来(lái)源：高瑞东宏观笔记(jì)

　　核心观点

　　本(běn)周聚焦：

　　一(yī)季度，国内(nèi)经济回暖主要缘于(yú)疫后复苏红利驱动，表(biǎo)现(xiàn)为生产恢复推动出口(kǒu)形势好转，出行需求释(shì)放催化下(xià)游(yóu)消(xiāo)费(fèi)回暖。从行业表现看，制造业从去年四(sì)季度的“量(liàng)价齐(qí)跌”转(zhuǎn)向“量升(shēng)价(jià)跌”，企业或(huò)从(cóng)主动去库(kù)转向被动去库。从景气度边际(jì)表(biǎo)现看，下游(yóu)消费制造>；中游装(zhuāng)备制(zhì)造>；上游原材料(liào)加(jiā)工；服务业中，交通(tōng)运(yùn)输、住宿餐饮、房(fáng)地产等线下活(huó)动回暖，但距(jù)离疫情前仍有(yǒu)一定差距。

　　向前看，考虑到疫后经济(jì)脉冲式修复(fù)放缓、海外总需(xū)求回落(luò)预期逐步兑现(xiàn)，消费回暖和产业(yè)升级将(jiāng)成(chéng)为推动下(xià)一阶段国内经(jīng)济(jì)复苏的主线。

　　制造业、服务业是(shì)驱动一季度经(jīng)济(jì)复苏的主因

　　从一季度GDP表现看(kàn)，制造业(yè)，交通运输(shū)、房地产等(děng)行(xíng)业景气度明显(xiǎn)提(tí)升，而建(jiàn)筑业景气度(dù)回落，与(yǔ)年初出口数(shù)据好转(zhuǎn)、服务消费快速恢复、房(fáng)地(dì)产(chǎn)销售回(huí)暖而投(tóu)资疲弱的特点相一(yī)致。

　　从制造业内部来看，今年3月(yuè)，制造(zào)业各行业景气(qì)度普遍回暖，多数从(cóng)去年(nián)12月的(de)“量(liàng)价齐(qí)跌(diē)”转入“量升价跌”，指向(xiàng)经(jīng)济复苏初(chū)期，供给端修复好于需求端，行(xíng)业整体去库进程尚(shàng)未结束。从行业景(jǐng)气度边际改(gǎi)善情(qíng)况(kuàng)来看，下(xià)游(yóu)消费制(zhì)造(zào)>；；；中游装(zhuāng)备(bèi)制造>；；；上(shàng)游(yóu)原(yuán)材料加工(gōng)，煤炭行业景气度(dù)表现(xiàn)为高位放缓。

　　下游消费制造行业中，与出行、地(dì)产(chǎn)后周(zhōu)期相关的(de)酒饮料(liào)茶、纺(fǎng)织(zhī)服装、文(wén)教娱、烟草、家(jiā)具(jù)制造行业(yè)景气度较高，部分(fēn)行业(yè)表现为(wèi)“量价齐升”。

　　中游装备制造(zào)业(yè)行业(yè)景气度居中，表(biǎo)现为(wèi)“量升价跌”。从“量”维(wéi)度(dù)看，电气(qì)机械、专用设备、运输设备(bèi)>；；；汽车制造、金属制品>；；；通(tōng)用设(shè)备、电子设备。

　　上游(yóu)原材料加工行业景气度(dù)改善幅度最弱，由于行(xíng)业库存水平偏(piān)高，多数(shù)行业仍(réng)然受(shòu)到价(jià)格(gé)下跌的困(kùn)扰，表现为“量升价(jià)跌”。从“量”维(wéi)度看(kàn)，有色金属>；；；黑色金属、非金属矿(kuàng)物>；；；石油(yóu)石化(huà)行业。

　　消(xiāo)费回暖和产业升级或是推动下一阶(jiē)段经济(jì)复苏的主(zhǔ)线

　　一季(jì)度，国内经济复苏主要受益(yì)于(yú)疫(yì)后复苏(sū)红利驱动。需求方面，出行类消费快速(sù)复苏，前(qián)期积压(yā)的购房、服务消(xiāo)费(fèi)需求得(dé)以释放；供给方面(miàn)，国内复工(gōng)复(fù)产(chǎn)加快(kuài)推进，生产端快(kuài)速恢复(fù)，是推(tuī)动年(nián)初出口(kǒu)数据好转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有(yǒu)所放缓，指(zhǐ)向疫后(hòu)复苏红利驱动边际转(zhuǎn)弱，随(suí)着未(wèi)来海(hǎi)外总(zǒng)需求回落的预期逐(zhú)步兑(duì)现(xiàn)，后续驱动国内经(jīng)济增长的线(xiàn)索，大概率(lǜ)来(lái)自于(yú)消费回暖和(hé)产业升级两条主线。

