5月13日，年内(nèi)首只央企(qǐ)主(zhǔ)题ETF——华泰柏瑞中证央企(qǐ)红利(lì)ETF发布公告称，其累(lèi)计有效认购申请份额总额超过20亿份发行上(shàng)限，将启动比例配(pèi)售。这则小公告体现(xiàn)出市场对这一“中特估(gū)”主题的追(zhuī)捧力度。

　　实际上(shàng)，近期围绕着(zhe)“中特(tè)估”的行情，市场(chǎng)关(guān)注(zhù)度非常高，5月15日首批3只央(yāng)企(qǐ)回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行情(qíng)的催化剂。实(shí)际(jì)上(shàng)，早在去(qù)年底(dǐ)及今年一季度，一(yī)些基金经理开始(shǐ)调仓换股“中特估概念”。

　　目(mù)前“中特估”资金面、情绪面、估值(zhí)方(fāng)式(shì)等问题成为(wèi)市场关注(zhù)焦点，中国(guó)基金报采访多位(wèi)投研人士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题(tí)ETF密集(jí)上报发行(xíng)

　　行情催(cuī)化剂(jì)？

　　市(shì)场对“中特估”主题积极追(zhuī)捧(pěng)。不(bù)仅(jǐn)华泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF罕见出(chū)现启(qǐ)动(dòng)“比(bǐ)例(lì)配(pèi)售”情(qíng)况，今年(nián)场内多只“中(zhōng)字头(tóu)”ETF也持续“吸(xī)金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续有多只国央企主题(tí)基金发行，市场对此充满(mǎn)期待，如5月15日(rì)就有3只央(yāng)企回报ETF，后续跟踪央企科(kē)技引领、央企现代能源等ETF也将获批发行，更有扎(zhā)堆上报的央国(guó)企基金在排队入(rù)市。

　　这些或成(chéng)为这一(yī)波“中特估”行情的(de)催(cuī)化剂(jì)。

　　融通(tōng)红利机(jī)会基金经理何龙表示(shì)，央(yāng)企ETF发行在情(qíng)绪上是构(gòu)成催化因(yīn)素的，近期银行股大涨(zhǎng)的(de)一个催化因素就是积极(jí)推介相关央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基金(jīn)的申报发(fā)行，我认为确实会成为引(yǐn)爆行情的催化剂，基(jī)本面、资金面、政策面都在向(xiàng)好，下半年，中特估有可(kě)能独领(lǐng)风骚。”万家基金章(zhāng)恒更是表示。

　　同样，博时基金指数与量化投资部基金经(jīng)理杨振建就表(biǎo)示(shì)，近期密(mì)集申报的国(guó)央(yāng)企主题基金主要(yào)涉(shè)及“股东回(huí)报”、“科(kē)技引领”、“现代能源(yuán)”几大主题，这样的布局可以更好支持央国企的估值(zhí)重塑(sù)。

　　“央企ETF的(de)发行(xíng)将(jiāng)成为行情(qíng)进(jìn)一步上(shàng)涨的催化剂。去(qù)年以来公募基金发行整体(tǐ)平淡，近期(qī)多只国央企主(zhǔ)题基金申(shēn)报和发(fā)行，行情火热下将为(wèi)市场带来增量资金，有望推动进一(yī)步上涨。”杨振(zhèn)建进一步表示。

　　此外，银(yín)华(huá)基金ETF业(yè)务(wù)总监(jiān)王帅认为，公募基金积极布局央国企(qǐ)主(zhǔ)题基(jī)金，一方面是(shì)因为新(xīn)一(yī)轮(lún)深(shēn)化国企改革的大(dà)幕(mù)将拉开，叠加“中特估”概念，央国企上市公司(sī)的投资价值凸显，该主(zhǔ)题的(de)基金将(jiāng)为投资(zī)者提供更(gèng)丰(fēng)富的工具以参(cān)与到央国企投资。另一方面是(shì)落实(shí)公募(mù)基(jī)金行业高质量发展(zhǎn)的(de)要求，引导更多(duō)资金参与央国企(qǐ)改革，更好发挥公募基金服务资本市场改革、服务实体经济(jì)和国家战略的(de)作用。

