5月(yuè)13日，年内(nèi)首只央企主题ETF——华泰柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF发布公(gōng)告称(chēng)，其累计有效认购(gòu)申请份额总(zǒng)额超(chāo)过20亿份发行上限，将启动比例配(pèi)售。这则小公告体现出市(shì)场(chǎng)对这一“中特(tè)估”主题的追捧力度。

　　实际(jì)上，近期(qī)围绕着“中特估”的行(xíng)情(qíng)，市场关注(zhù)度非(fēi)常(cháng)高，5月15日首批3只央企(qǐ)回(huí)报(bào)ETF发(fā)行，更成为这一波(bō)“中特估”行(xíng)情的催(cuī)化剂。实(shí)际上，早在去年底及今年一季度，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　目前“中(zhōng)特估”资金面、情绪面、估值方式等问题成(chéng)为市场关(guān)注(zhù)焦(jiāo)点，中国基(jī)金报采(cǎi)访多位投(tóu)研(yán)人士，解(jiě)析(xī)“中特估”这(zhè)些焦(jiāo)点(diǎn)问题。

　　央(yāng)企(qǐ)主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中(zhōng)特估”主题积极追捧。不仅(jǐn)华(huá)泰柏瑞(ruì)中(zhōng)证央企红利ETF罕(hǎn)见出现(xiàn)启动“比(bǐ)例配售”情(qíng)况，今年(nián)场内多只“中字(zì)头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央(yāng)企主题基金发行(xíng)，市场对此充满期待，如(rú)5月15日(rì)就有(yǒu)3只央企回(huí)报ETF，后续跟踪央企科技引领(lǐng)、央企(qǐ)现代能源等ETF也将获批(pī)发(fā)行，更有(yǒu)扎堆上报的央国企基金在(zài)排队入市。

　　这些(xiē)或成(chéng)为这一(yī)波(bō)“中特估”行情的催(cuī)化(huà)剂。

　　融通(tōng)红利机会基金经理(lǐ)何(hé)龙表示，央企ETF发行在情绪上(shàng)是构成催化因(yīn)素(sù)的，近期(qī)银行(xíng)股(gǔ)大涨的一个催化因素就是(shì)积极推介相关央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央企ETF的(de)发行，和诸多(duō)主(zhǔ)题基金的申报发(fā)行(xíng)，我认为确(què)实会成(chéng)为(wèi)引爆行情的催化剂，基本面(miàn)、资金(jīn)面、政(zhèng)策(cè)面都在向(xiàng)好，下半年，中(zhōng)特估有可能独领(lǐng)风骚。”万家(jiā)基金章恒更是表示。

　　同(tóng)样，博(bó)时基金(jīn)指数与量化(huà)投资(zī)部基金经理杨振(zhèn)建就表示，近期密集申报的国(guó)央(yāng)企主题基金主要(yào)涉及“股东回报”、“科技引(yǐn)领”、“现代能(néng)源”几(jǐ)大主题，这(zhè)样(yàng)的(de)布局(jú)可以更好(hǎo)支持央国(guó)企(qǐ)的估值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行(xíng)将成为行(xíng)情进一步上涨的催化剂。去年以(yǐ)来公募基金发行(xíng)整(zhěng)体平淡(dàn)，近(jìn)期多只国(guó)央企主题基金申报(bào)和三氧化硫是酸性氧化物吗，二氧化碳和二氧化硫是酸性氧化物吗发行，行情火(huǒ)热(rè)下将为市场(chǎng)带来增量资(zī)金，有望(wàng)推(tuī)动(dòng)进一步上涨(zhǎng)。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅(shuài)认(rèn)为，公(gōng)募基金积极布(bù)局央国企主题基金，一方面(miàn)是因为(wèi)新(xīn)一(yī)轮深化(huà)国企改革(gé)的大幕将拉开，叠(dié)加(jiā)“中特估”概念(niàn)，央国(guó)企上市公司的投资(zī)价(jià)值凸显，该主题(tí)的基金将为投资者提(tí)供更(gèng)丰富(fù)的工具以参与(yǔ)到央国(guó)企投资。另一方面是落实公募基金(jīn)行业高(gāo)质量发展的要求，引导更(gèng)多资金参与央国企改(gǎi)革(gé)，更好(hǎo)发挥公(gōng)募(mù)基金服务(wù)资本市场改革(gé)、服务实体经济和国(guó)家战略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为(wèi)央企相关标(biāo)的和板块带(dài)来增量资金，提升交易活跃度，有(yǒu)望(wàng)成(chéng)为中特估行情的催(cuī)化剂。

