5月13日，年(nián)内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF发布公告称，其累计(jì)有(yǒu)效认购申请份额总额超过20亿份发行上限，将启(qǐ)动比例配售。这则小公告(gào)体现出市场对这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际上，近期(qī)围绕着“中特估”的行情，市场(chǎng)关注(zhù)度(dù)非常高(gāo)，5月15日首(shǒu)批3只央企回(huí)报ETF发行，更成为(wèi)这一波“中特估”行情的催化剂。实(shí)际(jì)上，早在(zài)去年底及今年一季度，一些(xiē)基金(jīn)经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　目(mù)前“中特估”资金面、情绪面、估值方式(shì)等(děng)问(wèn)题成为(wèi)市(shì)场关注(zhù)焦点，中国基金报采访多(duō)位投研人士，解析“中(zhōng)特(tè)估(gū)”这(zhè)些焦(jiāo)点问题。

　　央企主题ETF密集(jí)上报发行

　　行情催(cuī)化剂？

　　市场(chǎng)对(duì)“中(zhōng)特估”主题积极追(zhuī)捧。不仅华泰(tài)柏(bǎi)瑞中(zhōng)证(zhèng)央企(qǐ)红利(lì)ETF罕见出现(xiàn)启动“比例配(pèi)售”情(qíng)况(kuàng)，今年场(chǎng)内多只“中字(zì)头(tóu)”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只(zhǐ)央(yāng)企(qǐ)、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主题基金阿富汗是哪一年灭亡的发(fā)行，市场对此充满期待，如5月15日就有(yǒu)3只央企回(huí)报ETF，后续跟踪央企(qǐ)科技引领、央企现(xiàn)代能源等(děng)ETF也(yě)将(jiāng)获批发(fā)行，更(gèng)有扎堆上报的央国(guó)企(qǐ)基金在排(pái)队(duì)入(rù)市。

　　这些(xiē)或(huò)成为这(zhè)一波“中特估”行(xíng)情的(de)催化剂。

　　融(róng)通红利机会(huì)基金(jīn)经理何龙表(biǎo)示，央企ETF发行在情绪上是构成催化因(yīn)素的，近期银(yín)行(xíng)股大涨的一个催化因素就(jiù)是积极推介(jiè)相关央(yāng)企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行，和诸多主题基金(jīn)的申报发行，我认为确实(shí)会成为引爆行情的催化剂，基(jī)本面、资金面(miàn)、政策面都在向好，下(xià)半年，中(zhōng)特估有可能(néng)独领风骚(sāo)。”万(wàn)家基金章(zhāng)恒更(gèng)是表示。

　　同样，博时基金(jīn)指数与量(liàng)化投(tóu)资部基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)杨振建就(jiù)表示，近期密(mì)集申报(bào)的(de)国央企(qǐ)主题基金主(zhǔ)要涉及“股东回(huí)报”、“科技引领”、“现代能源(yuán)”几大主题，这样(yàng)的布局可以(yǐ)更好支持央(yāng)国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将(jiāng)成为(wèi)行情进一步(bù)上涨的催(cuī)化剂。去(qù)年(nián)以来公(gōng)募基金(jīn)发行(xíng)整体平淡，近(jìn)期多只国(guó)央企(qǐ)主(zhǔ)题基(jī)金(jīn)申报和发行，行情火热下将为(wèi)市(shì)场(chǎng)带来(lái)增量资金(jīn)，有望推动进一步上涨。”杨振建进(jìn)一(yī)步表(biǎo)示。

　　此外，银(yín)华(huá)基金(jīn)ETF业(yè)务总监王(wáng)帅认为，公(gōng)募基(jī)金(jīn)积(jī)极布局央(yāng)国企(qǐ)主题(tí)基金，一(yī)方(fāng)面是因为(wèi)新(xīn)一轮(lún)深化(huà)国企(qǐ)改(gǎi)革的(de)大幕将拉开(kāi)，叠加“中特(tè)估”概念，央国企上(shàng)市公司的投(tóu)资价值凸(tū)显，该主(zhǔ)题的基金(jīn)将为投资者提供(gōng)更(gèng)丰富的工具以参与到央国(guó)企投(tóu)资。另(lìng)一方面是落实公(gōng)募基金行(xíng)业高质量发展的要求(qiú)，引导更多资金参与(yǔ)央国企改(gǎi)革，更好发挥(huī)公募基金服务资本市(shì)场改革、服务实体经济和国(guó)家战略的作(zuò)用。

