文|招(zhāo)商(shāng)宏观张(zhāng)静(jìng)静团队

　　核心(xīn)观点

　　事件：2023年5月27日，国家统计局发布4月全国规模以上工业企业绩效数据。4月份(fèn)，规(guī)模以(yǐ)上工业企(qǐ)业营业收入累计同比增长0.5％；规模以上(shàng)工业企(qǐ)业利润累计同(tóng)比增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月(yuè)份，营业利润累计同比增速降幅(fú)小幅收(shōu)窄，但依然处于探底爬坡(pō)过程中(zhōng)。从决定企(qǐ)业利润(rùn)的量、价、成本三因素框架(jià)看，我们认为，此轮工业(yè)企业利润增速由(yóu)正(zhèng)转负的原因主要源于(yú)PPI下行(xíng)，但本轮(lún)工业企业利润累(lèi)计增速的下探幅度之深(shēn)和持续时间(jiān)之长(zhǎng)是PPI下行(xíng)和(hé)其(qí)他多(duō)种因素叠(dié)加导致的：（1）PPI下行加(jiā)速工业企业利润由正转负；（2）主(zhǔ)动(dòng)去库存时间(jiān)偏长以及费(fèi)用率偏(piān)高严重(zhòng)制约(yuē)工业企(qǐ)业(yè)利润(rùn)爬坡速度 。

　　从详细拆解数(shù)据看：1）与(yǔ)去年同期(qī)相(xiāng)比，工(gōng)业企(qǐ)业经营(yíng)绩效的(de)增长压力(lì)依然较大，与3月份(fèn)相(xiāng)比，产成品存货周(zhōu)转天数和应收账款平均回收期进一步(bù)增加。2）分(fēn)所有(yǒu)制(zhì)类型来看，外商及港澳台商(shāng)和私营企业利润(rùn)累计同比降幅出现收窄，国有工业企业和股份制(zhì)企业利润累计同比降幅进一步(bù)扩大。3）上(shàng)游采选业中非金属矿采选(xuǎn)、有(yǒu)色金属矿采(cǎi)选的利润增速表现较好，石油和天然(rán)气开采等其他行业的利润增速降幅(fú)依然较大；中游原(yuán)材(cái)料加工业和装(zhuāng)备制造(zào)业的(de)利润增速出现明显分(fēn)化，中(zhōng)游(yóu)原材料(liào)加(jiā)工业(yè)的利(lì)润(rùn)增速(sù)均为负，是整体工业(yè)企(qǐ)业利润增速(sù)的主要拖累，中游装备制造业(yè)利润增速回升幅度较大(dà)，成为整体(tǐ)工业企业利润增速(sù)的主要拉动项。在(zài)价格水平、内部需求、外(wài)部需求(qiú)同(tóng)时走弱(ruò)的情(qíng)况下(xià)，下游行业内部的利润增速反(fǎn)弹乏(fá)力 。

　　总(zǒng)体而言，与上(shàng)个月(yuè)相比，4月份公布的工业企业利润(rùn)数(shù)据已表(biǎo)现出明(míng)显(xiǎn)的探底爬坡信号(hào)：一，营业利润(rùn)累(lèi)计增速爬升的行业进一步增多(duō)；二，营(yíng)业收入增(zēng)速由(yóu)负(fù)转正(zhèng)，营业利润增速降幅(fú)收窄。

　　往后看，中游装(zhuāng)备制造业有望(wàng)继续成为(wèi)拉动工业企业利润增速回升的(de)主要拉(lā)动力。按当月(yuè)利润(rùn)增速(sù)计算，4月份表现较(jiào)好(hǎo)的行业主要有(yǒu)：汽车制造、 铁路、船舶(bó)、航空航天(tiān)和(hé)其他(tā)运输设备制造业 、通用设(shè)备制造业(yè)、电气(qì)机械及器材制造业、仪(yí)器(qì)仪表(biǎo)制造业、文教、工美、体育和娱乐用品(pǐn)制造业、橡胶和塑料制品业、电力、热力、燃气及水的生产和供(gōng)应(yīng)业电力 。

　　正文

　　核心观点：

　　总体来看(kàn)：

　　4月份，营业利润累计同比增速降幅(fú)小幅收窄(zhǎi)，但依然处于探底爬(pá)坡过程(chéng)中。从决定企业利润的量、价(jià)、成本三因素框架看，我们认(rèn)为(wèi)，此(cǐ)轮工业企业利润增(zēng)速由正(zhèng)转(zhuǎn)负(fù)的原(yuán)因主要源于(yú)PPI下行，但(dàn)本(běn)轮工业企(qǐ)业利润累(lèi)计增(zēng)速的下(xià)探幅(fú)度之(zhī)深和持续(xù)时间之长(zhǎng)是(shì)PPI下行和其他多种因素叠加(jiā)导致的：（1）PPI下行加速(sù)工业企(qǐ)业利润由正转负；（2）主动去库存时(shí)间偏长以及费用率(lǜ)偏(piān)高严重制(zhì)约工业企业利润爬坡速度。

