敬请届时光临是什么意思，万望届时光临是什么意思trong>主要内容

　　营(yíng)收(shōu)“逆PPI式”改(gǎi)善但工业(yè)利润(rùn)仍(réng)承压，主因成(chéng)本与费用(yòng)压力仍构成掣肘。3 月工业企业(yè)利润(rùn)当(dāng)月同比(bǐ)仅小(xiǎo)幅回升3.7pct至-19.2％，仍处较深收缩区间(jiān)。虽然(rán)3月(yuè)在(zài)需求侧经济数据表(biǎo)现亮眼后，工业企(qǐ)业实际(jì)营(yíng)收增速积极回升，抵消PPI回落的(de)抑制，令(lìng)3月名义营收(shōu)增速回升，但整体(tǐ)企业盈利压力仍大，主要源于(yú)两方面(miàn)，其一是国际高油(yóu)价(jià)导致的(de)输入(rù)性成本压力仍在(zài)约束利润改善(shàn)，3月营业(yè)成本对当月利润拖累幅度仅收窄(zhǎi)2.1个百分(fēn)点至(zhì)-13.8个(gè)百分(fēn)点，拖累程度仍然较深。其二(èr)是今(jīn)年降费政策未再明显新增，加之部分(fēn)企业开(kāi)始补缴社(shè)保费，企业(yè)费用同比压力(lì)开始加大，3月费用对当(dāng)月(yuè)利(lì)润拖累幅度(dù)大幅扩大6.1个百分点至(zhì)-9.5个百分(fēn)点。与去年(nián)费(fèi)用率改善拉动利润增(zēng)速6个百分(fēn)点形(xíng)成鲜(xiān)明对(duì)比。

　　营收：消(xiāo)费短期较快恢复加之(zhī)投资(zī)韧性(xìng)支撑营收增速(sù)回升，但高油(yóu)价仍构成约(yuē)束。3月工业企业(yè)营收增速(sù)回(huí)升2.1pct至(zhì)0.8％。结构上看，下游消费相关行(xíng)业营收增速（名义+3.0pct至(zhì)0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消了PPI回落对(duì)于名义营收(shōu)增速的拖累，其中汽(qì)车、家(jiā)具、计算(suàn)机通信(xìn)电子(zi)设(shè)备等均回(huí)升明显，显示递延(yán)需求释放(fàng)以及汽车(chē)集中降价等对(duì)于短期(qī)消(xiāo)费需求的推动。其次，煤(méi)炭冶金产(chǎn)业链营(yíng)收增速(sù)延续改善(shàn)，显示保(bǎo)交楼政策推动地产(chǎn)建安(ān)投资构(gòu)成支撑(chēng)，但(dàn)石油化工(gōng)产业(yè)链营收增速（名义-3.3pct至-5.2％）却明显回落，高油(yóu)价对于石化产业(yè)链(liàn)相关行业需求持续(xù)构成抑(yì)制。

　　成本率：虽然煤价回落已(yǐ)在缓和(hé)中下游成本压力(lì)，但(dàn)高油价继续(xù)构成输(shū)入性成本传(chuán)导。3月工业企业成本率上升46.8bp至(zhì)85.3％，成本压力(lì)仍然(rán)偏大，尤其是高(gāo)油价下的国内石化产业链，成本率同比增量扩大14bp至261bp，绝对水平明(míng)显(xiǎn)高于其(qí)他行业。由于我(wǒ)国石化产业链(liàn)主要为中下(xià)游，上游环节在海外(wài)主要原(yuán)油寡头国家(jiā)，因而国际高油价带来的(de)上游利润改善无法(fǎ)被国内(nèi)产(chǎn)业链(liàn)吸收，国内以中下游为主的石(shí)化产业链(liàn)反而会在高(gāo)油价下受到输入性成本压(yā)力，也即3月(yuè)的情况。相较而言，煤炭产业链上中下游均在国内(nèi)，所以虽然3月煤炭冶金产业(yè)成本率同比增量也扩(kuò)大(dà)13.6bp至(zhì)56.4bp，但主(zhǔ)因煤价(jià)下行(xíng)导致(zhì)煤炭产业链上游成本率被动走高、利润(rùn)承压(yā)，而(ér)中下游成(chéng)本率实际上是改(gǎi)善的(de)，与此同时，更靠近下(xià)游(yóu)的消费行(xíng)业(yè)成本率也明(míng)显改善。

