5月13日(rì)，年内首只央企主题(tí)ETF——华泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF发布公告(gào)称，其累计有(yǒu)效认购(gòu)申请份额(é)总额超过20亿(yì)份发行上限(xiàn)，将(jiāng)启动比例配售。这则小公告体现出市场(chǎng)对这(zhè)一(yī)“中特估”主题的(de)追捧力度(dù)。

　　实际上(shàng)，近期围绕着“中特估”的行(xíng)情，市场关注度非常高，5月15日(rì)首(shǒu)批3只央企回报ETF发行，更(gèng)成为这一波“中特估”行情(qíng)的催化(huà)剂。实(shí)际上，早在去(qù)年底及(jí)今(jīn)年一季度，一些(xiē)基金经(jīng)理开始(shǐ)调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　目前“中特估”资(zī)金面、情绪面、估(gū)值方式等问题成(chéng)为(wèi)市(shì)场关注焦点，中(zhōng)国基金报(bào)采(cǎi)访多位投研人(rén)士，解析“中(zhōng)特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密(mì)集(jí)上报发行

　　行情(qíng)催化(huà)剂？

　　市场对“中特估(gū)”主(zhǔ)题积极追捧。不仅华(huá)泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF罕(hǎn)见出现启动(dòng)“比例配售”情况，今年场内多只“中(zhōng)字头”ETF也持续(xù)“吸金(jīn)”，15只央企(qǐ)、国企(qǐ)ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续有多只国央企(qǐ)主题基金发行，市场对(duì)此充满期待(dài)，如5月(yuè)15日就(jiù)有3只央(yāng)企回报ETF，后续跟(gēn)踪(zōng)央企科技引(yǐn)领、央企现(xiàn)代(dài)能(néng)源等ETF也将获批(pī)发行，更有扎堆上报的央国企基金(jīn)在排队(duì)入市。

　　这(zhè)些(xiē)或成为这(zhè)一波“中特估”行(xíng)情的(de)催化剂。

　　融(róng)通红利机会基金经理何龙表示，央企ETF发(fā)行在情绪上是构成催化因素的，近期银行股大涨的一个催化因素(sù)就是积极推介相关央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随(suí)着央企ETF的发(fā)行，和(hé)诸(zhū)多主题基(jī)金的申报发行，我(wǒ)认为确(què)实会成为引爆行(xíng)情的(de)催化(huà)剂，基本面、资金面、政策面都在向(xiàng)好(hǎo)，下半年，中特(tè)估有可能独领(lǐng)风骚。”万家基金章恒更是(shì)表(biǎo)示。

　　同样，博时基金指数(shù)与量化投资部基金经理杨振建就表示，近(jìn)期密集申(shēn)报的国央企主题基金主要涉及“股(gǔ)东回报”、“科技引领”、“现代(dài)能(néng)源”几大主题(tí)，这样的布局可以更好支持央(yāng)国企的估值(zhí一个立一个羽念什么字)重塑。

　　“央企ETF的(de)发行(xíng)将(jiāng)成为行情进一步上涨的催化剂。去年以来公募基金发行(xíng)整体(tǐ)平(píng)淡，近期多(duō)只国(guó)央企主题(tí)基金申(shēn)报和发行，行情火热下将为市(shì)场(chǎng)带来(lái)增(zēng)量(liàng)资(zī)金，有望推动进(jìn)一步(bù)上涨。”杨(yáng)振建(jiàn)进一(yī)步表(biǎo)示。

　　此外，银(yín)华(huá)基金ETF业务总监王帅认为，公募基(jī)金(jīn)积(jī)极(jí)布局央国企主(zhǔ)题基(jī)金，一方面是因为新(xīn)一(yī)轮(lún)深化国企改革的大幕将拉(lā)开，叠加“中特估”概念，央国企上市(shì)公(gōng)司(sī)的投(tóu)资价(jià)值凸显，该主题的基金将为投资(zī)者(zhě)提供更(gèng)丰富(fù)的工具以参(cān)与到(dào)央国企投资。另一方面是落实(shí)公募基金(jīn)行业高质量发展(zhǎn)的要求，引导更(gèng)多资金参与央(yāng)国(guó)企改革(gé)，更好(hǎo)发挥公募(mù)基金服务(wù)资本市场(chǎng)改革、服务实(shí)体经(jīng)济和国家战略的(de)作用。

