“现在的(de)房(fáng)地产很难(nán)再出现像(xiàng)过去(qù)十年的系统性行(xíng)情。”思睿集团合伙人、首席经济学家洪灏(hào)向《红周刊》表示，房地产行业分化的愈加(jiā)明显，让(ràng)机构和(hé)投资者的关(guān)注(zhù)度从板块向单个标(biāo)的(de)转移。上海利檀投资董事长陈昊扬(yáng)向《红(hóng)周刊》指出，从行业(yè)来看，无论(lùn)是业绩(jì)，还是估(gū)值，房地(dì)产都已经双杀到了最底部(bù)，而且是反复地杀到了底部，再往下(xià)的(de)空间已经不大了。

　　三道红线(xiàn)等指(zhǐ)标

　　成挖(wā)掘个(gè)股阿尔法重要参考

　　那么如何寻找(zhǎo)房(fáng)地(dì)产个股(gǔ)的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在(zài)房(fáng)地产赛道中进行选择，需要非常小心，避免选了半天，标的公司出现爆雷的情(qíng)况。除此(cǐ)之外，洪灏指出，需(xū)要满足(zú)以(yǐ)下三个基准：有大(dà)的国资背景的、杠(gāng)杆率较低的、此前没(méi)有踩过红线(xiàn)的(de)。

　　他还表示，如(rú)果(guǒ)关注一(yī)下今年房(fáng)地产(chǎn)的开发资金来源(yuán)，可以(yǐ)发现，其实银(yín)行的(de)信贷倾向是不太愿意给(gěi)房(fáng)企贷款的，房(fáng)企的(de)主要资金来源来自新盘(pán)的(de)销售。但今(jīn)年(nián)新(xīn)房的销售情况(kuàng)相较一(yī)般。再(zài)关注一(yī)下，哪(nǎ)些房企(qǐ)能从银行拿到钱，其实主要还(hái)是那些有国企背景的房企，民营房企相对比(bǐ)较(jiào)困(kùn)难，所以整个行业(yè)出现了一(yī)个很明(míng)显的分化，无(wú)论(lùn)是在销售，还是融(róng)资(zī)等各个(gè)方面都非常明显(xiǎn)。现在有国资(zī)背景的房企在(zài)资本市场表(biǎo)现相对(duì)较好，但没有国资背景的民(mín)营房企股价大多表现很一般。

　　陈(chén)昊扬则向(xiàng)《红周刊(kān)》表示，在房(fáng)地产行业内(nèi)，我(wǒ)们的(de)逻辑是，“寻找最后(hòu)的赢家”。而具体到如何挖掘，我们会特(tè)别重视企业的成本优势，更具(jù)体一点，就是它的净借(jiè)贷水平（净(jìng)负债(zhài)率）是不(bù)是行业内(nèi)的最低(dī)水平(píng)；利(lì)润率是不是(shì)行业内(nèi)最高的；融资成(chéng)本是否是行业(yè)内最低的；建(jiàn)安成本是否(fǒu)也是(shì)业内最低的；这些都是我们看重的(de)一家房企的综合成本。

　　需要(yào)注意的是，能够同时满(mǎn)足(zú)上述条(tiáo)件的房企并不(bù)多。即(jí)便是在国央企(qǐ)中，仍有部分房(fáng)企出现了“三(sān)道红线”的“踩线”情况(kuàng)，且有逐渐恶化的趋势(shì)。以A股为例，《红(hóng)周刊》根据Wind数(shù)据整理发(fā)现，截至2022年末，天房发展、陆家嘴、格力(lì)地(dì)产、西藏城投、中(zhōng)交地产、中国武(wǔ)夷等国央(yāng)企“三道红线(xiàn)”全踩。

　　除此(cǐ)之外，城建(jiàn)发(fā)展(zhǎn)、京投发展、光(guāng)明地产、云南(nán)城投、首开股份、珠江股份、城投控股等(děng)国央企房企也踩了“三道红(hóng)线”中的两(liǎng)条。