　　利(lì)润(rùn)：下游(yóu)消费行业利(lì)润仍显现(xiàn)韧(rèn)性，但石化产(chǎn)业链利(lì)润在(zài)高油(yóu)价下仍承压。分行业看，与(yǔ)2023年2月相比，下游消费行业面临最大的(de)成本压力改(gǎi)善和积极的(de)营业收入回升，因而下游(yóu)消费行业利润增(zēng)速恢复继续好于其他行业，单月(yuè)改善8.8pct至-14.9％，汽车(chē)、家具、电子设(shè)备等(děng)改善明显，煤炭(tàn)冶金产业链中下游利润(rùn)增速也积极改善，相较而言(yán)，石化产业链行(xíng)业在营业收入与成本压力均承压背景下，利(lì)润(rùn)增速(sù)仍处于-40.7％的较深区间。

　　关注二季度企业盈(yíng)利三重风(fēng)险，以及(jí)下半(bàn)年潜在的内生(shēng)恢(huī)复空间。3月(yuè)工业企业利润(rùn)数(shù)据显示，虽然经济需求(qiú)侧短期恢复(fù)较快，但在(zài)成本与费用压(yā)力背景(jǐng)下(xià)，企业盈利仍然承压，而展望二季(jì)度，关注企业盈利的三(sān)重风(fēng)险，其一是经济内生动能(néng)弱化(huà)。伴随递(dì)延需(xū)求主导的需求脉冲性回升过(guò)程逐步结束，经(jīng)济内生动能仍(réng)面临弱化风(fēng)险。其二是(shì)高油价带来(lái)的(de)成本压力。OPEC+5月将开启正式减产操(cāo)作(zuò)，加之(zhī)全球(qiú)服务消费逐步(bù)恢复，国际油(yóu)价(jià)或再度(dù)走(zǒu)高，这(zhè)也意味着成(chéng)本压力仍较(jiào)大。其三是费(fèi)用(yòng)率对于利润的拖累，企业逐步补(bǔ)缴前(qián)期(qī)社保(bǎo)费缓缴等，以及今年目前降费政策更多为延续(xù)而非新(xīn)增，费用率对于利润同比增速(sù)的的拖累也将逐步(bù)显现(xiàn)，二季度剔除(chú)基数扰动后的企业(yè)盈(yíng)利(lì)真实修复过程或相对缓慢。而展(zhǎn)望下(xià)半年，经济内生(shēng)动(dòng)能的复苏可以期待，两大领先指(zhǐ)标已经(jīng)验证，重点关注下半(bàn)年经济内生动能逐步复(fù)苏、国际油(yóu)价(jià)涨幅逐步趋缓后(hòu)工业企业(yè)利(lì)润的修复空间。

　　风险提示：外部地(dì)缘政治(zhì)风险，疫情形势变化。

　　以下为正(zhèng)文

　　一(yī)、营收“逆PPI式”改(gǎi)善但工业(yè)利润(rùn)仍承压，主因(yīn)成本与(yǔ)费用压力仍(réng)是掣(chè)肘。

　　3月工业(yè)企业利润累计同(tóng)比仅小幅回升1.5个百分点至-21.4％，当月同比(bǐ)也(yě)仅(jǐn)小幅回升(shēng)3.7pct至-19.2％，仍处于较深收缩区间。虽然3月在需求(qiú)侧经济数据表现(xiàn)亮(liàng)眼后，工业企(qǐ)业实(shí)际(jì)营收增速已积极回升，抵(dǐ)消了PPI回(huí)落带来的(de)抑制，3月名义营收(shōu)增速回升2.1pct至0.8％，但整体企业盈利(lì)压力仍大，主要(yào)源于两个方面：

　　其一是国(guó)际高油价(jià)导致敬请届时光临是什么意思，万望届时光临是什么意思的输入(rù)性成本(běn)压力(lì)仍在约(yuē)束利(lì)润改(gǎi)善(shàn)，3月营业成本对(duì)当月利润拖(tuō)累幅度仅收窄2.1个百分点至-13.8个百分点，拖累程(chéng)度仍然较深(shēn)。

