“现在的(de)房地产很难再(zài)出(chū)现(xiàn)像过去十年的系统性(xìng)行情(qíng)。”思睿(ruì)集团合伙人(rén)、首席经济(jì)学家洪灏(hào)向《红(hóng)周(zhōu)刊》表示，房(fáng)地产行业分(fēn)化的(de)愈加明显(xiǎn)，让(ràng)机构和(hé)投资者的关注度从板块向单个标(biāo)的(de)转移。上海利檀投资董事(shì)长陈昊扬向《红周刊》指出，从行业(yè)来看，无论是业绩，还是估值，房地产都已(yǐ)经双杀到了最底部，而且是反复(fù)地(dì)杀到(dào)了(le)底部，再往下(xià)的空间已经不大(dà)了。

　　三道红线(xiàn)等指标(biāo)

　　成挖掘个股(gǔ)阿尔法重要参考

　　那么如(rú)何(hé)寻找房地产个股其人舍然大喜的舍是什么意思，不舍昼夜的舍是什么意思古义(gǔ)的阿尔(ěr)法呢？

　　洪灏提(tí)醒，在房地产(chǎn)赛道(dào)中进行(xíng)选择(zé)，需要非常小心(xīn)，避免选了半天，标的公(gōng)司出现爆(bào)雷的情况。除此之外，洪灏指出，需要(yào)满足(zú)以下三个基(jī)准：有大的国资背景的、杠杆率较低的(de)、此前没有踩过红线的。

　　他还表(biǎo)示，如果关注一下今年房地(dì)产(chǎn)的开(kāi)发资金来源，可以(yǐ)发现(xiàn)，其实银(yín)行的信贷倾向是不太愿意给房企贷款(kuǎn)的，房企的主要资金来源(yuán)来自新盘的销售。但今年新(xīn)房的销售情况相较一般。再关注一下，哪些房企(qǐ)能从银行拿到钱(qián)，其实(shí)主要还是那些(xiē)有国企背景的房企，民营房企(qǐ)相(xiāng)对(duì)比较(jiào)困难(nán)，所(suǒ)以整个(gè)行业出现(xiàn)了(le)一个很明显的(de)分化，无论是(shì)在(zài)销售(shòu)，还是融资等各个方面都非常(cháng)明显。现在有(yǒu)国资背(bèi)景的(de)房企在资本市场表现相对较好，但没有国资(zī)背(bèi)景的(de)民营房企(qǐ)股价大多表现(xiàn)很(hěn)一般。

　　陈昊扬则(zé)向(xiàng)《红周刊》表示，在房地产行业内，我(wǒ)们(men)的逻辑(jí)是，“寻找最后的赢家”。而具(jù)体到(dào)如何挖(wā)掘，我(wǒ)们(men)会特别(bié)重(zhòng)视企业的成本优势，更具体一(yī)点(diǎn)，就是它的净(jìng)借贷水平(píng)（净负债率）是不(bù)是行业内(nèi)的最低水平；利润率(lǜ)是不(bù)是(shì)行业内最高(gāo)的；融(róng)资(zī)成本是否是行业内最低的(de)；建安(ān)成本是否也是业内最(zuì)低的(de)；这些都是(shì)我们看重的一家房企的(de)综合成本。

　　需要注意(yì)的是，能够同时满(mǎn)足上述条(tiáo)件的房(fáng)企并不(bù)多。即(jí)便是在国央企中，仍有部分房企出现了“三道红线(xiàn)”的“踩线”情况，且有逐(zhú)渐恶化的趋(qū)势。以A股(gǔ)为例，《红周刊(kān)》根据Wind数据整理(lǐ)发(fā)现，截(jié)至2022年末，天房发展、陆家嘴、格力(lì)地(dì)产(chǎn)、西藏城投、中交地产、中国武(wǔ)夷(yí)等国央企“三道红线”全踩。

　　除此(cǐ)之外，城建发展(zhǎn)、京(jīng)投发展、光明地产、云(yún)南城(chéng)投、首开股份、珠江股份、城投(tóu)控股等国央(yāng)企房企也踩了“三道红线(xiàn)”中的两条(tiáo)。

　　2022年激进扩张房企(qǐ)

　　需警惕其(qí)重蹈(dǎo)覆辙

　　不难(nán)看出，即便是有着较稳健(jiàn)特色(sè)的国央(yāng)企(qǐ)房企(qǐ)，其财务指(zhǐ)标称得上完全(quán)健康的(de)仍是少数。而更加值(zhí)得注意的是(shì)，在2022年，不少国企，甚至地方国企开始大举扩(kuò)张。而这(zhè)无疑又进一步考验着国(guó)央企(qǐ)的(de)资金链情况(kuàng)。

