2.过(guò)去是情绪修复，未来会进入盈利驱动

　　过去一段时间市(shì)场是牛市初(chū)期(qī)的(de)情绪(xù)修复。回顾历史上牛市上涨(zhǎng)第一阶段，可以发现(xiàn)期间(jiān)市场(chǎng)往往呈现普涨、轮涨的特征，不同风(fēng)格指数表现(xiàn)差异不大：05/06-05/09期间成长累计涨18％、价值涨19％，08/10-08/12为28％、21％，12/12-13/02为33％、32％，19/01-19/04为45％、32％。普涨、轮涨的背后源于市场(chǎng)自底部起来后，处(chù)低位(wèi)的行业容易(yì)受到政策利好和预期改善的催化，出现短期(qī)明显(xiǎn)的上(shàng)涨，但(dàn)由于此时基(jī)本面的趋势(shì)尚(shàng)未(wèi)明确，该阶段行情往往(wǎng)不存在特定(dìng)的主线，因此风格特征(zhēng)并不明显。

　　去年10月以(yǐ)来(lái)的这轮行情中数字(zì)经济、中特估表现较(jiào)好，其本质属于政策和事件驱动下(xià)的情绪修复(fù)。数字经济方面，去年二十大报告提出“加(jiā)快发展数字经济(jì)”、“建设(shè)现代化产业体系(xì)”，信创指(zhǐ)数率先开启一波行情，22/10-22/12期间最大(dà)涨幅26％。此(cǐ)后相关政策(cè)和(hé)事(shì)件进一(yī)步催化市场情绪，政策端(duān)22/12国务院印发(fā) “数据(jù)二十条”，23/03成立(lì)国家(jiā)数据局，技术端(duān)以ChatGPT为代表的大模型推出标志人工智(zhì)能逐步落(luò)地(dì)应用，政(zhèng)策(cè)和(hé)技术双轮驱动(dòng)下数字经济行情(qíng)持续(xù)演绎，今年以来人工(gōng)智能指数最大涨幅(fú)达64％、数字经济指数(shù)为38％。中特估(gū)方(fāng)面(miàn)，本轮中特(tè)估行(xíng)情也主要来自低(dī)估值的(de)国央(yāng)企的估值修复。22/11证监(jiān)会主席(xí)提(tí)出“中特估”概念，政策层面高度重(zhòng)视国央企(qǐ)价值实现，相关政策和事(shì)件进一步催化行情(qíng)，在此背景下中特估相关板块同样涨幅(fú)明显(xiǎn)，本(běn)轮行情中特估指(zhǐ)数最(zuì)大涨幅达(dá)46％。

　　未来市(shì)场(chǎng)会(huì)进入(rù)盈利驱动。拉长时间(jiān)看，股票是(shì)一台“称重机”，基本(běn)面(miàn)决定股价(jià)涨跌(diē)，盈利趋势(shì)的(de)分化决定未来风格的走向(xiàng)。我们(men)以国(guó)证成长(zhǎng)/价值指(zhǐ)数(shù)刻画，2010-15年(nián)A股整体风(fēng)格(gé)偏成(chéng)长，背后是国(guó)证成(chéng)长(zhǎng)指数与价值指数的归母(mǔ)净利润累计(jì)同比增速差从(cóng)10Q2的7.9个百分点升(shēng)至15Q3的(de)15.6个(gè)百分点(diǎn)，同期ROE（TTM）的差值从(cóng)-0.6个百分(fēn)点升至3.9个百(bǎi)分点；而2016-18年成长(zhǎng)开始(shǐ)跑输的原因则是(shì)成长(zhǎng)相对价(jià)值的业绩增速开始回落，国证成长(zhǎng)指数-价(jià)值指数的归(guī)母(mǔ)净利润累计同比增速差从15Q3的15.6个百分点(diǎn)回(huí)落(luò)至(zhì)18Q4的-30.1个百分点，同期ROE的(de)差值从3.9个百分(fēn)点降至-2.1个百分(fēn)点；到了2019-21年时风格又开始(shǐ)回归(guī)成(chéng)长，原因在于(yú)成长(zhǎng)股的业(yè)绩(jì)又(yòu)开始优于(yú)价值股，国证成长指(zhǐ)数(shù)-价(jià)值指数的归母(mǔ)净利(lì)润累计同比增速差从(cóng)18Q4的-30.1个百分点升至21Q1的(de)40.8个(gè)百分点，ROE的差值从18Q4的-2.2个百分点(diǎn)升至(zhì)21Q3的7.3个(gè)。

