5月13日，年(nián)内(nèi)首只央企(qǐ)主题(tí)ETF——华泰(tài)柏瑞中证(zhèng)央企红(hóng)利ETF发布公告称，其累计有效(xiào)认购申(shēn)请份额总(zǒng)额超过20亿份发行上限，将启(qǐ)动(dòng)比(bǐ)例配售。这则(zé)小(xiǎo)公告体现出市场对这一(yī)“中特估”主题的追捧(pěng)力(lì)度。

　　实(shí)际(jì)上，近期围绕着“中特(tè)估”的行情，市场关注度非(fēi)常高，5月15日首批3只央企回报(bào)ETF发行，更成为(wèi)这(zhè)一波“中(zhōng)特估(gū)”行情的催化剂。实际上(shàng)，早在去年底及今年一季(jì)度，一些(xiē)基金经理开始调(diào)仓(cāng)换股“中特估(gū)概念(niàn)”。

　　目前“中特估(gū)”资金面、情绪面、估值方式等问题(tí)成为市场(chǎng)关注焦点，中国(guó)基金报采访多(duō)位投研人士，解析“中特估(gū)”这些(xiē)焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特(tè)估”主(zhǔ)题积(jī)极追捧。不仅华泰柏瑞中(zhōng)证央企红(hóng)利ETF罕(hǎn)见(jiàn)出现启动“比例配售”情况(kuàng)，今年场内多只“中(zhōng)字头”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央(yāng)企主题基金发(fā)行，市场对(duì)此充(chōng)满期待(dài)，如5月15日(rì)就有3只(zhǐ)央企(qǐ)回(huí)报ETF，后(hòu)续(xù)跟(gēn)踪央(yāng)企科技(jì)引(yǐn)领(lǐng)、央企现代能源(yuán)等ETF也将获(huò)批发(fā)行，更有扎堆上(shàng)报的央国企基金在排队入市。

　　这些(xiē)或成为这(zhè)一波“中(zhōng)特估”行情的催化剂。

　　融通(tōng)红(hóng)利(lì)机(jī)会基(jī)金(jīn)经理何龙表(biǎo)示，央企ETF发(fā)行在情(qíng)绪上是构成催化因素的(de)，近(jìn)期银行(xíng)股大涨(zhǎng)的一(yī)个(gè)催化因素(sù)就是积(jī)极推(tuī)介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和(hé)诸多主题基金的申报(bào)发行，我认(rèn)为(wèi)确(què)实会(huì)成为(wèi)引爆行情的催(cuī)化剂，基(jī)本面、资(zī)金面、政策面都在向(xiàng)好(hǎo)，下半年，中特估有可能独领风骚(sāo)。”万家基金章恒更是表(biǎo)示(shì)。

　　同样，博时基(jī)金(jīn)指数(shù)与量(liàng)化(huà)投(tóu)资(zī)部基(jī)金经理杨振建就表示，近期密集申报的国央(yāng)企主(zhǔ)题基金主(zhǔ)要涉及“股东回(huí)报”、“科(kē)技引领”、“现代能源”几大主题，这(zhè)样的布局可以更好(hǎo)支持央国企(qǐ)的估(gū)值(zhí)重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情进一步(bù)上(shàng)涨的催化剂。去年以来公募(mù)基(jī)金(jīn)发行整体平淡，近(jìn)期多只国央企主(zhǔ)题基金(jīn)申报和(hé)发行，行情火热下(xià)将为市场带来增量资(zī)金，有(yǒu)望推动进一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务(wù)总监王帅认为，公(gōng)募基金积极布局央国企主(zhǔ)题基(jī)金，一方面是因为新一轮深(shēn)化国企改(gǎi)革的(de)大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央(yāng)国(guó)企(qǐ)上市公司的(de)投资价(jià)值凸(tū)显，该主(zhǔ)题(tí)的基(jī)金将(jiāng)为投资者提供更(gèng)丰(fēng)富的(de)工具以(yǐ)参与到央国企投资(zī)。另(lìng)一方面是(shì)落实公募基金(jīn)行(xíng)业高质量(liàng)发(fā)展(zhǎn)的要求，引导更多资(zī)金参与央国企(qǐ)改革，更好(hǎo)发挥公募基(jī)金服务资本(běn)市场改革、服(fú)务实体经济和国家战略(lüè)的作(zuò)用(yòng)。