　　王帅表示(shì)，未来(lái)央企ETF的发(fā)行将为央企相关标(biāo)的和(hé)板块(kuài)带(dài)来增量资(zī)金，提升交易活跃度，有望成为中特估(gū)行情的催(cuī)化剂。

　　存量市场(chǎng)中变(biàn)赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行(xíng)情明显，中特估和人工(gōng)智能成为两大(dà)明显的主(zhǔ)线，而新能(néng)源(yuán)等前期热(rè)门赛道股冷却，在(zài)此背景下(xià)，一些基金经理开(kāi)始调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　万家基金(jīn)基金经理章(zhāng)恒(héng)直言，自己(jǐ)目前重点关注(zhù)三大行业，火电、券商、军工，这三大(dà)行(xíng)业主要是(shì)央企(qǐ)或地方(fāng)国资所在的(de)行业，民营(yíng)企业占(zhàn)比较少。

　　“首先是基于行(xíng)业本身基(jī)本面在今年会有重大(dà)的向上(shàng)变化的(de)机会(huì)，比如火电，会(huì)受益(yì)于(yú)煤炭价(jià)格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年市场成交量的(de)放大，盈(yíng)利大幅增长等(děng)。同时(shí)，随(suí)着国有企业改革的(de)推进，大(dà)概率这些企业会进入一个提质增效、释放(fàng)业(yè)绩的过程(chéng)。”章恒(héng)表示，中特(tè)估是过去5年10年改革的成(chéng)果，是非(fēi)常基本面的，和他过去1至2年研究投资思路也非(fēi)常吻(wěn)合，为在(zài)下半(bàn)年抓(zhuā)住(zhù)这波中特估的投(tóu)资机会做好了准备。

　　“去年年底(dǐ)已(yǐ)开始重视中特(tè)估的投资机会，判断(duàn)中特估的机会未来三年分(fēn)两个阶段。”融通(tōng)红利机会基(jī)金经理(lǐ)何龙表示，第(dì)一阶段也就是今(jīn)年以数(shù)字经济和(hé)“一带一路”的主(zhǔ)题(tí)普涨(zhǎng)性机(jī)会(huì)为主，包括低(dī)于1倍(bèi)PB、分红收(shōu)益(yì)率极(jí)高的品种，将会迎来普涨性(xìng)的机会。第二阶段是未来两年，在主题性机会消散以后，基于顶层设计对国央经营管理价值导(dǎo)向变化，我们判断(duàn)经营成果随之改变是(shì)一(yī)个慢变(biàn)量，会在未来两(liǎng)年体现在每一个央国企(qǐ)的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘(jué)公司(sī)经营层面可能(néng)发生显(xiǎn)著正向变化的个(gè)股提(tí)前(qián)进行(xíng)布局，比如(rú)医药和消(xiāo)费等行业(yè)。

　　其实一(yī)季报已经显露出不少基金在行动。国金(jīn)证(zhèng)券研(yán)究所(suǒ)数(shù)据(jù)显示，偏(piān)股主动型基金(jīn)2022年年报(bào)前十(shí)大重仓股股票池中，“中特估”概(gài)念占(zhàn)偏股主动型(xíng)基(jī)金持有股(gǔ)票市值(zhí)比例(lì)仅有(yǒu)1.18％。而(ér)2023年一季报披(pī)露的持仓(cāng)中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主(zhǔ)动型基金持有股票市(shì)值比(bǐ)例(lì)提高到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股在偏股主动型(xíng)基金(jīn)的(de)持仓中，占(zhàn)比明(míng)显(xiǎn)提高(gāo)。上述数据显示，根据偏股主动型基金2022年报(bào)及2023年一季报十大重(zhòng)仓股的数据，剔除个(gè)股(gǔ)涨跌影响，估计了各基金主动加仓“中特估”概(gài)念股的市值占(zhàn)2022年末股票总(zǒng)市值比(bǐ)例，一季度超过30％的偏股主动型(xíng)基金主动加(jiā)仓了(le)“中特(tè)估”概念股，198只基金在2022年末不持(chí)有“中特估”概念(niàn)股，但在(zài)一季度买(mǎi)入。

