产(chǎn)品等，但在2018年之后，实体创造的货币更(gèng)多转回了购买银行(xíng)存款，这种结构性变化推升了(le)纳入(rù)M2统计的货币量的增速。所以尽管M2增速很高，但实际的货币创造速度(dù)没有那么(me)高。

　　3 “钱”也没那么少：流通(tōng)速度在下降

　　既然(rán)M2对货币的(de)统(tǒng)计(jì)存在范(fàn)围不全面(miàn)的问题，我们可以更多依赖社融的数据来观察货币的创造速度。因为(wèi)从理论(lùn)上来说，“货币”和(hé)“信(xìn)用”是一枚硬币的两个面。例如，一个居民从银行借1万元钱，其(qí)存款账(zhàng)户也会同时增加1万元(yuán)。在这个(gè)过程中，实体部门的融资规模扩(kuò)张了1万元，同(tóng)时实(shí)体(tǐ)部门的货(huò)币量也增加1万(wàn)元(yuán)。该居民(mín)可以将(jiāng)2000元(yuán)放在银行(xíng)存款，将8000元支(zhī)付给(gěi)另(lìng)一个居民来购买(mǎi)东西，而另一(yī)个(gè)居(jū)民可能拿这8000元去(qù)购(gòu)买银行(xíng)理财。这个(gè)时候(hòu)如果(guǒ)统计M2的话，只有2000元(yuán)，因为8000元的理财(cái)产品并不统计入M2。而(ér)如果(guǒ)用(yòng)社融来(lái)描述(shù)货币(bì)的(de)创造就(jiù)会客观很多(duō)，因(yīn)为不管这些资金以什么形式(体校怎么考,上体校需要什么条件呢，体校需要什么条件可以考？shì)流(liú)转和存在，整(zhěng)个(gè)社会的信(xìn)用(yòng)都是增加了1万元(yuán)。

　　最新公(gōng)布的4月社(shè)融的(de)同比(bǐ)增速为10％，相比M2的增速低了2个百分(fēn)点以(yǐ)上。不过和我国5％左右(yòu)的实际经济增速相比，社融反映(yìng)的(de)我国货币创造速度其(qí)实也(yě)不低，那为何没(méi)有通胀呢(ne)？这就牵涉到(dào)另一(yī)个(gè)宏观问题，从简(jiǎn)单的数量(liàng)方(fāng)程式（MV=PQ）出发(fā)，要看有没有通(tōng)胀，不仅(jǐn)要看(kàn)货币(bì)的存量，还(hái)有看(kàn)这些(xiē)存(cún)量(liàng)货币在(zài)经济体中每(měi)年流通多少次，即货币(bì)的流(liú)通速度。

　　我们不妨先(xiān)来(lái)看(kàn)个例子。在2020年(nián)疫情到(dào)来(lái)的(de)时候，美国(guó)政府部门大幅度加杠杆，明显(xiǎn)推升了(le)美国(guó)的(de)M2增速(sù)，M2同比最高一度达到(dào)25％，即整个经济的(de)货币量扩张(zhāng)了四分(fēn)之一。截至今年3月，美国M2同比增速(sù)已经降到了负增长，而美(měi)国的通胀却依然在高位。整(zhěng)个过程可(kě)以理解为，政府部门主(zhǔ)导货币(bì)创造，货币存量大幅增(zēng)加(jiā)，而(ér)随着(zhe)疫情影响减弱，货币流通速(sù)度也逐步加快，大规(guī)模的(de)存(cún)量货币在(zài)经济中(zhōng)加快流(liú)转，推(tuī)升通胀(zhàng)水平。

　　这(zhè)一点从居民的(de)储蓄率(lǜ)情(qíng)况也(yě)能看得(dé)出来，在疫情(qíng)期(qī)间，美国居(jū)民接受政府大量补贴后，并没有全部花出(chū)去(qù)，储蓄率大幅攀升(shēng)；而疫(yì)情(qíng)影(yǐng)响逐步减弱后，居民(mín)信心(xīn)和预(yù)期改善(shàn)，将超额储蓄花(huā)出去，推升货币流通速度，当前美国居(jū)民储蓄率大幅(fú)低于疫情(qíng)之前的(de)趋势线(xiàn)。

　　从我国的(de)情(qíng)况来看，货(huò)币(bì)创造速度(dù)和经(jīng)济增(zēng)速比也不(bù)低(dī)，但货(huò)币流通速度是偏(piān)低(dī)的。在疫情(qíng)之前，我国(guó)社融衡量的货币流通速(sù)度在0.4次/年以上，而疫情(qíng)出现后，货币流(liú)通(tōng)速度明显降低，根据一季度最新数据测算(suàn)，当前只有0.35次/年。这就意味着，仍有不少货币被创造出(chū)来，但货币没有(yǒu)在经济体中(zhōng)加快流转起来，说明(míng)实体部门“花钱”的(de)意愿仍在(zài)低位。