　　本轮决定市场(chǎng)风格和主线(xiàn)的关(guān)键仍(réng)在业(yè)绩，未(wèi)来关注基(jī)本面(miàn)的(de)趋势。当(dāng)前全(quán)部A股盈(yíng)利仍处在底部区域，一季(jì)报(bào)数据显示A股盈利的拐点(diǎn)已渐现，全部A股归母净利润累(lèi)计同比增速已(yǐ)从22Q4的低点0.9％回升至23Q1的1.4％，我们预计(jì)23年全年增速有望达10％-15％。随着(zhe)基(jī)本(běn)面逐渐(jiàn)回升，市场(chǎng)或由前期的政(zhèng)策(cè)和事件驱动走向盈利驱(qū)动，关注(zhù)中报(bào)的基(jī)本面验证情况，以(yǐ)及下半年宏(hóng)观月(yuè)度数(shù)据(jù)的回(huí)升情况。展望全年，稳增长(zhǎng)政策推动下现代化(huà)产业体系建设(shè)，成长盈利增(zēng)速有望更快，但风格内部盈利增速可能仍(réng)有(yǒu)分化，例如成长风格(gé)类指数(shù)中科创50预计23年归(guī)母净(jìng)利增(zēng)速(sù)达到60％左右(yòu)、创业板指预计在23％左右，而价(jià)值(zhí)类指数里中证100 23年归(guī)母净利(lì)同比预计(jì)在12％左右(yòu)、上(shàng)证50预(yù)计在10％左右。从盈利增速差值看，未来科创50与上(shàng)证50归(guī)母净利(lì)增速同比差(chà)值有望从(cóng)22年的30个(gè)百分点提(tí)升(shēng)到23年(nián)的(de)50个百(bǎi)分(fēn)点，成长基(jī)本(běn)面相对优(yōu)势(shì)有望扩大。

　　3.市(shì)场蓄势阶段行业或再(zài)平衡

　　市场全年向上趋(qū)势不变，阶(jiē)段(duàn)性蓄势(shì)中。我们在《旭日(rì)初升(shēng)——2023年中国(guó)资本市场展望-20221203》中分析过，从牛熊周期、估值、基本(běn)面、资金面等(děng)维(wéi)度(dù)来看，22年10月(yuè)底(dǐ)以来A股(gǔ)已经进入新一(yī)轮牛市周(zhōu)期。但(dàn)牛市(shì)往往(wǎng)难(nán)以一蹴(cù)而就，我们在(zài)《好事多磨(mó)——23年二季度股市(shì)展(zhǎn)望(wàng)-20230401》中就提出(chū)二季(jì)度市场可(kě)能(néng)处蓄势阶段，二季(jì)度以来(lái)市场表现也印(yìn)证着我们(men)的判断。当前市(shì)场正处在牛市(shì)初期，就好比(bǐ)冬天(tiān)已过、春天到(dào)来(lái)，气温(wēn)整体已在回升，但短期温度仍可能上下波动。因此，市场短期可能出现宽幅震荡的(de)情况，其(qí)背后源于牛市初期基本面还不(bù)够扎实，更易受到其他因素的扰动。目前(qián)宏观经济数据显示当前基本(běn)面恢复(fù)尚(shàng)不(bù)扎实(shí)：4月PMI指数回(huí)落至49.2％；从(cóng)信贷数(shù)据(jù)看，4月新(xīn)增信贷和社融数据较一季度均明(míng)显走弱；从物价(jià)数(shù)据看，4月CPI同比(bǐ)继续(xù)明显回落至0.1％，PPI同比降至-3.6％，显示当前(qián)经济复苏仍然(rán)较弱。综合来看，当前国内基本面(miàn)回暖仍需要一个过(guò)程(chéng)，未(wèi)来短期(qī)内市场更可能(néng)继续处在蓄势期。

　　行业阶段性再平衡(héng)，全年数字经济仍是主线。在政策和(hé)事件的(de)催化(huà)下数字经(jīng)济、中特估涨幅已经较为(wèi)明显，未(wèi)来决定风格的关(guān)键在于相对基本面趋势，应关(guān)注能够有业绩(jì)落地的持续性(xìng)机会。此外，当前重视消(xiāo)费结构性(xìng)机会。

　　着眼全(quán)年，数字经(jīng)济代表的成长空(kōng)间或(huò)更大，去伪存真的(de)试(shì)金石是(shì)业绩。我们从4月初以来就提出(chū)TMT板(bǎn)块出现阶段(duàn)性过热(rè)，未来可能会有所(suǒ)休(xiū)整(zhěng)，过(guò)去一个月TMT板块的(de)股价(jià)表现也印证了我(wǒ)们的判断，目前TMT可能(néng)仍处在降温期，但从全年(nián)维度看政(zhèng)策和技术(shù)驱动下数(shù)字经济仍是第一主线。从基(jī)金调仓经验看，历史(shǐ)上公募基(jī)金调仓(cāng)往往需(xū)要一年，例(lì)如(rú) 20-21年公募持仓从白酒转向新能源，公募基金对TMT板块的增持(chí)可能还未结束，23Q1基金重仓股中TMT板块超配比例（相对沪深(shēn)300行(xíng)业占(zhàn)比）仍处在2013年(nián)以来低位。