　　不(bù)仅(jǐn)如此，中信(xìn)证券数(shù)据(jù)统(tǒng)计也显(xiǎn)示，一(yī)季度主(zhǔ)动(dòng)偏股型公募基金对(duì)港股央国(guó)企(qǐ)的(de)持股市值比重达到2019年以来的新(xīn)高，港股央国(guó)企(qǐ)持(chí)股总市值(zhí)占港股持股(gǔ)总市值(zhí)的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一(yī)季度(dù)的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力(lì)量？

　　构建国央企专门的股票库(kù)

　　可以说(shuō)中国(guó)特色估值体系(xì)，正深刻影(yǐng)响基金(jīn)公司(sī)的投研，落实到日(rì)常的投研(yán)流程(chéng)和实(shí)践之中，不少基(jī)金(jīn)公司(sī)在加大投研力量，更有(yǒu)专门构建国央(yāng)企股(gǔ)票库。

　　融通红利机会(huì)基金经理何龙就介绍，一方面(miàn)，从顶层设计改变(biàn)研究员(yuán)过去对(duì)国央企的固定思(sī)维，需要(yào)实地考察国央企(qǐ)，并且需要利用当前国(guó)央企愿意交(jiāo)流的契(qì)机，多花精力去(qù)进(jìn)行跟踪发(fā)现变化(huà)。

　　另(lìng)一方(fāng)面，融通基金在行动上，要求研究员将自己(jǐ)所覆盖行业的(de)所有(yǒu)国央企(qǐ)构建专门的股票库，并进行长期跟(gēn)踪，包括考(kǎo)察其实(shí)地调研的(de)的成(chéng)果，了(le)解(jiě)国央企(qǐ)经营思路和财务(wù)导向的(de)变化，结合行(xíng)业趋(qū)势和特征，寻找价值洼地，发现(xiàn)预(yù)期差。

　　同样的(de)，银华基金ETF业务总监王帅(shuài)也谈到“认识”上的重(zhòng)视。他表示(shì)，通过深入学习，对(duì)“中特估(gū)”有了更深刻的认识：首(shǒu)先(xiān)要认识(shí)市场体制(zhì)机制、行(xíng)业产业结构、主体持(chí)续发展能力(lì)等方面所体现的鲜明中国元素和发展阶段特征，“中(z阿富汗是哪一年灭亡的hōng)特估(gū)”应(yīng)该是在(zài)此基础上(shàng)构建的具有时代特征和中国(guó)特色(sè)、符合(hé)国家(jiā)战略导向(xiàng)的估值体(tǐ)系，而不(bù)是简单套用国(guó)外的(de)传统估值模型。

　　“中特估是一种新的提法，但(dàn)是这个概念所(suǒ)涉及(jí)到的行业(yè)和公司，一直(zhí)在发生(shēng)的变(biàn)化。”万家基金经理章恒表示，万家基金一直非常关注传(chuán)统产(chǎn)业的(de)变(biàn)化(huà)，诸如煤炭、金融、建(jiàn)筑等多个领(lǐng)域，因此也(yě)是一定能(néng)够抓(zhuā)住中特估这波行情的机会(huì)的(de)。同(tóng)时，随着(zhe)时局(jú)的(de)变(biàn)化，也(yě)在增加相关行业(yè)的研究(jiū)力(lì)量。

　　此外，创(chuàng)金合信基金(jīn)首席经(jīng)济学家魏凤春表示(shì)，积极践行中国(guó)特色(sè)的(de)估(gū)值体系是(shì)资本(běn)市场使命，投资者(zhě)需要学习领会并针(zhēn)对原有的估值体(tǐ)系进行改造，以适应现实的需要。明确该体系的框架(jià)是第一位的工(gōng)作，合理(lǐ)设置指标也非常重要，投(tóu)资者的(de)认可和(hé)实(shí)施是最终该体系(xì)能否具备长期价值(zhí)的(de)基(jī)础。不(bù)过(guò)，他也提醒，人为的拔估值是很大的认知(zhī)误区，市场(chǎng)化认可(kě)是基(jī)本的常识，不可(kě)误(wù)判(pàn)。

