文：天风宏观宋雪涛/联(lián)系人孙永(yǒng)乐(lè)

　　4月居民新增存款-1.2万亿，同比(bǐ)多减4968亿元(yuán)，这是(shì)居民存款在连续13个月同(tóng)比多增后，首次回(huí)落。

　　在(zài)过去一年多时间(jiān)里，居(jū)民(mín)部(bù)门(mén)积攒了一大笔超(chāo)额储(chǔ)蓄。今年(nián)这笔超(chāo)额储(chǔ)蓄能否顺利释放对判断经济和(hé)资本市场走势至关重要。这里我们(men)尝试(shì)回答两个问题(tí)。一是4月居民(mín)存款(kuǎn)同比(bǐ)多减是不是超额(é)储蓄(xù)释放的开始？二是这一趋势能否延续？

　　对上述(shù)问题的回答(dá)取决于(yú)存款(kuǎn)会受到哪些(xiē)因素的(de)影(yǐng)响。一般影(yǐng)响居民存款的主要(yào)有这么几(jǐ)种行为：可(kě)支配收入、消(xiāo)费支出、金融资产相关收支和(hé)房地产(chǎn)相关收支。

　　收入增长(zhǎng)、消费(fèi)减少(shǎo)、金融资(zī)产(chǎn)赎回、购房减(jiǎn)少会推(tuī)动存款增加；反(fǎn)之，收入减少、消费九龙司是哪里？增加、认购(gòu)金九龙司是哪里？融资产、购(gòu)房(fáng)增加、提前(qián)还贷等(děng)则会(huì)带动存款回落。

　　2022年居(jū)民存款(kuǎn)同比多增(zēng)7.9万亿是居民少(shǎo)消费(fèi)、少(shǎo)投资(zī)、少购房的结果(guǒ)（详见《超额储蓄能否转(zhuǎn)化成超(chāo)额消费》，2022.12.31）。此时虽(suī)然居民(mín)收入增速放缓并提前还贷，但因为(wèi)投资(zī)、购房等下滑幅度更大，所以存款同比大幅多(duō)增。

　　2023年一季(jì)度居民(mín)存(cún)款同比多增2.1万亿(yì)则是收入修复和理财存(cún)款化的结果(guǒ)。

　　一季度居民人均可支(zhī)配收(shōu)入同比增(zēng)长525元(yuán)，理财存续规模相比于(yú)2022年末下滑2.6万亿至24.2万亿。另外，受(shòu)银行办理速度放(fàng)缓等因(yīn)素影(yǐng)响，RMBS（个人住房抵押贷款(kuǎn)支持证券）条(tiáo)件早偿率指数 2 相比于2022年有所回(huí)落，即居民提前(qián)还款对(duì)存(cún)款的拖(tuō)累(lèi)相比于(yú)去年末略(lüè)有放缓。

　　但是，随着居民消费和购房(fáng)行为修复，其对存款的支撑力度减弱，一季度人均(jūn)消费支(zhī)出同比(bǐ)增加345元(yuán)（低(dī)于收入涨幅）、购(gòu)房支出同比多增(zēng)1575亿元(yuán)。但因为(wèi)支撑因素(sù)的规模更大，所以存款继续回升。

　　4月和一季度最核心的不(bù)同在于理(lǐ)财(cái)市(shì)场的变化。4月居民存款下滑(huá)可能的原因(yīn)一是居(jū)民存款理财化；二是提前还贷规模(mó)增(zēng)加。因为居(jū)民收入和消(xiāo)费数据不足，暂时(shí)无(wú)法判断消费(fèi)和收入在4月对存款的影响。

　　存款回(huí)流理财是4月存款回落的核心原因，4月理(lǐ)财(cái)存(cún)量规(guī)模(mó)环比增加1.26万亿至25.5万亿(yì)，结束了(le)自去(qù)年10月以来的下(xià)行(xíng)趋势，重回(huí)扩张区间(jiān)。

