5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告称(chēng)，其累计有效认购申请(qǐng)份额总额超过20亿份(fèn)发行上(shàng)限，将(jiāng)启动(dòng)比(bǐ)例(lì)配售(shòu)。这则(zé)小公告(gào)体现出市场对(duì)这一“中特估”主(zhǔ)题(tí)的(de)追捧力(lì)度。

　　实际上，近期围绕着“中(zhōng)特估”的行(xíng)情，市(shì)场关(guān)注度非常高，5月15日首批(pī)3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中(zhōng)特估”行情的催化剂。实际上，早在(zài)去年底及今(jīn)年一季度，一些基金经理(lǐ)开始调仓换(huàn)股(gǔ)“中特估概(gài)念”。

　　目前“中特估”资(zī)金(jīn)面、情绪面(miàn)、估值(zhí)方式等问(wèn)题成为(wèi)市场关注焦点，中国基金(jīn)报(bào)采访(fǎng)多位(wèi)投研(yán)人士，解析“中(zhōng)特估”这些焦点问题。

　　央企(qǐ)主(zhǔ)题(tí)ETF密集上报发(fā)行

　　行情催化剂(jì)？

　　市(shì)场对“中特估”主题积极追捧。不仅华(huá)泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央企红(hóng)利ETF罕见出现启动(dòng)“比例配售”情况，今年场内多只(zhǐ)“中字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续(xù)有多(duō)只国央(yāng)企(qǐ)主题基金发行，市场对此充满期待，如5月(yuè)15日就有3只央企回报ETF，后续(xù)跟踪(zōng)央企(qǐ)科技引领(lǐng)、央企现代(dài)能源等ETF也将获批发行，更有扎(zhā)堆上(shàng)报的央(yāng)国企基金在(zài)排队入市(shì)。

　　这(zhè)些或成为这(zhè)一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会(huì)基(jī)金经(jīng)理何(hé)龙表示，央企ETF发行(xíng)在情(qíng)绪上是构成(chéng)催化因素的(de)，近(jìn)期银行股大涨的一个催化因素就(jiù)是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企(qǐ)ETF的发行，和诸(zhū)多(duō)主题基金的申报(bào)发行，我认为确实会成为引爆行情的催化剂(jì)，基本(běn)面、资金面、政策(cè)面(miàn)都在向好(hǎo)，下半年(nián)，中(zhōng)特估(gū)有(yǒu)可能(néng)独领风骚。”万家基(jī)金章恒更是表示。

　　同样，博时基金(jīn)指数(shù)与量(liàng)化投资(zī)部基(jī)金经(jīng)理杨振建就表示，近(jìn)期密集申(shēn)报的国央企主(zhǔ)题基金主要涉及“股东回报(bào)”、“科技(jì)引领”、“现代能源”几大(dà)主题，这样的布(bù)局可(kě)以(yǐ)更好支持央国(guó)企的(de)估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将成(chéng)为行情进一步上涨(zhǎng)的(de)催(cuī)化剂。去年(nián)以(yǐ)来(lái)公(gōng)募基金(jīn)发行整体平淡，近期(qī)多只国央企主题基金申报和发行，行情(qíng)火热下将为(wèi)市(shì)场带(dài)来增量资(zī)金，有望推动进一步上涨(zhǎng)。”杨振建进一步表示。

　　此(cǐ)外，银华(huá)基金(jīn)ETF业务总(zǒng)监王帅认为，公募基(jī)金(jīn)积极布局央国企主(zhǔ)题基(jī)金，一方面是因为新一轮深化国企改革的大幕将拉开，叠(dié)加“中特估”概念，央(yāng)国企(qǐ)上市(shì)公司的投(tóu)资价值凸显，该主(zhǔ)题的(de)基金将(jiāng)为投资者提供更(gèng)丰富的工具以参与到央国企投资(zī)。另一(yī)方(fāng)面是落实公募基金(jīn)行业高质量发展的要求，引导更多资金参与央国(guó)企改革(gé)，更(gèng)好发挥公募基金服务(wù)资(zī)本市场(chǎng)改革、服(fú)务实体经济和国家战略的作(zuò)用(yòng)。