　　一是，一季(jì)度居民收入向上修复，消费倾向明显(xiǎn)回升，已经高于2020-2022年疫情(qíng)期间水平，同时(shí)信贷数据指向居(jū)民“去(qù)杠杆”势头缓和(hé)，未来(lái)消费回(huí)暖的确定性进一步增强。预计交通、住(zhù)宿(sù)、餐饮、娱乐等(děng)服务消费有望持(chí)续修复，家电(diàn)、家具(jù)、纺(fǎng)服等与出行(xíng)及地产后周期(qī)相关的(de)可选消费也有望进一步回暖。

　　二是(shì)，产业升级路径驱动下，汽(qì)车(chē)和“新三样”产品出口(kǒu)优势增强，有望维持出(chū)口韧性；随着(zhe)下游消费(fèi)稳步修复、二季(jì)度(dù)PPI同比触底(dǐ)回升，制造业企业盈利有望(wàng)向上修复(fù)，企业将从主动去库逐步转(zhuǎn)向被动去库、主动(dòng)补库，设(shè)备(bèi)投资需求有望改善，推(tuī)动中(zhōng)游装(zhuāng)备制(zhì)造景气度维(wéi)持高位。

　　风险提示：国内经(jīng)济(jì)恢复(fù)力度(dù)不及预期；海(hǎi)外需求超预期回(huí)落。

　　一、节(jié)后消(xiāo)费降温(wēn)，带动CPI涨幅(fú)明(míng)显回落

　　一、本周聚焦(jiāo)：疫后经(jīng)济复(fù)苏有哪些结构性特征？

　　1.1 制造(zào)业、服(fú)务(wù)业是驱(qū)动一季(jì)度经济复苏(sū)的主因

　　一季度我国GDP总量实现超(chāo)预期(qī)增长，指向疫后(hòu)复(fù)苏(sū)背景下，国内经(jīng)济(jì)企稳回升。但不同于海(hǎi)外国家疫(yì)后复苏的规律(lǜ)，本轮国内疫后复苏发生(shēng)在外需回落、国内经(jīng)济转向高质(zhì)量发(fā)展、居民前期“去杠杆”的过(guò)程中，因(yīn)此驱动疫后经济复(fù)苏的(de)力量并不均(jūn)衡，行业(yè)分化特征(zhēng)明显。因此，我们重点从行业层面，观测当前各行(xíng)业(yè)景气度水平。

　　从GDP不变价观测各行业表现来(lái)看，今年一季度(dù)制(zhì)造业、交通运(yùn)输业、房地(dì)产业景气度明显(xiǎn)提升，而建筑(zhù)业景气度回落，与年初出口数据好(hǎo)转、服务消(xiāo)费快速恢复、房地产(chǎn)销(xiāo)售(shòu)回暖(nuǎn)而(ér)投资疲弱的情况相一致(zhì)。

　　我们以2019年为基期计算(suàn)各年份的复合增速，观察各行(xíng)业增加值变化。

　　今年(nián)一季度第一产业(yè)增(zēng)加值增速为3.6％，低于去年四季度的4.9％，但仍高于(yú)2019年、2020年全年增速，与近年来加(jiā)快建设农业强(qiáng)国，推进(jìn)农业农村现代化的目(mù)标有关。

　　今年一(yī)季度第二产业增加值(zhí)增(zēng)速升至5.4％，高于去年四(sì)季度(dù)的4.4％。其中，制造业迎来较快复苏，增加值增(zēng)速提升至5.9％，高(gāo)于去年四季(jì)度的(de)4.7％，但(dàn)低于2021年全年增速，与(yǔ)去年下半年(nián)之后外需转弱(ruò)、居(jū)民商品消费恢复(fù)偏慢有(yǒu)关。而建筑业景气(qì)度明显回落(luò)，增(zēng)加(jiā)值增速回落至(zhì)1.9％，低于去年四季度的3.1％，主要受(shòu)房(fáng)地产新开(kāi)工拖(tuō)累。

