《基(jī)金(jīn)经理投资笔记》宏观策(cè)略(lüè)系列

　　把脉经济周期拐点 实现财富管理升级

　　作者：魏 凤 春（博(bó)士），创金(jīn)合信基金首席(xí)经(jīng)济(jì)学家

　　　　  罗 水(shuǐ) 星（博士），创金(jīn)合信基金基金经理

　　乱(luàn)云飞渡(dù)仍(réng)从容

　　上(shàng)期分(fēn)享中（查看(kàn)原文），我(wǒ)们提(tí)出了(le)5月是乱花渐欲迷人(rén)眼，一个大的背景是市场进入(rù)了战略相持阶段，进攻和(hé)防守的理由(yóu)都(dōu)不是非常清(qīng)晰。周末中(zhōng)央发布长期的产业政策(cè)，基调(diào)是清晰的，但那是诗(shī)和远(yuǎn)方(fāng)，是战略性的布局，很多(duō)投资者(zhě)更喜欢战(zhàn)术性的机会。伯克(kè)希尔哈撒韦年度股东(dōng)大会在巴菲特(tè)的老家奥巴哈举行，吸引(yǐn)了全球投资者的(de)目光，投资者总希望可以从中寻找到投资的秘诀(jué)，价值(zhí)投资的道虽相(xiāng)同，但(dàn)法、术、器是各异(yì)的。不仅(jǐn)如(rú)此，伯克(kè)希尔(ěr)决策者对宏(hóng)观(guān)环境的担忧(yōu)，对(duì)数(shù)字技(jì)术的(de)批判，很多与会者收(shōu)获(huò)的可能不是清(qīng)晰(xī)的(de)思路(lù)，而是(shì)在迷宫中又多走了一圈。

　　一(yī)、市场陷(xiàn)入僵(jiāng)持阶段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝(jué)、七翻身(shēn)”的说法(fǎ)，谨慎(shèn)的(de)A股投资者也开(kāi)始(shǐ)考(kǎo)虑Sell in May,一个很(hěn)重要的理(lǐ)由是(shì)根据惯例(lì)，银行保(bǎo)险等利(lì)好兑现(xiàn)后往往是市场(chǎng)开(kāi)始(shǐ)调整的开始。A股投资历来是有季节(jié)性的(de)，但这未必是历(lì)史的铁律，比如2022年5月市(shì)场在新的政(zhèng)策基调下开始(shǐ)全(quán)面大反攻。我们(men)需要因时而变，投(tóu)资(zī)者(zhě)需(xū)要考(kǎo)虑到当前的(de)市场背景已经(jīng)和之前有很大的不同。当前市场进入战略(lüè)僵(jiāng)持(chí)阶段的一个重要理由是除了逻(luó)辑(jí)推演(yǎn)，很多(duō)重要问题很(hěn)难用清晰的事实来验证。谨慎的投资者往往是见好就收或者谋(móu)定而后动(dòng)，因此才(cái)有(yǒu)了上述的猜测。

　　市场不清楚(chǔ)的地(dì)方在哪里呢？

　　第一，从内部(bù)看，市场已(yǐ)经提前交易了政策的方向，而且今年国内的政(zhèng)策本身也不是大开大合。新出台的政策更多(duō)地在(zài)落实上，较少新的提法。

　　第二，从外部(bù)看，美联储依(yī)然在通胀、就业(yè)数(shù)据、金(jīn)融数据和(hé)增长数据传递的混(hùn)乱信(xìn)息中(zhōng)纠结。

　　第三(sān)，从投资主(zhǔ)线看，数字经(jīng)济(jì)和(hé)中特估(gū)依然(rán)既有政(zhèng)策、也有业绩或者有(yǒu)未来预期的业(yè)绩改(gǎi)善，但短期游(yóu)戏、传媒、中特估与(yǔ)其他板块分化较(jiào)为极致，也是不争的事实(shí)。除了(le)这(zhè)两(liǎng)条主(zhǔ)线外，金融、消费和公用事(shì)业(yè)有反弹，但难以成为持续的配置主题，新能源崩坏的筹码预期也(yě)决(jué)定了(le)反(fǎn)弹的脆弱性。

　　第四，从交易行为看，投资者并未形成一致预期。随着一季报的披露，市场阶段性(xìng)发(fā)挥了(le)对盈利现实的(de)定价效率。具体表现为，业绩出现一定修复(fù)和表现有(yǒu)韧性的金融、中药、电力、中特估主题以及(jí)TMT中(zhōng)的游戏传媒(méi)等表(biǎo)现较好，家(jiā)电此前也有一定(dìng)表现。不(bù)过，随(suí)着业绩的公布反而出现(xiàn)了一(yī)定的买预(yù)期卖现实的操(cāo)作(zuò)。当然，相对而言市场也有定价效率(lǜ)不稳定的一面，同样是业(yè)绩(jì)修(xiū)复或有韧性的(de)农林牧(mù)渔(yú)、新能源和消费板块，整(zhěng)体表现则一般(bān)。