　　对房企而言(yán)，扩(kuò)张速度的张弛有(yǒu)度尤(yóu)为(wèi)重要，节奏把握准(zhǔn)确，有(yǒu)助(zhù)于房企储备(bèi)优质“弹药”；但过于(yú)乐观的预判(pàn)未来市场，以及过于激进的扩张拿地节奏也有可能(néng)让房企重蹈(dǎo)此前的高(gāo)杠杆覆(fù)辙。

　　陈(chén)昊扬以其配置的一家房企进行(xíng)举例，它从2018年(nián)开始(shǐ)到2021年，连(lián)续4年的净借(jiè)贷比例都维持在33％左右，完全没有增加杠杆(gān)比(bǐ)例。而到2022年(nián)，这家房企明显感觉到机会(huì)来了，其开始在一线城市进行大(dà)举拿地，净负债率也(yě)由此(cǐ)前的33％左右水准提(tí)高到45％左(zuǒ)右，涨了接近三分之一(yī)。与此同时，该房企新(xīn)购入地块也实(shí)现了快速(sù)的(de)开盘利用率，预计(jì)今(jīn)年会有更(gèng)多的(de)楼盘入市。像这类企业就符(fú)合“最后的赢(yíng)家”的(de)特(tè)点。一方面(miàn)，在于它(tā)本(běn)身储(chǔ)备了很多弹药，去年拿地(dì)超1000亿元，且(qiě)其中一半在(zài)一线城市，另外一半也(yě)主要集(jí)中在强二线和二线城(chéng)市；另一(yī)方面，它的扩张是有(yǒu)节制地扩张。

　　陈(chén)昊扬(yáng)同样提醒道，与之(zhī)相反，有些房企的扩张速度让人感觉又回(huí)到了2016年、2017年，或者(zhě)说看到了2016年～2020年期间扩张的民营企业(yè)的影子。虽然说(shuō)，见(jiàn)到机会时(shí)要出手，但出手的章法仍要(yào)小心，如果(guǒ)负债率扩张得太快，但未来的两年市场没有想象得(dé)那么好，可能(néng)会重(zhòng)蹈(dǎo)覆(fù)辙(zhé)。

　　那么如何来衡(héng)量一(yī)家房企的扩(kuò)张速(sù)度是否激(jī)进？陈昊扬向《红(hóng)周刊》表(biǎo)示，主要还是看房(fáng)企的净负债率水平，在(zài)我看来(lái)，这(zhè)个比(bǐ)例(lì)如(rú)果超过60％，就(jiù)是扩张得过于快(kuài)速了。

　　不难看出，这一标准要比“三道红(hóng)线”对房(fáng)企的净负(fù)债率要求不得高于100％要更加严格。陈昊扬解释，当(dāng)前房地(dì)产行业的复苏速度并(bìng)没有那(nà)么快，所(suǒ)以要规避(bì)公司(sī)净负债率提高到一个比(bǐ)较危险的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积极的房企梳理发现，中交地产、中国金(jīn)茂(mào)、华发股份、越秀地产、绿(lǜ)城中国、保利发展(zhǎn)等房企2022年净负债(zhài)率都(dōu)在60％之上。其(qí)中，中交(jiāo)地产净负债率持续居(jū)高(gāo)不下，在2020年至2022年(nián)期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成(chéng)鲜明(míng)对比(bǐ)的是(shì)，华润置地(dì)、中国海外发展、万科A、滨江集团、招商蛇口(kǒu)、龙湖集团等房企在践行较积极的(de)拿(ná)地策(cè)略(lüè)的(de)同时，也较(jiào)好(hǎo)地控制了(le)公(gōng)司的扩(kuò)张速度与净(jìng)负债率水平（见附表）。

　　滨(bīn)江集团等个(gè)别民营房企(qǐ)

　　或(huò)具备“最(zuì)后赢家(jiā)”的黑(hēi)马特质

　　陈昊扬(yáng)指出，实(shí)际上，他们(men)是以同一筛选标准来看国央企与(yǔ)民营房企，但在各维(wéi)度的实际(jì)表(biǎo)现上，国央企确实会更胜一筹。如国央(yāng)企的融资成本更低，融资(zī)渠道也更顺畅(chàng)，能(néng)够做到想融就融，这样(yàng)，国央企自然而然就具有天然优(yōu)势。

　　虽然对比民营房企(qǐ)，机(jī)构更加看(kàn)好国央企(qǐ)，但(dàn)这(zhè)也(yě)并不意味着，民营企业中就没有“黑马”的存在。

　　据《红周(zhōu)刊》梳(shū)理发现，仍(réng)有(yǒu)少数民(mín)营房企同样受到机构(gòu)的青睐。比如(rú)，根(gēn)据2023年一(yī)季报，滨江集团的(de)十大流通股东中新进了“中国工(gōng)商银行(xíng)股份有(yǒu)限公司－景顺长(zhǎng)城中国回报灵活(huó)配置混合型证券投资基金”“全国(guó)社保基金一一六组(zǔ)合”等(děng)。