　　与上个(gè)月相比，39个主要(yào)细(xì)分行业(yè)中(zhōng)，有(yǒu)26个(gè)行(xíng)业的营业利润累计增速出现回(huí)升，其他13个行业的(de)营业(yè)利润累计增速均出现回落，其(qí)中(zhōng)回落幅(fú)度较(jiào)大的行业主要是农(nóng)副(fù)食品加工、煤(méi)炭开(kāi)采和洗选、有色金属矿采选、造纸(zhǐ)及纸制品、 纺(fǎng)织服装、服饰等行业，回升幅(fú)度较大的行业主要是机械(xiè)和设备修理、汽车制(zhì)造、通用设(shè)备(bèi)制造、橡胶和塑料制(zhì)品等(děng)行业(yè)。

　　具体(tǐ)来(lái)看：

　　与(yǔ)去年同期(qī)相比(bǐ)，工业企业经营绩效的增(zēng)长压(yā)力(lì)依(yī)然较(jiào)大(dà)，与3月份相比，产(chǎn)成品(pǐn)存货(huò)周转天数和应收账款平均回收期(qī)进(jìn)一步增加(jiā)。

　　数据(jù)显示，规模以上(shàng)工业(yè)企业累计每(měi)百元营业收入中(zhōng)的(de)成本(běn)为85.18元（3月为85.04元），同比增加(jiā)0.88元(yuán)（环(huán)比增加0.09元）。产成品存货(huò)周转天数为(wèi)20.80天（3月为20.60天），同比增加1.80天（环比增加0.14天）；应收账款平均回收(shōu)期(qī)为63.10天（3月为61.80天），同比(bǐ)增加8.60天（环比增加0.20天）。

　　分(fēn)所有制类(lèi)型来看(kàn)，外商及(jí)港(gǎng)澳台(tái)商和私(sī)营企业利润累计同(tóng)比(bǐ)降幅出现(xiàn)收窄(zhǎi)，国有工业企业和股份制(zhì)企业利润(rùn)累计同比降幅进一步扩大。

　　其中4月国有工业企业利(lì)润累计(jì)同比(bǐ)增长(zhǎng)-17.9％（3月-16.9％，去年(nián)同期13.9％），外商及(jí)港澳台商利润同比增长-16.2％（3月-24.9％，去(qù)年同期(qī)-16.2％），私营(yíng)企业和股(gǔ)份制企业同(tóng)比增长分别为-22.5％（3月-23％，去年同(tóng)期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游采选业中非金属(shǔ)矿采选、有色金属(shǔ)矿(kuàng)采选的利润增速(sù)表现较好，石油和(hé)天然(rán)气开采等其他行业的(de)利润增速降幅依然较大。

　　数据显示(shì)，非金属矿采选、有色金属(shǔ)矿采选的增(zēng)速(sù)依然为正，分别收录10.8％（3月(yuè)4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然气开采、煤(méi)炭开采和洗(xǐ)选、黑色金属(shǔ)矿(kuàng)采选(xuǎn)业、废物资源综合利用的增(zēng)速为负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和(hé)-62.5％（3月(yuè)-62.8％）。

　　中游原(yuán)材料(liào)加工业(yè)和装备(bèi)制造业的利润增速出现明显分化。中(zhōng)游原(yuán)材(cái)料加工业的利润增速(sù)均为负，尽管与上个月相比，利润增速跌幅普遍(biàn)收窄，但(dàn)依然是整体工业(yè)企业利润增速的主(zhǔ)要拖(tuō)累(lèi)。中游装备制(zhì)造业利润增速(sù)回升(shēng)幅度较大(dà)，成为整体(tǐ)工(gōng)业(yè)企业(yè)利润(rùn)增速的(de)主要(yào)拉动项。其(qí)中通用设(shè)备制造、铁路船舶航空航(háng)天、电气机(jī)械及(jí)器材制(zhì)造、仪器(qì)仪表(biǎo)制造(zào)增幅延续上个月亮眼趋势，得益于国内汽车销售(shòu)量的提升和汽(qì)车产业(yè)链出口强劲，汽车制造(zào)业的利润增速降幅由负转正(zhèng)，此外叠加去年同期(qī)基数较低，汽车制造业(yè)当月利润增(zēng)速(sù)高达20倍。