　　王(wáng)帅(shuài)表(biǎo)示，未来央(yāng)企ETF的发行将为央企相关标的和(hé)板块(kuài)带(dài)来(lái)增量资金(jīn)，提升交易(yì)活跃度(dù)，有望成(chéng)为中(zhōng)特估行情(qíng)的催(cuī)化剂(jì)。

　　存量市场中变(biàn)赛道

　　积极(jí)调仓(cāng)换股(gǔ)？

　　2023年以来(lái)，市(shì)场结构性行情(qíng)明显，中特估和人工智能成为两大明显(xiǎn)的(de)主线，而新(xīn)能源(yuán)等前期热门赛道(dào)股冷却，在(zài)此(cǐ)背景下，一些基金经理开(kāi)始调仓换股“中特估概(gài)念(niàn)”。

　　万家基金基金经理章恒(héng)直言，自(zì)己目前重点关注三(sān)大行业，火电(diàn)、券商、军(jūn)工，这三大行业主要(yào)是(shì)央(yāng)企或地方国资所在(zài)的(de)行(xíng)业，民营企业占比较少。

　　“首先是基(jī)于行业本身基本面在今(jīn)年(nián)会有重大的(de)向上变化的机会，比如火电，会受益于(yú)煤炭价格(gé)的下跌，扭亏为盈；券商，会(huì)受益于今年(nián)市场成交量的放大，盈利大幅增(zēng)长等。同时，随着国有企业改革的推进，大概(gài)率这些(xiē)企业会进入(rù)一个(gè)提(tí)质增效、释放业绩的过(guò)程。”章恒表示，中特估是过去5年10年改革的成(chéng)果，是(shì)非常基本面的，和他过去1至2年研究(jiū)投资思路(lù)也非常(cháng)吻合，为(wèi)在下半年(nián)抓(zhuā)住这波中特估的投资(zī)机会做好了准备(bèi)。

　　“去年(nián)年底已(yǐ)开始重视中特(tè)估的投资机会，判(pàn)断中(zhōng)特估的机(jī)会未(wèi)来(lái)三年分两个阶段(duàn)你有一双会说话的眼睛什么歌曲 你有一双会说话的眼睛是谁唱的。”融(róng)通红利机会基金经理(lǐ)何龙表示，第(dì)一阶段也就(jiù)是今年(nián)以(yǐ)数(shù)字经济和“一带(dài)一(yī)路”的(de)主(zhǔ)题(tí)普(pǔ)涨(zhǎng)性机会为(wèi)主，包(bāo)括低于(yú)1倍(bèi)PB、分(fēn)红收益率极高(gāo)的品种，将会迎(yíng)来(lái)普涨性(xìng)的机会。第二阶段(duàn)是未(wèi)来(lái)两年，在(zài)主题性机会消散(sàn)以后(hòu)，基于顶层设计对国(guó)央经(jīng)营管理价值导向变化，我(wǒ)们判断经营成果随之改变是一个慢变量，会在未(wèi)来两(liǎng)年体现在(zài)每一个央国(guó)企的报表中。

　　何龙(lóng)强(qiáng)调，目前在挖掘公司(sī)经(jīng)营层面可能发(fā)生显著(zhù)正向(xiàng)变化的(de)个股(gǔ)提前进(jìn)行布局，比(bǐ)如医药和消费等(děng)行(xíng)业(yè)。

　　其实一季(jì)报已经显(xiǎn)露出不少(shǎo)基金在行动。国金证券(quàn)研(yán)究所数据(jù)显示，偏(piān)股主动型(xíng)基金2022年年报(bào)前十大(dà)重仓(cāng)股(gǔ)股票池中，“中特估”概(gài)念占偏股(gǔ)主动型基(jī)金(jīn)持有股票市值比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股(gǔ)票市(shì)值(zhí)比例(lì)提高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动(dòng)型基金的(de)持仓中，占比明显提高。上(shàng)述数据显示，根据偏(piān)股(gǔ)主动(dòng)型基金(jīn)2022年报及(jí)2023年一季报十大重仓股的数据，剔除(chú)个股涨(zhǎng)跌(diē)影响，估计了各基金主动加仓“中特估”概念股的市(shì)值占2022年末股(gǔ)票总市值(zhí)比例，一季度超过(guò)30％的偏股主动型(xíng)基金主动加仓了“中(zhōng)特估(gū)”概念股(gǔ)，198只基(jī)金在2022年末不持有“中特估”概念股(gǔ)，但(dàn)在一季度买入。