　　未来行情(qíng)或进入由业绩验证的(de)去伪存真阶段，关注政(zhèng)策和技术(shù)两条主线机会(huì)。第一(yī)，从政(zhèng)策线看(kàn)，数字经济已成(chéng)为现代化产(chǎn)业体系的重要支撑(chēng)，数字(zì)要素流(liú)通体系正在加快建(jiàn)立，政(zhèng)府有望加大对数(shù)字(zì)安全和数字基建的投入(rù)。去年(nián)12月发布(bù)的 “数据二十条(tiáo)”为数据(jù)要素市场提供顶层规(guī)划，刚成立的国(guó)家数据局有望成为顶层文件落地执行的统筹机构，数据要(yào)素市场化有望加速，这也将大幅提升数字(zì)基础设(shè)施建设(shè)，根据中国通服基建产(chǎn)业(yè)研究院，预(yù)计(jì)23-25年我国数据中(zhōng)心(xīn)产业规模复合增速将达到(dào)25％。第二，从技(jì)术(shù)线看(kàn)，ChatGPT为代表的人工智能应用落地，大模型、半导体等上游软硬件领域有望率先受益。当前科(kē)技巨头正(zhèng)加大肠粉用什么粉做最好，肠粉一般用什么粉做的(dà)对AI大模型的开发，近(jìn)日谷歌发(fā)布(bù)了PaLM 2模型，其在部分逻辑和推理上的部分结果已超越了(le)GPT-4，AI模型市(shì)场有(yǒu)望加速(sù)发展(zhǎn)，根据(jù)观研天下，预计22-30年中国自(zì)然语言处理市场复(fù)合增(zēng)长率达到36.5％。AI模(mó)型的算数和推(tuī)理也将(jiāng)提(tí)升对上游(yóu)硬件的需(xū)求，根(gēn)据亿(yì)欧(ōu)智(zhì)库，预计23-25年我(wǒ)国AI芯片市场(chǎng)规模复合增速达(dá)31％。

　　我国消费(fèi)仍有(yǒu)韧性，关(guān)注消费结构(gòu)性机(jī)会。消费(fèi)方面，促消费一(yī)直是(shì)目(mù)前政(zhèng)策关注的重(zhòng)点(diǎn)，后续(xù)关注消费(fèi)的(de)结构性机会。我们在《中国(guó)消费的(de)韧性：没有日本式资(zī)产负债表衰退-20230507》中提出，资(zī)产端看，我(wǒ)国房产价格相对趋稳，居民财富(fù)大幅缩(suō)水(shuǐ)风险较小；从(cóng)收(shōu)入(rù)端(duān)看，国内经济(jì)复苏将推动(dòng)收入(rù)和消(xiāo)费(fèi)意(yì)愿提升(shēng)。因(yīn)此我(wǒ)国消费仍具有韧性，预计(jì)今(jīn)年社零总额增速有(yǒu)望(wàng)达8-9％，22-23年两年平均增速(sù)为4-5％。从股(gǔ)市表(biǎo)现看，我(wǒ)们在前文中提(tí)出今年以(yǐ)来(lái)消(xiāo)费行(xíng)业(yè)涨幅在所有行业中(zhōng)涨(zhǎng)幅明显偏低，随着基(jī)本面改善(shàn)，消费(fèi)部分领域有望迎来向上(shàng)的机遇。结合海通行业分(fēn)析师(shī)和Wind一致预测，预(yù)计23年医药板(bǎn)块中中药净利增(zēng)速(sù)为20％、医疗(liáo)服(fú)务为50％、创(chuàng)新药为30％。

　　此外(wài)，前期概(gài)念催化下“中特估”板块热度同样较高，未来行情或(huò)也将出现“去(qù)伪存(cún)真”的分(fēn)化，我们认为可以关注中(zhōng)特重估三大可(kě)能发力方向，即关系国计民(mín)生的重大(dà)安全领域、举国体制(zhì)支持的部分科技领域、部分(fēn)盈利稳定、现金流充裕的国企，详见《“中特(tè)”重估的(de)三大发力(lì)方向(xiàng)——“中特估值”探究(jiū)系列8》。

　　风险提示：国内疫情恶化影响国内经济；美国经济硬着陆影(yǐng)响全球经(jīng)济。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 肠粉用什么粉做最好，肠粉一般用什么粉做的