5月13日，年(nián)内首只央(yāng)企主题ETF——华泰(tài)柏瑞中(zhōng)证央企红利(lì)ETF发(fā)布公告(gào)称，其累(lèi)计有效认购申请份额总额超过(guò)20亿份发(fā)行上限，将启动比例配(pèi)售。这则小(xiǎo)公告体(tǐ)现出市场对这一(yī)“中特(tè)估(gū)”主(zhǔ)题的追捧(pěng)力度。

　　实际上，近期围绕着“中特估(gū)”的(de)行情(qíng)，市场关注度非(fēi)常高，5月15日首(shǒu)批3只央企回报ETF发行(xíng)，更成为(wèi)这(zhè)一波“中特估”行(xíng)情的催(cuī)化(huà)剂。实际上，早在去年底及今(jīn)年一季度(dù)，一些基金经理开始(shǐ)调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　目(mù)前“中特估”资金面、情(qíng)绪面、估值(zhí)方式等问(wèn)题成(chéng)为市(shì)场关注焦点(diǎn)，中(zhōng)国基金(jīn)报采访多位投研人士(shì)，解析“中特估(gū)”这些焦点问题。

　　央企主(zhǔ)题ETF密集(jí)上(shàng)报发行

　　行情催化(huà)剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不仅(jǐn)华泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央企红利(lì)ETF罕见出现启(qǐ)动“比例配售(shòu)”情(qíng)况，今年(nián)场(chǎng)内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央(yāng)企(qǐ)、国企(qǐ)ETF合计“吸(xī)金”38.56亿(yì)元。

　　同时(shí)，后续有多只国央企(qǐ)主(zhǔ)题基金发行，市场对此充满期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪央企(qǐ)科技引领、央企现代能源等ETF也将(jiāng)获批发行，更有扎堆上报的央(yāng)国企基(jī)金在排队入市。

　　这些或(huò)成为这一波“中特估(gū)”行情(qíng)的(de)催化剂(jì)。

　　融通红利机会(huì)基金经理何龙表(biǎo)示，央企ETF发行在情绪上是构成催化因素(sù)的，近(jìn)期银(yín)行股大涨的一个催化因素就(jiù)是(shì)积极推介(jiè)相关(guān)央企ETF的发行。

　　“之字是什么结构的字，近字是什么结构随着央(yāng)企ETF的发行，和诸多主(zhǔ)题基金的(de)申报发行，我(wǒ)认为确实会成为引(yǐn之字是什么结构的字，近字是什么结构)爆行情的催化剂，基本面、资金面、政策面都在向好，下半年，中特估有可(kě)能独领风骚。”万家基金(jīn)章恒更是表示。

　　同样，博时基金指数与(yǔ)量化投资(zī)部基金经理杨振建就表示，近期(qī)密集申报的国央企主题基金主(zhǔ)要涉及“股(gǔ)东回报”、“科技引(yǐn)领(lǐng)”、“现代(dài)能源”几大(dà)主题，这(zhè)样的布(bù)局可(kě)以更好(hǎo)支(zhī)持央国(guó)企的估(gū)值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将(jiāng)成(chéng)为(wèi)行情进一步上(shàng)涨的催化剂(jì)。去(qù)年以来公募基金发行(xíng)整(zhěng)体平淡，近期多只国央企主题基金申报和发行(xíng)，行(xíng)情(qíng)火热下(xià)将为市场(chǎng)带来增量资金，有望推(tuī)动(dòng)进(jìn)一步上(shàng)涨。”杨振建进(jìn)一步(bù)表示。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业务总(zǒng)监王(wáng)帅认为(wèi)，公(gōng)募基金积极(jí)布局央国企主题(tí)基金，一方面是因为(wèi)新(xīn)一轮深化国企改革(gé)的大幕将(jiāng)拉开，叠加“中特估”概念，央国(guó)企上市公(gōng)司的投资价值凸(tū)显，该主题的基金将为投资者提供更(gèng)丰富的工具以参与(yǔ)到(dào)央国企投资。另一方面是落实(shí)公募基金行(xíng)业高质量发展的要求，引导更多资(zī)金参与央国(guó)企改革，更好发挥公募基(jī)金(jīn)服(fú)务资本市场改(gǎi)革、服务(wù)实体经济和国家战(zhàn)略的作用。

