5月13日(rì)，年内首(shǒu)只央企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央企(qǐ)红利ETF发布公告称，其累计有效认购申请份额总额超过20亿份(fèn)发行(xíng)上限(xiàn)，将(jiāng)启动比例配(pèi)售。这则小(xiǎo)公(gōng)告体(tǐ)现出市(shì)场(chǎng)对(duì)这(zhè)一“中特估”主题的追捧力度(dù)。

　　实际上(shàng)，近期围绕着“中特(tè)估(gū)”的行情(qíng)，市场关注度非常高，5月(yuè)15日首批3只央企回报ETF发行(xíng)，更成为这(zhè)一波“中(zhōng)特估”行情的催化剂。实际上，早在去(qù)年底及(jí)今年一季度，一(yī)些基金经理开始调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　目前“中(zhōng)特估”资(zī)金面(miàn)、情绪(xù)面、估(gū)值方(fāng)式等问题成为市场(chǎng)关注焦点，中国(guó)基金报采访多位投研(yán)人士，解(jiě)析(xī)“中特(tè)估”这些焦点问题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集上报(bào)发行

　　行情催化(huà)剂？

　　市场对“中特(tè)估”主题积极(jí)追捧。不(bù)仅华泰柏瑞中证(zhèng)央企(qǐ)红利(lì)ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今年(nián)场内多(duō)只“中(zhōng)字头”ETF也(yě)持续“吸(xī)金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后(hòu)续有多只国央(yāng)企(qǐ)主题基金(jīn)发行，市场对此充(chōng)满期(qī)待，如5月15日(rì)就有3只央(yāng)企回三大改造的内容和意义，简述三大改造的内容报ETF，后续跟踪(zōng)央企科技引领、央(yāng)企现代能源等ETF也将(jiāng)获批发行(xíng)，更有扎堆上报的(de)央国企(qǐ)基金在排队(duì)入(rù)市。

　　这(zhè)些或成为这(zhè)一(yī)波“中特估”行情的(de)催化剂(jì)。

　　融通(tōng)红利机会基金经理何龙表(biǎo)示，央企ETF发行在情绪(xù)上是构成催化因(yīn)素的，近期银行股(gǔ)大涨的一个催化因(yīn)素(sù)就是积极推介相(xiāng)关央企(qǐ)ETF的发行(xíng)。

　　“随着央(yāng)企ETF的发(fā)行，和(hé)诸多主题(tí)基金的申报发行，我(wǒ)认为确实会成为引爆行情的催化剂，基本面、资金面、政策面都在向好，下半年，中特估有可(kě)能独领(lǐng)风骚。”万家(jiā)基金章恒(héng)更是表示(shì)。

　　同样，博(bó)时基金(jīn)指数与量化投(tóu)资(zī)部基金经理杨(yáng)振建就表示，近(jìn)期(qī)密集申报的国央企主题基金主(zhǔ)要涉及“股东回(huí)报”、“科(kē)技(jì)引领”、“现代(dài)能源”几大主题，这样的布局可以(yǐ)更(gèng)好(hǎo)支持央国(guó)企(qǐ)的估值重塑(sù)。

　　“央企ETF的发(fā)行将(jiāng)成为行情进一步上(shàng)涨的催化剂。去年以来公募基金发(fā)行整体平淡，近期多(duō)只国央企(qǐ)主题基(jī)金申(shēn)报和发(fā)行，行情(qíng)火(huǒ)热下(xià)将为(wèi)市场(chǎng)带来增(zēng)量资金，有望推(tuī)动进(jìn)一步(bù)上(shàng)涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业(yè)务总(zǒng)监王(wáng)帅(shuài)认为，公募基金积(jī)极布局(jú)央国企主(zhǔ)题基金，一方面是因为(wèi)新(xīn)一(yī)轮深化国(guó)企改革的(de)大幕将拉开，叠加“中特估”概(gài)念，央国企上(shàng)市公(gōng)司(sī)的投资(zī)价(jià)值凸显，该(gāi)主题的基金将为投(tóu)资者提供更丰(fēng)富的工具以参(cān)与(yǔ)到央国企投资。另一方(fāng)面(miàn)是落(luò)实(shí)公(gōng)募基金行业高(gāo)质量(liàng)发展(zhǎn)的(de)要(yào)求，引导(dǎo)更多(duō)资金参与(yǔ)央国企改(gǎi)革，更好发挥公(gōng)募基金服(fú)务资(zī)本市场改革、服务(wù)实体经济和国家战略的作(zuò)用。