　　二、市场僵持的原因：一季报显示(shì)企业盈利仍在磨底阶段

　　短期市场的核心(xīn)矛盾在于缺乏特别明显的(de)亮点，TMT主线前期超额收益过于显(xiǎn)著(zhù)，目前除了游戏、传媒一枝独秀外(wài)，其他(tā)TMT细分领(lǐng)域阶(jiē)段性有所回调。中特(tè)估相关的基建(jiàn)、银行、石(shí)油、出版等板(bǎn)块盈利(lì)有支(zhī)撑、估值也较低，因此(cǐ)在(zài)最近市场调(diào)整的时候整体表现较好。在这两条我们看好的(de)全年主(zhǔ)线之外，市场(chǎng)部分(fēn)定(dìng)价了一季报行情，但(dàn)核(hé)心问(wèn)题在于当前盈利仍处在磨(mó)底阶段。扣除金融和两桶(tǒng)油，A股(gǔ)的(de)盈利饱和什么意思网络用语，国内市场饱和什么意思还在(zài)下滑，这意味(wèi)着短期(qī)盈利很(hěn)难撑起A股系(xì)统性的(de)行(xíng)情。所以，我们看到这两条(tiáo)主(zhǔ)线之外其他(tā)业绩尚可的板(bǎn)块，整体反弹的幅度都相对有限。消费的盈利(lì)有一定的(de)修复，而市场(chǎng)由于前期(qī)的悲观情绪尚(shàng)未对其定价，这(zhè)可能蕴(yùn)含(hán)阶段性交易机(jī)会。

　　三、战略性布(bù)局是清晰(xī)而明确的：政(zhèng)策关(guān)注产业升(shēng)级和人的问题

　　近(jìn)期国(guó)内也处于一个会(huì)议密集召开的阶段(duàn)，政治局会议(yì)、中央财经委(wěi)会(huì)议和国常会相继召开。决(jué)策层对于(yú)当前(qián)经济复苏动(dòng)力(lì)不足、复苏势头不稳的问题(tí)，有着清醒的认识，短期(qī)的工作(zuò)重点是恢复和(hé)扩(kuò)大需(xū)求，但(dàn)同时也明(míng)确不会(huì)再走(zǒu)老路(lù)——不会通(tōng)过低水(shuǐ)平的债务扩张来(lái)刺激(jī)经济(jì)，而是聚焦实体(tǐ)经济的产业升(shēng)级，推进产业智能化(huà)、绿色化、融(róng)合(hé)化(huà)。

　　现(xiàn)代(dài)产业体系下的融(róng)合发展

　　这次财(cái)经委(wěi)会议的一个(gè)新(xīn)提法是“坚(jiān)持三次产业融(róng)合发展，避(bì)免割裂(liè)对立；坚(jiān)持推动传统(tǒng)产业转型升级，不(bù)能(néng)当成‘低端(duān)产业’简单退出”，这个提法(fǎ)很重要(yào)。我们去年底强(qiáng)调接(jiē)下来(lái)一段时间(jiān)的政策需要强调均衡性和系统性，才能形成经济发(fā)展(zhǎn)的合(hé)力。卡(kǎ)脖子的(de)领域(yù)要重点支持(chí)和发展，但是经济的运行(xíng)是(shì)一个完整(zhěng)的系统，生产和消费(fèi)、实体经(jīng)济和金融支撑、高(gāo)科技领域和低技术领域、融资-设计(jì)-制造—物流(liú)-销售(shòu)-服务等各(gè)方(fāng)面需要协调发展，大家的信心(xīn)慢慢(màn)恢复、收(shōu)入慢(màn)慢恢复，才(cái)能够真正把需求(qiú)拉动起来(lái)。不(bù)能(néng)够孤(gū)立、片(piàn)面(miàn)地理解和(hé)执行政策(cè)，毕竟即使是芯片这么最高(gāo)科(kē)技的领(lǐng)域，它的下(xià)游需求也主要(yào)来自消费(fèi)电子产品(pǐn)中的手机、汽车、智能家(jiā)居(jū)等等(děng)，没有(yǒu)需求的(de)拉动，产业的(de)发展就(jiù)缺乏良性(xìng)循(xún)环的基础(chǔ)。