　　今(jīn)年一季度第三产业增加(jiā)值增速小(xiǎo)幅升(shēng)至4.7％，略高于去年(nián)四季度的4.6％，但相较疫情前仍(réng)存在产出缺口。其中，受益于居民出行活动恢(huī)复，交通运输(shū)、仓储(chǔ)和邮(yóu)政业增加(jiā)值增速(sù)明显提升，自(zì)去年四季度(dù)的3.4％升至5.9％，但低于2019年(nián)、2021年(nián)全(quán)年增(zēng)速；住宿(sù)和(hé)餐饮(yǐn)业增加(jiā)值(zhí)增速(sù)小幅回升，尽(jǐn)管高于疫情三年来的(de)平均(jūn)增速，但绝对水平不及2019年，指向供给水平恢复较慢。而(ér)受益于新房(fáng)和二手房销售(shòu)回暖，今年(nián)一(yī)季(jì)度房地产(chǎn)业(yè)增加(jiā)值增速回正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏(sū)分(fēn)化，中下(xià)游改善(shàn)幅度好于上(shàng)游

　　对于行业景(jǐng)气度(dù)的观(guān)测，我们采用量（各行业工业增加值(zhí)增(zēng)速）与价格（各行业工业品(pǐn)价格增速）分别作(zuò)为供(gōng)需(xū)的(de)衡量指(zhǐ)标(biāo)。主(zhǔ)要选取(qǔ)28个主要行业(yè)自2019年以(yǐ)来的月(yuè)度数(shù)据(jù)，首(shǒu)先将(jiāng)各行业增加值增速(sù)调(diào)整为以2019年为基期的复合(hé)增速，其次计算2019年(nián)-2023年3月，每月(yuè)的(de)增加值增速和PPI增速的分位数水(shuǐ)平(píng)，通过对比2022年12月(yuè)和2023年3月(yuè)的分位数水(shuǐ)平，捕捉(zhuō)其边际变化(huà)。

　　今年(nián)3月，制造业各(gè)行业(yè)景(jǐng)气度(dù)出现普(pǔ)遍回暖，多数从(cóng)去年12月的(de)“量价(jià)齐跌”转(zhuǎn)入“量升价跌”，指向经济复苏初期，供给端(duān)修复好于需求端，行(xíng)业整体去库进程尚未结束。从行业(yè)景气度(dù)边际改(gǎi)善情况来看(kàn)，下游消费制造(zào)>；；；中(zhōng)游(yóu)装备(bèi)制造>；；；上游(yóu)原材料加(jiā)工，煤炭行业景气度呈现高位放缓情况。

　　下游消费制造(zào)行业中，与出行、地产后(hòu)周(zhōu)期相关的行(xíng)业景气度最高，部分(fēn)行业步入“量价(jià)齐(qí)升”阶(jiē)段。今年(nián)3月，与(yǔ)居民外(wài)出(chū)消费相(xiāng)关(guān)的，酒(jiǔ)饮料(liào)茶、纺织服(fú)装、文教(jiào)娱乐的量价分位数水平均处在高景气度区间，烟草(cǎo)、家具制造行(xíng)业也呈(chéng)现“量价(jià)齐升”的特征；食品制造景(jǐng)气(qì)度有(yǒu)所回落，农副加工行业表现为“量价齐(qí)跌”，食品制造行业表现为(wèi)“量升价(jià)跌(diē)”，二者价格下(xià)跌主要与高(gāo)库存水(shuǐ)平有关，今(jīn)年2月，库(kù)存同比均处(chù)在2016年以来90％以上分位数水平；而随着防(fáng)疫需求的降温，医(yī)药制造业景气(qì)度有(yǒu)所回落(luò)，表现为(wèi)“量跌价平”。

　　中游装备制造业行业景(jǐng)气度居(jū)中，均表现为“量升价(jià)跌”。一(yī)方面与原(yuán)材料成(chéng)本下跌有关，另(lìng)一方面，也与年初外需(xū)表(biǎo)现好于内需，部(bù)分行(xíng)业仍在去库进程有关(guān)。其(qí)中，电气(qì)机械、专用(yòng)设(shè)备、运输设(shè)备工业增(zēng)加值(zhí)增速改善幅度最大，受益于国内产业(yè)升级、出口(kǒu)优(yōu)势带来的韧性驱动；其次是汽(qì)车制造(zào)、金属制品，改善(shàn)幅(fú)度最弱(ruò)的是通用设备(bèi)、电子(zi)设(shè)备，与房地产新开工强度较弱、消(xiāo)费电(diàn)子行业周(zhōu)期性走弱(ruò)有(yǒu)关。