　　王帅表示，未(wèi)来(lái)央企ETF的发行将为央企相关(guān)标的和板块带来增量资金，提(tí)升交易活(huó)跃(yuè)度，有望成(chéng)为中特(tè)估行情的催(cuī)化剂。

　　存量市场中(zhōng)变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来(lái)，市场结(jié)构(gòu)性行情明显，中特估(gū)和人工智能成(chéng)为两大明显的(de)主线，而新(xīn)能(néng)源等前期热门(mén)赛道股冷(lěng)却，在此背景(jǐng)下，一(yī)些(xiē)基金经理开始(shǐ)调仓(cāng)换股“中特估(gū)概念”。

　　万家基金基金(jīn)经理章恒直言(yán)，自己目前重点关注(zhù)三大行业(yè)，火电、券商、军工，这(zhè)三大(dà)行业(yè)主(zhǔ)要是央企(qǐ)或(huò)地(dì)方国资所在的行业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于行业本身基本面在今(jīn)年会(huì)有重大的向上变化的机(jī)会，比如火电，会(huì)受益于(yú)煤炭价格的下跌，扭亏(kuī)为盈(yíng)；券商，会受益于今年市场成交量的放大，盈利大幅增长等(děng)。同时，随着(zhe)国有企业(yè)改革(gé)的推进，大概率这些企(qǐ)业会(huì)进入一个提质增(zēng)效、释放业绩的过程。”章恒(héng)表示，中特(tè)估是过去5年10年改革的成(chéng)果，是非常基本面的，和他过去1至2年研究投资(zī)思路也非(fēi)常吻合(hé)，为在下半年抓住(zhù)这波(bō)中特(tè)估的投资(zī)机会做好(hǎo)了准备。

　　“去年年底已(yǐ)开(kāi)始重(zhòng)视中特估的投资(zī)机会，判断中特(tè)估的机会(huì)未来三年(nián)分两个阶段。”融通红利机会(huì)基金经理何龙表示，第一阶段也就是今年以数字经济和“一(yī)带(dài)一路(lù)”的主题普涨性机会(huì)为主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分红收益率(lǜ)极高的品种，将(jiāng)会迎来(lái)普涨(zhǎng)性的机会。第二阶段(duàn)是未来两年，在主题性机(jī)会消散以后，基于(yú)顶层设计对(duì)国央经(jīng)营(yíng)管理价值导(dǎo)向变化，我们(men)判断经营成果随之(zhī)改(gǎi)变(biàn)是一个慢变量，会在(zài)未来两年体现(xiàn)在每一个央国(guó)企(qǐ)的报表(biǎo)中。

　　何龙强调，目前(qián)在挖掘公司经营层面可能(néng)发(fā)生显著正(zhèng)向变化的个股提前(qián)进行布局(jú)，比如医(yī)药和消(xiāo)费(fèi)等行业。

　　其实一季报已经显(xiǎn)露出不少(shǎo)基(jī)金在行动。国(guó)金证券(quàn)研究所(suǒ)数据显示，偏股主(zhǔ)动型基金2022年(nián)年(nián)报前十大重仓股股票池中，“中特估”概念(niàn)占偏(piān)股主(zhǔ)动型(xíng)基金持(chí)有股票市值比例仅有1.18％。而(ér)2023年(nián)一季报披露的持仓中，“中特估(gū)”概念占偏股主动(dòng)型(xíng)基金持(chí)有(yǒu)股票(piào)市值(zhí)比(bǐ)例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在(zài)偏股主动型基(jī)金的持仓中，占比明(míng)显提高。上述数(shù)据显(xiǎn)示，根(gēn)据偏股(gǔ)主动型基(jī)金2022年报及2023年一季报十(shí)大(dà)重仓股(gǔ)的数(shù)据(jù)，剔(tī)除个(gè)股涨跌影响，估计(jì)了各(gè)基金主(zhǔ)动加仓“中特估”概念股(gǔ)的市(shì)值(zhí)占2022年(nián)末股票总市值比例，一季度超过30％的偏股主动型基金主动加仓了“中(zhōng)特估”概念股，198只(zhǐ)基(jī)金在2022年末不持有(yǒu)“中特估”概念(niàn)股，但在一季度买入。

