《基金经(jīng)理投资笔记》宏观(guān)策略(lüè)系列

　　把脉经济(jì)周期拐点 实现财(cái)富管理升级

　　作者：魏 凤 春（博士），创金合信基金首席经济学家

　　　　  罗(luó) 水 星(xīng)（博士），创金合(hé)信(xìn)基金(jīn)基金经理

　　乱云飞渡仍从容(róng)

　　上期分享中（查看原(yuán)文），我们(men)提出(chū)了(le)5月是乱花渐欲迷人眼(yǎn)，一(yī)个大的背(bèi)景是(shì)市场(chǎng)进入(rù)了战略相持阶段，进攻(gōng)和防守(shǒu)的理由都不是非常(cháng)清晰。周末中央发布长期的产业(yè)政策，基调是清晰的，但那是诗和(hé)远方，是战略性的(de)布局，很多投资者更喜(xǐ)欢(huān)战术性(xìng)的机会。伯(bó)克希尔哈(hā)撒韦年(nián)度股东大会在巴菲特的老家奥(ào)巴哈举行，吸引了(le)全球投资者的目(mù)光(guāng)，投资者总(zǒng)希望可(kě)以(yǐ)从中(zhōng)寻找到投资的(de)秘(mì)诀，价(jià)值投资的道虽相同(tóng)，但法、术、器是各异的。不仅如此(cǐ)，伯(bó)克希尔决策者对(duì)宏观环境的担(dān)忧，对数字技术的(de)批判，很多与会者收(shōu)获的可能不是清晰的思路(lù)，而(ér)是在迷宫中又多(duō)走了一圈。

　　一、市(shì)场陷入僵持阶段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝、七翻身”的说法，谨慎的A股(gǔ)投(tóu)资者也(yě)开始(shǐ)考虑Sell in May,一个(gè)很重要(yào)的理由(yóu)是根据(jù)惯例(lì)，银行保险(xiǎn)等利(lì)好(hǎo)兑现后往(wǎng)往是市场开始(shǐ)调整的(de)开始(shǐ)。A股投资历(lì)来是有季(jì)节性的，但这未(wèi)必是(shì)历史的(de)铁律，比如2022年(nián)5月市场在新的政策基调(diào)下(xià)开始(shǐ)全面大反(fǎn)攻。我(wǒ)们(men)需(xū)要因(yīn)时而变，投资者需要考虑(lǜ)到当前的市场(chǎng)背景已经和之前有(yǒu)很大的不同。当前市(shì)场(chǎng)进入战略僵持(chí)阶段的一个重要理由是除了逻(luó)辑推(tuī)演，很多重(zhòng)要问题很难用清晰的事实来验证。谨慎的投资者往往(wǎng)是见好就收或者谋定而后(hòu)动，因(yīn)此(cǐ)才(cái)有了上述的(de)猜测。

　　市场(chǎng)不(bù)清楚的地(dì)方在哪里呢？

　　第一，从(cóng)内部(bù)看，市场(chǎng)已经提(tí)前交易了政(zhèng)策的方向，而且今年(nián)国内的政(zhèng)策本身(shēn)也不是大(dà)开大合。新(xīn)出台(tái)的政(zhèng)策更多地(dì)在落实上，较少新(xīn)的(de)提法。

　　第二(èr)，从外部看(kàn)，美联储依然在通胀(zhàng)、就业数据、金融数据和增(zēng)长数据(jù)传递的混乱信息中纠结(jié)。

　　第三，从投资主线看，数字经(jīng)济和中特估(gū)依然既有政策、也有业绩或者(zhě)有(yǒu)未来预期的业(yè)绩改善，但(dàn)短(duǎn)期游戏、传媒(méi)、中特估与其他(tā)板(bǎn)块分(fēn)化较(jiào)为极(jí)致，也是不争的事实。除了(le)这两条主线(xiàn)外，金融、消费和(hé)公用事业有反弹，但难以成为持续(xù)的配置主(zhǔ)题，新能(néng)源崩坏的筹码预期也(yě)决定(dìng)了反弹的脆弱性。

　　第四，从交易行为看，投资者(zhě)并(bìng)未形成一致(zhì)预期。随着一季(jì)报的披露，市场阶段(duàn)性发挥了对盈(yíng)利现实的定价效率(lǜ)。具体表现为(wèi)，业(yè)绩出现一(yī)定修复和表现有(yǒu)韧性的金融、中药、电(diàn)力、中特估主(zhǔ)题(tí)以(yǐ)及TMT中(zhōng)的(de)游戏传媒(méi)等表现较好，家电此前也有(yǒu)一(yī)定(dìng)表现。不过，随着业绩的公布反(fǎn)而(ér)出现了(le)一定的(de)买预(yù)期卖现实的操作。当(dāng)然(rán)，相对(duì)而言市场(chǎng)也有定价效率不(bù)稳定的一面，同样(yàng)是业绩修复或有(yǒu)韧性的(de)农林(lín)牧(mù)渔、新能源和消费(fèi)板块，整体表现则一般。