　　上(shàng)游原材(cái)料加工行业景(jǐng)气度(dù)改(gǎi)善幅度偏弱(ruò)，由于行业库(kù)存水平偏高，多数(shù)行业仍受(shòu)制于价格下跌的(de)困扰(rǎo)，表现为“量(liàng)升价跌”。其中，有色金属行(xíng)业生产端改(gǎi)善(shàn)幅度最(zuì)大(dà)，3月增(zēng)加值(zhí)增速位于2019年以(yǐ)来70％分位(wèi)数水(shuǐ)平，但受全球(qiú)大宗商品(pǐn)下行周期影响(xiǎng)，价格(gé)依旧承压(yā)；随着年初建筑(zhù)业施工回暖(nuǎn)，相关的(de)黑色金属、非金(jīn)属制(zhì)品景气(qì)度提升，但由(yóu)于库存水平偏高，价格(gé)仍(réng)处在下跌区间，拖累整体盈利(lì)水平；石(shí)化(huà)链条行业生产水平(píng)普遍回暖，但(dàn)分位数水(shuǐ)平仍处(chù)在50％以下的景气度(dù)偏(piān)低区间，今年由(yóu)于能源危机(jī)缓(huǎn)解，产品价格相较去年同期也出现普遍下(xià)跌。

　　煤炭(tàn)开采(cǎi)景气(qì)度仍(réng)处在高位(wèi)，但出现边(biān)际(jì)放(fàng)缓(huǎn)，生产(chǎn)及价格水平同步回落。这与去年以(yǐ)来行(xíng)业产能(néng)持续扩张(zhāng)有关，今(jīn)年(nián)2月，煤炭开采(cǎi)产成品库存同比(bǐ)处在2016年以来94％分位(wèi)数(shù)水平。

　　1.3 消费回暖(nuǎn)和产业升(shēng)级或是推动(dòng)下(xià)一阶段经济复苏的主(zhǔ)线(xiàn)

　　一季度，国(guó)内经济复苏(sū)主(zhǔ)要(yào)受(shòu)益于疫后复苏红(hóng)利。一方面，消费场景恢复后(hòu)，出行类(lèi)消费快速复(fù)苏，前(qián)期积(jī)压的购(gòu)房、服(fú)务性需(xū)求得以释放；另一方面(miàn)，国内复工复产加(jiā)快(kuài)推(tuī)进，保证供给端(duān)的快速恢复，是推动(dòng)年初出口数据好转(zhuǎn)的重要原(yuán)因(yīn)。

　　进(jìn)入3月，经济复(fù)苏节(jié)奏有所放缓，指向疫后红利释放效果转弱(ruò)，随着未来(lái)海外总需求回落的预期(qī)逐步兑现，后续驱动国内经济增(zēng)长的线索，大概(gài)率来自于消(xiāo)费回(huí)暖和产业升(shēng)级两条(tiáo)主线。

　　一(yī)是，随(suí)着居民收入提(tí)升和(hé)消费意愿改(gǎi)善，未来消(xiāo)费回暖(nuǎn)的确定性进(jìn)一步(bù)增强，交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消(xiāo)费，以及家电(diàn)、家具、纺服等可选(xuǎn)消费景气度均有(yǒu)望提(tí)升。

　　从(cóng)一(yī)季度居民收入和消费(fèi)数据看，居民收(shōu)入增速(sù)提升(shēng)，消(xiāo)费倾(qīng)向开(kāi)始回升，已经高于2020-2022年，但尚未修复(fù)至(zhì)疫情前水平。以(yǐ)2019年为基(jī)期的复(fù)合增速看，今年一季(jì)度，全国居(jū)民人均(jūn)可支配收入增速(sù)提升至6.4％，高于去年四季度的5.6％，居民人均消费支出增速(sù)提(tí)升(shēng)至5.0％，高于去年四季度(dù)的3.0％。一(yī)季度(dù)居民平均消费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同(tóng)期均值60.9％，但距离2019年同期(qī)的(de)65.2％仍有一(yī)定差(chà)距。未来(lái)随着服务业(yè)恢复持(chí)续(xù)向(xiàng)好，有望带(dài)动相关就(jiù)业岗位加(jiā)快恢复，进一步提振(zhèn)居(jū)民消费意愿(yuàn)。

