《基金经理投资笔(bǐ)记》宏观策略系列

　　把脉(mài)经济周期拐点(diǎn) 实现财富管理升级

　　作者：魏 凤 春（博士），创金合(hé)信基金首(shǒu)席经济(jì)学家

　　　　  罗 水 星(xīng)（博士），创金合信基金基金经理

　　我们上期对市(shì)场的(de)整(zhěng)体观点是大(dà)概率市场(chǎng)处于“战略僵持阶段(duàn)的乱战”，5月交易机会可能更均(jūn)衡、但也更脆弱，当前(qián)可(kě)能是一个布局的(de)好阶段，而未(wèi)必会是收获的(de)阶段，投(tóu)资者(zhě)需要(yào)多一点耐心。市场可能继续(xù)对(duì)一季报定价(jià)，短期市场的(de)核心矛盾在于(yú)缺乏(fá)特(tè)别明(míng)显的亮点(diǎn)。同时我们也提醒大(dà)家(jiā)，虽然我(wǒ)们看好TMT和中特估全年(nián)的投资机(jī)会，但(dàn)是短期(qī)游戏传媒和中特估与其他板块分化较(jiào)为极致(zhì)，也是不争的事实(shí)，提(tí)醒大家(jiā)这两个板(bǎn)块短期可能的(de)风险。

　　一、市场的表现：继(jì)续定价国(guó)内经济疲弱修(xiū)复(fù)

　　过去的一周，市(shì)场的(de)演绎跟(gēn)我们的(de)观(guān)点(diǎn)大致符合：周一中特估(gū)上涨之后连续回(huí)调，一季报业(yè)绩尚可、同(tóng)时(shí)前期又没有定价充分的火(huǒ)电、纺织服装、新能源和家电等有(yǒu)一定的超额收益(yì)，但是反弹也相(xiāng)对脆弱。国(guó)内外(wài)公布的部分(fēn)经济(jì)金融(róng)数据传递(dì)的信息都没有明确(què)的方向性，股市和债市(shì)依(yī)然(rán)定价(jià)国内经济疲弱的复苏(sū)力度，没有在我们(men)上(shàng)一次(cì)对市场的判断上提供明显的增量信(xìn)息。

　　上(shàng)周申万31个行(xíng)业中(zhōng)有7个行业出现上涨(zhǎng)，24个行业出(chū)现下跌。分行业(yè)看(kàn)，公(gōng)用事业、煤炭(tàn)、汽车等行业表现(xiàn)较好，周涨跌幅分(fēn)别为1.95%、1.55%、1.53%；建(jiàn)筑装(zhuāng)饰、传媒、有色金(jīn)属等行业(yè)表(biǎo)现(xiàn)较(jiào)差(chà)，周涨跌幅分别(bié)为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从估值来看，社会服务、商贸零售、美容护理等行业处于历(lì)史高(gāo)位估值区间，市盈(yíng)率分位(wèi)数分别为81.82%、81.28%、79.33%；有(yǒu)色(sè)金(jīn)属(shǔ)、电力设备、煤(méi)炭等行(xíng)业处于历史低位估值区间，市(shì)盈率分位数分别为0.53%、0.86%、2.63%。估值环(huán)比上周变化来看，环保、公用事业、汽(qì)车(chē)等行(xíng)业位于前列，市盈率分(fēn)位数分别提(tí)升12.54%、3.98%、3.75%；建筑(zhù)装饰(shì)，食(shí)品饮料，传媒等行(xíng)业稍显落后，市盈率分位数分别降低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从(cóng)交易情绪来(lái)看(kàn)，纵向（时(shí)序上(shàng)）拥挤度(dù)观察，银行(xíng)、交通(tōng)运输、非银金融等行业换手率位于一年内高点，换手(shǒu)率分位(wèi)数分别为100%、100%、98.1%；农(nóng)林牧渔、美容(róng)护理、食品饮料(liào)等行业换手率位于一年内(nèi)低点，换手率分(fēn)位数分别(bié)为(wèi)5.8%、7.7%、9.6%。 横向（行业间）拥挤度观察，银行、非银金融、传媒(méi)等行业成交额占(zhàn)比位于(yú)一年内高点，成交额占(zhàn)比(bǐ)分位数分别为(wèi)100%、100%、98.1%；农林牧渔、基础化工、综合等行业成交额占比(bǐ)位(wèi)于一年内低点，成交额占比分位数均为1.9%。