　　存量(liàng)市场中变赛道

　　<三氧化硫是酸性氧化物吗，二氧化碳和二氧化硫是酸性氧化物吗strong>积极调仓换股？

　　2023年以来，市场(chǎng)结构性行情明显，中特估和人(rén)工智(zhì)能成为(wèi)两大明显的主(zhǔ)线(xiàn)，而新能源等前期(qī)热(rè)门赛道股(gǔ)冷却(què)，在此背景下，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家(jiā)基金基金经(jīng)理章恒(héng)直言(yán)，自己目前重点关注三大行业，火电、券商、军工(gōng)，这三大行业(yè)主要是央企或(huò)地方(fāng)国资所在(zài)的(de)行业，民营企业占比较少。

　　“首先是基(jī)于行业(yè)本身基本面(miàn)在今(jīn)年会有重大的向上变(biàn)化的机会，比如火电，会受(shòu)益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年市场成交(jiāo)量的放大，盈(yíng)利大幅增(zēng)长等。同时(shí)，随着(zhe)国有(yǒu)企业(yè)改(gǎi)革的推进(jìn)，大(dà)概率(lǜ)这些企(qǐ)业会(huì)进入一个提质增效、释(shì)放(fàng)业绩的过程。”章(zhāng)恒表示，中特估是过去5年10年改革的成果，是非(fēi)常(cháng)基本(běn)面的，和他过去1至2年研究(jiū)投资(zī)思路也非(fēi)常吻合，为在下半(bàn)年抓(zhuā)住这波中(zhōng)特估的投资机会做好了准备。

　　“去年年底已开始重(zhòng)视中特(tè)估的投资机会(huì)，判断(duàn)中特估的机会未来三年(nián)分两个阶段。”融通红利机(jī)会基金经理何龙表示，第(dì)一阶(jiē)段也就是今年以数字(zì)经济和“一带一路”的主题(tí)普涨性机会为主，包括低于(yú)1倍PB、分红收益率极(jí)高(gāo)的(de)品种，将会迎(yíng)来普涨性的机会。第(dì)二阶段是未(wèi)来两年(nián)，在主题性机会消散以(yǐ)后，基于顶层设计对国(guó)央经(jīng)营(yíng)管理价值(zhí)导向变化(huà)，我们判断经(jīng)营成果随之(zhī)改变是一个慢变量(liàng)，会在未(wèi)来两(liǎng)年体现在每一个央国企的报(bào)表中。

　　何龙强(qiáng)调(diào)，目(mù)前在挖掘公司经营层面(miàn)可能发生显著正向变化的个股提前(qián)进(jìn)行布(bù)局，比如(rú)医药(yào)和消(xiāo)费等行业。

　　其实一季报已经显露出(chū)不少基金在(z三氧化硫是酸性氧化物吗，二氧化碳和二氧化硫是酸性氧化物吗ài)行动。国金证券研究所数据显示，偏股主动型(xíng)基金2022年年报前(qián)十大重仓股(gǔ)股票池中，“中(zhōng)特(tè)估”概(gài)念(niàn)占偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金持有股(gǔ)票(piào)市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动(dòng)型基金持有(yǒu)股票市(shì)值比例提(tí)高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型基金的持仓中，占(zhàn)比明显提高(gāo)。上述数据显(xiǎn)示，根据偏股主(zhǔ)动型基金2022年(nián)报及2023年一季报(bào)十大重仓(cāng)股(gǔ)的数(shù)据，剔除个(gè)股涨跌影响，估计了各基(jī)金主动加仓“中(zhōng)特(tè)估”概念股的市值占2022年末(mò)股(gǔ)票(piào)总市值比(bǐ)例，一(yī)季度超过30％的偏股主动型基金(jīn)主动(dòng)加仓(cāng)了(le)“中(zhōng)特(tè)估”概(gài)念(niàn)股，198只基金(jīn)在2022年末不持(chí)有“中特估”概念股，但在一(yī)季度(dù)买入。