　　王帅(shuài)表示，未来(lái)央(yāng)企ETF的(de)发行将为(wèi)央(yāng)企相关标的和板块(kuài)带来增(zēng)量(liàng)资(zī)金，提升交易活跃度，有望(wàng)成为中特(tè)估行(xíng)情的催化剂(jì)。

　　存量市场中变赛道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市(shì)场结(jié)构性(xìng)行情明显，中特估(gū)和人工智能成(chéng)为(wèi)两大明显的主线，而新能(néng)源等前期热门赛(sài)道股冷(lěng)却，在此背景下，一些基金经理开始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基金(jīn)经理章恒直言，自己目前(qián)重(zhòng)点关注三大行业，火电、券商、军工，这三(sān)大行业主要是央企或(huò)地方国资所在的行业，民营(yíng)企业占比较少。

　　“首(shǒu)先是(shì)基于(yú)行业本(běn)身(shēn)基(jī)本面在今年(nián)会有重大(dà)的向(xiàng)上变化的机会(huì)，比如(rú)火电，会受益于(yú)煤炭(tàn)价格(gé)的下跌，扭亏为盈；券(quàn)商，会受(shòu)益(y稻草人的作者简介和主要内容，稻草人的作者简介20字ì)于(yú)今年市场(chǎng)成交量的放大，盈利大(dà)幅增长(zhǎng)等(děng)。同时，随着国有企业改革的推(tuī)进，大概率这些企业会进入(rù)一个(gè)提质增(zēng)效(xiào)、释放业绩的过程。”章恒表示(shì)，中(zhōng)特估是过(guò)去5年10年(nián)改革的成(chéng)果，是非常基(jī)本面的，和他过去1至2年(nián)研究投资(zī)思(sī)路也(yě)非(fēi)常吻合(hé)，为(wèi)在下半年抓住这(zhè)波中特估的投资(zī)机(jī)会做好了准备。

　　“去年年底已开(kāi)始重视中特估的投资(zī)机会，判断中(zhōng)特估的(de)机会未来三(sān)年分两(liǎng)个阶段。”融通红(hóng)利机会基金经理何龙(lóng)表示，第一阶段也就是今年以数(shù)字经济(jì)和“一带一路”的主题普涨性机会(huì)为主，包括(kuò)低(dī)于1倍PB、分(fēn)红(hóng)收益率(lǜ)极高的(de)品(pǐn)种，将会迎来普涨性的(de)机(jī)会。第二阶段(duàn)是未来两(liǎng)年，在主题性机会消散以后，基于顶层(céng)设计对(duì)国央经营管理价值导向变化(huà)，我们(men)判断经营成果(guǒ)随之(zhī)改变(biàn)是一个慢变(biàn)量(liàng)，会在未来两年体现在(zài)每一个央(yāng)国企的报(bào)表中(zhōng)。

　　何(hé)龙强调，目前在挖掘公司(sī)经营层(céng)面可(kě)能发生显著正向变化的个股提前(qián)进行布(bù)局，比如医药(yào)和(hé)消费等行业。

　　其实一(yī)季报已经显露出不少基金在行动(dòng)。国金证(zhèng)券(quàn)研(yán)究所数(shù)据显示，偏股主动型基(jī)金2022年年(nián)报前十大重仓股股(gǔ)票池中，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动型基金(jīn)持(chí)有股票(piào)市值比例(lì)仅有1.18％。而2023年一季报(bào)披(pī)露的持(chí)仓中(zhōng)，“中特(tè)估”概念占偏股主动型基金持有股(gǔ)票市值比例提高到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念股在偏股主动(dòng)型基金的持(chí)仓中，占比明(míng)显提高(gāo)。上述数据(jù)显示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一季报十大重(zhòng)仓股的数据(jù)，剔除个股涨跌影(yǐng)响，估计了(le)各基金主动加仓“中(zhōng)特估”概念股的(de)市值占2022年末股票总市值比(bǐ)例(lì)，一季度(dù)超过30％的(de)偏股主动型基金主动加(jiā)仓(cāng)了“中特估”概念股，198只基(jī)金在2022年末不持有“中特估”概念股(gǔ)，但在一季度买入。

