金融界5月(yuè)27日消息 近日因(yīn)为昆(kūn)明国(guó)资委(wěi)的(de)一封声明，让城投债(zhài)成(chéng)为关(guān)注的焦点，当前地方债的规模和(hé)地方政府的(de)偿债(zhài)能力已(yǐ)经越来越被重视。如何如何处置地方(fāng)债务(wù)？

　　中泰证券(quàn)首(shǒu)席经济学家李迅雷发(fā)文称，地(dì)方(fāng)债包括地方一(yī)般债(zhài)、专项债(zhài)和(hé)包括城(chéng)投(tóu)债在内的各(gè)种(zhǒng)隐形债(zhài)，其规模究竟(jìng)有多大，尚有争议，但增(zēng)长迅猛。包(bāo)括(kuò)银行(xíng)、保险、基金等在内的机(jī)构投资者是地方债(zhài)的(de)主(zhǔ)要持有者，他们(men)普遍担心的(de)还是城投债务、非(fēi)标等(děng)地(dì)方政府隐形债风险。例如，近期贵州省政府(fǔ)发展研究中心提出，“化债工作推进异常艰难(nán)，仅依靠自身(shēn)能(néng)力已(yǐ)无法(fǎ)得(dé)到有效(xiào)解决。”

　　在(zài)李迅雷看来，在土地财政缩水的背景下，地方政(zhèng)府的财权(quán)与事(shì)权不匹配问题(tí)又凸显出来。在我国(guó)政府杠杆率水(shuǐ)平并不算高的前提下，我国(guó)地方政府(fǔ)的杠杆率水平确实够高了。需要调整中央和地方之(zhī)间债务余额的(de)比例关(guān)系。“今(jīn)后应加大中央政府的发(fā)债规模，为地方经济(jì)减负。”他(tā)明确指(zhǐ)出(chū)。

　　李迅(xùn)雷认为(wèi)，在当前中国经(jīng)济转型(xíng)的(de)关(guān)键(jiàn)阶段(duàn)，维(wéi)护地(dì)方政府的信用，防范区域性金(jīn)融风(fēng)险显得尤为重要，故在城投公司还(hái)没有与政府部门完全(quán)“脱钩”之前，城(chéng)投债的“信(xìn)仰(yǎng)”仍(réng)需要保(bǎo)持(chí)。

　　李(lǐ)迅(xùn)雷建(jiàn)议给予(yǔ)困难省份一定的“托底”支持，在政策(cè)上大力度支持地(dì)方政(zhèng)府“化债”。如帮助地方政府（如城投公司(sī)的借新还旧）降低债务成本、拉长(zhǎng)债务期(qī)限（非债券类债务(wù)展期，如遵义道桥(qiáo)实(shí)践银行贷款展期(qī)），通过政(zhèng)策性银行或商业银(yín)行的(de)低息资金来降低(dī)债务(wù)成(chéng)本，让(ràng)债务更加容易滚续。

　　李迅雷(léi)还建议，中央政策上支(zhī)持地方(fāng)政(zhèng)府通过出让国有资产来(lái)偿债。他表示(shì)这(zhè)类典型(xíng)案例为“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公(gōng)告(gào)无(wú)偿(cháng)划转上市公司共计1亿股股份（合(hé)计占(zhàn)贵州茅台总(zǒng)股本8％，按当时市价计量(liàng)市值约为1600亿元(yuán)）至(zhì)贵州国(guó)资(zī)。

　　以(yǐ)下文字来(lái)源李迅雷金融(róng)与(yǔ)投资(zī)（ID:lixunlei0722），原标题(tí)《如(rú)何(hé)处(chù)置地(dì)方债务(wù)的辨(biàn)证思考》

　　截至2022年末全国城投有息债务54.1万亿元

　　城投(tóu)平台成为(wèi)地方债务主要(yào)体(tǐ)现形(xíng)式

　　城投债是指(zhǐ)城投企业公开发(fā)行的公司债券和(hé)中期票据(jù)。按照新预算法、“43号文”出台明(míng)确城投债(zhài)与(yǔ)地(dì)方政府(fǔ)信(xìn)用脱钩，城投公司(sī)定(dìng)位由地方政府投融(róng)资机(jī)构转变为市场化运营主体，地方政府不再对城(chéng)投债(zhài)兜底(dǐ)。但(dàn)实际萍乡市是哪个省，萍乡市是哪个省的城市上(shàng)市场(chǎng)仍然把城(chéng)投(tóu)债(zhài)看作(zuò)由(yóu)地方政(zhèng)府(fǔ)背书的高信用等级(jí)债(zhài)券。

　　因此城投公司通常都是地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)下设(shè)的投融(róng)资机构，很难完全独立成为(wèi)与政府(fǔ)无关的纯(chún)市场(chǎng)化的企业。城(chéng)投(tóu)的债务主(zhǔ)要(yào)包括向银行借款(kuǎn)和(hé)发行债(zhài)券融(róng)资(zī)这两种(zhǒng)方(fāng)式，以前一种方式(shì)为主，但(dàn)后(hòu)一种债权(quán)融资的规模也不小，到2022年末，余(yú)额估计(jì)在13万亿(yì)元以(yǐ)上。

　　总体(tǐ)看，2011年以来，全国(guó)城投有(yǒu)息债务快(kuài)速(sù)扩张，每年(nián)增速均保持在10％以上，到2022年末，全(quán)国城投有息债务为54.1万(wàn)亿(yì)元，相较2011年的6.4万亿元增长了7倍(bèi)以(yǐ)上。