　　王(wáng)帅(shuài)表示，未(wèi)来央(yāng)企ETF的(de)发行将为央企相(xiāng)关标(biāo)的和板块带来(lái)增量资金(jīn)，提升(shēng)交易活(huó)跃(yuè)度，有(yǒu)望(wàng)成为中特估行情(qíng)的催化剂。

　　存量市场(chǎng)中变(biàn)赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显(xiǎn)，中(zhōng)特估(gū)和人工智能成为(wèi)两大明显的主(zhǔ)线，而(ér)新能源等前期热门赛道股冷却，在此背(bèi)景下，一些基金经理开始(shǐ)调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　万家基金(jīn)基金经理章恒直言(yán)，自己目前(qián)重点(diǎn)关(guān)注(zhù)三大行业，火电、券商、军工，这三大行业主要是央企或地(dì)方(fāng)国资所在的(de)行(xíng)业，民营企业占比(bǐ)较少(shǎo)。

　　“首(shǒu)先(xiān)是(shì)基(jī)于行(xíng)业本身基本(běn)面在(zài)今(jīn)年会(huì)有重大的向上变化的机会(huì)，比如火电，会受益于(yú)煤炭(tàn)价格的下跌(diē)，扭(niǔ)亏为盈；券商(shāng)，会受(shòu)益于今年市(shì)场(chǎng)成(chéng)交量的放大，盈利(lì)大幅增长等。同时，随(suí)着国有企业改(gǎi)革的推(tuī)进(jìn)，大(dà)概率(lǜ)这些(xiē)企业会进(jìn)入一个提质增效、释放业绩的过(guò)程(chéng)。”章恒表示(shì)，中特估是过去5年10年改革的成果，是(shì)非常(cháng)基本(běn)面(miàn)的，和他过去(qù)1至(zhì)2年研究投资思路(lù)也(yě)非(fēi)常吻合，为在下半年抓(zhuā)住这波中特估的投(tóu)资机会做好了准(zhǔn)备。

　　“去年年底已开始(shǐ)重视中特估的投资(zī)机会，判(pàn)断(duàn)中特估的机会未来三(sān)年分两个阶(jiē)段(duàn)。”融通红利机会基(jī)金经理何龙表(biǎo)示，第一阶段(duàn)也就(jiù)是(shì)今年以数字经济(jì)和“一带一路”的(de)主题普涨(zhǎng)性机(jī)会为主，包括低于1倍PB、分红收(shōu)益(yì)率极高的品种，将会(huì)迎来普(pǔ)涨性(xìng)的机(jī)会。第(dì)二阶(jiē)段是未来两年(nián)，在(zài)主题性机会消散以后，基于顶层设(shè)计对国央经营管理(lǐ)价值导(dǎo)向变化(huà)，我们判断经营成果随之改变是一个(gè)慢变量(liàng)，会在未来两年(nián)体(tǐ)现在每一个央国企的报表中(zhōng)。

　　何(hé)龙强调，目前(qián)在挖掘公(gōng)司经(jīng)营(yíng)层面可能发(fā)生(shēng)显著正向(xiàng)变化(huà)的(de)个股提(tí)前(qián)进(jìn)行布(bù)局，比如医药和消费等行业(yè)。

　　其实一季报已经显(xiǎn)露出不少基金在行动。国金证券研究所(suǒ)数据显(xiǎn)示，偏股主动型基金2022年(nián)年报(bào)前十大重仓股(gǔ)股票池中，“中特(tè)估(gū)”概念占偏股主动型基金持(chí)有(yǒu)股(gǔ)票市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年一季(jì)报披露(lù)的(de)持仓(cāng)中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主动型(xíng)基(jī)金持(chí)有(yǒu)股票(piào)市值(zhí)比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估(gū)”概(gài)念股在偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金的持(chí)仓中，占比明显提(tí)高。上述数据显示，根(gēn)据(jù)偏(piān)股(gǔ)主动型基金2022年(nián)报及(jí)2023年(nián)一季(jì)报十大重仓股(gǔ)的数据，剔除个股涨跌影响，估(gū)计了各基金主动加(jiā)仓“中(zhōng)特估”概念股的市值占2022年末股票总市值比例，一季度超过30％的(de)偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金主动加仓了“中特(tè)估”概念股，198只基金在(zài)2022年(nián)末不持有(yǒu)“中特(tè)估”概念股，但在一季度买入。