　　二、市场僵持的原因(yīn)：一季报显示(shì)企(qǐ)业盈利(lì)仍在磨底阶段

　　短期市(shì)场的核(hé)心(xīn)矛盾(dùn)在于缺乏(fá)特别明显的亮点，TMT主线前期超额(é)收益过于显著，目前除了游戏、传媒一枝独秀外(wài)，其他TMT细分领域阶段性有所回(huí)调。中特估相关(guān)的(de)基(jī)建、银行、石油、出版(bǎn)等板块盈利有支撑、估值也较低，因(yīn)此在最近(jìn)市场调整的时候整体表现较好。在这两(liǎng)条我(wǒ)们看好的(de)全(quán)年主线(xiàn)之外(wài)，市场部分定价了一(yī)季报行(xíng)情，但核心问题在于当(dāng)前盈(yíng)利仍处(chù)在磨(mó)底阶段。扣除金融和(hé)两(liǎng)桶油(yóu)，A股的盈利(lì)还在(zài)下滑，这意味着(zhe)短期盈(yíng)利很难撑四字拟声词有哪些ABAB式，abcd四字拟声词有哪些起A股系统性(xìng)的行情。所以(yǐ)，我们看到(dào)这两条(tiáo)主线之(zhī)外其(qí)他业(yè)绩尚可的(de)板块，整(zhěng)体反弹(dàn)的幅度(dù)都相对有(yǒu)限(xiàn)。消(xiāo)费(fèi)的盈利有(yǒu)一定(dìng)的(de)修复，而市场由于(yú)前期的(de)悲观情(qíng)绪尚未对其定价(jià)，这可(kě)能蕴(yùn)含阶段性交易机会。

　　三、战略性布局(jú)是(shì)清晰而明确(què)的：政(zhèng)策关(guān)注产业升级和人(rén)的问题(tí)

　　近期国内(nèi)也处于(yú)一个会议密集(jí)召开的阶段，政治(zhì)局会议、中央财(cái)经委(wěi)会议和国常会相继召开。决策层对于当前(qián)经济复苏动力不足(zú)、复苏势头不稳的问(wèn)题，有着清醒的认(rèn)识，短期的工作重点是恢复和(hé)扩大需求，但同时也明确不会再走老路——不会(huì)通过低水平的债务扩张来刺(cì)激经(jīng)济，而是(shì)聚焦实体经济的产(chǎn)业(yè)升(shēng)级(jí)，推进产业智能化、绿色化(huà)、融合化。

　　现代产业(yè)体系下的融合发展

　　这次(cì)财经委会(huì)议的一个新提法是“坚(jiān)持(chí)三次产业(yè)融合发(fā)展(zhǎn)，避免(miǎn)割(gē)裂对立(lì)；坚持推动传统产业转型升级，不能当(dāng)成(chéng)‘低(dī)端产业’简单退(tuì)出”，这(zhè)个提法很重要。我们(men)去年底强调接下来一段时间(jiān)的政策需要强调均衡性和系(xì)统(tǒng)性，才能形成经济(jì)发展的合(hé)力。卡脖子的(de)领域要(yào)重点支持和发(fā)展，但是(shì)经济的运行(xíng)是一个完(wán)整(zhěng)的系统，生产和消费、实体经济和金融支撑、高科技领域(yù)和低(dī)技术(shù)领域、融资-设计-制造—物流-销售-服务(wù)等各方面需要协调发(fā)展(zhǎn)，大家的信心慢(màn)慢(màn)恢复、收(shōu)入(rù)慢慢恢复，才能(néng)够真正(zhèng)把需(xū)求拉(lā)动(dòng)起(qǐ)来。不(bù)能够孤立、片面地理解和执行(xíng)政(zhèng)策，毕竟即使是芯片这么(me)最高科技的领域，它的下游需(xū)求也主要来自消费电子产(chǎn)品中的手机、汽车、智能家居等等，没有需求的(de)拉动，产业的(de)发展就(jiù)缺(quē)乏良性循环的(de)基础。

