来源：梁中华(huá)宏观研究

　　·概 要(yào) ·

　　美联储(chǔ)如期加息25BP，并(bìng)按计划缩表。坚持加息的(de)关键仍是通胀压(yā)力太(tài)大。

　　本次(cì)美联储声明较(jiào)3月有何(hé)变化(huà)？第一，重申经济依然(rán)稳健，表述修改为“一季度经(jīng)济温(wēn)和增(zēng)长，就业强劲，失业(yè)率在(zài)低位(wèi)”。第二，重申美国银(yín)行稳健，明确(què)银行(xíng)风险导致家庭和企业信贷的收(shōu)紧。第三，重申通胀压(yā)力，“通货膨胀仍然很高，委员会仍然高度关注通货膨(péng)胀(zhàng)风险”。第(dì)四(sì)，修(xiū)改货币政(zhèng)策表述，重(zhòng)申(shēn)“委(wěi)员会评估(gū)货币(bì)政策的滞后影响”，删除“委(wěi)员(yuán)会预计(jì)一些额外的(de)政策紧缩可能是(shì)适当的”。

　　鲍威尔有何表态？关于经济(jì)，认为经济可(kě)能面临来自紧缩信(xìn)贷(dài)的阻力，其影响还需要(yào)时(shí)间来(lái)体现；预计(jì)美国经济温和增长(zhǎng)，有可能避(bì)免衰退，或者(zhě)是温和(hé)衰退。关于加(jiā)息(xī)，本次加(jiā)息(xī)依然(rán)是共识；认为原(yuán)则(zé)上(shàng)不需要利率提高那(nà)么高，正在(zài)评估是否达到限制性水平，认为(wèi)或已经(jīng)达到（或(huò)已经接近达到）。关(guān)于降息，强调(diào)劳动力市(shì)场在走弱，但(dàn)依(yī)然强劲，薪(xīn)资(zī)水平仍高；通胀有所缓和，但依然高(gāo)企，远高于目标，降低通胀仍需较(jiào)长时(shí)间，当(dāng)前降(jiàng)息(xī)并不合(hé)适。关于银(yín)行和债(zhài)务上限，强调地(dì)区性银行发挥非常重要的作用，不(bù)希望大(dà)型银行进行大(dà)规模(mó)收购(gòu)，银行(xíng)业总体上有所改善，美(měi)国(guó)银行系统健康且具有弹性。强调应及时提高债务上限(xiàn)。

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　　如期加息25BP

　　如期加(jiā)息25BP。2023年5月(yuè)3日(rì)，美联储5月FOMC会议决定加息25BP，上调联邦基金利率区间(jiān)至5.0％-5.25％，利率回升至(zhì)2006年6月以来(lái)的高点。此外，上调准备(bèi)金余额(é)利率（IORB）至5.15％，上调隔(gé)夜逆回购(gòu)利率（ON RRP）至5.05％，上(shàng)调主(zhǔ)要(yào)信(xìn)贷利率至5.25％，上调隔(gé)夜回购利率至5.25％。

　　按计(jì)划(huà)缩表，美联储将继续(xù)减持美(měi)国国债、机构债务(wù)和机构抵押贷款(kuǎn)支持(chí)证券，上限为950亿美元（600亿(yì)美(měi)元(yuán)国债和(hé)350亿美元MBS）。

　　我们(men)认(rèn)为，美联储坚持加息的关键仍在于通胀(zhàng)压力较大。例如(rú)，3月(yuè)美国核心通胀(zhàng)季调环(huán)比(bǐ)仍在0.4％的高位，且已经连续(xù)4个(gè)月处于(yú)高(gāo)位(wèi)；核心通胀年化同比(bǐ)也仍在4.9％，边际上并没(méi)有明显降(jiàng)温。本轮加息是80年(nián)代以来最快的一次，10次便累计(jì)加息500BP。

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　　加息(xī)或(huò)将(jiāng)结束

　　从(cóng)声(shēng)明(míng)来看，与2023年3月(yuè)相(xiāng)比(bǐ)有哪些变化(huà)？

　　关于(yú)经济方面，重申经济(jì)依然稳健。不(bù)过表(biǎo)述修改为“1季度经济活(huó)动以适度的(de)速度(dù)增(zēng)长(zhǎng)，最(zuì)近几个月就业增长强(qiáng)劲，失业率保持在低位”。

　　关于通(tōng)胀方面，重申通胀压力(lì)。“通货膨胀仍然很高”、“委员会仍然高度关注通(tōng)货(huò)膨胀风险”、“致力于恢复2％的(de)通(tōng)胀(zhàng)目标”。