　　王帅(shuài)表示，未(wèi)来央企ETF的发行将为央企相关标的和(hé)板块带来增量(liàng)资金，提升交易活跃度，有望成为(wèi)中(zhōng)特估行情的(de)催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极(jí)调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中特估和人工智能成为两大明(míng)显的主线(xiàn)，而新能(néng)源等前(qián)期热门赛(sài)道股冷却，在(zài)此背景下，一些基金经理开(kāi)始调仓(cāng)换股“中特估概念(niàn)”。

　　万家基(jī)金基金经理章(zhāng)恒直言，自(zì)己目前重点关注(zhù)三大行(xíng)业，火电(diàn)、券商、军工，这(zhè)三(sān)大行(xíng)业主要是央(yāng)企或(huò)地方国资(zī)所在的(de)行业，民(mín)营(yíng)企业(yè)占比较少。

　　“首(shǒu)先(xiān)是基于行业本(běn)身基本(běn)面(miàn)在今年会(huì)有(yǒu)重大的向上变(biàn)化的机会，比如(rú)火电，会(huì)受益于煤(méi)炭价格的下跌(diē)，扭(niǔ)亏(kuī)为盈(yíng)；券商，会受益于今年(nián)市场成交量的放大，盈利大幅增(zēng)长等。同时，随(suí)着国有企业改革的推进，大(dà)概率这些企业会进(jìn)入一(yī)个提质(zhì)增效、释放业绩(jì)的过程。”章恒表(biǎo)示，中(zhōng)特估是过去5年10年改革(gé)的成(chéng)果，是非常基本面的(de)，和(hé)他过去1至2年研究(jiū)投(tóu)资思路也非常吻合，为(wèi)在下半(bàn)年抓住这(zhè)波中(zhōng)特估(gū)的(de)投资机会做好了准备。

　　“去年(nián)年底已开(kāi)始重视中特估的投资(zī)机会，判断中特估的机(jī)会(huì)未来三(sān)年分两个阶(jiē)段。”融通红利机(jī)会基(jī)金经理何龙(lóng)表示，第一阶段也就是(shì)今年以(yǐ)数(shù)字经济和“一带一(yī)路”的主(zhǔ)题普涨性机会为主，包括低于1倍(bèi)PB、分(fēn)红收益(yì)率极高(gāo)的品种，将会(huì)迎来普涨性的机会。第二阶段是未(wèi)来两年，在(zài)主(zhǔ)题性机会消散以后，基(jī)于顶层设计对国(guó)央经营管(guǎn)理价值导向变化，我(wǒ)们判(pàn)断经营成果随(suí)之(zhī)改变是(shì)一个慢(màn)变量，会(huì)在未来两年(nián)体现(xiàn)在每一(yī)个央(yāng)国企的报(bào)表中。

　　何龙强(qiáng)调，目前在(zài)挖(wā)掘公司经营(yíng)层面可能(néng)发生显著正向变化的个股提前进(jìn)行布(bù)局，比如医药(yào)和(hé)消费等行业(yè)。

　　其实一季(jì)报已(yǐ)经(jīng)显露(lù)出不(bù)少基(jī)金在行(xíng)动。国金证券研究所数据显示，偏股主动型基金2022年年报前(qián)十大重仓股股票池中，“中特估”概念占偏(piān)股主动型基金持有股票市(shì)值比(bǐ)例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一(yī)季报披露的持仓中，“中特估(gū)”概念占偏股主动型基金持有股票市值比例(lì)提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念股(gǔ)在偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)的持仓(cāng)中，占比明(míng)显(xiǎn)提高。上述数据显示(shì)，根(gēn)据偏股(gǔ)主动型基金2022年报及2023年一(yī)季(jì)报十大(dà)重仓股的数据，剔除个股涨跌影(yǐng)响，估计了各基金(jīn)主(zhǔ)动加仓“中(zhōng)特估(gū)”概念股(gǔ)的市(shì)值占(zhàn)2022年(nián)末(mò)股(gǔ)票总市值比例，一季(jì)度超过30％的偏(piān)股主动(dòng)型基金主动加仓了“中特估”概(gài)念(niàn)股，198只(zhǐ)基金在2022年末(mò)不持(chí)有“中特估”概念股，但在一季度买入。