　　王帅表示，未(wèi)来央(yāng)企(qǐ)ETF的(de)发(fā)行将(jiāng)为央(yāng)企相关标的和板块带来增量资金，提升交易(yì)活跃度，有望(wàng)成为中特估行情(qíng)的催化剂。

　　存量市场中(zhōng)变赛道(dào)

　　积极(jí)调仓换股(gǔ)？

　　2023年以(yǐ)来(lái)，市(shì)场结构性行情明显，中特(tè)估和人工(gōng)智能成为两大明显(xiǎn)的主(zhǔ)线，而新能源(yuán)等前期热门赛(sài)道股冷却，在此(cǐ)背景下，一(yī)些基金经理开始(shǐ)调仓(cāng)换股“中特估(gū)概念”。

　　万(wàn)家基金基金经(jīng)理章恒直(zhí)言，自己目前重(zhòng)点(diǎn)关注三(sān)大行业，火电、券商、军工(gōng)，这三(sān)大行(xíng)业主要是央企或地方国资所在(zài)的行业，民营(yíng)企业占比较少。

　　“首先(xiān)是基(jī)于(yú)行业本身(shēn)基(jī)本面在今年(nián)会有(yǒu)重大的向上变化的机会，比(bǐ)如火电(diàn)，会受益于煤炭(tàn)价格的(de)下跌(diē)，扭(niǔ)亏为盈；券商，会受益于今年市场(chǎng)成交(jiāo)量的放大，盈利(lì)大幅增(zēng)长等。同时(shí)，随着国有企业改革的推三大改造的内容和意义，简述三大改造的内容进(jìn)，大概(gài)率这些企业会进入一个提质增效、释放业绩的过(guò)程。”章(zhāng)恒表示(shì)，中(zhōng)特估是过去5年10年(nián)改革的(de)成果，是非常基本(běn)面的，和他过去1至2年研究(jiū)投资思路也非(fēi)常吻合，为在下半年抓(zhuā)住这波中特估(gū)的投(tóu)资机会做好了准备。

　　“去年年(nián)底已(yǐ)开始重视中特估的(de)投资机(jī)会，判断中特估(gū)的(de)机会未来三年分两个阶段(duàn)。”融通(tōng)红利机会基金经(jīng)理何(hé)龙表示，第(dì)一阶段也就是今年以数字(zì)经(jīng)济和“一带一路(lù)”的主题普涨(zhǎng)性机会(huì)为主(zhǔ)，包(bāo)括低于1倍PB、分红收益率极高的品(pǐn)种，将会迎来(lái)普(pǔ)涨性的机会。第二阶(jiē)段是未来两年(nián)，在(zài)主题性(xìng)机会消散以(yǐ)后，基于顶层(céng)设(shè)计对国央经营管理价值导向变(biàn)化，我(wǒ)们判断(duàn)经营成果随之改变是(shì)一个慢变(biàn)量，会在未来两年体现在(zài)每(měi)一个央国(guó)企的报表中。

　　何龙强调(diào)，目前在挖掘(jué)公司经(jīng)营层面(miàn)可能发生(shēng)显著正向变化的(de)个(gè)股提前进行布(bù)局，比如(rú)医药和消费等行业。

