平安首经团队：钟正生/张璐(lù)/常艺馨(xīn)

　　核心观点

　　新增社融表现乏力。继一季(jì)度“天(tiān)量(liàng)”投(tóu)放后，2023年4月社融增长明显降温(wēn)，比去年(nián)4月疫(yì)情(qíng)冲击期(qī)间创下的低(dī)点仅多(duō)增2873亿元，“稳信用”压力有所(suǒ)显现。社融骤(zhòu)降的主要拖累在于人民币(bì)信贷增势放缓(huǎn)， 4月降至(zhì)2008年以来历(lì)史同期的次(cì)低(dī)点(diǎn)（仅(jǐn)略高于(yú)2022年(nián)同期(qī)）。表外(wài)融资(zī)和直接融(róng)资基本延续了一季度的(de)格局。1）委托贷(dài)款和信托(tuō)贷款小幅正(zhèng)增长；未贴现(xiàn)银行承兑汇票较去年同期降幅收(shōu)窄；2）企业直(zhí)接(jiē)融资(zī)较去年(nián)同期有所(suǒ)下(xià)降，主因(yīn)债(zhài)券到期规(guī)模较(jiào)大(dà)。3）政府债(zhài)融(róng)资规模同比多增，但需警惕其“后劲”。2023年提前(qián)批的剩余发行额度不及万亿，截至5月上旬(xún)尚未下发剩(shèng)余(yú)批次(cì)的地(dì)方债额度，期(qī)间(jiān)空剪子股儿和籰子的意思是什么，剪子股儿是什么档可(kě)能拖(tuō)累政府债融资(zī)表(biǎo)现。

　　新增(zēng)人民币(bì)贷款偏弱，增量(liàng)明显弱(ruò)于(yú)历(lì)史(shǐ)同期均(jūn)值。各(gè)分(剪子股儿和籰子的意思是什么，剪子股儿是什么fēn)项从强到弱排序，企业中(zhōng)长(zhǎng)期贷款>；企业短(duǎn)期(qī)贷(dài)款>；居民短期贷款>；居民(mín)中长期贷款。新(xīn)增人民币贷款的最大(dà)问题(tí)仍然在(zài)于(yú)居民中长(zhǎng)期(qī)贷款(kuǎn)，房地(dì)产(chǎn)销售不振(zhèn)使(shǐ)其增量不(bù)足，居民预期(qī)偏(piān)弱(ruò)、提(tí)前偿(cháng)还(hái)存量房贷又雪(xuě)上加霜(shuāng)。但基于4月这(zhè)个信贷(dài)投(tóu)放传(chuán)统淡季的(de)数据，尚(shàng)不能得(dé)出企(qǐ)业信(xìn)贷(dài)需求(qiú)不足的结论。一方面，企业(yè)中长期(qī)贷款在一季度(dù)大幅高增后，4月(yuè)又(yòu)创历(lì)史同(tóng)期新高，仍能有效发力；另(lìng)一方面，表内票据维持低(dī)增长(zhǎng)（与去年(nián)1-5月表内(nèi)票据高增长形成对(duì)比(bǐ)），也意(yì)味着(zhe)目(mù)前企业贷(dài)款需求或(huò)许尚可。此外，4月初以来(lái)存款利率市(shì)场化改革较(jiào)快推进，这(zhè)有(yǒu)助于缓解银行(xíng)面临的净(jìng)息差压力，增强其支持实体经济(jì)的可持续(xù)性，能够为企业(yè)贷款利率的(de)进一步下调“蓄力”。