　　2022年激进扩张(zhāng)房企

　　需警(jǐng)惕(tì)其重蹈覆(fù)辙

　　不难看(kàn)出，即便是有着较稳健(jiàn)特(tè)色的国央企房企，其财务指(zhǐ)标称得上完全(quán)健康的(de)仍是少数。而(ér)更(gèng)加值得(dé)注意的是，在2022年，不少国企，甚至(zhì)地方国企(qǐ)开始大举(jǔ)扩张。而这无(wú)疑又(yòu)进(jìn)一(yī)步考验着国央(yāng)企的(de)资(zī)金链情(qíng)况(kuàng)。

　　对房企而言(yán)，扩张速(sù)度的(de)张弛有(yǒu)度尤为(wèi)重要(yào)，节(jié)奏把握准确，有(yǒu)助(zhù)于房(fáng)企储备优质“弹药”；但过于乐观的预判未来(lái)市场，以及过于(yú)激(jī)进的扩张拿地节奏(zòu)也(yě)有可能让房企重蹈(dǎo)此前的(de)高(gāo)杠杆覆辙。

　　陈(chén)昊扬以其配置的(de)一(yī)家房(fáng)企进行举例(lì)，它从2018年(nián)开始到2021年，连续4年的净借贷比例(lì)都维(wéi)持在33％左右，完全没有增加杠杆比例。而(ér)到2022年，这(zhè)家(jiā)房企明显感觉到机会来了，其开始在一线城市进(jìn)行大举(jǔ)拿地，净负(fù)债(zhài)率(lǜ)也由此前的33％左右水(shuǐ)准(zhǔn)提高到45％左右，涨了接近(jìn)三(sān)分之一。与(yǔ)此(cǐ)同(tóng)时，该房企新购(gòu)入地块也实现了快速的开盘利用率，预计(jì)今年会有更多的楼盘入市。像这类企业(yè)就(jiù)符合“最后的赢家”的(de)特点。一(yī)方面，在于它本身储备了很多弹药，去年拿地超(chāo)1000亿元，且其中一半在一线城市，另外(wài)一半也主(zhǔ)要集中在(zài)强(qiáng)二线(xiàn)和二线城市(shì)；另一方(fāng)面，它的扩张是有(yǒu)节(jié)制(zhì)地扩张。

　　陈昊扬(yáng)同样(yàng)提醒道(dào)，与之(zhī)相反，有些房(fáng)企的扩张速度(dù)让人感觉又回到(dào)了(le)2016年、2017年(nián)，或(huò)者说看到了2016年～2020年期间扩张的民营企业的(de)影子。虽(suī)然说，见(jiàn)到机会(huì)时要出手，但出手(shǒu)的自爱是什么意思如何做到自爱，女生不自爱是什么意思章法仍要小心，如果负债率扩张得太快(kuài)，但未来(lái)的两年市场没有(yǒu)想象(xiàng)得那么好，可能会重(zhòng)蹈覆辙(zhé)。

　　那么(me)如(rú)何来衡量(liàng)一家房企(qǐ)的扩张速度(dù)是否激进？陈昊扬(yáng)向《红周刊》表示，主(zhǔ)要还是看房企(qǐ)的净负(fù)债率(lǜ)水平，在(zài)我看来，这个比例如果超过60％，就是扩张得过于快速了。

　　不难(nán)看出，这一(yī)标准要比“三(sān)道(dào)红线”对(duì)房企的净负债率要求不得高于(yú)100％要更加严格。陈昊(hào)扬解释，当前房地产(chǎn)行业的复苏速(sù)度并没有那么快(kuài)，所以要(yào)规避公司净负债(zhài)率提高(gāo)到一个比较(jiào)危险的水平。