　　不(bù)仅如(rú)此，中信证券数据统计也(yě)显示，一(yī)季度(dù)主动偏股型公募基金对港股央国企的持股(gǔ)市值比重达到(dào)2019年(nián)以来的(de)新(xīn)高，港股央国企(qǐ)持股总(zǒng)市(shì)值(zhí)占港(gǎng)股持股总市值的(de)比重由2022年(nián)四(sì)季度的(de)25.1％提升(shēng)至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低(dī)点(diǎn)时的(de)7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量(liàng)？

　　构(gòu)建(jiàn)国央(yāng)企专门的(de)股票库

　　可以说(shuō)中(zhōng)国特色估(gū)值体(tǐ)系，正(zhèng)深(shēn)刻影响基(jī)金公司(sī)的(de)投研，落(luò)实到日常的投研流(liú)程和实(shí)践之(zhī)中，不少基(jī)金公司在加大投研(yán)力量，更有专门构建国(guó)央企股票库。

　　融通红(hóng)利机会基金经理何(hé)龙就介绍(shào)，一方面，从顶层设(shè)计(jì)改变研究员过去(qù)对国央企的固定思维，需要实(shí)地考察国央企，并且需要利用当前国央企愿意交流(liú)的契机，多花精(jīng)力去(qù)进行(xíng)跟踪发现变化。

　　另一方(fāng)面，融通(tōng)基金在行动(dòng)上，要求研究员将自己所(suǒ)覆盖行(xíng)业的(de)所有国央企(qǐ)构(gòu)建(jiàn)专门的股票库，并进行长期跟踪(zōng)，包括考察(chá)其实地调研的的成果(guǒ)，了解国央(yāng)企经(jīng)营(yíng)思(sī)路和财务导(dǎo)向的变化，结合行业趋势和特征，寻找价值(zhí)洼地，发现(xiàn)预期差。

　　同样(yàng)的(de)，银(yín)华(huá)基金ETF业务总监王帅也(yě)谈到“认识”上的重视。他表(biǎo)示，通(tōng)过深入(rù)学(xué)习(xí)，对“中(zhōng)特(tè)估”有了(le)更深(shēn)刻的认识：首先要认识市场体制机(jī)制、行业产业(yè)结构、主体持续发展能力等方面所体现的(de)鲜明(míng)中国(guó)元(yuán)素和发展阶段特征，“中(zhōng)特估(gū)”应该是在此基础上构建的具有(yǒu)时代特征和中国特(tè)色、符合国(guó)家战略导向的估值体系，而不是简(jiǎn)单套用国外的(de)传(chuán)统估值模(mó)型(xíng)。

　　“中特估是一种新(xīn)的提法，但是(shì)这个概念所涉及到的行业(yè)和公(gōng)司，一直在发生的变化(huà)。”万家基金经(jīng)理章恒表示，万家基金一(yī)直非常(cháng)关注传统产业的变(biàn)化，诸如(rú)煤炭(tàn)、金融、建筑等多个(gè)领域(yù)，因此(cǐ)也是(shì)一定能够抓住中特(tè)估这(zhè)波行情的(de)机(jī)会的。同时(shí)，随着时局的变化，也在增加(jiā)相关行业的研究力量。

　　此(cǐ)外，创金合信基金(jīn)首席(xí)经济学家魏凤春(chūn)表示，积极践(jiàn)行中国特色(sè)的(de)估值(zhí)体(tǐ)系是资本市场使命，投资(zī)者需要学习领会(huì)并针对原有的估值体(tǐ)系进行改造，以适应现(xiàn)实(shí)的需要。明确该(gāi)体系的框架是第一位(wèi)的工作，合(hé)理设置指标也非(fēi)常重要，投资者的(de)认(rèn)可和实施是最终该体系(xì)能(néng)否具备长期价值的基础。不(bù)过，他也(yě)提醒，人为的拔估(gū)值(zhí)是很大的认知误区(qū)，市场化认可(kě)是基本的常(cháng)识，不可误(wù)判。

　　体现社会价值与国家战(zhàn)略价值(zhí)

