文丨小荷才露尖尖角是什么意思小荷指的是什么，小荷才露尖尖角是什么意思污ong>明明 章立聪 余经纬

　　跨季结(jié)束后资金利率自低位持续上行，即便税期结束，资(zī)金(jīn)利(lì)率却仍未回落，反而(ér)进一步走高。我(wǒ)们(men)认为主要(yào)是源(yuán)于：①货币政策(cè)力度边际转弱；②税期走(zǒu)款叠加4月信贷投放(fàng)情况较(jiào)好，导致银行资金融出(chū)意(yì)愿与(yǔ)能力降低。③资金(jīn)较为拥挤导致债市(shì)敏感度增加(jiā)。考虑(lǜ)假期和月末因(yīn)素，预计短(duǎn)期内(nèi)，资金利(lì)率下行空间有(yǒu)限，波动(dòng)幅度加大(dà)，建议(yì)投资者关(guān)注资金面的边际变化，警惕流(liú)动性大幅收紧(jǐn)对债市情绪以及头寸管(guǎn)理的影响。

　　▍近期资金利(lì)率持(chí)续(xù)上(shàng)行。

　　跨(kuà)季结束(shù)后(hòu)资金利率(lǜ)自低位持(chí)续上行(xín小荷才露尖尖角是什么意思小荷指的是什么，小荷才露尖尖角是什么意思污g)，4月18-19日(rì)税期缴款，DR007围绕2.10％中枢(shū)运行，然(rán)而税期结(jié)束后却(què)并未回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利(lì)率上(shàng)行(xíng)幅度更大(dà)。从隔(gé)夜利率角度观(guān)察(chá)，银行与非银机构(gòu)间流动性分(fēn)层现(xiàn)象弱化(huà)；此(cǐ)外，隔夜(yè)利率与7天利(lì)率的期(qī)限利(lì)差也明显压缩(suō)，DR001与(yǔ)DR007甚至已经倒挂。我们(men)认为税期结(jié)束，资(zī)金(jīn)不松，主要有以下(xià)几点原因(yīn)：

　　▍其(qí)一，货币政(zhèng)策力(lì)度边际转弱。

　　稳健的货(huò)币政策坚持以我为(wèi)主、稳字(zì)当头，保持货币(bì)信(xìn)贷合(hé)理(lǐ)增长，确保(bǎo)利率水(shuǐ)平合(hé)适，在追求经(jīng)济提振的同时，也注重防范市场过热带(dài)来的金融风险(xiǎn)。在(zài)满足广义流动(dòng)性供需匹配的前提(tí)下，货(huò)币(bì)工具力(lì)度可能会有所(suǒ)回摆。从(cóng)央行的具体操作上来(lái)看，MLF小幅增量续做(zuò)，逆回购投放(fàng)低量操(cāo)作(zuò)，结(jié)构(gòu)性工具“有进(jìn)有退”，均预示后续政策将更加“精准有(yǒu)力”，流动(dòng)性(xìng)投放趋于谨慎。

　　▍其二，税期走款叠加4月信贷投放情(qíng)况较好，导致银(yín)行资金融出意愿与能力降低。

　　4月18到19日(rì)税期缴款(kuǎn)，而4月通(tōng)常是缴税大月，因此(cǐ)走款可能对银行间流(liú)动性带来了一定的压力(lì)。此(c小荷才露尖尖角是什么意思小荷指的是什么，小荷才露尖尖角是什么意思污ǐ)外(wài)，参(cān)考近期票据利(lì)率走势，预计信贷增速(sù)较(jiào)一季(jì)度将(jiāng)会有(yǒu)所放缓，但4月预计仍将保持同(tóng)比多(duō)增的态势(shì)。税期缴款叠加信贷投(tóu)放，银行系(xì)统整体资金流出，因此向同(tóng)业融出的意愿和能(néng)力(lì)有所降低。

　　▍其(qí)三，资金较(jiào)为拥挤可能会导致(zhì)债市脆弱性和敏(mǐn)感度增加，且投资(zī)者(zhě)对于(yú)未来(lái)一个月资金利率(lǜ)上行的担(dān)忧增加。

　　从(cóng)质押式回购成交量和我们测算(suàn)的杠杆(gān)率来看，虽然上周(zhōu)受(shòu)资金收紧影响，加杠杆(gān)情绪有所降(jiàng)温，但(dàn)依然处于历史相对积极(jí)的水平，导致债市敏感度增加。此外投资(zī)者对货币(bì)政策力(lì)度以(yǐ)及(jí)跨月资(zī)金(jīn)面情况仍(réng)存担忧，使(shǐ)得市场上对于未来一个(gè)月内(nèi)资金价格上行(xíng)的预期更为(wèi)强(qiáng)烈。

　　▍后(hòu)市展望：五一假(jiǎ)期临近，回购资金的(de)期(qī)限被动拉长，利率下行空间有限(xiàn)。

　　月(yuè)末往往财政集(jí)中支出，向市(shì)场释放资(zī)金；但跨(kuà)月前夕(xī)银(yín)行(xíng)资金融出意愿一(yī)般较(jiào)低，预计资金(jīn)波动幅度较大。对于债市而言，短期交易主线或(huò)延续政策(cè)与基本(běn)面预期交易，预计利率以震荡走势为(wèi)主，建议投资者关注(zhù)资金(jīn)面的边际变化，警惕流动性(xìng)大(dà)幅收(shōu)紧对债市情绪(xù)以及头寸管理的影响。

　　▍风险提示：

　　央行货币政策不(bù)及预期；经济复苏节奏(zòu)不(bù)及预(yù)期(qī)；银行间(jiān)市场流动(dòng)性过快收紧。

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