　　从居民(mín)存贷款数据看，居民(mín)储蓄意愿有所减弱(ruò)，消费和投资信(xìn)心正在筑(zhù)底。今年以来，居民储(chǔ)蓄(xù)意愿有(yǒu)所(suǒ)减弱，“去(qù)杠杆”势头缓和(hé)。从(cóng)存款数据看，3月居民(mín)新增存款同比增(zēng)量降至2051亿元，低于1-2月(yuè)9375亿元的同比增量均(jūn)值，也低于2022年6617亿元的(de)月均同比增量。从贷(dài)款数据看，3月居(jū)民(mín)部门新(xīn)增净融资同比多增4859亿元，其中，短期信(xìn)贷同(tóng)比多增2246亿元，中长期信贷同比多增2613亿(yì)元(yuán)。居(jū)民(mín)部门新增净融(róng)资连续2个月维持同(tóng)比(bǐ)扩张，指向居(jū)民(mín)预(yù)期可(kě)能正在(zài)筑底，“去杠杆(gān)”势头开(kāi)始(shǐ)放缓。今年第一(yī)季度城镇(zhèn)储户问卷调查结(jié)果显示，倾向(xiàng)于“更多储蓄”的居民占58.0％，比上季度减少(shǎo)3.8个(gè)百分点；倾向于“更多消(xiāo)费”和“更(gèng)多(duō)投(tóu)资(zī)”的(de)居(jū)民分别占23.2％和18.8％，均分(fēn)别(bié)高于上季度的22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄意愿降(jiàng)低、消费(fèi)和投资意愿提升。

　　二(èr)是(shì)，产业升(shēng)级路径(jìng)驱动(dòng)下，汽车和“新三样”产(chǎn)品出口优势增强(qiáng)，以(yǐ)及相关行业设(shè)备投资更新，有望推动中游装备制造景(jǐng)气(qì)度维持高(gāo)位。

　　一方面，今年一季度国内(nèi)出口(kǒu)数(shù)据回暖，除与欧美供需缺口短期走阔(kuò)、国内复工复产加快推(tuī)进外，也受益于(yú)RCEP政策(cè)红(hóng)利持续(xù)释放(fàng)，以及汽车(chē)和“新三样”产品出口(kǒu)优(yōu)势增(zēng)强(qiáng)。今(jīn)年在(zài)海外总需(xū)求(qiú)回落背景下，我国(guó)与RCEP国家贸易往(wǎng)来(lái)加强、以及(jí)新(xīn)能(néng)源产品优势(shì)强化，有(yǒu)望维持装(zhuāng)备(bèi)制造领(lǐng)域出口韧性。

　　另一方(fāng)面，企业盈利下滑和(hé)库存高(gāo)位(wèi)，对制造业投资扩(kuò)产造成一定(dìng)压力。但(dàn)随着下游消费稳步(bù)修复、二季度(dù)PPI同(tóng)比触底回升(shēng)，制造业企业盈(yíng)利有望向上(shàng)修复。目前看，电气机械(xiè)等装备制(zhì)造业去(qù)库进程已进(jìn)入下半(bàn)场，今年(nián)1-2月专用设备、通用(yòng)设备(bèi)产成(chéng)品库存增速(sù)呈现触底(dǐ)反弹。随着需求(qiú)回(huí)暖、盈利修复，企业将从主(zhǔ)动去库逐步(bù)转向被动(dòng)去库(kù)、主(zhǔ)动补库，设备投资需求将(jiāng)随之提(tí)升。

　　二(èr)、海(hǎi)外观(guān)察

　　2.1金融与流动性(xìng)数据(jù)：各国国债收益率多(duō)数上行

　　美国10年(nián)期国债收益(yì)率上行。本周(zhōu)（截至(zhì)4月21日）美(měi)国10年期国(guó)债收益率3.57％，较上周(zhōu)末上行5BP，其中通胀预期较(jiào)上周下行2BP，实际(jì)收益率1.29％，较上周末上(shàng)升7BP。法(fǎ)国10年期国债收益率较上周末上行5BP至2.99％，德国10年期(qī)国债(zhài)收益率较上周末上行7BP至2.44％，日本10年期国债收益率较上周(zhōu)末上(shàng)行2BP至0.48％（截至4月20日），英国(guó)10年期(qī)国债收益率较上周末上行20BP 至3.86％（截(jié)至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利(lì)差收窄。本周美(měi)国10年期和(hé)2年期国(guó)债期限利(lì)差为-0.60％，较上周(zhōu)下行4BP。美国AAA级企业期权(quán)调(diào)整利(lì)差较上周末持平(píng)为0.55％，美(měi)国(guó)高收(shōu)益债期权调(diào)整(zhěng)利差较(jiào)上周末上行11BP至(zhì)4.54％（截(jié)至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球股(gǔ)市涨(zhǎng)跌分化，大(dà)宗商品价格普跌