　　体现(xiàn)社会价值与国家战(zhàn)略价(jià)值

　　新估值方式？

　　央国企是国民经(jīng)济的(de)支柱，国(guó)企央企发展(zhǎn)要(yào)符(fú)合国家战略发(fā)展发向，更需要(yào)承担社会公共责任等。而(ér)这(zhè)些都应该考虑进(jìn)估值体系之中，也引发市场关注。

　　多(duō)数受访的(de)基金经(jīng)理认为，对于(yú)国央企的(de)估(gū)值方(fāng)式要充分体(tǐ)现企业的社会价值(zhí阿富汗是哪一年灭亡的)与国(guó)家战略价值，目前已经形成了(le)初步的企业社(shè)会价值评价体系。

　　“如何定(dìng)价国(guó)有企业承(chéng)担社会价值、符合国家战略发展的价值？首(shǒu)要(yào)任务就构建中国特(tè)色的价值评(píng)价体系，改变(biàn)从(cóng)以私人股东(dōng)权(quán)益出发，现(xiàn)金(jīn)流折现为主要方(fāng)法(fǎ)的单一价值估值(zhí)体系，转向社(shè)会整体价(jià)值观念、纳(nà)入中国(guó)特色的ESG评价体系，充分(fēn)体(tǐ)现企业的社会价值与国(guó)家(jiā)战略价值(zhí)。”博时基金指(zhǐ)数与(yǔ)量化投资部基金(jīn)经理杨振建表示。

　　杨振建也(yě)直言，近(jìn)年来(lái)国(guó)资(zī)委指导国内团队对于中国(guó)特色(sè)ESG披露与评价体系不断探索，结合国际通用规(guī)则，目前(qián)已经形成了初步的企业社(shè)会价值评价(jià)体系，其中包(bāo)括《企业ESG披(pī)露(lù)指南(nán)》、《中央企业上市(shì)公司环境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业(yè)务总监、基金经理王帅(shuài)也认为，“中特(tè)估”应该是注重企业价(jià)值的可持续估值(zhí)，要重(zhòng)视股东、员工和社会(huì)责任等要素(sù)对企业稳(wěn)健(jiàn)成长(zhǎng)的重大(dà)意义，重视(shì)稳定的现金流、持续增长的盈利、科技(jì)创新对提升企(qǐ)业内(nèi)在(zài)价值(zhí)的积极作用，这样有利于提高(gāo)估(gū)值(zhí)定价模(mó)型的科学性和有效性。

　　“在指数编制、策(cè)略(lüè)构建等实务工(gōng)作中，都(dōu)有成熟的量化指(zhǐ)标(biāo)可以使用，包(bāo)括净资(zī)产收益率、营业现金比率、资(zī)产负债率、研(yán)发经(jīng)费(fèi)投入强度等等。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉实金融精选基金经(jīng)理(lǐ)李欣(xīn)更细致分(fēn)析在(zài)估值(zhí)思维、估值结论、估(gū)值判断上有(yǒu)变化，尤其是估值的方法和指(zhǐ)标上，他认为(wèi)其包括产业链上下游的(de)衡(héng)量、全要素成本(běn)等(děng)，以及在纵向(xiàng)和(hé)横向上的研究，强调政策优惠、产业发展、市(shì)场竞(jìng)争力和可持(chí)续(xù)发(fā)展等各(gè)种因(yīn)素(sù)与企业价值的关系。这些(xiē)因素(sù)在对估(gū)值结(jié)论和判断的(de)影响(xiǎng)上，也使得中国特(tè)色(sè)的估值体(tǐ)系(xì)与传(chuán)统(tǒng)的(de)估值体系有所不同。

　　“所以估值思维(wéi)的变化，还有估值结论(lùn)和(hé)估值判断的(de)变化，都(dōu)是(shì)为了更好(hǎo)地适(shì)应中国(guó)的(de)市场和(hé)经济特点，提供更精(jīng)准、更合理的企(qǐ)业(yè)估(gū)值信(xìn)息。”李欣表示。

　　不(bù)过，创金合信(xìn)基金首(shǒu)席经济学家魏凤春直言，这需要在实践中进行探索，目前尚没有公认的指标可以使用(yòng)。

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