　　《红周刊》对在2022年(nián)拿地较积(jī)极的房企梳(shū)理发现，中交地产、中国金茂、华发股(gǔ)份、越秀地产、绿城(chéng)中国、保利发展等房企(qǐ)2022年净负(fù)债率都在60％之上。其中，中交地产净负债(zhài)率持续居(jū)高不下，在2020年至2022年期(qī)间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜(xiān)明对比的是，华润置地、中国(guó)海外发展、万科A、滨(bīn)江集(jí)团(tuán)、招商蛇口、龙湖集团等房企(qǐ)在(zài)践行较积极(jí)的拿(ná)地策略(lüè)的同时(shí)，也较好地控(kòng)制了公(gōng)司的扩张速度(dù)与净负(fù)债率水平(píng)（见附表(biǎo)）。

　　滨(bīn)江(jiāng)集团等个别(bié)民营房(fáng)企

　　或具备“最后赢家”的黑马(mǎ)特质

　　陈昊扬指出，实(shí)际上，他们是以(yǐ)同一筛选标(biāo)准来看国央企(qǐ)与民营房企，但在各维度的(de)实际表现上，国(guó)央企确实(shí)会更胜一筹。如国央企的融资成本更低，融资渠道也更顺畅，能够做到想融就融(róng)，这样(yàng)，国央企(qǐ)自然而然就具有天然优势(shì)。

　　虽然对比民营房企，机构更加看好国央企(qǐ)，但这也并不意味(wèi)着，民营企业中就没有“黑(hēi)马”的存在。

　　据《红周刊》梳理(lǐ)发(fā)现，仍有少数民(mín)营(yíng)房企同(tóng)样受到机构的青睐。比(bǐ)如，根据2023年一季报，滨(bīn)江集团的十大(dà)流通股东中新(xīn)进了“中(zhōng)国工商银行股份有限公(gōng)司－景顺长(zhǎng)城中(zhōng)国回报灵活配置混(hùn)合型证券投资基金”“全国社保基金一一(yī)六组(zǔ)合”等。

　　除此之外，自(zì)2021年开(kāi)始，百亿私募珠海阿(ā)巴马资(zī)产管理(lǐ)有限(xiàn)公司就(jiù)长(zhǎng)期(qī)持有滨江集团。根(gēn)据一季报，该资产(chǎn)公司的(de)几只产品合计持有滨江(jiāng)集团9543万股，约(yuē)占流(liú)通(tōng)A股的3.56％。

　　滨江集团的受(shòu)青睐，和其自身的基本面表(biǎo)现存在一定关系。2020年以来的近三年时间，房地(dì)产市场整(zhěng)体在走“下坡路”，但作为杭州本土房企的滨江(jiāng)集(jí)团仍是表现出较(jiào)强的(de)韧劲，2020年以(yǐ)来(lái)，滨江(jiāng)集团在业绩表(biǎo)现、销售规模、新增土储、股价(jià)表(biǎo)现等多(duō)维度都表现(xiàn)了较强(qiáng)的增长(自爱是什么意思如何做到自爱，女生不自爱是什么意思zhǎng)势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨(bīn)江(jiāng)集团扣(kòu)非归母净(jìng)利润依(yī)次为21.27亿(yì)元、29.87亿元、37.22亿(yì)元；依次实(shí)现同(tóng)比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近(jìn)期发布的2023年一季报，今年一季度，滨(bīn)江集团更是(shì)实现了扣非归母净(jìng)利(lì)润(rùn)5.41亿元，同(tóng)比(bǐ)增长134.07％。

　　在房(fáng)地(dì)产“青铜时代”仍能(néng)保(bǎo)持自身(shēn)业绩的(de)持(chí)续增长，和滨(bīn)江集团扎根杭(háng)州的战(zhàn)略布局关系(xì)密切。根据2022年年报，滨江集团有近七成营收来自杭(háng)州地区，而(ér)在(zài)2021年，杭州地区的营收比重只占到近六成。近三年持续稳(wěn)居杭州房(fáng)企销售排名第一。