　　高质量的(de)人才红利

　　另(lìng)外，最近政策讨论的一(yī)个重点是人(rén)，作为(wèi)投资生产拉动(dòng)核心的(de)企(qǐ)业家、作为人力资源重点的人才、承载民族未来的新(xīn)生人口(kǒu)、需要关(guān)注的老(lǎo)龄人口。当前中国(guó)的发展逐渐从资本和劳动要素拉动(dòng)转向(xiàng)人力(lì)资源拉(lā)动，技(jì)术创新成为能否(fǒu)突破(pò)内外部约束的关键。技术创新能力取(qǔ)决于制度(dù)保障下的(de)主观(guān)能动性(xìng)，在经历了过去几年的非常态之后，在内外部(bù)不确定(dìng)性的制约下(xià)，如(rú)何(hé)让(ràng)当前每个(gè)主体充(chōng)满信(xìn)心、充满(mǎn)主观能动性(xìng)，是政策的重心。以人工智(zhì)能为代表的数字经济大发展，有可能能够帮助(zhù)我们适当缩小(xiǎo)国(guó)际竞(jìng)争中人力资源的差距，这需要从(cóng)一个更高的角度理解(jiě)人工智(zhì)能和数(shù)字经(jīng)济。

　　四、乱(luàn)云飞渡仍(réng)从容：乱(luàn)战之后的(de)投资路(lù)径

　　5月的市场，看起来是(shì)战略僵持(chí)阶段的乱战。接下(xià)来的政策力(lì)度和效果有多大、盈利(lì)能(néng)否实质(zhì)性的反弹、经济复苏的斜(xié)率是否面临趋缓的压力、海外的(de)潜在风险到底有多大、美(měi)联储到底下(xià)一步(bù)面临的(de)是什么样的经济形势等，投(tóu)资者希(xī)望渐次判断上述(shù)一(yī)系列的重要(yào)问题的程度，并(bìng)据此进行布局。

　　从(cóng)这(zhè)个(gè)意(yì)义上讲，5月(yuè)交(jiāo)易机会可能更(gèng)均衡、但也更脆(cuì)弱，当前可能(néng)是一(yī)个布局的(de)好阶段，而未必会是收获的阶段。投资者需(xū)要多(duō)一点(diǎn)耐心(xīn)，风浪越大，下一次(cì)的鱼越贵。

　　“乱(luàn)云飞渡(dù)仍从容”，这是我们从巴菲特历(lì)次股东大会上看到价值投资者很(hěn)重要(yào)的一个特质，即我们提倡的“道”。市场的乱是暂时的，随着事实的清晰，投资路径也将(jiāng)会非常(cháng)明确。这个路径(jìng)，我们(men)从(cóng)产业视(shì)角做(zuò)了(le)一下梳理，供投资者参考。

　　具体而言：投资的上(shàng)限是产(chǎn)业(yè)现代化，科技自主可用，数字(zì)化(huà)、高端(duān)化与智能(néng)化是(shì)明确的(de)诗与远方(fāng)，需要进行战略布局。投资(zī)的(de)下限是避免系(xì)统性的风险(xiǎn)，在现(xiàn)代化的产业(yè)转型中，当(dāng)前(qián)蕴藏风险(xiǎn)和未来跟(gēn)不上历(lì)史步伐(fá)的产业是不(bù)能(néng)进行战略布局(jú)的(de)。投资的中(zhōng)间状态是周期与消费(fèi)行业，是战术性的布局(jú)。

　　产业视角下的投资路线图

　　【了解作者】

　　魏(wèi)凤春博士(shì)，创金合信基金(jīn)首(shǒu)席经济(jì)学家(jiā)，投(tóu)委会委员兼秘饱和什么意思网络用语，国内市场饱和什么意思(mì)书长，宏观策略配置部总监，兼(jiān)任MOMFOF投研总(zǒng)部总监，南开大学经济学博士，清华大学管(guǎn)理科学与工程博士后。学术研究与教学以及宏观(guān)经(jīng)济走势(shì)、金(jīn)融产(chǎn)品分析等(děng)实务领域经验丰富、成果卓著。从业23年(nián)以(yǐ)来，一直(zhí)致(zhì)力(lì)于在周(zhōu)期波动的框(kuāng)架(jià)内运用财政的视角解构宏观经(jīng)济的运行，将中(zhōng)国经(jīng)济(jì)看作(zuò)一份资(zī)产，通过资本资产(chǎn)定(dìng)价的方式来确(què)定其(qí)价值(zhí)与风(fēng)险。

　　罗水星博士，创金合信基(jī)金(jīn)经理、首席宏观分析(xī)师，2022年(nián)2月加入创金(jīn)合信基金(jīn)。此前履(lǚ)职博时基金，负责宏观(guān)策略、宏观政策、大类(lèi)资产配(pèi)置与择(zé)时(shí)研(yán)究。武汉大(dà)学学士，上海(hǎi)财经大学经济(jì)学硕(shuò)士、博(bó)士，中(zhōng)国(guó)社科(kē)院经济学博(bó)士后，学(xué)术论(lùn)文多发表(biǎo)于国际SSCI英文核(hé)心经济学期刊。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 饱和什么意思网络用语，国内市场饱和什么意思