　　除此(cǐ)之外，自2021年(nián)开始，百亿私募珠(zhū)海阿巴马资产管理有限公司就长期持有(yǒu)滨江集团。根据一季报，该资产(chǎn)公司的(de)几只产品合计持有滨江(jiāng)集团9543万股，约占流(liú)通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集(jí)团的受青睐，和其(qí)自身的基本面表现(xiàn)存在(zài)一定关系。2020年(nián)以来的近三年(nián)时间(jiān)，房地产市场整(zhěng)体在(zài)走“下坡(pō)路”，但作为杭州本土房企的滨(bīn)江集团(tuán)仍是表现出(chū)较强的韧劲，2020年以来，滨江集团在业(yè)绩表(biǎo)现、销售规模(mó)、新增土储(chǔ)、股价表现等多维度(dù)都表现了(le)较(jiào)强的增长势头。

　　业绩方面(miàn)，2其人舍然大喜的舍是什么意思，不舍昼夜的舍是什么意思古义020年～2022年期间，滨(bīn)江集(jí)团扣非归母净利润依(yī)次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依(yī)次实现(xiàn)同比(bǐ)增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据近(jìn)期(qī)发布的2023年(nián)一季报，今年(nián)一季度，滨江集团更是实现了扣非归母(mǔ)净利润5.41亿元，同比增长(zhǎng)134.07％。

　　在房地产“青铜(tóng)时代”仍能保(bǎo)持自身业绩的持续(xù)增(zēng)长(zhǎng)，和滨江集团扎根(gēn)杭州的战略布局关系(xì)密切(qiè)。根(gēn)据2022年(nián)年报，滨江(jiāng)集团有近七成营收(shōu)来自(zì)杭州地区(qū)，而(ér)在2021年，杭州地区的营收比重(zhòng)只占到近六成。近三(sān)年持续稳居(jū)杭州(zhōu)房企销售排名第(dì)一(yī)。

　　与此同(tóng)时，滨(bīn)江集团在(zài)杭州(zhōu)的土储补充同样较为积极，根据诸葛(gé)找(zhǎo)房、住在杭州网数据显示(shì)，2020年、2021年(nián)、2022年在杭(háng)拿地金(jīn)额依次为(wèi)404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同(tóng)样(yàng)持续稳居杭(háng)州的本土第一(yī)。

　　而(ér)滨江集团(tuán)在杭州(zhōu)的较突出表现，也(yě)让滨江集(jí)团(tuán)的(de)房企(qǐ)排名(míng)迅速提升(shēng)。到2023年，滨江集(jí)团(tuán)的房企排(pái)名已冲进前(qián)十，根据(jù)中指数(shù)据，2023年前4月，滨江集团实现销售额607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得注意的(de)是，2020年(nián)至今，滨江集团股价翻了超(chāo)一倍以上，而近期，滨(bīn)江集团更是(shì)迎来多家机构的(de)集中调研(yán)。滨江集团发布公告表示，公司(sī)于5月10日接受了信达证券、金鹰基金(jīn)、建信(xìn)养老、新华养老等18家(jiā)机构(gòu)调研。

　　产业(yè)链布局重点移(yí)至存(cún)量赛道

　　机构在下(xià)游(yóu)家纺、家居、物业觅(mì)α

　　实际上房地产开发只是房地产产业(yè)链上的中游环节，其上(shàng)游主要为(wèi)钢铁、水(shuǐ)泥(ní)、建材、玻纤等材料供应商(shāng)，而下游应用(yòng)行业主(zhǔ)要包括(kuò)中介服务、家用电器、物业管理、家居用品(pǐn)。综合《红周(zhōu)刊》的采(cǎi)访，房地产开发环节与上游(yóu)材料(liào)端息息相(xiāng)关，新(xīn)盘开工(gōng)不(bù)足导致上游不被看(kàn)好，机构寻觅个股阿(ā)尔(ěr)法的思路渐渐移至下游。“中国房地(dì)产(chǎn)行业在进入存量房(fáng)时(shí)代，所(suǒ)以对地产产业链，尤其是偏消费属性的家装家居领域(yù)，我们相对看(kàn)好，因为(wèi)居民保有的住(zhù)房规模越来(lái)越大(dà)，随着时间的增加，内装更新的(de)需求也(yě)会(huì)越来越(yuè)多。美国过去(qù)的数据充分说明(míng)了这(zhè)一点，在新房销(xiāo)售见顶之后(hòu)，家具消费的增长却一直都(dōu)很好。对于(yú)地产其人舍然大喜的舍是什么意思，不舍昼夜的舍是什么意思古义产业链(liàn)，我们(men)相对看好和内(nèi)装相关(guān)的行业(yè)，例(lì)如消费建材、家居装饰(shì)等。”万家(jiā)基金人士表示。