　　与此(cǐ)同时，滨江集团在杭(háng)州的(de)土储补充同样较为(wèi)积极，根据诸葛找(zhǎo)房、住在杭州网数据显(xiǎn)示，2020年、2021年、2022年在杭拿(ná)地金额依次为404.6亿(yì)元(yuán)、237.1亿元、479.4亿元(yu自爱是什么意思如何做到自爱，女生不自爱是什么意思án)，同(tóng)样持续稳居杭州(zhōu)的本土第(dì)一。

　　而(ér)滨江集团(tuán)在杭州的较突出表(biǎo)现，也(yě)让滨江集(jí)团的(de)房企排(pái)名(míng)迅速提升(shēng)。到2023年(nián)，滨(bīn)江集团的房企排名(míng)已冲进前十，根据中(zhōng)指数据，2023年前4月，滨江集团实现销售额607.3亿(yì)元(yuán)，位列(liè)房企(qǐ)第九位。

　　值得注意(yì)的(de)是，2020年至今(jīn)，滨江(jiāng)集团股价翻了超一倍以上(shàng)，而近(jìn)期，滨江(jiāng)集团更是(shì)迎来多家机构的集中调研。滨江(jiāng)集团发(fā)布公告表示，公司于(yú)5月(yuè)10日接受了信达(dá)证(zhèng)券、金鹰基金、建信养(yǎng)老、新(xīn)华养老等18家机构调(diào)研。

　　产业链布局重(zhòng)点移至(zhì)存量赛道

　　机(jī)构在下游家纺、家居(jū)、物业觅α

　　实(shí)际上房地产开发(fā)只(zhǐ)是(shì)房(fáng)地产产(chǎn)业(yè)链上的中(zhōng)游环节(jié)，其上游(yóu)主要为钢(gāng)铁、水泥、建材、玻纤等(děng)材料供应商，而下游应用行业主要包括中介(jiè)服务、家用(yòng)电器(qì)、物业管理、家居用品。综合《红周刊(kān)》的(de)采访，房地(dì)产(chǎn)开(kāi)发环节与上游材料端息息相(xiāng)关，新盘开工(gōng)不(bù)足导(dǎo)致上游(yóu)不被看好，机(jī)构寻觅个股阿尔法的思路渐(jiàn)渐移(yí)至下游(yóu)。“中国房地产行业(yè)在(zài)进(jìn)入存(cún)量房时(shí)代，所以对(duì)地产产业链，尤其(qí)是偏消(xiāo)费(fèi)属性(xìng)的家装家(jiā)居领域，我们相对看(kàn)好，因为(wèi)居民保有的住(zhù)房规模越(yuè)来越大，随着(zhe)时间(jiān)的增加，内(nèi)装更新(xīn)的需求也会越来越多。美国过去的(de)数(shù)据充(chōng)分说明了这一点，在新房(fáng)销售见顶之(zhī)后，家具消费(fèi)的增长却一直都很好。对于地产产(chǎn)业链，我们相对(duì)看好和(hé)内装相关的行业(yè)，例如消(xiāo)费建材(cái)、家居(jū)装饰等(děng)。”万(wàn)家基金人士表(biǎo)示。

　　而根(gēn)据《红周刊》对下游(yóu)细(xì)分中相关赛道龙头年内(nèi)表现的(de)统计，目前暂居前两位(wèi)的都是来自家(jiā)纺赛道(dào)的公司，它们分别是富安娜(nà)和水星家(jiā)纺(fǎng)，特别是前者在月线连收七根(gēn)阳线的(de)基础上，年内(nèi)迄(qì)今涨幅(fú)已经逼近30％。