　　二(èr)、脆弱、均衡市场的进银川海拔高度是多少 银川有高原反应吗一步(bù)验证(zhèng)：宏观依据

　　对市场的(de)定性是下一步决策的依据，从宏观证据来看(kàn)，市(shì)场(chǎng)是脆弱而均衡的：

　　第一，出口不弱(ruò)，趋势变弱，进口验(yàn)证乏力的(de)外需。

　　中国4月(yuè)出口同比(bǐ)上(shàng)升8.5%，3月为同比上升14.8%；4月(yuè)进口同比下跌7.9%，3月为同比下跌1.4%；4月贸易顺差902.1亿美(měi)元，3月为881.9亿美元。出口预测(cè)可能是打脸(liǎn)市场(chǎng)预期次数最(zuì)多的(de)指标之一，正如(rú)每年大家对出口(kǒu)进行展望一(yī)样，今年年(nián)初的出口确实又再次超(chāo)出(chū)大家的预期。今(jīn)年出(chū)口的变(biàn)化，需(xū)要我们审视、理解出口的中(zhōng)期(qī)逻(luó)辑变化：中国的国(guó)家战略在清晰(xī)地知(zhī)道欧美日韩的战略意图(tú)之(zhī)后，在过(guò)去(qù)几年做了很多的应对和部(bù)署，东盟(méng)、一带一路、上(shàng)合(hé)和广大发(fā)展中国家逐渐被(bèi)更充(chōng)分(fēn)地融入到中国经(jīng)济圈，成为外(wài)需和中国全球(银川海拔高度是多少 银川有高原反应吗qiú)战略的重要一环，也(yě)需要成为我们日后分析中的重点之一。

　　分(fēn)析完中期的(de)逻(luó)辑变化(huà)，再回到短期(qī)的现实。4月的出(chū)口肯定是不弱的(de)，不过趋(qū)势在走(zǒu)弱，考虑(lǜ)到(dào)全球经济和金(jīn)融系统在过去一段时(shí)间的风险暴露逐渐增加(jiā)，再结合越(yuè)南、韩国这(zhè)些重要出口国(guó)家近(jìn)期的数(shù)据(jù)走势，出口趋势是在走(zǒu)弱的，如果全球经济动能走弱，一带一路和东盟可能也无法单独把中(zhōng)国出口稳住(zhù)。与此同时(shí)，进口继续走弱，在(zài)经历了年初复苏短暂的斜率走陡之(zhī)后(hòu)，经济的复苏斜率(lǜ)明显(xiǎn)趋于平缓，国(guó)内(nèi)外新(xīn)的政策变(biàn)化又还没有看到，当前市(shì)场(chǎng)大逻辑是相(xiāng)对缺(quē)乏(fá)的，这是我们觉得市场脆弱而均(jūn)衡的重要原(yuán)因。

　　第二(èr)，社融信贷一季度(dù)加速放量后逐渐回归正常，居民加(jiā)杠(gāng)杆意愿弱。

　　4月新增人民币贷款(kuǎn)0.72万亿(yì)，去(qù)年同期0.65万亿；新增社(shè)融1.22万亿，去(qù)年同期0.93万(wàn)亿；社融增(zēng)速10%，前值10%；M2同比(bǐ)12.4%，预期12.6%，前值12.7%；M1同比5.3%，前值5.1%。历史(shǐ)纵向来看(kàn)，因为2022年4月本身就是社融信(xìn)贷比(bǐ)较弱的一(yī)个月(yuè)，所以(yǐ)今(jīn)年4月的(de)社(shè)融信贷看上去比去年多，但实际上是比较(jiào)弱的(de)，比(bǐ)疫情前的2019、2018年4月社融(róng)都(dōu)要弱。就今年的节(jié)奏来看，一季度社融信(xìn)贷提(tí)前发力(lì)，所以投放(fàng)巨大，4月份慢慢回归(guī)正常(cháng)乃至略偏弱的状态。