城投平台发债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券(quàn)研究所

　　因此，城(chéng)投(tóu)平(píng)台实际上已经成为地(dì)方债务(wù)的(de)主要体(tǐ)现形(xíng)式(shì)，规模明(míng)显(xiǎn)超(chāo)过地方政府的一般(bān)债和专项债之(zhī)和。城投平台(tái)中，如今(jīn)，城投(tóu)平台的债券(quàn)余额大约为(wèi)13.8万亿元，迄今并无违约案例，说(shuō)明(míng)城投债仍(réng)属于地方政府背(bèi)书的高等级信(xìn)用(yòng)债。但(dàn)是(shì)，城投平台(tái)的非(fēi)标(biāo)违约情况时有(yǒu)发生，银行(xíng)贷款展期(qī)、调整还贷方式的也比(bǐ)较多。

　　地方政(zhèng)府(fǔ)应确保城投债按时(shí)兑(duì)付，不(bù)能轻易(yì)违约(yuē)

　　当前市场对地(dì)方(fāng)政府债务增长和(hé)财(cái)政收(shōu)入增(zēng)速下降甚(shèn)至负增长的现象普遍担心，尤其对财力(lì)偏(piān)弱的东(dōng)北、中西部省份，城(chéng)投债的收益率普遍高于东(dōng)部(bù)发(fā)达省市。2022年13个省土地(dì)出让金对政府债务(wù)利息覆盖程(chéng)度不足100％（2021年只有(yǒu)5个），扣除城投拿地之后，捉(zhuō)襟见肘的情况(kuàng)更加明显。

　　河南的永煤债(zhài)违约(yuē)之(zhī)后，对河(hé)南省乃至全国(guó)的信用债(zhài)市场都造成负面冲击，信用分(fēn)层(céng)现象加剧，部(bù)分经(jīng)济偏弱区域被(bèi)边缘化。例如青(qīng)海(hǎi)、云(yún)南和天(tiān)津等近几年融(róng)资(zī)成(chéng)本仍在上升；黑龙江(jiāng)、贵州2017-2019年融资(zī)成(chéng)本大(dà)幅上升(shēng)，虽然(rán)2020年(nián)以(yǐ)来融资成本(běn)有所(suǒ)下降，但整体降幅(fú)相较全(quán)国(guó)更小。辽(liáo)宁、广西、吉(jí)林(lín)、重庆、陕西、宁(níng)夏和甘肃(sù)2020年以来城(chéng)投债加权平均(jūn)票(piào)面利率降幅也明显不如全国。

　　当前在经济复苏(sū)不及预期(qī)的背景下，投资(zī)者的风险偏好明显(xiǎn)下(xià)降。为此，地方政府应该确保城投债(zhài)的按时兑付。因为(wèi)违约不仅不能解决债务问题(tí)，反而会恶化区域信用环境，导(dǎo)致地方国企融(róng)资难(nán)、融资(zī)贵。从未来区域经济(jì)发展的角度看，政(zhèng)府(fǔ)部(bù)门仍(réng)需要(yào)持续举债来实现经(jīng)济平稳(wěn)增长(zhǎng)，需要保持政府信(xìn)用，不能轻易违约。

　　建(jiàn)议中央(yāng)大力度支持地方政府“化债”

　　因此，当前迫切需要(yào)增强城投债(zhài)权人的(de)持有信心，首(shǒu)先要确保城投债不违约(yuē)，这(zhè)就(jiù)意味着城投公司能够具备(bèi)低(dī)成本(běn)的借新还(hái)旧能力(lì)。

　　中(zhōng)央(yāng)提(tí)出“谁家的孩子谁家(jiā)抱”，意味(wèi)着对地方债不兜(dōu)底，但建(jiàn)议给予困难省份一定的“托(tuō)底(dǐ)”支持，即在政策(cè)上大(dà)力(lì)度支持地方(fāng)政府“化(huà)债”，如(rú)帮助地方政(zhèng)府(fǔ)（如城投公司(sī)的(de)借(jiè)新还旧）降(jiàng)低债务成(chéng)本、拉长债务(wù)期限（非债(zhài)券(quàn)类债务展期，如遵义道桥实践银(yín)行贷款展(zhǎn)期），通过政策(cè)性银行或商(shāng)业银行的低息资(zī)金(jīn)来降低债(zhài)务成本，让债务更加容易滚(gǔn)续。

　　此外，对于地方(fāng)政府可(kě)否通(tōng)过(guò)出让(ràng)国(guó)有资产来偿债方面，也希望中央给予政策(cè)上的支持(chí)。因为今(jīn)年3月(yuè)1日，国资委在对政协(xié)十(shí)三届全(quán)国委员会第五次会议(yì)第00503号(hào)提案的答复中表(biǎo)示(shì)，将(jiāng)适时出台(tái)制度规定及操作细(xì)则，探索国有权益(yì)份(fèn)额规范化退出(chū)的有效方式(shì)和途径，充分发(fā)挥有(yǒu)限合伙企业(yè)的优势，助力国有企业创新发(fā)展(zhǎn)。

　　通过出让国有企业股权获得(dé)收入偿还(hái)债务，典型案例为(wèi)“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集(jí)团两次公告无(wú)偿划转上市公司(sī)共计1亿股股份(fèn)（合计占贵州茅台总股本8％，按当时(shí)市价计量(liàng)市值约(yuē)为1600亿元）至(zhì)贵州(zhōu)国资(zī)。

　　在当前中(zhōng)国(guó)经济转型(xíng)的关键阶段，维护地(dì)方政府的信用(yòng)，防范区域性金融风险显得尤为(wèi)重要，故在城(chéng)投公司还(hái)没有与政府部(bù)门完全“脱钩”之前，城(chéng)投(tóu)债的“信仰”仍需要保(bǎo)持。

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