　　全球股市涨跌(diē)分化。本周（4月17日至(zhì)4月(yuè)21日），欧(ōu)洲股市普涨，法国CAC40、英(yīng)国富(fù)时100、德(dé)国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌(diē)，标普500、道琼斯(sī)工业指(zhǐ)数(shù)、纳(nà)斯达克指数分(fēn)别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化(huà)，俄(é)罗(luó)斯RTS、新西(xī)兰(lán)标(biāo)普(pǔ)50、日(rì)经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩(hán)国综合(hé)指数、上证指数、恒生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品(pǐn)价格普(pǔ)跌。其中(zhōng)，LME铝上涨0.71％，其余大宗商品价格(gé)普(pǔ)跌。COMEX黄金、COMEX白银(yín)、CBOT小麦、LME铜(tóng)、SHFE螺纹钢、CBOT玉(yù)米、CBOT大豆、DCE焦(jiāo)炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿(kuàng)石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观察：美欧加(jiā)息步伐或将继(jì)续

　　4月19日(rì)，美联储(chǔ)褐(hè)皮(pí)书(shū)公布，显示近几周美国经(jīng)济增长陷入停滞，通胀和招(zhāo)聘活动放缓，信贷渠道变(biàn)窄(zhǎi)。褐皮书(shū)称，最近几(jǐ)周美(měi)国总(zǒng)体经济活动几乎没有变化，几个(gè)辖区指出在(zài)不确定(dìng)性(xìng)增加和对流(liú)动(dòng)性的担忧加剧之际，银行收紧(jǐn)了贷款标准(zhǔn)。近期美国总体物价水平(píng)温和上升，但价(jià)格上涨速(sù)度或(huò)有(yǒu)所放缓(huǎn)。

　　美联储官(guān)员表示为应对高(gāo)通胀，加息步伐或将继续(xù)。4月21日，美联储哈克称，需要进一步收紧政(zhèng)策(cè)来应对(duì)高(gāo)通胀(zhàng)，加息结束后美(měi)联储(chǔ)将需要在一段时间内维(wéi)持(chí)利(lì)率稳定。同日美联储梅斯特表(biǎo)示，预计今年货币(bì)政策(cè)将需(xū)要进一(yī)步进入限(xiàn)制性区域，终端利率或将高于(yú)5％，具体取决于经(jīng)济和金融(róng)形势的发(fā)展。

　　欧洲央行货(huò)币政策会议纪要公(gōng)布，绝大多数委员同(tóng)意将利率上调50个基点。4月20日(rì)公(gōng)布的(de)欧(ōu)洲(zhōu)央行(xíng)会议纪要显示(shì)，货币政策在(zài)降低通(tōng)胀方面仍有(yǒu)一段路要走，一些委员认为(wèi)整(zhěng)体而言通(tōng)胀风险倾向于上行。金融市场紧张(zhāng)局势被视为(wèi)经济和通胀前景重大不(bù)确定性(xìng)的(de)来源。然(rán)而除非形势显(xiǎn)著恶化，否则金融市场的紧张局势不太可能(néng)从根(gēn)本上改变欧(ōu)洲央行管理委员会(huì)对通胀(zhàng)前景的评估。

　　2.4 海外(wài)政策(cè)：欧(ōu)洲“芯片法案”落地；美财(cái)长耶伦(lún)强调美(měi)国“国家安全”

　　4月18日，欧(ōu)洲理(lǐ)事会和欧洲议会(huì)通过了一项临时政治(zhì)协(xié)议(yì)，就涉及430亿(yì)欧元补贴的《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法案目标是到(dào)2030年，欧(ōu)盟拟(nǐ)动用430亿欧元资金(jīn)提振半导体行业，以将欧盟占全球(qiú)半导体(tǐ)制造(zào)市场的份额从10％提升至(zhì)至少20％；大幅(fú)提(tí)升芯片制造工艺，建立欧盟的半(bàn)导体供应链，并(bìng)与美国和亚洲同行竞(jìng)争。