　　不仅如此，中信证券数据统计也显示(shì)，一季度(dù)主动偏股型公(gōng)募基金对港股央国(guó)企的持股市值比重(zhòng)达到2019年以来的(de)新高，港股央国企(qǐ)持(chí)股(gǔ)总市(shì)值占(zhàn)港(gǎng)股持股总市(shì)值(zhí)的(de)比重(zhòng)由2022年(nián)四季度的25.1％提升至2023年一季度的(de)32.9％，远(yuǎn)高于2020年(nián)低点时的(de)7.5％。

　　投研上(shàng)加(jiā)大力量(liàng)？

　　构建国央企专(zhuān)门的(de)股票库

　　可以说中国特色估值体系，正深刻影响基金公司(sī)的投研，落实到(dào)日常(cháng)的(de)投研流程和实践之中，不(bù)少基金公司在加大投研力(lì)量，更有专门构建国央企股票(piào)库。

　　融通红利机会基金经理何龙就介绍，一方面(miàn)，从顶层设计改(gǎi)变(biàn)研究员(yuán)过去对国央企的固(gù)定思维，需要(yào)实地考察国央企，并且需要利(lì)用当前国央企愿(yuàn)意交(jiāo)流的契机，多花(huā)精力去进行跟(gēn)踪发现变化。

　　另一方(fāng)面，融通基金(jīn)在行动上(shàng)，要求研(yán)究员将自己(jǐ)所覆盖行业(yè)的(de)所有国央(yāng)企构建专门的股票库，并进行长期跟踪，包括考察其实地(dì)调研的的成果，了解国央企经(jīng)营思路和财务(wù)导向(xiàng)的变(biàn)化(huà)，结(jié)合行(xíng)业(yè)趋势和特(tè)征，寻找(zhǎo)价(jià)值(zhí)洼地，发现(xiàn)预(yù)期差。

　　同样的，银华(huá)基金ETF业务(wù)总监王帅也(yě)谈到“认识(shí)”上的重视。他(tā)表示，通过深(shēn)入学习，对“中特估”有了(le)更(gèng)深刻的认识：首先要认识市(shì)场体制机(jī)制、行(xíng)业产业结构、主体持续发展(zhǎn)能力等方面所(suǒ)体(tǐ)现的鲜明(míng)中国元素和发(fā)展(zhǎn)阶段特征(zhēng)，“中特估”应(yīng)该(gāi)是在此(cǐ)基础上构建的(de)具有时代特征和中国特(tè)色、符合国家战略导向的估值(zhí)体系(xì)，而不是简单套(tào)用国外的传统(tǒng)估值模型。

　　“中特估是一(yī)种(zhǒng)新的(de)提(tí)法，但是这个概念(niàn)所涉及(jí)到的行业(yè)和公司，一直在发生(shēng)的变化。”万家(jiā)基金(jīn)经理章恒(héng)表(biǎo)示，万家基金一直非常关注(zhù)传统(tǒng)产业的变化，诸如煤炭、金融、建筑等(děng)多(duō)个领域，因此也是一(yī)定能够(gòu)抓住中特估(gū)这波行(xíng)情的机会(huì)的。同时，随着时局的变化，也在增加相关行(xíng)业的研究力量。

　　此外，创(chuàng)金合信基金首席经济学(xué)家魏凤春表示，积极(jí)践行中国特色的估(gū)值体系是资本市(shì)场使命，投资者需要学习领会(huì)并针对原有的估值体系进行改造(zào)，以适应现(xiàn)实(shí)的需要(yào)。明确(què)该体系的框架是第(dì)一位的工作，合理设置指标(biāo)也非(fēi)常重要，投资者的认可和实施是最终该体系能否具(jù)备长期价值(zhí)的基(jī)础。不过，他(tā)也提醒，人为的拔估值是很大(dà)的认知误区，市(shì)场化认可是基(jī)本的常识，不可误判。