　　不仅(jǐn)如此，中信证券数据统计也显(xiǎn)示，一季(jì)度主动(dòng)偏股型公募基(jī)金(jīn)对(duì)港股央国企的持股市值比重达到2019年(nián)以来的新高(gāo)，港股(gǔ)央国(guó)企(qǐ)持股(gǔ)总市值(zhí)占港股(gǔ)持(chí)股总市值(zhí)的比重由2022年四(sì)季度的(de)25.1％提升至(zhì)2023年(nián)一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研(yán)上加大力(lì)量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可(kě)以(yǐ)说中国特色(sè)估值体(tǐ)系，正深刻(kè)影响基(jī)金(jīn)公司的投研，落(luò)实到(dào)日常的投研流程和(hé)实践之中(zhōng)，不少基金公司在加大投(tóu)研(yán)力量，更(gèng2l是多少斤 2l是多少kg)有专门(mén)构建(jiàn)国央企股(gǔ)票库。

　　融通红利(lì)机会(huì)基金经理何龙(lóng)就介绍(shào)，一方面，从顶层设(shè)计改变研(yán)究(jiū)员过去对国(guó)央企的固定思维，需(xū)要实(shí)地(dì)考察国央企，并且需要(yào)利(lì)用当前国央企愿(yuàn)意(yì)交流的契机，多花精力去进(jìn)行跟(gēn)踪发现变化。

　　另一(yī)方面，融通(tōng)基(jī)金在行(xíng)动(dòng)上，要(yào)求(qiú)研(yán)究员(yuán)将(jiāng)自(zì)己所覆盖(gài)行(xíng)业的所有国央企构建(jiàn)专门(mén)的股票库，并进行长期跟(gēn)踪，包括考(kǎo)察其实地调研(yán)的的成(chéng)果，了解(jiě)国央企经营思路和财务导向(xiàng)的变(biàn)化(huà)，结合行业趋(qū)势(shì)和特征，寻找价值(zhí)洼地(dì)，发现预期(qī)差(chà)。

　　同样的(de)，银华基金(jīn)ETF业务(wù)总(zǒng)监王帅(shuài)也(yě)谈(tán)到“认识”上的重视。他表示，通过深入学习，对(duì)“中特估(gū)”有了更深刻的认识(shí)：首先(xiān)要认(rèn)识市场体制机制(zhì)、行业产业结构(gòu)、主(zhǔ)体持(chí)续发展能力等方面所体现的鲜明中国元素和发(fā)展阶段特征，“中特(tè)估”应该(gāi)是(shì)在此基础(chǔ)上构(gòu)建的具有时代特征和中国特(tè)色、符合国家战略(lüè)导向的估值体系(xì)，而不是简单(dān)套用国(guó)外的(de)传统估值模型。

　　“中特估是一种新的提法(fǎ)，但是这个概念(niàn)所涉(shè)及到的(de)行业(yè)和公司，一直在发生的(de)变化(huà)。”万(wàn)家(jiā)基金(jīn)经(jīng)理章恒(héng)表示，万家(jiā)基金(jīn)一直非常关注(zhù)传统(tǒng)产业(yè)的(de)变(biàn)化，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域，因此也是(shì)一定能够抓住中特估这(zhè)波行(xíng)情的机会的。同时，随着时局的变化，也在增加相关行(xíng)业的研究力(lì)量(liàng)。

　　此外，创金合信基(jī)金首席经济(jì)学家魏(wèi)凤春表示，积极践行中国(guó)特(tè)色的估(gū)值体系是资本市场使(shǐ)命，投(tóu)资者需要学习(xí)领会并(bìng)针对原有的估值体系进行改造(zào)，以适应现实的需要。明(míng)确(què)该体系的框架是(shì)第一位的工(gōng)作，合(hé)理设(shè)置指标也(yě)非(fēi)常重(zhòng)要(yào)，投资者的认可和实施是(shì)最终该体系能(néng)否具备长期价值的基础。不过，他也(yě)提(tí)醒，人为的拔估值是很大的认知误区，市(shì)场化认可是基本的(de)常识，不可误判。