　　不(bù)仅如此，中信(xìn)证券数据(jù)统计也显示，一季度主动偏(piān)股型公募基金对港股央国(guó)企的(de)持股市值比重达到(dào)2019年以(yǐ)来的新高，港(gǎng)股(gǔ)央国企持股总市值占港(gǎng)股持股(gǔ)总市值的比重(zhòng)由2022年四(sì)季度的25.1％提升至2023年一(yī)季度的32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研(yán)上加大力量？

　　构(gòu)建国央(yāng)企(qǐ)专(zhuān)门的股票库

　　可以说(shuō)中国(guó)特(tè)色(sè)估值(zhí)体系，正(zhèng)深刻影响基金公司的(de)投研(yán)，落实到日常的投研流(liú)程(chéng)和实践之(zhī)中(zhōng)，不少基(jī)金公司在加(jiā)大投研力量，更有(yǒu)专门(mén)构建国央企股票(piào)库。

　　融(róng)通红利机会(huì)基金经理何龙就介绍，一方面(miàn)，从顶层设计改变研究(jiū)员过去对国央企(qǐ)的固定思维，需要实地考察(chá)国央企，并且需要利用(yòng)当前国央企愿(yuàn)意交流的契机，多(duō)花(huā)精力去进(jìn)行跟踪(zōng)发现(xiàn)变(biàn)化。

　　另一(yī)方面，融通基金在行动上(shàng)，要求研究员将自(zì)己所覆盖行业的所有国(guó)央企构建专门的股票库，并进行长期跟踪，包括考察其(qí)实地调(diào)研的的成果，了(le)解国(guó)央企经营思路和(hé)财务(wù)导向(xiàng)的变化，结合行业趋(qū)势和特征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华(huá)基金ETF业务(wù)总监王帅也谈到“认(rèn)识”上的重视。他表(biǎo)示，通过深入学习，对“中特估(gū)”有了更深刻的认识(shí)：首先要认识市场体制机制(zhì)、行(xíng)业产业结构、主体持(chí)续发展能力等方面所体现的鲜明中(zhōng)国元素和发(fā)展阶段特征，“中特估(gū)”应该是在(zài)此基(jī)础上构建的具有(yǒu)时代特(tè)征和(hé)中国特色、符合(hé)国家战略(lüè)导向的估(gū)值体系，而不是简单(dān)套用国外的传统估值模型。

　　“中特(tè)估是(shì)一种新的提法，但是这个概念(niàn)所涉及到(dào)的行业和公(gōng)司(sī)，一直(zhí)在(zài)发(fā)生的变化。”万家基金经理章恒表示，万(wàn)家基金一直非常关注传统产业的变化，诸如煤炭(tàn)、金融、建筑等多个(gè)领域，因此也是(shì)一定能(néng)够抓住(zhù)中(zhōng)特(tè)估(gū)这波行情的机会的。同时，随着时局(jú)的(de)变化，也在增加相关行业的研究力量。

　　此外，创金合信基(jī)金(jīn)首席经(jīng)济(jì)学家(jiā)魏凤春表示，积(jī)极践行中国特色的估值体(tǐ)系是资本市场使(shǐ)命，投资者需要学习(xí)领会并针对原有的估值体系进行改造，以适(shì)应现实的需要。明确该体系的框架是第一位(wèi)的工(gōng)作，合理设(shè)置指标也(yě)非常重要，投资者的认可和实(shí)施是最终该体系(xì)能否(fǒu)具备(bèi)长期价值的基础。不过，他也提(tí)醒，人为的拔估值是很(hěn)大的认知(zhī)误区，市场化认可(kě)是基本的常识，不可(kě)误判(pàn)。