　　高质(zhì)量(liàng)的(de)人(rén)才红利

　　另(lìng)外(wài)，最近政策讨论的一个重点是人，作为投资生产拉(lā)动核(hé)心(xīn)的企业(yè)家(jiā)、作为人(rén)力(lì)资源重点的人才(cái)、承(chéng)载民族未来(lái)的新生(shēng)人口、需要关注(zhù)的(de)老龄人(rén)口。当(dāng)前中国的(de)发展逐(zhú)渐从资本和劳动要素拉动转向人(rén)力资源拉动，技术创新成为(wèi)能否突破(pò)内外部约束的关键。技术创新能(néng)力取决于(yú)制度保障(zhàng)下的主观能动(dòng)性，在经历了过去几年的(de)非(fēi)常态之后，在(zài)内外(wài)部不确定性(xìng)的(de)制(zhì)约下，如(rú)何让当(dāng)前每个(gè)主(zhǔ)体充满信心、充满主观能(néng)动(dòng)性，是(shì)政策的重(zhòng)心。以人(rén)工智能(néng)为代表的(de)数字经济大发展(zhǎn)，有可能能够帮助我们适(shì)当缩小国际(jì)竞(jìng)争中人力(lì)资(zī)源(yuán)的差距(jù)，这需要(yào)从一个更高的角度理(lǐ)解人工智能和数字(zì)经济。

　　四(sì)、乱(luàn)云飞渡(dù)仍从容：乱战之(zhī)后的投资路径

　　5月(yuè)的(de)市场，看起来(lái)是战略僵持阶段的乱战。接下来(lái)的政四字拟声词有哪些ABAB式，abcd四字拟声词有哪些策力(lì)度和(hé)效果有多大(dà)、盈利(lì)能否实质性(xìng)的(de)反弹、经(jīng)济复苏的(de)斜(xié)率是否面临趋缓的压力、海外(wài)的潜在风(fēng)险到底有多大、美联储到底下一步面临的(de)是什么样(yàng)的经(jīng)济形势等，投资者希(xī)望渐次判断(duàn)上述一系列的重要问题的程度，并据此进行(xíng)布局。

　　从这个(gè)意(yì)义上讲，5月交(jiāo)易机(jī)会可(kě)能更均衡、但也更(gèng)脆弱，当前可能是一个布(bù)局的好阶段(duàn)，而未必(bì)会(huì)是收获的阶段。投资者需要多一(yī)点耐心，风浪(làng)越大，下一(yī)次四字拟声词有哪些ABAB式，abcd四字拟声词有哪些的鱼越贵。

　　“乱云飞渡仍从容”，这是我(wǒ)们从巴(bā)菲(fēi)特历次股(gǔ)东大会上看到(dào)价(jià)值投资者很(hěn)重要的一(yī)个特(tè)质，即我(wǒ)们提(tí)倡的“道”。市场的乱(luàn)是暂时的，随着事实的清晰(xī)，投资路径(jìng)也将会非常明确。这(zhè)个路径，我们从产业视角做了一(yī)下(xià)梳理，供投资者参考。

　　具(jù)体(tǐ)而(ér)言：投资的(de)上限是产业现代化，科(kē)技(jì)自主可用，数字化、高端化与(yǔ)智能化是明确的诗与(yǔ)远(yuǎn)方，需要(yào)进(jìn)行战略布(bù)局。投资的下限是避免系统(tǒng)性的(de)风(fēng)险(xiǎn)，在(zài)现代(dài)化的(de)产业转型中，当前(qián)蕴(yùn)藏(cáng)风险和未来跟不上历史(shǐ)步(bù)伐的(de)产(chǎn)业是不能(néng)进行战略布局的。投资(zī)的(de)中间状态是周(zhōu)期与消费行业，是战术性的布(bù)局。

　　产业(yè)视(shì)角(jiǎo)下的投资路线图

　　【了解作者】

　　魏(wèi)凤(fèng)春(chūn)博(bó)士(shì)，创(chuàng)金(jīn)合(hé)信基金首席(xí)经济学(xué)家，投委会委员(yuán)兼秘书长，宏观策略配置(zhì)部总监，兼任MOMFOF投研总部总监，南开大学经济学(xué)博士，清(qīng)华(huá)大学管理科学与工程博(bó)士后(hòu)。学术研(yán)究(jiū)与教学以(yǐ)及宏观经济(jì)走(zǒu)势(shì)、金(jīn)融产(chǎn)品分析等实务领域经验丰(fēng)富、成果卓著(zhù)。从业23年(nián)以来(lái)，一直致力于在周期波动(dòng)的框架(jià)内运用财政的视角解(jiě)构宏(hóng)观经济(jì)的运行，将中国经(jīng)济看(kàn)作一份资产，通过(guò)资本(běn)资产(chǎn)定价的方式来确定其价值与风(fēng)险。

　　罗水星博士，创金合信基金经理、首席宏观(guān)分析师(shī)，2022年2月加(jiā)入创金合信基金。此(cǐ)前履职(zhí)博时基金(jīn)，负责宏观(guān)策(cè)略、宏观政策、大类资产(chǎn)配置(zhì)与择时研究。武汉大学学(xué)士，上海财(cái)经(jīng)大学经济学硕士、博士，中国社科院经济学博士后，学术论文多发表于(yú)国际SSCI英(yīng)文核心经济学期刊。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 四字拟声词有哪些ABAB式，abcd四字拟声词有哪些