　　新估(gū)值(zhí)方式？

　　央国企是(shì)国民经济的支柱，国(guó)企央企(qǐ)发展(zhǎn)要符合国(guó)家战略发展发向(xiàng)，更需要承担社会(huì)公共责任(rèn)等。而这些都应该考虑进(jìn)估(gū)值(zhí)体系之中，也引发(fā)市(shì)场关注(zhù)。

　　多数受访的基(jī)金经(jīng)理认为，对于国央企的估值方式(shì)要充分体现企(qǐ)业的(de)社会价(jià)值(zhí)与国家战略(lüè)价(jià)值，目前已(yǐ)经形(xíng)成了初(chū)步的企(qǐ)业社(shè)会价(jià)值(zhí)评(píng)价体系(xì)。

　　“如何定价国有企业承担社(shè)会(huì)价值、符合国家战(zhàn)略发展(zhǎn)的(de)价值？首要任务就构(gòu)建中(zhōng)国(guó)特色的(de)价(jià)值评价体系，改变从以(yǐ)私人股东权益出发，现金流(liú)折现(xiàn)为主要方(fāng)法的单一(yī)价值估值体(tǐ)系(xì)，转向社(shè)会整(zhěng)体(tǐ)价值观念、纳入中国特(tè)色(sè)的(de)ESG评价体系，充分(fēn)体(tǐ)现企业的社会价值(zhí)与(yǔ)国家(jiā)战略价值。”博时基金指数(shù)与量化(huà)投资部(bù)基金经理(lǐ)杨(yáng)振建表(biǎo)示。

　　杨振建也直(zhí)言，近年来国资委指(zhǐ)导国内团队对于中国特(tè)色ESG披露与评(píng)价(jià)体(tǐ)系不断探索，结合国际通用规(guī)则，目前已经形成了(le)初(chū)步的企业社会价值评价体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央(yāng)企业上(shàng)市公(gōng)司(sī)环境、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总(zǒng)监、基金经理王(wáng)帅也认为(wèi)，“中特估”应(yīng)该(gāi)是注(zhù)重企业价值的(de)可持续估值(zhí)，要重视股东、员工(gōng)和社会责(zé)任等要(yào)素对企业稳健成长的重大意义(yì)，重视稳定的现金流、持续增长(zhǎng)的盈利(lì)、科技创新对(duì)提升企业内在(zài)价值的积极作用，这样有利(lì)于提高估(gū)值定价模型的科学(xué)性和有效性。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略构建等实(shí)务工(gōn你有一双会说话的眼睛什么歌曲 你有一双会说话的眼睛是谁唱的g)作(zuò)中，都有成熟的量(liàng)化(huà)指标(biāo)可以(yǐ)使用，包括净(jìng)资产收益(yì)率、营业现金比率、资产负债率、研发经费投入强度等等(děng)。”王帅也(yě)表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更细致分析在估值思维、估(gū)值结论、估值判(pàn)断上有变(biàn)化(huà)，尤其(qí)是估(gū)值(zhí)的方(fāng)法(fǎ)和指(zhǐ)标上(shàng)，他认(rèn)为其(qí)包括产业链(liàn)上下(xià)游的衡量、全(quán)要素成本等，以及在纵向和(hé)横向上的研究(jiū)，强调政策优(yōu)惠、产业发展(zhǎn)、市场(chǎng)竞争力和(hé)可持续(xù)发展等(děng)各种因素与(yǔ)企业价值的关系。这(zhè)些因素(sù)在对(duì)估值(zhí)结(jié)论和(hé)判断的(de)影响上，也使(shǐ)得中国特(tè)色的估值体系与传统的估(gū)值(zhí)体(tǐ)系有所不同。

　　“所以估值思(sī)维的变化(huà)，还有估值结论和估值判断的变(biàn)化，都是为(wèi)了更好地适应中(zhōng)国的市场和经济特点，提供更精(jīng)准(zhǔn)、更合理(lǐ)的企业(yè)估值信息(xī)。”李欣表示。

　　不(bù)过，创金合信基金(jīn)首席经济(jì)学家(jiā)魏(wèi)凤(fèng)春直言，这需要在实(shí)践中进行探索，目前尚没有(yǒu)公认的指(zhǐ)标可以使用。

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