　　关于(yú)加息方(fāng)面(miàn)，或(huò)将停止加息。重申委员会将评(píng)估货币政策(cè)的(de)滞(zhì)后(hòu)影响(xiǎng)，“在确定额外的政策紧缩在多大程(chéng)度上适合于随着时间的(de)推(tuī)移将通货膨胀率(lǜ)恢复到2％时，委员会将考虑货(huò)币政策的累积紧(jǐn)缩(suō)，货(huò)币政策影响经济活动和通货膨胀的(de)滞后，以(yǐ)及经济和金融发展”。重(zhòng)点是删除了(le)“委员会预计(jì)，一(yī)些额外的政策(cè)紧缩可能是适(shì)当(dāng)的，以实现一种货币政(zhèng)策立场”水浒传鲁智深倒拔垂杨柳概括20字，水浒传鲁智深倒拔垂杨柳概括100字，表明美联(lián)储加息或将结束。

　　关(guān)于(yú)银行风险，重申美国银行稳健(jiàn)。“美(měi)国银行(xíng)体系稳健且富有弹(dàn)性”；明确银(yín)行风险导致了家(jiā)庭和企业信贷的(de)收紧（上一次表述为“可能”），重申(shēn)这对经济、就业和通胀的(de)影(yǐng)响存(cún)在(zài)不确定(dìng)性，“家庭和企业(yè)信贷条件收紧可(kě)能(néng)会拖(tuō)累经济活动、就业和通胀，这些影响的程度(dù)仍不确定。”

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　　鲍威尔有何(hé)表态？

　　关(guān)于经济(jì)，仍期待“软着陆”。美(měi)联储主席(xí)鲍威(wēi)尔(ěr)认为，经(jīng)济(jì)可能(néng)面临来自(zì)紧(jǐn)缩信贷(dài)的阻力(lì)，其影响还需要时间来(lái)体现（尤其是住(zhù)房和投资领域）。不过(guò)明确(què)指出，如果美国出现经济衰退，希望是(shì)温和的；强调，美国可能(néng)会出现(xiàn)轻微的经(jīng)济衰退(tuì)。

　　关于加息，或(huò)已经达(dá)到限制性水平。美联储在3月议息会议时，就(jiù)已经(jīng)在讨论停止(zhǐ)加息的问题；不(bù)过，鲍威(wēi)尔指出本次加息(xī)依然是共识，所有人全(quán)票通(tōng)过，一些政策(cè)制(zhì)定者谈到停止加(jiā)息，但不是本(běn)次会议。

　　对于未来(lái)利率终点的(de)问题，鲍威尔认为原则上不需要利率提高那么(me)高，正在评(píng)估是否达到(dào)限制性水平(píng)，认为或已经达到了限制性水(shuǐ)平（或已经接近达到(dào)），也就(jiù)意味着也(yě)许可以暂停加息了。后(hòu)续政策变(biàn)化的关(guān)键仍是审视数据，尤其是通胀。

　　关于降(jiàng)息，当前并不合适。鲍威尔强调，美国劳动力(lì)市(shì)场在走(zǒu)弱，但依然强劲，失业率仍(réng)在低位(wèi)，薪资水平仍高(gāo)，高于2％的通胀水平。整体通胀有(yǒu)所缓和，但依然高企，远高于目标水(shuǐ)平，降(jiàng)低(dī)通(tōng)胀仍需较长时(shí)间，当前降息并不合适。

　　关于银行风险，鲍威(wēi)尔强调地区性银行发挥(huī)非(fēi)常重要的作用(yòng)，不希望大型银(yín)行进行大规模收购(gòu)，银行业总体上有所(suǒ)改善，美国银(yín)行系统健康且具有(yǒu)弹性。银行危机的(de)影响程度目前(qián)尚不确定。

　　关于债务(wù)上限风险(xiǎn)，鲍威尔(ěr)强调应(yīng)及时提(tí)高债(zhài)务上(shàng)限(xiàn)，如果(guǒ)没有达(dá)成债(zhài)务协议，经济后(hòu)果“高度不确(què)定”。此前，美国财政部长耶伦也强调，如果国会不尽早采取行动提高(gāo)债务上限，美国可(kě)能最(zuì)早于6月1日(rì)出现债务违约。

　　由于美(měi)联(lián)邦政府触及31.4万亿美元的法定(dìng)举债上限，美国(guó)财政(zhèng)部(bù)于今年1月宣布(bù)采取特别(bié)措(cuò)施，避免联邦政府(fǔ)发生债务违约。美(měi)国(guó)国会(huì)预算办公室5月1日发布的最新报告显示，美国在6月初(chū)耗尽资(zī)金的(de)风险较之(zhī)前更高。

　　往前看，美国银行(xíng)风险演变成系(xì)统性风险的概率或有限，但(dàn)中小银行破产或依然会出现。目前市场依然(rán)预期美联(lián)储6-7月(yuè)维持利率(lǜ)水(shuǐ)平不(bù)变(biàn)，9月开始降息（概率达70％），年内至少降(jiàng)息(xī)50BP（概(gài)率达90％）。我们认为，美国(guó)经济虽在(zài)下滑，但依(yī)然有韧性(xìng)；美国通胀压(yā)力仍大，年内降息(xī)概率或较低。

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