　　体现(xiàn)社会价值与国(guó)家战略价值

　　新估值(zhí)方式？

　　央国企(qǐ)是国民经(jīng)济(jì)的支(zhī)柱，国企央企(qǐ)发展要符(fú)合国家(jiā)战略发展(zhǎn)发(fā)向(xiàng)，更需要承担社会公(gōng)共责任等(děng)。而这些(xiē)都应该(gāi)考虑(lǜ)进估值体系(xì)之中，也引(yǐn)发市场关注。

　　多数(shù)受访的(de)基金经理认为(wèi)，对于国央(yāng)企的估值方式要充分体现企业的社(shè)会价值与国家战略(lüè)价值，目前已(yǐ)经(jīng)形成了初步的企业社会(huì)价值评(píng)价体(tǐ)系。

　　“如何定价国(guó)有企业承(chéng)担社会价值(zhí)、符合国家(jiā)战略发(fā)展的价(jià)值(zhí)？首要任务就构建中国(guó)特色的(de)价值评价体(tǐ)系，改变从(cóng)以(yǐ)私人股东权(quán)益出发(fā)，现金(jīn)流折现为主要方(fāng)法的单一价值估值体系，转(zhuǎn)向社会整体价值观念、纳入中国特色的ESG评价(jià)体系(xì)，充分体现(xiàn)企业(yè)的社会(huì)价值与(yǔ)国家战略价(jià)值。”博时基金指数与(yǔ)量化投(tóu)资部基(jī)金经理杨振建表示。

　　杨(yáng)振建也(yě)直(zhí)言，近年(nián)来(lái)国资委(wěi)指导国内团队对于中(zhōng)国(guó)特色ESG披露与(yǔ)评价体系不断(duàn)探索，结合国际通(tōng)用规则，目前(qián)已经形成了初步的(de)企业社会价(jià)值评价体系，其中(zhōng)包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上(shàng)市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业务(wù)总监、基金经理(lǐ)王(wáng)帅也认为，“中特估”应(yīng)该(gāi)是注重企(qǐ)业价值(zhí)的可持续估值(zhí)，要重视(shì)股东、员工和社会责(zé)任等要素(sù)对企业稳(wěn)健成长的(de)重大意义，重视稳(wěn)定的现金(jīn)流、持续增(zēng)长的盈利(lì)、科技创新对提升企(qǐ)业内在价值的积极作用，这样有利于提高(gāo)估值(zhí)定(dìng)价模(mó)型(xíng)的(de)科学性和(hé)有效(xiào)性。

　　“在指(zhǐ)数(shù)编制、策略构建等(děng)实务(wù)工作(zuò)中，都有成熟(shú)的量(liàng)化指标可以使(shǐ)用(yòng)2l是多少斤 2l是多少kg，包括(kuò)净资产收益率(lǜ)、营业现金比率、资产负(fù)债率、研(yán)发经费投入强度等(děng)等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精(jīng)选基金经理李(lǐ)欣(xīn)更细(xì)致(zhì)分析(xī)在(zài)估值思维、估(gū)值结论(lùn)、估(gū)值判(pàn)断上有变(biàn)化，尤其是(shì)估值(zhí)的方法和(hé)指标上，他认为(wèi)其包括产业链上下游的衡量、全要素成(chéng)本等，以(yǐ)及在纵向和横(héng)向(xiàng)上的研究，强调政策优惠、产业发(fā)展、市场竞争力和可持续发展等各种因素与企业价值(zhí)的关系(xì)。这(zhè)些因素在(zài)对估值结论和判断的影(yǐng)响上(shàng)，也使得中国特色的估(gū)值体系与传统(tǒng)的估值(zhí)体系有所不同(tóng)。

　　“所以(yǐ)估值思(sī)维(wéi)的(de)变化，还(hái)有估值结论和估值(zhí)判断的变化，都是为了(le)更好地适(shì)应(yīng)中国的市场(chǎng)和经济特点(diǎn)，提供更精准、更合(hé)理的企(qǐ)业估值信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创金合信基金首席经济学家魏(wèi)凤(fèng)春直言，这需(xū)要在实践(jiàn)中进(jìn)行探索，目前尚没有公认的指标可以使用。

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