　　从货币(bì)供应(yīng)量和存(cún)款(kuǎn)数据看(kàn)：1）M1同比(bǐ)小幅回升。每年前4个月翘尾因素(sù)对M1同(tóng)比走势影(yǐng)响较大，或是(shì)驱动其变化的主因(yīn)。在贷款扩张(zhāng)的同时，企业(yè)存款也(yě)有边际改(gǎi)善(shàn)。2）M2同比增速有所回落。4月居民资产再配置(zhì)，银行(xíng)理财规模重回(huí)扩张，对M2形(xíng)成拖累。考虑到去(qù)年4月M2同比增速较3月抬升0.8个百分点，基数变化也(yě)有较(jiào)强影响。3）居民存款同比少(shǎo)增。考虑到4月多家中(zhōng)小银(yín)行(xíng)下调挂牌存款利率、银行理财市场火(huǒ)热(rè)、居民提前偿还(hái)房(fáng)贷规模较(jiào)高，其(qí)驱动因素更多是家庭资产的再配置，流向消费规(guī)模可能较为有限。4）4月财政存款同比大(dà)幅多增，但结(jié)合基建相关高频开(kāi)工率和(hé)重(zhòng)大项(xiàng)目开(kāi)工金额数据看，财政对实体经济(jì)支持力度(dù)可能(néng)有所减弱。从4月金融数据看，房地产恢复仍然缓慢，此(cǐ)时若财(cái)政(zhèng)基(jī)建支持力度不(bù)稳，可能导致中国经济(jì)环比增长动(dòng)能较快衰减。

　　目前社融增速回(huí)升(shēng)幅度较小，但与名义GDP增(zēng)速对(duì)比看，货币政策对实(shí)体经(jīng)济的(de)支(zhī)持还是比(bǐ)较有力的。即(jí)便按2023年(nián)中(zhōng)国名义GDP增速7％-8％的情形（假设全年录得6％左右的实际(jì)GDP增(zēng)速，加上(shàng)1到2个点的GDP平减(jiǎn)指数），10％的社(shè)融增速也(yě)应(yīng)足够与(yǔ)之匹配。我们(men)认为，后续需通过财(cái)政加力、促进房(fáng)地产修(xiū)复(fù)、促进家庭超额储蓄动用等方式扩(kuò)大总需(xū)求，夯实(shí)经(jīng)济回升势头。

　　一(yī)

　　新(xīn)增社(shè)融(róng)表现乏力

　　新增社(shè)融表(biǎo)现乏力。2023年4月(yuè)新增社会融(róng)资规模(mó)为1.22万亿(yì)元，同比多增(zēng)2873亿元；社融存量同比增(zēng)速持(chí)平(píng)于(yú)上月(yuè)的10％。考虑(lǜ)到去年同期(qī)疫情多点散(sàn)发(fā)、社融一度触(chù)“冰”的低基数(shù)效应，以及(jí)今年一季度“开(kāi)门红”期间社融月均同比多增(zēng)8200多亿的亮眼表(biǎo)现，4月社融(róng)表现乏力“稳(wěn)信用(yòng)”压(yā)力有所显(xiǎn)现。从分项看：

　　一方面，人民币信贷增(zēng)势放缓，是4月(yuè)社融骤(zhòu)降的主要拖累。2023年4月人民币贷(dài)款4431亿元，为2008年以来历史同(tóng)期的次低(dī)点（仅较2022年同期(qī)高815亿元）。不过，得益于(yú)出口边际回暖、人(rén)民币汇率相对稳定，4月外币(bì)贷(dài)款(kuǎn)同(tóng)比有所少减。

　　另(lìng)一方面(miàn)，表外融(róng)资和直接融资基本延续(xù)了一季度的(de)格局。

• 　　一(yī)则，企业直接融资同比(bǐ)缩量(liàng)，继续小幅拖累新增社融。2023年4月(yuè)企(qǐ)业债融资、非金融企业境内股票融资分别同比少(shǎo)增809亿元(yuán)、173亿(yì)元。今年春(chūn)节后，企(qǐ)业贷(dài)款发(fā)行规模持(chí)续高于去年同期，但(dàn)到期偿还(hái)也(yě)迎来高峰，对净(jìng)融资构成拖累。截至2023年(nián)一(yī)季度末，2022年10月推(tuī)出的(de)500亿元(yuán)民(mín)营企业债券融资支(zhī)持(chí)工具（第(dì)二期）尚未(wèi)开始(shǐ)投放使(shǐ)用，相关政(zhèng)策支(zhī)持还有待落地。