　　居民增配(pèi)理财等资(zī)产是理财(cái)风(fēng)险降低、收益(yì)回升(shēng)和存(cún)款利率(lǜ)下滑(huá)共(gòng)同作(zuò)用的结果。受(shòu)益于债券(quàn)市场走强(qiáng)，今年理财市(shì)场表现逐(zhú)步好转，理财产品单(dān)位破(pò)净率从2022年12月峰值的29.2％持续下滑至2023年5月12日的4.7％，叠加这一(yī)时(shí)期下滑的存(cún)款利率，存款对居民的吸引(yǐn)力逐渐减弱，而理财对居民(mín)的吸引力则不(bù)断增强。

　　从5月理财规模上(shàng)看，随着破净(jìng)率进一步(bù)回(huí)落，居(jū)民还在继续增配(pèi)理财产品(pǐn)，存款(kuǎn)理财化趋势(shì)有望延续。

　　提前还(hái)贷规模扩大是存款(kuǎn)下滑(huá)的又(yòu)一个(gè)原(yuán)因。4月早偿率月均值相比于2月低点上行4.3个百分(fēn)点(diǎn)，相比(bǐ)于3月上行1.9个百分点。

　　居民加大提(tí)前(qián)还(hái)贷(dài)力度一(yī)是因为(wèi)首(shǒu)套房利率还在(zài)下降，居民提前还贷以降低(dī)成本，4月沈阳、马鞍山等多地继(jì)续降低首套房利率(lǜ)，贝壳研究(jiū)院数据显示(shì)百城首套主(zhǔ)流房贷利率平均为4.01％，环比3月(yuè)继续回落(luò)1个BP。二是政策放松(sōng)后，1、2月份部分积压的(de)还贷业务在3、4月(yuè)份办理，这会(huì)推动提(tí)前还贷规模(mó)走(zǒu)高。

　　总的来说，随(suí)着理(lǐ)财(cái)市场(chǎng)好(hǎo)转(zhuǎn)，此(cǐ)前因(yīn)居民少消费、少投资、少买房等积(jī)攒下来(lái)的超额储蓄已经开始部分(fēn)回流理(lǐ)财市场了，且5月(yuè)初这一趋势还在延(yán)续。

　　往后来看(kàn)，理财市场和(hé)提(tí)前还贷在后(hòu)续几个月里(lǐ)或(huò)继续(xù)成为超额存款(kuǎn)的主要流(liú)向。

　　五一(yī)旅游人均消费水平未见明显改善或部(bù)分表明(míng)当下居民消费意(yì)愿依旧偏弱，考(kǎo)虑到超(chāo)额储蓄的持有(yǒu)分化且并非(fēi)主要来自消费，后续超额储蓄对(duì)消(xiāo)费的支撑力度依旧(jiù)偏(piān)弱(ruò)。（详见《超额储蓄能否转化成超(chāo)额消(xiāo)费》，2022.12.31）。同时，随着前期积压的购房需求逐渐释放，房(fáng)地产销售目前已经有走弱迹象，地产短期或不会成为超储的主要流向。但是因为(wèi)按揭利率存在明显利差(chà)，居民提前(qián)还贷(dài)行为(wèi)或将延续。从这个角度(dù)来看，主(zhǔ)要因为少(shǎo)买房、少(shǎo)投资而积攒下(xià)来(lái)的储蓄，在理财市场环境好转(zhuǎn)和存款利率下(xià)滑(huá)的背景下或将继(jì)续回(huí)流到理财(cái)市场。

　　1 存(cún)款同比增速使用金融机构住户(hù)存款余额+4月(yuè)新增来进行估算(suàn)

　　2早偿率是指(zhǐ)在个人住房抵(dǐ)押贷款中债(zhài)务人提前偿付(fù)的金额(é)在资产池未(wèi)偿本金余额的(de)占比

　　风(fēng)险提示(shì)

　　地产销售变动超预期，超额储蓄释放弱(ruò)于预期，理财市场波动加(jiā)大

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