　　数据显(xiǎn)示，化学(xué)原(yuán)料化学制品(pǐn)跌幅扩大，分别(bié)收录-57.3％（3月-54.9％）；有色金属冶炼加工、专(zhuān)用设备制(zhì)造、石油煤炭(tàn)及(jí)燃料加工、非金属矿物制品、黑(hēi)色金(jīn)属冶炼加(jiā)工、化学纤(xiān)维(wéi)制(zhì)造、金属制品(pǐn)、计算机通信和(hé)电子设备跌幅收窄，分别收录(lù)-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月(yuè)-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月(yuè)-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪(yí)表制造(zào)、通用设备制造、铁路船(chuán)舶航空航天(tiān)、电气机械(xiè)及器(qì)材制(zhì)造增幅依旧为正，并且(qiě)增速出现明显回升(shēng)，分别录得(dé)9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月(yuè)7.4％）、47.2％（3月(yuè)39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值(zhí)得一提的是，汽车(chē)制造增幅由负转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价(jià)格水平(píng)、内部需求、外部需求同时走(zǒu)弱的情况(kuàng)下，下(xià)游行业内部的利(lì)润增速反弹乏力，文教工美体育娱乐(lè)用(yòng)品、食(shí)品制(zhì)造、纺织业、家具制(zhì)造等多个行业(yè)的利润增速(sù)跌幅放缓，但(dàn)依然为负；农副(fù)食(shí)品加(jiā)工、纺(fǎng)织服装(zhuāng)、服饰等多个行业的利(lì)润跌幅继续扩大。往后看，价格(gé)水平、内部需(xū)求、外(wài)部需求转好速度较慢，这也意味着下游行业的利(lì)润增速向上爬坡的节(jié)奏大(dà)概率偏缓。

　　数据(jù)显示(shì)，农副食(shí)品加工、纺织(zhī)服装、服饰、皮毛(máo)羽和(hé)制鞋、造纸及纸制品和医药(yào)制造跌幅扩大，分(fēn)别录(lù)得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月(yuè)-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体育娱(yú)乐用品、食(shí)品制造、纺织业、家具制造和印刷和记录媒(méi)介利润降(jiàng)幅(fú)放缓(huǎn)，但持续(xù)维持低位，分(fēn)别录得(dé)-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡(xiàng)胶和塑料(liào)制品增速由负转正，录(lù)得1.4％（3月(yuè)-9.2％）；烟草制(zhì)品增速略有回落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒(jiǔ)饮料和茶制造(zào)利润增速(sù)保持高(gāo)位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共(gòng)事业中的机械和设备(bèi)修理(lǐ)、电力热力利润增速相对较高，燃(rán)气生(shēng)产和供应(yīng)利润(rùn)增速(sù)降幅收窄。其中机(jī)械和设备修理利润累计增速上升(shēng)幅度(dù)较大，4月收(shōu)录235.7％（前值为(wèi)79.6％），电力热(rè)力利润(rùn)累计同比增速收窄，但仍然保持高速增长，4月收录(lù)47.2％（前值为(wèi)47.9％），水生产和供应增(zēng)幅(fú)略有上升，收录5.8％（前值为(wèi)0.0％），燃气生(shēng)产和供应降幅收窄，收录-4.7％（前(qián)值(zhí)为-8.2％）。

　　总(zǒng)体而(ér)言(yán)，与上(shàng)个月相(xiāng)比，4月份公布(bù)的工业(yè)企业利润数据已表现出明显的探底爬坡(pō)信(xìn)号(hào)：一，营业(yè)利(lì)润累计增速爬升的行业(yè)进一步增多；二(èr)，营业收入增(zēng)速(sù)由负转正，营业(yè)利润增速(sù)降幅收(shōu)窄。

　　往(wǎng)后看，中游装(zhuāng)备(bèi)制造业有望(wàng)继续成为拉动工业(yè)企(qǐ)业利(lì)润增速回升的主要(yào)拉动力。汽车制造、 铁路、船舶(bó)、航(háng)空航天(tiān)和(hé)其他运输设备制造(zào)业 、通(tōng)用(yòng)设备制造业(yè)、电(diàn)气机械及(jí)器材(cái)制造(zào)业、仪(yí)器(qì)仪表制造业、文教、工美、体育和娱乐用品制造业、橡胶和塑料制品业、电力(lì)、热力、燃气及水的生产和供(gōng)应(yīng)业 。

　　正如(rú)我们在《今年工(gōng)业企(qǐ)业利润增速(sù)能否(fǒu)转(z认真地还是认真的写作业，认真的与认真地huǎn)正(zhèng)？》中所言，当前正处于第6次工(gōng)业企(qǐ)业(yè)利润探底阶段（从2000年开始计(jì)算），如果按最(zuì)近两次探底历史(shǐ)来演绎的话，至少还要在负值区间爬坡7-8个月左右的时间，预计工业企业(yè)利(lì)润增速转(zhuǎn)正最(zuì)早也需等到四(sì)季度。目前(qián)我(wǒ)国仍面临内(nèi)需增长(zhǎng)缓慢和外需疲弱的(de)“弱复(fù)苏(sū)”阶段，这直接导致企业的产能利用率(lǜ)持续(xù)下滑。此外，叠加营(yíng)业成本高居不(bù)下导致的(de)内部压(yā)力，本轮(lún)工业企业利润增速反弹(dàn)速(sù)度大概率较为缓慢。

　　风险提示：

　　内需恢复(fù)力度低于预期。

　　以上内容(róng)来自于2023年5月(yuè)27日的《中游装备制(zhì)造业利润(rùn)增(zēng)速明(míng)显回升——2023年4月工业企(qǐ)业(yè)利润分析》报告，报告(gào)作(zuò)者张静静、张一平，联系人罗丹(dān)

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