　　体现社(shè)会价(jià)值与国家战略(lüè)价值(zhí)

　　新(xīn)估值方(fāng)式？

　　央国企(qǐ)是国民经济的支柱(zhù)，国企央企发展(zhǎn)要(yào)符合国(guó)家(jiā)战略发(fā)展发(fā)向，更需要承担社会公共责任等。而这些都应该考虑进估值(zhí)体(tǐ)系之中，也引发市场(chǎng)关注。

　　多(duō)数受访(fǎng)的基金(jīn)经理认为(wèi)，对(duì)于(yú)国央(yāng)企的估(gū)值方式要充分(fēn)体现(xiàn)企业的社(shè)会价值与国家战略价(jià)值，目前已经形成了初步的企业社会(huì)价(jià)值评价体系。

　　“如何(hé)定(dìng)价国有企业承担社(shè)会(huì)价值、符合国家(jiā)战略发展的价(jià)值？首要任务(wù)就构建中国特(tè)色的价值评价(jià)体系，改变从(cóng)以私人(rén)股东权益出(chū)发，现金(jīn)流(liú)折现(xiàn)为主要方法的单(dān)一价值估(gū)值体系(xì)，转向社会整体价(jià)值观念、纳入中(zhōng)国特色(sè)的ESG评价体系，充分体现企业的社会价值与国家战略价值。”博时基金(jīn)指数与量(liàng)化投(tóu)资部基金经理(lǐ)杨振建表示。

　　杨(yáng)振建也直言，近年来国资委指导国内团队(duì)对于中国特色ESG披露与评价体系不(bù)断(duàn)探索，结合国际通用规则(zé)，目前(qián)已(yǐ)经形成了初步的企业社(shè)会价(jià)值评价体系，其(qí)中包括《企业(yè)ESG披(pī)露指南(nán)》、《中(zhōng)央(yāng)企业(yè)上市公(gōng)司(sī)环境、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业务总监、基(jī)金(jīn)经理王帅(shuài)也认为，“中(zhōng)特(tè)估”应(yīng)该(gāi)是注重企(qǐ)业价值(zhí)的(de)可持续估值，要(yào)重视股东、员工和社会责任(rèn)等要(yào)素对企业(yè)稳健成长的重大意义，重视稳定的现金流(liú)、持续增长的盈(yíng)利、科技创(chuàng)新对提升企业内(nèi)在价值的积极作用，这(zhè)样有利(lì)于提高(gāo)估(gū)值定价模型的(de)科学性和有效(xiào)性。

　　“在指(zhǐ)数编(biān)制、策略构建等实务工作中，都有成熟的量化指标可以使用，包括(kuò)净(jìng)资产收益率、营业现金比率、资产(chǎn)负债率、研(yán)发经费投入强度(dù)等等。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉实金融精(jīng)选基金经理李(lǐ)欣更细致分析在估值(zhí)思(sī)维、估(gū)值结论、估值判断上有变化，尤其是(shì)估值的方法(fǎ)和(hé)指标(biāo)上，他认为其包括产业链(liàn)上下游的(de)衡量(liàng)、全要素成本等(děng)，以及在(zài)纵向(xiàng)和横向(xiàng)上(shàng)的研究，强调政策优惠、产业(yè)发展、市场(chǎng)竞争力和可(kě)持续(xù)发展(zhǎn)等各种因素与企业价值(zhí)的关系。这些因(yīn)素在对估值结论和判(pàn)断的影响上(shàng)，也使得中国特色的估值体系与传统的(de)估值体系有(yǒu)所不同。

　　“所以估值思维(wéi)的(de)变化，还(hái)有估值结论(lùn)和估值判断的变化，都是为(wèi)了更好(hǎo)地适(shì)应中国(guó)的市场和(hé)经济(jì)特点(diǎn)，提供更精(jīng)准、更合理的企业(yè)估值信息。”李欣(xīn)表示(shì)。

　　不过，创金合信基金首席经济学家魏凤春直(zhí)言，这需要在实践中(zhōng)进(jìn)行探索(suǒ)，目前尚没有(yǒu)公认的(de)指标可以使用(yòng)。

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