　　居民的中长贷在(zài)经历了积压需求暂(zàn)时释放(fàng)之后(hòu)，再(zài)度回归比较弱的态势，居(jū)民中长贷同比比去年萎缩1156亿，这意味着(zhe)居民可能(néng)非(fēi)但没有(yǒu)明显增加房贷的意愿，反而(ér)在加大还(hái)贷的量，这与前段时间新闻报(bào)道的(de)居民提(tí)前(qián)还房贷现(xiàn)象增加的(de)情况一致。另外，根据(jù)不完全统计的4月部分(fēn)银(yín)行的(de)理财规模(mó)变化，银行理财出现了(le)明显的回(huí)流，但在(zài)权益(yì)市场上(shàng)资(zī)金回流并不(bù)明显，因此(cǐ)极有可能流到了低风(fēng)险(xiǎn)低波(bō)动的相关产品(pǐn)上(shàng)。这说明无(wú)论是对实物投资还(hái)是金融投(tóu)资，居(jū)民(mín)部(bù)门的风险(xiǎn)偏好仍有待修复。因此，随着居民部门购房欲望(wàng)下降之后，整个金融部门其实并不缺钱，但大家都在等(děng)待权益市场系统性风险偏好(hǎo)抬升的(de)一个明(míng)确的政策或(huò)者基本面信(xìn)号。

　　第三，CPI、PPI：弱复苏下(xià)低通胀(zhàng)，反映的是内生动力偏弱的(de)预(yù)期(qī)

　　中国4月(yuè)CPI同(tóng)比上(shàng)涨0.1%，预(yù)期上涨0.4%，前值上涨(zhǎng)0.7%；PPI同比下降3.6%，预期(qī)下降3.3%，前值下降(jiàng)2.5%，通胀维持低位，这反(fǎn)映(yìng)的是国内(nèi)修复(fù)动力偏弱(ruò)，而供应总(zǒng)体充足，进而(ér)价(jià)格维持低(dī)迷。我们(men)也判断(duàn)在弱修复之下，低通(tōng)胀的特质有望延(yán)续。

　　结构上看，食品(pǐn)价格继续回落(luò)。4月CPI食品价格同比上涨0.4%，前值(zhí)上涨2.4%，环比下降1%，前值下降1.4%，由(yóu)于(yú)天气(qì)转(zhuǎn)暖，鲜菜(cài)上市量(liàng)增加，鲜菜(cài)价格(gé)同环比(bǐ)大(dà)幅(fú)下降，环比下降6.1%，同比(bǐ)下降13.5%，存栏量(liàng)也相(xiāng)对(duì)充裕(yù)，猪肉价(jià)格环比继续下跌3.8%，降幅有所收窄。核心CPI同(tóng)比(bǐ)上涨0.7%，涨幅与上月持(chí)平，环(huán)比上涨(zhǎng)0.1%。从大(dà)类分项来看，食品烟酒、生活用品及(jí)服(fú)务、交通和(hé)通信同比涨(zhǎng)幅回落；衣着、居住、教(jiào)育文化和娱乐涨幅较上月有(yǒu)所(suǒ)扩大；医疗保健持(chí)平，这(zhè)反映的是(shì)普通消费品的需求(qiú)修复(fù)较弱(ruò)，而(ér)高端、偏服务(wù)项的消费(fèi)需(xū)求率先修复。

　　PPI同比继续大幅回(huí)落，主要受上年(nián)同期基(jī)数较高影响(xiǎng)，同时全球库存(cún)周期(qī)去化，制造业偏弱(ruò)。生产(chǎn)资(zī)料价格同比下降4.7%，环比下降0.6%，继续回(huí)落(luò)；生(shēng)活资料同比(bǐ)上涨0.4%，环比下降(jiàng)0.3%，均(jūn)较弱(ruò)。分(fēn)行业来看(kàn)，上游和中游银川海拔高度是多少 银川有高原反应吗煤(méi)炭(tàn)开采、石油和(hé)天(tiān)然气开(kāi)采(cǎi)、黑色金属采矿、石油(yóu)、煤炭及其他(tā)燃料加工、黑(hēi)色金(jīn)属冶炼和压(yā)延加工(gōng)业均(jūn)有较大(dà)拖累，电力、热力的生产和供应业、纺织服(fú)装(zhuāng)服(fú)饰业，非金(jīn)属矿采选(xuǎn)业同比上涨。