　　其实一季报已(yǐ)经显(xiǎn)露出不(bù)少基金在行(xíng)动。国金证券(quàn)研究(jiū)所数据(jù)显示(shì)，偏(piān)股主动型基金2022年年报(bào)前十大重仓股股票池中，“中特估”概念占偏(piān)股主动型基金(jīn)持有股票市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概念占偏股主(zhǔ)动型基(jī)金持有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏(piān)股主动型基金的持仓中(zhōng)，占(zhàn)比明显提高(gāo)。上述数据显示，根(gēn)据偏(piān)股主(zhǔ)动型基金2022年(nián)报及2023年一(yī)季(jì)报十大重仓股的数据，剔除个股涨跌影响，估计了各基金主动加仓“中特估”概念股的市值(zhí)占(zhàn)2022年末(mò)股票总市值比(bǐ)例(lì)，一季度超过(guò)30％的偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)主动(dòng)加仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末(mò)不持有“中特估”概念股，但(dàn)在(zài)一(yī)季度买入。

　　不仅如此，中信证券数据统计也(yě)显(xiǎn)示，一季度主动偏(piān)股(gǔ)型公募基金对港股央国企的(de)持股市值(zhí)比重达到2019年以来的新高，港股央(yāng)国企持股总市值占(zhàn)港股持股总(zǒng)市值的比重由2022年(nián)四季度的25.1％提升至2023年一季度的(de)32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构建国央企专(zhuān)门(mén)的股(gǔ)票库

　　可以说(shuō)中国特色估(gū)值体系，正深刻影响基金公(gōng)司的投(tóu)研，落实到(dào)日常的投研流程和实践(jiàn)之中，不少基金公司在加(jiā)大(dà)投研力量，更有专门构建国央企股(gǔ)票库。

　　融通(tōng)红(hóng)利机会基金(jīn)经理何龙就介绍，一方面(miàn)，从(cóng)顶层设计改变研究员过去对国央企的固定(dìng)思维，需要实地考察国央企，并(bìng)且需要利用当前国央企愿意交流(liú)的(de)契机，多(duō)花精力(lì)去进行跟踪发现(xiàn)变(biàn)化。

　　另一方(fāng)面，融通(tōng)基金在(zài)行(xíng)动上，要求研究员将(jiāng)自(zì)己所覆盖行业的(de)所(suǒ)有国央企构建(jiàn)专门(mén)的股(gǔ)票库，并进行长期跟踪(zōng)，包(bāo)括(kuò)考(kǎo)察其实地调研的(de)的成果，了解国央企经营思路和财务导向的变(biàn)化，结合(hé)行(xíng)业趋(qū)势和特征(zhēng)，寻找价值(zhí)洼地，发(fā)现预(yù)期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王帅也(yě)谈到(dào)“认(rèn)识”上的(de)重视。他表示，通过深入(rù)学(xué)习(xí)，对“中特(tè)估”有了更深刻(kè)的认识：首先要认识市场(chǎng)体制机制、行业产业结构、主(zhǔ)体持续(xù)发展能力(lì)等方面所体(tǐ)现的(de)鲜明中(zhōng)国元素和发展阶(jiē)段特(tè)征，“中特估”应该(gāi)是在此基础上构建(jiàn)的具有时代(dài)特征和中国特色、符合国(guó)家战略导向的估值体系(xì)，而不是简单套(tào)用国(guó)外的传统估值模型(xíng)。

　　“中特估是一种新的(de)提法(fǎ)，但是(shì)这个概念所涉及到的行业和公(gōng)司，一直在发生的变(biàn)化(huà)。”万(wàn)家基金经理章恒表示，万家基金(jīn)一直非(fēi)常关注传统产(chǎn)业的变(biàn)化，诸如煤炭、金(jīn)融、建筑等多个领(lǐng)域，因(yīn)此(cǐ)也(yě)是一定能够抓住(zhù)中特估这波行(xíng)情的(de)机会的。同时，随着时局的变(biàn)化(huà)，也在增加相关行业的研究力量。

　　此外，创(chuàng)金合信(xìn)基金首(shǒu)席经济学家魏凤春表示，积极践行中国特(tè)色的估值体(tǐ)系(xì)是资本市场使命(mìng)，投资者需要学习领会并针(zhēn)对原有的估值体系进行(xíng)改造，以适应现实的需要。明确(què)该体系的框架是第一位的(de)工作，合理设(shè)置(zhì)指标(biāo)也非常重要，投资者的认可和实施(shī)是最终(zhōng)该体系(xì)能否(fǒu)具备(bèi)长期(qī)价(jià)值的基础(chǔ)。不过，他也提醒，人为的拔估值是很大的认知误区，市场化认可(kě)是(shì)基本(běn)的常(cháng)识，不(bù)可误判。