　　4月20日，美国众议院议长麦卡锡(xī)表(biǎo)示(shì)，正(zhèng)在(zài)推出一份债务上限相关立法(fǎ)措施(shī)。白(bái)宫需要(yào)开(kāi)始就债务(wù)上限进行谈判；众议院共(gòng)和党希望(wàng)提高(gāo)债务上限并削(xuē)减(jiǎn)支出；正(zhèng)在推出一(yī)份(fèn)债(zhài)务上限(xiàn)相关(guān)立法措施；债(zhài)务法(fǎ)案将设(shè)法收回未使用的(de)防疫(yì)资金用于日常开支(zhī)；法案(àn)将(jiāng)减少对(duì)国税局的(de)拨款，并结(jié)束绿色产业补贴措施。

　　4月20日，美国财(cái)政(zhèng)部长耶(yé)伦就中(zhōng)美关系发表讲话，表明美国无意与中国(guó)脱钩，但未来仍将强(qiáng)调“国家安全”。耶(yé)伦(lún)宣称，任何与中国脱(tuō)钩的努力都将是“灾难性的(de)”，美国寻求与(yǔ)中国建(jiàn)立“建设性和公平的(de)经济关(guān)系”。但“当(dāng)美国利益受到威(wēi)胁时”，美国将坚定地捍卫国家安全，即使以牺牲(shēng)中美关系为代(dài)价。在国际(jì)关系(xì)中，耶伦表示美(měi)中两(liǎng)国(guó)有必要“坦诚讨论棘手问题”，比如帮助面临债(zhài)务问题的(de)新兴市场和发(fā)展中国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价环比上(shàng)涨

　　原(yuán)油价格环比上涨，环(huán)比由负(fù)转(zhuǎn)正(zhèng)。2023年4月以来，WTI原油价(jià)格环比上涨(zhǎng)10.06％，环(huán)比(bǐ)由负转(zhuǎn)正(zhèng)，由上月的-4.54％转正(zhèng)为本月的(de)10.06％，最(zuì)新月度均价为80.75美元/桶。布(bù)伦特原油价格环比上涨7.14％，环比由负转正，由上月的(de)-5.18％转正为本(běn)月的(de)7.14％，最新月度均价(jià)为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环(huán)比上(shàng)涨，铜、铝库存同比下降。2023年4月以来，铜价环比上涨0.86％，环比由(yóu)负转正，由上月的-1.33％转(zhuǎn)正为本(běn)月的(de)0.86％，库存(cún)同比下降51.71％，降(jiàng)幅(fú)相对上月扩(kuò)大(dà)44.13个(gè)百分点。铝价环比上涨2.25％，环比由负转正，由上月的(de)-5.26％转正为本月(yuè)的2.25％，库存同比(bǐ)下(xià)降(jiàng)10.57％，降幅缩窄(zhǎi)15.36个(gè)百(bǎi)分(fēn)点。

　　3.2中游：水泥价格指数环比上升，螺纹钢价格环比(bǐ)下跌，库存(cún)同比下降

　　水泥价格(gé)指数环比上升。4月以来，全国(guó)水泥(ní)价格指数环(huán)比上涨2.27％，增幅缩小0.92个百分点。华北(běi)、东北、华东、中南、西北以(yǐ)及(jí)西南(nán)各区价格(gé)指数环比分别(bié)为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌，库存(cún)同比下降，钢(gāng)坯库存(cún)同比上(shàng)涨。2023年(nián)4月以(yǐ)来，螺纹钢价格环比由正(zhèng)转负，环比由(yóu)上(shàng)月(yuè)的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢(gāng)库存(cún)同比下降15.42％，跌幅相对上月缩窄(zhǎi)3.26个百分(fēn)点(diǎn)。钢坯库存同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个(gè)百分(fēn)点。

　　3.3下游：商品房成(chéng)交(jiāo)面(miàn)积增幅缩窄，猪价菜价下跌，水果价格上涨

　　商品房(fáng)成交面积增幅缩(suō)窄。2023年4月以来，商品房成(chéng)交(jiāo)面积上涨64.71％，增(zēng)幅(fú)缩窄(zhǎi)12.17个百分点。其中(zhōng)，一线、二线(xiàn)、三线城市商品房成交面积同(tóng)比分别(bié)为：97.11％、59.75％以(yǐ)及36.2％，同比变动幅度分别为36.86、-6.71以及(jí)-117.7个百分点。