　　不(bù)仅如此，中信证券数(shù)据统计也(yě)显示，一季(jì)度主(zhǔ)动偏(piān)股型公募基金对港(gǎng)股央(yāng)国企的持股市值比重达到2019年以来的新高，港股央国企持股总市值(zhí)占港股持股总市(shì)值的比重由(yóu)2022年四季度的25.1％提升至2023年(nián)一季(jì)度的32.9％，远高于2020年低点时(shí)的7.5％。

　　投(tóu)研上(shàng)加(jiā)大力量？

　　构(gòu)建国央企专门的股票库

　　可(kě)以说(shuō)中国特色估(gū)值(zhí)体系(xì)，正深刻影响基(jī)金公(gōng)司的(de)投研，落实到日常的投研流程和实践之中，不少基金公司在加大投研力量(liàng)，更有专门构建(jiàn)国央企(qǐ)股票库(kù)。

　　融通红利机会(huì)基金经理何(hé)龙就介绍，一方面(miàn)，从顶层设计改变(biàn)研究员过去对国(guó)央(yāng)企的固定思维，需要(yào)实地考察(chá)国(guó)央(yāng)企，并且需要利用当前国(guó)央企愿意交(jiāo)流的(de)契机，多(duō)花(huā)精(jīng)力去进行(xíng)跟踪发现(xiàn)变(biàn)化。

　　另一方面，融通基(jī)金在(zài)行动上，要求(qiú)研(yán)究(jiū)员将自(zì)己(jǐ)所覆盖(gài)行(xíng)业的所有国央企构建专门的股票库，并进行长期跟踪，包(bāo)括考(kǎo)察其实地调研的(de)的(de)成(chéng)果，了解国央企(qǐ)经营思(sī)路和财务(wù)导(dǎo)向的变(biàn)化，结合行业趋势(shì)和特征，寻找价值洼地，发现预期(qī)差。

　　同样(yàng)的，银华基(jī)金ETF业(yè)务(wù)总监王(wáng)帅(shuài)也谈到“认识”上的(de)重视。他表(biǎo)示，通过深入(rù)学习(xí)，对“中(zhōng)特估”有了更深刻的(de)认识：首先要认识市(shì)场体制机(jī)制、行(xíng)业产业结构、主体持续发展能力等方面所体现的鲜明(míng)中国元(yuán)素和发展(zhǎn)阶(jiē)段特征(zhēng)，“中(zhōng)特(tè)估”应该(gāi)是在此(cǐ)基础上(shàng)构(gòu)建的具有时(shí)代(dài)特征和(hé)中国特色、符(fú)合国家战略导向的估值(zhí)体(tǐ)系(xì)，而(ér)不是简单套用国外的传(chuán)统(tǒng)估值模型。

　　“中特(tè)估(gū)是一种新(xīn)的提(tí)法(fǎ)，但是这个概念(niàn)所涉及到的(de)行(xíng)业和公(gōng)司，一直在发(fā)生的变化(huà)。”万家基金经理章恒(héng)表示，万(wàn)家基(jī)金一直非(fēi)常关注(zhù)传统产业的(de)变(biàn)化，诸(zhū)如煤炭、金融、建(jiàn)筑等(děng)多个领域，因此也是一定能够抓住(zhù)中特估这波(bō)行(xíng)情的机会的(de)。同时，随着(zhe)时局的变化，也在增加相(xiāng)关行业的研究力(lì)量(liàng)。

　　此外，创金合信基(jī)金首席(xí)经济(jì)学(xué)家魏凤春表(biǎo)示(shì)，积极(jí)践行(xíng)中国特色的估值体系是资本市场使命，投资者需要学习领(lǐng)会(huì)并针(zhēn)对原有的估值体系进(jìn)行改造，以适应现(xiàn)实的(de)需要。明确该体系的(de)框架是第一位的工作，合理设置(zhì)指标也非常重要(yào)，投资者的认(rèn)可(kě)和实施是最终该体系能否具备长期(qī)价值的基础。不(bù)过(guò)，他也提醒，人为的拔估值是很(hěn)大的认知误(wù)区(qū)，市场化认可是基(jī)本的常(cháng)识，不(bù)可误判(pàn)。