　　体现(xiàn)社会价值与(yǔ)国家战(zhàn)略价值

　　新估(gū)值方式？

　　央(yāng)国企是国民经济(jì)的(de)支柱，国企央企发展要(yào)符合国家战(zhàn)略发展(zhǎn)发向，更需要承担社(shè)会公共责任等。而这些都应该考虑进估值(zhí)体(tǐ)系之中，也引(yǐn)发(fā)市场(chǎng)关注。

　　多(duō)数受访的基金经理认为，对于国央企的估值(zhí)方式(shì)要充分体现企业的(de)社会价值与国家战略价值，目前已经形成(chéng)了(le)初(chū)步的企业社会价值(zhí)评(píng)价体系。

　　“如(rú)何定价国有企业承担社(shè)会(huì)价值(zhí)、符合国家战略发展(zhǎn)的价值？首(shǒu)要任务(wù)就构(gòu)建中国特色的价值评价体系，改变从以私人股东权益(yì)出发(fā)，现金流折现为主要方法的(de)单一价值估值体系(xì)，转向社会整(zhěng)体价(jià)值观念、纳入中国特色(sè)的ESG评价体系，充分体现企(qǐ)业的社会价值与国家战略价值。”博时基金指数与量化(huà)投资部基金经理(lǐ)杨振建表示。

　　杨振建也(yě)直言，近(jìn)年来国资委(wěi)指导国内(nèi)团队对于中国特色ESG披露(lù)与评价体系不断探(tàn)索，结合国际(jì)通(tōng)用规则，目前已经(jīng)形(xíng)成(chéng)了初(chū)步的(de)企业社(shè)会价值评价体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市(shì)公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务总监(jiān)、基金(jīn)经理王帅也认(rèn)为，“中(zhōng)特估(gū)”应该(gāi)是注(zhù)重企业价值的可持续(xù)估(gū)值，要重视股东、员工和(hé)社会责任等要(yào)素对(duì)企业稳(wěn)健成(chéng)长的重大意义，重视稳定的现(xiàn)金流、持续增长(zhǎng)的盈利、科技创新对提升企业内(nèi)在价值的积极作(zuò)用，这样有利于提高估值(zhí)定价模型的科(kē)学性(xìng)和(hé)有效性。

　　“在指数编制、策略构建等实务(wù)工作中，都有成熟的量化指标(biāo)可(kě)以使用，包括净资产收益率、营业现金比率、资产(chǎn)负(fù)债(zhài)率、研发经费投(tóu)入强度等等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉(jiā)实(shí)金(jīn)融精选基(jī)金经(jīng)理李欣(xīn)更(gèng)细致(zhì)分析在(zài)估值思维、估值结论(lùn)、估值判断上有变化(huà)，尤其是估值的方法(fǎ)和(hé)指标上，他认为(wèi)其包(bāo)括产业链上下游的衡(héng)量(liàng)、全要素成(chéng)本等，以及在纵向和横向上的研(yán)究，强(qiáng)调(diào)政策优惠、产业发展、市(shì)场竞争力和可持(chí)续发展等各种因素与(yǔ)企业(yè)价值(zhí)的关系(xì)。这些因(yīn)素在对估值(zhí)结论和(hé)判断的影响上，也使得中(zhōng)国(guó)特色的估值体系与传统的估值(zhí)体系(xì)有所不同。

　　“所以估值思维的变化(huà)，还有估值结(jié)论和估值判断的变化，都是为了更好(hǎo)地适应中国的(de)市场和经济特点，提(tí)供更精准、更合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创(chuàng)金合(hé)信基(jī)金(jīn)首席经(jīng)济学家(jiā)魏凤春直言，这(zhè)需要在(zài)实践中进行探索(suǒ)，目前尚没有公认的指(zhǐ)标可以使用(yòng)。

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