　　土地成交面积跌(diē)幅收窄。2023年4月以来，百城土(tǔ)地(dì)供应面积同比增(zēng)速为5.80％，上(shàng)月为-12.02％；土(tǔ)地成交(jiāo)面积同比(bǐ)增(zēng)速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价率(lǜ)为5.50％，较上(shàng)月上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水果价格上涨。2023年4月(yuè)以来，猪(zhū)肉价格(gé)环比(bǐ)下跌(diē)5.08％至(zhì)19.54元(yuán)/公斤，跌幅相对上月(yuè)扩大2.6个百分点。蔬菜价格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩窄(zhǎi)0.55个百分点。水果价格环比上涨0.14％至7.89元/公(gōng)斤，增幅(fú)缩小4.54个百分(fēn)点。

　　乘用(yòng)车日均(jūn)零售销量增(zēng)幅扩大。4月以来，乘用车日均零(líng)售(shòu)销量同比(bǐ)增加17.39％，增幅扩大(dà)16.26个百(bǎi)分点。批发销量同比增加15.64％，增(zēng)幅扩大8.26个百分点(diǎn)。

　　3.4流(liú)动性(xìng)：货币市场利率趋势分化上海梅林和中粮梅林的区别 中粮和梅林哪个更好，国债利率(lǜ)普遍(biàn)下行(xíng)

　　货币市场(chǎng)利率(lǜ)趋势(shì)分化，国(guó)债利率普(pǔ)遍下行(xíng)。2023年4月以(yǐ)来(lái)，R001较上月末(mò)下(xià)行36bp至2.29％；R007较(jiào)上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月末上行(xíng)46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年期国(guó)债利率(lǜ)较上月末下行8bp至2.19％。十年期国债利率(lǜ)较上(shàng)月末下行(xíng)2bp至(zhì)2.83％。一年期AAA+企业债利率较上月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率较上月(yuè)末下行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国(guó)内政策：发改委强调提(tí)振消费持(chí)续回(huí)升的动力；国(guó)资委强调着力发展战略(lüè)性新兴产业(yè)

　　4月19日，国家发展改革委举(jǔ)行4月份新(xīn)闻发布会，强调要提振消(xiāo)费持续回升的(de)动力。接(jiē)下(xià)来将(jiāng)重点做好(hǎo)四方面(miàn)工(gōng)作：一是(shì)，研究起草(cǎo)关于恢复和扩大消(xiāo)费(fèi)的政策文件，围绕大(dà)宗消费、服务消(xiāo)费、农村消费(fèi)等重(zhòng)点(diǎn)领域；二是，下大力(lì)气稳定汽车消(xiāo)费，大力推动新能源汽车下乡；三是，会同有关方面(miàn)优化就业、收入分配和消(xiāo)费全链条良性循环促进机制；四是(shì)，研究制定关(guān)于营(yíng)造放心消费环(huán)境的政策(cè)文件。

　　4月19日，国资(zī)委党委召开(kāi)扩大会议(yì)，强调(diào)推动国(guó)资(zī)央(yāng)企着力发展实体经济特别是(shì)战略性新兴产业。会议认为，要更好推动国资央企在中国(guó)式现(xiàn)代化(huà)新征程中走在前列(liè)，着力提升科技自立(lì)自强水(shuǐ)平，提升自主创新能(néng)力(lì)；着力发(fā)展实体经济特别是战略性新兴产业，加快推进现代化产(chǎn)业体系建设；抓好新(xīn)一(yī)轮国(guó)企改(gǎi)革深化提升(shēng)行动组织实施(shī)，高水平参与(yǔ)共建“一带一路”。

　　4月(yuè)20日，工信部举办发布会介绍一季度工(gōng)业和信息化发展状况，表示下一步将制(zhì)定实施重点行业稳增(zēng)长的工作方(fāng)案。一是营造(zào)良好产业发展环境(jìng)，落实落细(xì)稳增长(zhǎng)政策举措，抓实抓细(xì)部省协作、部门协同；二是推动出口保稳(wěn)提质，加大对制造业外(wài)贸(mào)企业的(de)支持力(lì)度，配合(hé)有关部(bù)门落实好(hǎo)稳外贸政策(cè)举措；三是促进(jìn)内需加快恢(huī)复(fù)，以高(gāo)质量供给促进消费；四是持续增强(qiáng)发展动能(néng)，加快战略(lüè)性新(xīn)兴产业的创新(xīn)发展。

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　　五、风险提示

　　国内经济(jì)恢复力度不(bù)及预期；海外需求超(chāo)预期回落。

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