　　体现社会价值与国家战(zhàn)略价值(zhí)

　　新估值方式？

　　央国企是(shì)国(guó)民经济的支柱，国企央(yāng)企(qǐ)发展要符合国家(jiā)战(zhàn)略发展发向，更需要承(chéng)担社会公共(gòng)责(zé)任等。而这些都(dōu)应该考(kǎo)虑进估值(zhí)体系(xì)之中，也引发市场关(guān)注。

　　多数受访的基金(jīn)经理认(rèn)为(wèi)，对于国央企的估值(zhí)方式要充分体现企业的(de)社会价(jià)值与国家战略价值(zhí)，目前(qián)已经(jīng)形成了初步的企(qǐ)业社(shè)会价(jià)值评价体系。

　　“如何(hé)定价国有企(qǐ)业承担社会价(jià)值、符合(hé)国家战略发展的价值(zhí)？首要任务就构建(jiàn)中国特色的(de)价值评价体(tǐ)系，改变从以私人股东权(quán)益出发(fā)，现金流折现为主要方法的(de)单一价值估(gū)值体系(xì)，转向社(shè)会(huì)整体价值观念(niàn)、纳入中(zhōng)国特色的ESG评(píng)价体系，充分体(tǐ)现企业的社(shè)会(huì)价值与国家战略价值。”博时基金指数与量化投资部基金经理(lǐ)杨(yáng)振(zhèn)建表示。

　　杨(yáng)振建也直言，近年(nián)来国资委(wěi)指导国内团(tuán)队对于中国特色ESG披(pī)露与评(píng)价(jià)体(tǐ)系(xì)不断探索(suǒ)，结合国(guó)际通用规则(zé)，目前已(yǐ)经(jīng)形成(chéng)了初步(bù)的企业社(shè)会价值评价体系，其中包括《企业ESG披露(lù)指(zhǐ)南》、《中(zhōng)央企(qǐ)业上市(shì)公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务(wù)总监、基金经(jīng)理王帅也认为(wèi)，“中特估”应该是(shì)注重企业价值的可持续估值，要(yào)重视股东、员工和社会(huì)责任(rèn)等要素对企业稳健(jiàn)成长的重(zhòng)大意(yì)义，重视(shì)稳定的现金流、持续增长的盈利、科技创新对提升(shēng)企(qǐ)业(yè)内在价值的(de)积(jī)极作用，这样(yàng)有利于提(tí)高估值定(dìng)价模型的科学性和有(yǒu)效性。

　　“在指数(shù)编(biān)制、策(cè)略构(gòu)建等实务工作中，都(dōu)有成熟(shú)的量(liàng)化指标可以使用，包括(kuò)净资产(chǎn)收益率(lǜ)、营(yíng)业现金比率、资(zī)产负债率、研发经费投入(rù)强度等等(děng)。”王帅(shuài)也表(biǎo)示。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基(jī)金经理李欣更细致分析在估值思维、估值结论、估(gū)值判断上有变(biàn)化，尤其是(shì)估值的(de)方法和(hé)指标上，他认为其(qí)包括(kuò)产(chǎn)业链(liàn)上(shàng)下游(yóu)的(de)衡量、全要(yào)素成本等，以(yǐ)及(jí)在纵向和横(héng)向上的研究，强调政策(cè)优惠、产业发展、市(shì)场竞(jìng)争力(lì)和可(kě)持续发展等各(gè)种因素(sù)与(yǔ)企业价值的关系。这些因素在对(duì)估值结论和判断的影(yǐng)响上，也(yě)使得中国特色的估(gū)值体(tǐ)系(xì)与传统的(de)估值(zhí)体(tǐ)系有(yǒu)所不同。

　　“所以估值思维的变(biàn)化(huà)，还有估(gū)值结论和估值(zhí)判断的变化，都(dōu)是为了(le)更好地(dì)适应中国(guó)的市场和(hé)经济特点，提供更精准、更合理的企业估值信(xìn)息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首席(xí)经济(jì)学家魏凤春直(zhí)言，这需要在实践中进(jìn)行探索，目前尚没(méi)有公(gōng)认(rèn)的(de)指标(biāo)可以使用。

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