　　其二(èr)是(shì)今年降费政策未再明显新(xīn)增，加(jiā)之部(bù)分企(qǐ)业开始(shǐ)补缴社保费，企业费用(yòng)同比(bǐ)压(yā)力开始加大，3月(yuè)费用对当月利润(rùn)拖累(lèi)幅度大幅扩大6.1个百(bǎi)分点(diǎn)至-9.5个百分点。2022年社保缴费缓缴等一系列(liè)新增(zēng)降费政策持续改善企业费用率(lǜ)，对2022年全年工业(yè)企业利润增速(sù)构(gòu)成较强(qiáng)支撑，全(quán)年拉动工业(yè)企业利润(rùn)同(tóng)比增速6个百(bǎi)分点。但从(cóng)今年开始(shǐ)前期社(shè)保费降费的企业开始补(bǔ)缴社(shè)保(bǎo)费，加之今年(nián)未再新增(zēng)更大力度(dù)的降费政(zhèng)策，从同比视角来看(kàn)费用对于(yú)工业企业利润(rùn)的(de)拖(tuō)累开始(shǐ)显(xiǎn)现。

　　二、营(yíng)收：消费(fèi)短期较快恢复(fù)加之投资韧性支撑营(yíng)收增速回升，但高油价仍构成(chéng)约束。

　　3月工业(yè)企业(yè)营收增速(sù)回升2.1pct至0.8％。结构上看，下游(yóu)消费相(xiāng)关(guān)行(xíng)业(yè)营收增速（名(míng)义+3.0pct至(zhì)0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改(gǎi)善(shàn)明显，抵消了PPI回落对(duì)于名(míng)义(yì)营收增速的拖(tuō)累，其(qí)中汽车（+11.3pct至12.2％）、家具(jù)（+6.6pct至-9.1％）、计(jì)算(suàn)机通信电子设备（高基(jī)数下仍改(gǎi)善0.3pct至-6.2％）等均(jūn)回升明显，显示递(dì)延需求释放(fàng)以及汽车集中(zhōng)降价等对于短期消费需(xū)求的推动(dòng)。其次，煤(méi)炭冶金产业链营(yíng)收增速（名义+3.9pct至(zhì)3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延(yán)续改善，显示保交楼政策推动(dòng)地(dì)产建安投资构成支撑，但石油化工(gōng)产业链营收增速（名义-3.3pct至-5.2％、实际-1.4pct至-1.2％）却明显回落，高油价对于(yú)石化产业链(liàn)相(xiāng)关行业需求持续构(gòu)成抑制(zhì)。

　　三、成本(běn)率：虽然煤价回(huí)落(luò)已在缓和中下游成(chéng)本(běn)压力(lì)，但高油价继续构成(chéng)输入性成本传导

　　3月工(gōng)业(yè)企(qǐ)业成(chéng)本率上升46.8bp至(zhì)85.3％，成(chéng)本(běn)压力仍然偏(piān)大，尤其是高(gāo)油价下的国内石化产业链，成本率(lǜ)同比增(zēng)量扩大(dà)14bp至261bp，绝(jué)对水平明显高(gāo)于(yú)其(qí)他行业(yè)。由于我(wǒ)国石(shí)化(huà)产业链(liàn)主要为中下游，上游环节在海外主要(yào)原油寡头(tóu)国家，因而国(guó)际(jì)高油价带来(lái)的(de)上游利润(rùn)改善无法被国内产业链吸收，国内以中下游为(wèi)主(zhǔ)的石化(huà)产业链反而(ér)会在高(gāo)油价下(xià)受(shòu)到输(shū)入性成本(běn)压力，也(yě)即3月的情况(kuàng)。相较而言(yán)，煤炭产业链上中下游均(jūn)在国(guó)内(nèi)，所以(yǐ)虽(suī)然3月煤炭冶金产业成本率同比增量也扩(kuò)大13.6bp至56.4bp，但主因煤价下行导致煤(méi)炭(tàn)产业链上游(yóu)成本率被动(dòng)走高、利润(rùn)承压，而中(zhōng)下游成本率实际上是改(gǎi)善的（成本率(lǜ)同比增量下行8.2bp至33.5bp），与此同时(shí)，更靠近下游的消费行业成本(běn)率也明显改善（同(tóng)比增量(liàng)-32bp至17.5bp）。