• 　　二(èr)则，政府债融资规模同比多增(zēng)，但需警惕其“后劲”。今年前4个月，财政继续前置发力，政府债融资规(guī)模较去年同期累(lèi)计多增3114亿元。以财(cái)政(zhèng)预(yù)算数(shù)据看(kàn)，2023年政府债融资的总体规(guī)模与去(qù)年相当。但不(bù)同之处在于，2022年(nián)在3月(yuè)底就已经(jīng)下达剩(shèng)余批次的新增地方(fāng)债额(é)度(dù)，而(ér)2023年(nián)截(jié)至(zhì)5月上旬仍未下发剩余批(pī)次(cì)的(de)地(dì)方(fāng)债额度，且提前批的剩余发行额(é)度不及万(wàn)亿。如(rú)果近期下(xià)达地方债额(é)度(dù)，按照往年(nián)节奏(zòu)，经过(guò)地方政府项目额度分配、预算(suàn)调整程序，剩(shèng)余(yú)批次(cì)地方债可能至6月中下旬才能发出，期间的(de)“空(kōng)档”可能会拖累政府(fǔ)债融资表现。

• 　　三则，表外(wài)融资同(tóng)比多增，持(chí)续对社融构成小幅支撑。其中，委托贷款和信托贷款单(dān)月小幅新增(zēng)，相比去(qù)年(nián)同期分(fēn)别多增85亿元、少减734亿(yì)元。在表内(nèi)票据贴现减(jiǎn)少的情况下，未贴现银行承兑汇票(piào)较(jiào)去年(nián)同(tóng)期降幅收窄(zhǎi)，同比(bǐ)少减1210亿元(yuán)。

　　二

　　贷款拖累在居民端

　　2023年4月新增人民币(bì)贷款为7188亿元，比去年同(tóng)期低点仅(jǐn)略有多增，相比18年-21年同(tóng)期均(jūn)值少增6237亿(yì)元(yuán)。各(gè)分项从(cóng)强(qiáng)到弱(ruò)排序，“企业中长期贷款 >； 企业短期(qī)贷款 >； 居民短期贷(dài)款 >； 居民(mín)中长期贷款”。具体地，

• 　　居民中长期贷(dài)款单月净偿(cháng)还规模(mó)达历史新高，相(xiāng)比18年-21年(nián)同期均(jūn)值多(duō)减5410亿元；

• 　　居民(mín)短期贷款(kuǎn)同比少减，但较18年-21年同期均值多减(jiǎn)2625亿元；

• 　　企(qǐ)业(yè)短期贷款同(tóng)比多增，但略低于(yú)18年-21年同期均(jūn)值；

• 　　企业(yè)中长期贷款延续前(qián)期亮眼(yǎn)表现，同比(bǐ)大幅多(duō)增4071亿元，且创历史同期(qī)新高。

　　总体看，新增人民币(bì)贷款的最大问(wèn)题仍然在于居民中长(zhǎng)期(qī)贷款(kuǎn)，房地产销售低迷使(shǐ)其增(zēng)量不足，居民预期偏(piān)弱、提(tí)前偿还(hái)存(cún)量(liàng)房贷又雪上加霜。基于4月这个信贷投放传(chuán)统淡季的数据，尚不(bù)能(néng)得出企业信贷需求(qiú)不足的结论。

• 　　一方面，企业中长期贷(dài)款在一季度大幅高增(zēng)后，4月又创(chuàng)历(lì)史同期新高(gāo)，仍然能够有效发力。

• 　　另一方面，表内(nèi)票(piào)据维持低增长(zhǎng)（与去年1-5月表内(nèi)票据高(gāo)增(zēng)长形成对比(bǐ)），也意味着目前企业贷(dài)款需求或许尚可。