　　而根据《红周刊》对下游细分(fēn)中相关赛道龙头年(nián)内表现的统(tǒng)计，目(mù)前(qián)暂居前两位(wèi)的(de)都是来自家纺赛道的(de)公司，它(tā)们(men)分(fēn)别(bié)是富安娜(nà)和水星家(jiā)纺，特(tè)别是前者在月线连(lián)收七(qī)根阳(yáng)线(xiàn)的基础上，年内(nèi)迄今涨幅(fú)已经逼(bī)近30％。

　　以(yǐ)前者为(wèi)例，富安娜主要从事纺织家居、睡眠(mián)家居、生(shēng)活类产品的研发、设计、生产及销售，旗下(xià)拥有原(yuán)创(chuàng)“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐”和“酷奇(qí)智”自有品牌。第一(yī)季度报(bào)告显示(shì)，报告期内(nèi)，富安(ān)娜实(shí)现营业收入约6.2亿元，同比减(jiǎn)少7.57％；不过实现(xiàn)归属于上市公司(sī)股东的净利(lì)润约1.11亿(yì)元，同比增长5.28％。

　　而从上市公(gōng)司一(yī)季报的十大流通股股(gǔ)东来(lái)看，能(néng)够发现该股早已成为基金重(zhòng)仓股的天(tiān)下，彼时包括公募的(de)中欧价值(zhí)发现、中欧潜力(lì)价值、工银瑞信灵动价值、宝盈(yíng)新(xīn)价(jià)值(zhí)和(hé)私募的(de)明(míng)河2016，都在其中出现，占据了半(bàn)壁(bì)江山。需(xū)要强调(diào)的是，中欧的(de)两(liǎng)只基金(jīn)都是价值派(pài)基金经(jīng)理曹名长在管的产品，首季其(qí)同(tóng)时(shí)重仓的房地产(chǎn)产业链股(gǔ)票还有金地集团和大亚圣(shèng)象。

　　对比而(ér)言(yán)，前几年曾经(jīng)风光一时的家居(jū)板块也因疫情(qíng)、消(xiāo)费复(fù)苏进程缓慢等多因素一度沉寂，不过好在(zài)困境反转露(lù)出曙光(guāng)，家居板块中年内表现最好的是志邦家居。同一时间段，该(gāi)股年内上(shàng)涨已经超过23％，从业(yè)绩来看，无(wú)论是营收(shōu)还(hái)是归母(mǔ)净利润(rùn)，公(gōng)司(sī)都实(shí)现了(le)同比(bǐ)双升。

　　从(cóng)公司(sī)的十大流通股股(gǔ)东来看，《红周刊》发现广(guǎng)发基金(jīn)经理罗洋慧眼独具(jù)，一季报(bào)中(zhōng)他(tā)管理的广(guǎng)发策略(lüè)优选(xuǎn)和广发安宏回报均增加了持股，而这(zhè)两只产(chǎn)品(pǐn)也成为志邦家居十大流(liú)通股股(gǔ)东(dōng)中仅有的两只公募。有意思的是，他(tā)似乎对于定(dìng)制(zhì)家(jiā)居(jū)类标的情有独钟，在另一(yī)家赛道公司(sī)金牌橱柜中，他管理的全部三只(zhǐ)产品均登榜十(shí)大流通股股东(dōng)，其也成为(wèi)他的独门重仓股。

　　除去家居家纺(fǎng)外，下(xià)游的(de)物业股也越来越被机构所青睐，不(bù)过这类标的大多在香(xiāng)港上市，如何选择成(chéng)为难题。对此，前述上海公募基金经(jīng)理举例分析：“物业服务(wù)不是一个高毛利的行业(yè)，挣钱很辛苦，我选公司还是希望挣的是市场(chǎng)化应该挣(zhēng)的钱(qián)，以我曾经(jīng)买(mǎi)的绿城服务为例，它在中高端楼盘占比是比较(jiào)高的(de)，每年到期的合(hé)同里(lǐ)提价成(chéng)功率在30％～40％。它能做到滚动(dòng)的大(dà)部分项(xiàng)目到期之后，经过两三轮合同周(zhōu)期还能做到产品提价。”

　　“行业里(lǐ)真正能做到(dào)产品提(tí)价的公司(sī)很少，因为物业公司很容易一开始是挣钱的，后面因为(wèi)保安这(zhè)些固定人员成本的年度增长，不过服务没有特别好，客户没(méi)有那么(me)满(mǎn)意(yì)，能做到提价难(nán)度(dù)是非(fēi)常(cháng)大的。但是该公(gōng)司能在业内做到到(dào)期之后提价率比较高，这跟它的定位和比较(jiào)好的(de)服务(wù)是有关系的(de)。”他进一步强调。

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