　　四、利润：下游消费行(xíng)业利润仍显现韧(rèn)性，但石化(huà)产业(yè)链利润在高(gāo)油价下仍承压。

　　分行业看，与2023年2月相比，下游消(xiāo)费行业面临最(zuì)大的成本(běn)压力改善和积极的(de)营(yíng)业收入回升，因而下游(yóu)消费行业利润(rùn)增(zēng)速(sù)恢复继续好于其他行业，单(dān)月改善8.8pct至-14.9％，其中，汽车、计算机(jī)通信电(diàn)子设(shè)备、家具等行业利润增(zēng)速(sù)均改善20-50个百分点。煤炭冶金产业链虽然(rán)整体(tǐ)利润增(zēng)速仅(jǐn)小(xiǎo)幅改善(shàn)1.4pct至(zhì)-9.9％，但主(zhǔ)因上游价格(gé)回落导致上游利润下降的(de)缘故，而中下游(yóu)面临的是营(yíng)收改善、成(chéng)本(běn)压(yā)力缓(huǎn)和的格局，中下游利润增速改善明显(xiǎn)，金属制品、通用设备、非金属矿物制品(pǐn)等行业利润增速均改(gǎi)善10-20个百分点。相较而言(yán)，石(shí)化产业(yè)链(liàn)行(xíng)业在营业收入与(yǔ)成本(běn)压力均承压背景(jǐng)下(xià)，利润(rùn)增速仍处于-40.7％的较深区间(jiān)。

　　五、关(guān)注二季度企业(yè)盈利(lì)三重风(fēng)险，以及下(xià)半(bàn)年潜(qián)在的内生(shēng)恢复空间。

　　3月工业(yè)企业利润数据(jù)显示，虽然经济需求(qiú)侧短期恢复较(jiào)快(kuài)，但在成本与费用压力背景下，企业盈利仍然承压，而展望二季度，关(guān)注企业(yè)盈利的三重风险(xiǎn)，其一是(shì)经济内生(shēng)动能(néng)弱化(huà)。伴随递延(yán)需(xū)求主导的需求(qiú)脉冲性回(huí)升过程逐步结束，经(jīng)济内(nèi)生动能(néng)仍面临(lín)弱化(huà)风险(xiǎn)。其(qí)二是高(gāo)油价带来的(de)成本压力。OPEC+5月将开启正式减产操作，加之全球服务消(xiāo)费逐步恢复，国际(jì)油价或再度(dù)走(zǒu)高(gāo)，这也意味着成本(běn)压力仍较(jiào)大。其(qí)三(sān)是费用(yòng)率对于(yú)利(lì)润(rùn)的(de)拖累，企业逐步补(bǔ)缴前期社保费缓缴等，以及(jí)今年目前降费(fèi)政(zhèng)策更多为延续而非新增(zēng)，费用(yòng)率对于利润同比增速的(de)的拖累也(yě)将逐步(bù)显现(xiàn)，二季(jì)度(dù)剔除基数(shù)扰动后的企(qǐ)业盈利(lì)真实修复过程或(huò)相对缓慢。

　　而展望下半年，经济(jì)内(nèi)生动能(néng)的(de)复苏可以期待，两(liǎng)大领先指标已经验证，其一是居民消(xiāo)费倾向(xiàng)结束(shù)持续(xù)一年的(de)下滑过程，消费信心(xīn)逐步恢复，其(qí)二是(shì)保交楼政(zhèng)策已推动上半年地产建安投资和(hé)竣工积(j敬请届时光临是什么意思，万望届时光临是什么意思ī)极回补，有望拉动下半年汽车、家电、家具等后周期大宗消费(fèi)，重点关注下半(bàn)年经(jīng)济内生动(dòng)能逐步复苏、国际油价涨(zhǎng)幅逐(zhú)步(bù)趋缓后工业企业利(lì)润(rùn)的修复(fù)空间。

　　内容节(jié)选自申万宏源(yuán)宏观(guān)研究报告(gào)：

　　《被市场低估的(de)成本与费用压力——工业企业(yè)效(xiào)益数(shù)据点评（23.03）》

　　证券分(fēn)析师(shī)：屠强王胜

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