　　不仅(jǐn)如此，中信证券数(shù)据统计也显示，一(yī)季度主动偏股型公募(mù)基金对港(gǎng)股(gǔ)央国企(qǐ)的持股(gǔ)市值比重达到2019年以来的新高(gāo)，港股央国企(qǐ)持股(gǔ)总市值占(zhàn)港股持股总市值的比重由2022年四(sì)季度的25.1％提升至(zhì)2023年一季度的(de)32.9％，远(yuǎn)高于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加(jiā)大力量？

　　构(gòu)建国央企(qǐ)专门(mén)的股票库

　　可以说(shuō)中国特色估值体系，正深刻影响基金公司的投研，落实到日常的投(tóu)研流程和实践之(zhī)中(zhōng)，不少基金公(gōng)司在加大投(tóu)研力(lì)量，更有(yǒu)专门(mén)构建国(guó)央企股票库(kù)。

　　融通红利机会(huì)基(jī)金经理何龙就介绍，一方面，从顶层设(shè)计(jì)改变研究员过(guò)去对国(guó)央企的固(gù)定思维，需要实地考察国央(yāng)企，并且需(xū)要利用当前(qián)国央企愿意交流的(de)契机，多(duō)花精力去进行跟踪发(fā)现变化(huà)。

　　另(lìng)一(yī)方面，融通基(jī)金在行动上，要求(qiú)研(yán)究员将自(zì)己所覆(fù)盖行业的所有国央企(qǐ)构(gòu)建专门的股票库，并进行长期(qī)跟踪，包括(kuò)考察其实地调研的的成果，了解国央企经(jīng)营思路(lù)和财务导向的变化，结合行(xíng)业(yè)趋势(shì)和特征，寻找价(jià)值洼(wā)地，发现预期差。

　　同样的，银华基(jī)金(jīn)ETF业务总(zǒng)监王帅也谈到“认识”上(shàng)的重视(shì)。他表示，通(tōng)过深入学习(xí)，对“中特估”有了(le)更深刻(kè)的(de)认识：首(shǒu)先要(yào)认识(shí)市场体制机制、行业产(chǎn)业结构、主体持续发展能(néng)力等方(fāng)面所体(tǐ)现(xiàn)的鲜明中国元(yuán)素(sù)和发展阶(jiē)段特征(zhēng)，“中特估”应该是(shì)在此基础(chǔ)上构建的具有时代特(tè)征和中国(guó)特色、符(fú)合(hé)国家战略导向(xiàng)的估(gū)值体(tǐ)系，而不是简(jiǎn)单套用国外的传(chuán)统(tǒng)估值(zhí)模型。

　　“中特(tè)估是一种新的提(tí)法，但是这个(gè)概念所涉及到的(de)行(xíng)业(yè)和公司(sī)，一直(zhí)在(zài)发生的变化。”万(wàn)家基(jī)金经理(lǐ)章恒表示，万家基金一直非常关注传统(tǒng)产业的(de)变(biàn)化，诸(zhū)如煤炭、金融、建筑等多个(gè)领域，因此也是一定能够(gòu)抓住(zhù)中特估这(zhè)波行情的机会的。同时，随着时局的变(biàn)化，也在增加相关行业的研究力量(liàng)。

　　此外，创金合信基金首席经济学家魏凤(fèng)春表(biǎo)示(shì)，积极践行中国(guó)特色的估值体(tǐ)系是资本(běn)市场使命(mìng)，投资(zī)者(zhě)需要学习领会并针对原有的估值体(tǐ)系进行改造，以适(shì)应现实的需要(yào)。明确(què)该(gāi)体系的框架是第一位的工作，合理设置指标也非常重要，投资者的认可(kě)和实施(shī)是最(zuì)终该体系能否具备长(zhǎng)期价值的(de)基(jī)础(chǔ)。不过，他也提醒，人为的(de)拔估值是很大的(de)认知误(wù)区(qū)，市(shì)场(chǎng)化认(rèn)可是基本(běn)的常(cháng)识(shí)，不(bù)可误(wù)判。

　　体现(xiàn)社(shè)会价值与国(guó)家战略价值(zhí)