• 　　此外，4月(yuè)初以来存(cún)款(kuǎn)利率市场化改革较快推进，这有(yǒu)助(zhù)于缓解(jiě)银行面临的净息差(chà)压力(lì)，增(zēng)强其(qí)支持实体(tǐ)经济的可持续性，能够为企业贷(dài)款利率的 进一步下调“蓄力”。

　　三

　　居民(mín)资产再配置

　　M1同比(bǐ)小(xiǎo)幅(fú)回升。一方面，从(cóng)历史规律看，每年前4个月翘尾因素(sù)对M1同比走势(shì)的影(yǐng)响(xiǎng)较大，这可能是(shì)驱动(dòng)其变化的主要(yào)原因(yīn)。另一方面，在企业贷款扩张的(de)同时(shí)，企(qǐ)业存款(kuǎn)也有边(biān)际改善，4月(yuè)新增规模约1408亿元，而21年、22年4月企业存款均在(zài)减少。

　　M2同比增速有所回落。一方面，4月信贷(dài)扩张乏力，对M2的支撑不强。另(lìng)一(yī)方面，居民资产(chǎn)再配置，银行理财(cái)规(guī)模重(zhòng)回扩张(zhāng)，对M2也形成拖累(lèi)。此外，考虑到去年4月M2同比增速(sù)较3月(yuè)抬升0.8个百分(fēn)点，基(jī)数的(de)变化也(yě)有较强影响。

　　4月居民存款出(chū)现了(le)2022年3月以(yǐ)来的首(shǒu)次(cì)同(tóng)比少增，其(qí)驱(qū)动因素(sù)更多(duō)是家庭资(zī)产的再配置(zhì)，流向消费的规(guī)模可能较(jiào)为有限。4月以来多家中(zhōng)小(xiǎo)银(yín)行(xíng)下调挂牌存款(kuǎn)利率(lǜ)（据融360监测数据(jù)，4月份农(nóng)商行1年(nián)、2年、3年、5年期存款平均利(lì)率分别(bié)环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行(xíng)理财(cái)市场需求火(huǒ)热，居(jū)民提前(qián)偿还房贷规模(mó)较高（4月居民中长期贷款(kuǎn)净偿(cháng)还(hái)规模达历史新高）。

　　值得警惕的是，4月财政存款(kuǎn)同比大幅(fú)多增4618亿(yì)元，去(qù)年(nián)同期(qī)留抵退税推进(jìn)存在一(yī)定影响(xiǎng)。但(dàn)结(jié)合其他指(zhǐ)标看，财(cái)政对实体经济的支持力度可能有所减弱，基建投资(zī)相关的高频指标出(chū)现了下行的苗头（4月(yuè)下旬以(yǐ)来，全国高(gāo)炉(lú)开工率(lǜ)、电炉开工率、独立焦化厂焦炉(lú)生产率、水泥磨机运转(zhuǎn)率、石(shí)油沥(lì)青开工率等(děng)指标(biāo)环(huán)比走弱），重大(dà)项目开工金额同环比较快下滑（据Mysteel不完全统(tǒng)计，2023年4月(yuè)全国各地重大项目(mù)开工总投资(zī)额(é)约28078.26亿元(yuán)，环比下降34.0％，不及去年同(tóng)期的半数）。从4月金融(róng)数(shù)据看，房地产恢复(fù)仍(réng)然缓(huǎn)慢(màn)，此时如果财政基建支(zhī)持(chí)力(lì)度不稳(wěn)，可(kě)能导(dǎo)致中国经(jīng)济(jì)的环(huán)比(bǐ)增长动能较快衰减。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 剪子股儿和籰子的意思是什么，剪子股儿是什么