　　“花钱”的意愿(yuàn)偏(piān)低，从居民收支数据就能观(guān)察出来。从一季(jì)度统计局(jú)居(jū)民收支调查数(shù)据看，我国居民储(chǔ)蓄率仍然达(dá)到38％，而疫情之前是在35％以内，反(fǎn)映了(le)支出意愿偏弱。

　　从信用扩张的结(jié)构也能够看出来，因为一个部门“花钱”意(yì)愿高，信贷扩张也会较(jiào)快。从(cóng)居民部门来看，4月份居民贷款再度出现(xiàn)负增(zēng)长(zhǎng)，这(zhè)是非疫(yì)情、非春节月(yuè)份第(dì)二次(cì)出现(xiàn)这种情(qíng)况，上一(yī)次(cì)是08年金融(róng)危(wēi)机的(de)时候。过去12个月的居民贷(dài)款增(zēng)量只有5.1万(wàn)亿(yì)，而之前最高的(de)时(shí)候曾(céng)达到(dào)9万(wàn)亿以上，当前这一增长速度已经回到了2016年(nián)时候的水平，考(kǎo)虑到(dào)房价物价上(shàng)涨的因(yīn)素，居民(mín)加杠(gāng)杆的意(yì)愿是比较弱的。

　　从企业(yè)部(bù)门的信用扩(kuò)张情况来看(kàn)，也有改善的(de)空间。尽(jǐn)管我(wǒ)们无法看到信贷投放的结构，但可以用(yòng)债券净发行情况(kuàng)做(zuò)个参(cān)考(kǎo)。疫(yì)情期间，国企等公共部门债券净发行是明(míng)显扩张的，而(ér)非公共(gòng)部(bù)门(mén)的企(qǐ)业债券净(jìng)发行处于(yú)低位。

　　再考虑到(dào)政府(fǔ)信用扩张也(yě)较快(kuài)，我国公(gōng)共部门是信用和货币(bì)创造的重要支撑力量，支撑(chēng)存量货币增速(sù)维(wéi)持在一定高(gāo)位，而非公共部门创造的货币量处于低位，也反映了(le)货币流通(tōng)速度没有快速回(huí)升。

　　4 如何提振需求？降息+改善预期(qī)

　　要想(xiǎng)改变通胀(zhàng)偏低的状况，我们依然可以从货(huò)币数(shù)量(liàng)方(fāng)程(chéng)出发，一方面是稳住货币的(de)存量，稳定(dìng)实体的融资需求(qiú)；另一(yī)方面是提振实体信心和(hé)预期，改(gǎi)善货币流(liú)通速度。

　　从(cóng)第(dì)一个方(fāng)面来看，私人部(bù)门的融资需(xū)求还偏弱，需(xū)要进一(yī)步(bù)降低(dī)实体融资成本。当资产端(duān)的回(huí)报率在下降的情况下，需要降低(dī)负(fù)债(zhài)端(duān)的融资成(chéng)本(běn)来对冲。过(guò)去几年，政策(cè)上在降低企业融资成本上(shàng)发力(lì)较(jiào)多(duō)。目前看，居民部门的融资(zī)成本仍然偏高(gāo)。我们在之前(qián)的专(zhuān)题中(zhōng)已经分析过，虽(suī)然居民增量房贷利率已经大(dà)幅下行(xíng)，但存量房贷利率仍然(rán)处于高位(wèi)。根据我(wǒ)们的估算，当前存量房贷(dài)利率的(de)平均(jūn)值(zhí)仍然在4％-5％，2021年投放的房贷利率水平更高(gāo)，当前(qián)甚(shèn)至仍在5％以上，而(ér)这些(xiē)还(hái)仅仅是平(píng)均值，考(kǎo)虑到(dào)个(gè)体情(qíng)况，也有部分居民偿(cháng)还(hái)的房(fáng)贷利率水(shuǐ)平在6％以(yǐ)上。

　　而(ér)对(duì)于居民部门(mén)的(de)资产端来(lái)说，房产价格面临(lín)调整压力(lì)，各类金(jīn)融资产的(de)回报(bào)率也处于低位，所以这(zhè)就相(xiāng)当于居(jū)民部门借着4-5％成本的资金，投资的回报率确实是偏低的。要改善(shàn)居民的资产负债(zhài)表状况，需要(yào)对(duì)居民负债(zhài)端成本进行降息，否则居(jū)民净融资需求或依(yī)然偏弱。

　　从另一个方面来看，要提升(shēng)货币流(liú)通速度，需要提振实体的信心和预期。居民和企(qǐ)业对于未来的信心强、预期(qī)好，才会(huì)敢消费(fèi)、敢投资，支(zhī)出增加了(le)，对于整个经(jīng)济体系来说，货币流转速度(dù)才(cái)能加(jiā)快，经济需求才能好起(qǐ)来。提振信心(xīn)和预期，是个系统性的(de)工(gōng)程。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 体校怎么考,上体校需要什么条件呢，体校需要什么条件可以考？