　　以(yǐ)前者为例，富安(ān)娜(nà)主要从事(shì)纺织(zhī)家居、睡眠家居、生(shēng)活(huó)类产品的研发、设计、生产(chǎn)及销售，旗下拥有原创“富(fù)安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇(qí)智”自有品牌。第一季度报告显示，报(bào)告期内，富安娜实现营业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现归(guī)属于上市公司股东的净利润约1.11亿元(yuán)，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一季(jì)报的十大(dà)流通股股东来看，能(néng)够(gòu)发现该(gāi)股早(zǎo)已成(chéng)为基金(jīn)重仓股的天下，彼时(shí)包括(kuò)公募的中欧价值发(fā)现、中欧潜力价(jià)值、工(gōng)银瑞信灵动(dòng)价值、宝盈新价值和私募的明河2016，都在其中出现，占(zhàn)据了半壁江山。需(xū)要强调(diào)的是(shì)，中欧(ōu)的(de)两只基(jī)金都是价值派基(jī)金经理曹名长在管的产品，首季其同时重仓的房地产产业链(liàn)股票还有金(jīn)地集(jí)团和大亚圣象。

　　对比而言，前几年曾经风光一时的家居板块也因疫情、消(xiāo)费复苏进(jìn)程缓(huǎn)慢等多因(yīn)素(sù)一(yī)度沉寂，不过好在困(kùn)境反(fǎn)转露出曙光，家居(jū)板块中年内(nèi)表现最好的是志邦(bāng)家居(jū)。同(tóng)一时间段，该股年内上涨已经(jīng)超过23％，从(cóng)业绩来看(kàn)，无论是营收还(hái)是归母净利(lì)润，公司都(dōu)实现了同(tóng)比双升(shēng)。

　　从公司(sī)的(de)十大流(liú)通股股(gǔ)东来看(kàn)，《红周刊》发现广发基金经理罗洋慧眼独具，一季报(bào)中他(tā)管理的广发(fā)策(cè)略优(yōu)选(xuǎn)和广发安(ān)宏回报均增(zēng)加了持股，而(ér)这两只产品也成为志邦家居十大流通股股东(dōng)中仅有的两只公募。有(yǒu)意思的(de)是，他似乎(hū)对于(yú)定制家居(jū)类标(biāo)的(de)情(qíng)有独钟，在另一家赛道(dào)公司金牌橱柜中，他管理的全部三只产品均(jūn)登榜十大流(liú)通股股东，其也(yě)成为他(tā)的独门重仓股(gǔ)。

　　除去(qù)家居家纺外，下(xià)游(yóu)的(de)物业股也越来越被机构所青睐，不过这类标的大(dà)多在香港上市，如何选择成(chéng)为难(nán)题。对此，前述上海公募(mù)基金(jīn)经(jīng)理举例(lì)分(fēn)析：“物业(yè)服(fú)务不(bù)是一个高毛利(lì)的(de)行(xíng)业，挣(zhēng)钱很辛苦，我选公司还是希望挣(zhēng)的是市场化应该挣(zhēng)的钱(qián)，以我(wǒ)曾经买的绿城服务为(wèi)例(lì)，它在(zài)中高端(duān)楼(lóu)盘占(zhàn)比是(shì)比较高的(de)，每(měi)年到(dào)期的(de)合同(tóng)里提价成功率(lǜ)在30％～40％。它(tā)能做到(dào)滚动(dòng)的大部(bù)分项目到期之(zhī)后，经过两(liǎng)三(sān)轮合(hé)同周期还能做到产(chǎn)品提价。”

　　“行业里(lǐ)真正能做到产品提(tí)价的公司很(hěn)少，因(yīn)为(wèi)物业公(gōng)司很(hěn)容易一开始(shǐ)是挣钱的(de)，后面因为(wèi)保安这(zhè)些固定(dìng)人员成本(běn)的年(nián)度增长(zhǎng)，不过服务没(méi)有(yǒu)特别好(hǎo)，客户没有那么满(mǎn)意，能做到提价(jià)难度(dù)是非(fēi)常大的。但(dàn)是(shì)该公(gōng)司能(néng)在(zài)业(yè)内做(zuò)到到期之后提价率比较高，这跟它的(de)定位和比较好的(de)服务是有关(guān)系(xì)的。”他进一步强(qiáng)调。

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