　　体现社会(huì)价值与国家战略价值

　　新估值方式(shì)？

　　央(yāng)国企是国民经济(jì)的支(zhī)柱(zhù)，国企央企发展要符合国家(jiā)战略发展发向，更(gèng)需要承担社(shè)会(huì)公共责任等。而这(zhè)些都应该考虑进估值体(tǐ)系之中，也(yě)引(yǐn)发市(shì)场关(guān)注。

　　多数受访的基(jī)金经(jīng)理认为，对于国央企的(de)估(gū)值方式要充分体现(xiàn)企(qǐ)业的社会(huì)价值与国家(jiā)战略价值，目前(qián)已(yǐ)经形成了初步的企业社会价值评价体系(xì)。

　　“如何定价(jià)国有(yǒu)企业承担(dān)社(shè)会(huì)价值(zhí)、符合(hé)国家战略(lüè)发展(zhǎn)的价值(zhí)？首要任(rèn)务(wù)就构建中国特色的价值评价(jià)体系，改变(biàn)从(cóng)以私人股东(dōng)权益(yì)出发，现金流(liú)折(zhé)现(xiàn)为(wèi)主要方(fāng)法的单一价值估值体一个立一个羽念什么字系，转向社(shè)会(huì)整(zhěng)体(tǐ)价值观念(niàn)、纳入中国特色的ESG评价体(tǐ)系，充分体(tǐ)现(xiàn)企(qǐ)业的社会(huì)价值与国家战略价值。”博(bó)时基金指数(shù)与量化投资部基(jī)金经(jīng)理杨振(zhèn)建表示。

　　杨振建也直言，近年来(lái)国资委指(zhǐ)导国内团(tuán)队对于中国特(tè)色ESG披露与评价体系(xì)不断探索(suǒ)，结合(hé)国际通用规则，目(mù)前已经形成了(le)初步的企业社(shè)会价值评价体系，其中包(bāo)括《企业ESG披(pī)露指(zhǐ)南》、《中央企业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务总监(jiān)、基金经理王帅也认(rèn)为，“中(zhōng)特估”应该是注重(zhòng)企业价(jià)值(zhí)的可持(chí)续估值，要重视股东、员工和社会责任等要素(sù)对企(qǐ)业稳(wěn)健成长的重大意义，重视(shì)稳(wěn)定的现金流、持续增长的(de)盈利、科技创新对提升企业内(nèi)在价值的积极作(zuò)用，这样有(yǒu)利于(yú)提高估值(zhí)定价模型的科(kē)学性和(hé)有效性(xìng)。

　　“在指数编(biān)制、策(cè)略构建等(děng)实务工(gōng)作中(zhōng)，都有成熟的(de)量化指(zhǐ)标可以使(shǐ)用，包括净(jìng)资产收益率(lǜ)、营(yíng)业现金比率、资产负债(zhài)率、研(yán)发(fā)经费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金(jīn)融精(jīng)选基金经理李(lǐ)欣更细致分析在估值思(sī)维、估值(zhí)结(jié)论、估值判断上有变化，尤(yóu)其是(shì)估值的(de)方(fāng)法和指标(biāo)上，他认(rèn)为其包(bāo)括产(chǎn)业链上下(xià)游的衡量(liàng)、全要素成(chéng)本(běn)等，以及在纵向和(hé)横向上的研究，强(qiáng)调(diào)政策优惠(huì)、产业发展、市场竞争(zhēng)力和可持(chí)续发(fā)展(zhǎn)等各种因素与企业价值的关(guān)系。这些因(yīn)素在对估(gū)值结(jié)论和判断的影响上，也使得中国特色的估值体(tǐ)系与传统的(de)估(gū)值体系有(yǒu)所不同(tóng)。

　　“所以估值思维的变化，还有估值结论(lùn)和估(gū)值判断的变化(huà)，都是为了更好地适应中国的(de)市(shì)场和经(jīng)济(jì)特点，提供更精准(zhǔn)、更合理(lǐ)的企业估值(zhí)信息。”李欣表示(shì)。

　　不过，创金(jīn)合信基(jī)金首(shǒu)席经济学家魏凤春(chūn)直言(yán)，这需要(yào)在实践中进行探(tàn)索(suǒ)，目(mù)前尚没有(yǒu)公认的(de)指(zhǐ)标可以使用。

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