　　通胀连续两个月处在低位，我们认(rèn)为这反映的是内生修复(fù)动力较弱(ruò)。季节性因素以及产业周期带来的食品(pǐn)价格下跌和生产资料价格下跌，带(dài)动CPI同比放缓、PPI大幅回落(luò)。随着下半年基数下(xià)降，经济逐步(bù)修复，通(tōng)胀(zhàng)有望回(huí)升(shēng)，但(dàn)我们认为通(tōng)胀短期(qī)内(nèi)也较难回到1%水(shuǐ)平之上，投资均不需要(yào)过度考虑“通缩”和“通胀”问题。短期(qī)来看，物价回落(luò)有助于企业刚性成本(běn)下降，修复盈利能力，关注通胀的修复更多反(fǎn)映的是需求修(xiū)复(fù)的幅度。

　　三、下一步的策略(lüè)：反弹概率大，要(yào)保持交(jiāo)易的灵(líng)活性

　　从上述基本面(miàn)的分析(xī)出(chū)发，我们仍(réng)然维持“市场乱战，均衡且脆弱的(de)交易(yì)机会”的判(pàn)断。从(cóng)技术面看，当(dāng)前(qián)权益市场(chǎng)的(de)买入理由是大盘(pán)指(zhǐ)数再度接(jiē)近前期(qī)低(dī)位，这为我们提供了布局机(jī)会，交(jiāo)易的反弹(dàn)概率在(zài)加大。从策略角度(dù)看(kàn)，投资者需要(yào)高度(dù)重(zhòng)视交易的灵活性。策略的(de)整(zhěng)体包括趋(qū)势、结构与节奏，反(fǎn)弹带来(lái)的是节奏(zòu)的变化，不是(shì)趋势和结构(gòu)的(de)变化。

　　哪些(xiē)板块反弹机会较大呢？创金合(hé)信基金宏(hóng)观策略配置团队观(guān)察各家分析师对(duì)申万各行业2023年归母净利润的预测，可以作为(wèi)参考(kǎo)。如(rú)果(guǒ)让反弹更扎实一些(xiē)，预(yù)期业绩(jì)变(biàn)化是(shì)一个(gè)相(xiāng)对可靠的数据。

　　环比上周来看，市场(chǎng)对公(gōng)用(yòng)事业、石油石化、房(fáng)地(dì)产等行业基本面较为乐(lè)观，预计2023年净利(lì)润(rùn)分(fēn)别变(biàn)化2.01%、0.59%、0.34%；市场(chǎng)对(duì)汽车、农林牧渔、钢(gāng)铁(tiě)等(děng)行业基(jī)本面预期有(yǒu)所调整，预计2023年净(jìng)利润(rùn)分别变化(huà)-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解作者】

　　魏凤春(chūn)博士，创(chuàng)金合信基金首席经济学家(jiā)，投委会委(wěi)员兼(jiān)秘(mì)书长，宏观(guān)策略配置部总监(jiān)，兼任MOMFOF投研总部总监，南开大(dà)学经济(jì)学(xué)博士，清华大学管理科学与工(gōng)程博士后(hòu)。学(xué)术研究(jiū)与(yǔ)教学以及宏观经济走势、金融产品分析等实务领(lǐng)域经验丰富(fù)、成果卓著。从业23年以来，一直致力于在(zài)周期波(bō)动(dòng)的框(kuāng)架内运用财政的视角解构宏观经济的运行，将中国(guó)经济看作一份资产(chǎn)，通(tōng)过资本资(zī)产(chǎn)定价的方(fāng)式来确定其价(jià)值与风险。

　　罗水(shuǐ)星(xīng)博士，创金合信(xìn)基(jī)金经理、首席宏观分析师，2022年2月加(jiā)入创金合信基(jī)金。此前履职博时(shí)基(jī)金，负(fù)责宏观(guān)策略(lüè)、宏(hóng)观政策、大类(lèi)资产配(pèi)置与择(zé)时研(yán)究(jiū)。武汉(hàn)大学学(xué)士，上海财经大学经济学硕(shuò)士、博士(shì)，中国社科院经济学博士后，学术论文多发表于(yú)国际(jì)SSCI英文核心经济学期(qī)刊。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 银川海拔高度是多少 银川有高原反应吗