　　新估值方式？

　　央国企是国民经济(jì)的(de)支柱，国企央(yāng)企发(fā)展要符(fú)合国家战略发展(zhǎn)发向，更(gèng)需要承担社(shè)会公共责任等。而这(zhè)些(xiē)都应该(gāi)考虑进(jìn)估值体系之中，也(yě)引发市场关注。

　　多数受访的基金经理(lǐ)认为，对于国央企(qǐ)的估值(zhí)方式要充分体现(xiàn)企业的(de)社会价值与国(guó)家战略(lüè)价值，目前已经形成(chéng)了初步的企业(yè)社会价值(zhí)评价体系。

　　“如何定价国有企(qǐ)业承(chéng)担(dān)社会价值(zhí)、符合国家(jiā)战略发(fā)展的(de)价值(zhí)？首要任务就构建(jiàn)中(zhōng)国(guó)特(tè)色的价值评价(jià)体系，改(gǎi)变从以私人(rén)股东权益出(chū)发，现金流折现为(wèi)主要方法的单一价值(zhí)估值体系(xì)，转向(xiàng)社会整体价(jià)值(zhí)观念、纳入中国特(tè)色(sè)的ESG评价(jià)体系，充分体现企(qǐ)业的社会价值与国家战(zhàn)略(lüè)价值。”博(bó)时基金(jīn)指(zhǐ)数与量化投(tóu)资部基金(jīn)经理杨振建表示。

　　杨振(zhèn)建也直言，近年(nián)来国资委指(zhǐ)导国内团队对(duì)于中国(guó)特色(sè)ESG披露(lù)与评价(jià)体(tǐ)系不断探索，结合国际(jì)通用(yòng)规则，目前已经形(xíng)成了初步的(de)企业社会价值评价体系，其(qí)中包括(kuò)《企(qǐ)业ESG披(pī)露指南》、《中(zhōng)央企业上市公司环(huán)境、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金(jīn)ETF业务(wù)总监、基金经理王(wáng)帅也认为，“中(zhōng)特估(gū)”应该是注重企业价值的可持续(xù)估(gū)值，要(yào)重视(shì)股东、员工和社会(huì)责任等要素对企业稳健成长的重大意义，重视稳(wěn)定(dìng)的现金流、持续增长的盈利(lì)、科技创(chuàng)新对提升(shēng)企业内(nèi)在价值的(de)积极作用，这样有利于提高估值定价模型的科学性和有效性。

　　“在指数编制、策(cè)略构建等实务(wù)工作中，都有成熟(shú)的量(liàng)化指标可以使用(yòng)，包括净资(zī)产收益率、营业现(xiàn)金比(bǐ)率(lǜ)、资产负(fù)债率(lǜ)、研发经(jīng)费(fèi)投(tóu)入强度等(děng)等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉(jiā)实(shí)金融精(jīng)选(xuǎn)基金(jīn)经理李欣更细致分析(xī)在估值思(sī)维、估值结论、估(gū)值(zhí)判断上有变化，尤其是估值的方法和(hé)指(zhǐ)标上(shàng)，他认为其包括产业(yè)链上下游的衡量、全(quán)要素成本等(děng)，以及在纵向和横(héng)向上的研究(jiū)，强调政策优惠(huì)、产业发展、市场竞争力和可持续发稻草人的作者简介和主要内容，稻草人的作者简介20字(fā)展等各种因素与企业价值的(de)关系。这些因素在(zài)对估值结论和判断的影响上，也使(shǐ)得(dé)中国(guó)特色的估值体系与(yǔ)传统的估(gū)值(zhí)体系有所不同(tóng)。

　　“所以估值思(sī)维的变化，还有估值结论和估(gū)值判(pàn)断的(de)变化，都(dōu)是为了更好地(dì)适应中国(guó)的市(shì)场和经(jīng)济特点，提供更(gèng)精准、更合理(lǐ)的企业估值信息。”李欣表示。

　　不(bù)过(guò)，创(chuàng)金合信基金首席(xí)经济学家魏凤春直言，这需(xū)要在实践中进行探(tàn)索，目前尚没有公认的指(zhǐ)标可(kě)以使用。

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