“现在的房地(dì)产很难再出现(xiàn)像过去(qù)十(shí)年的系统性行情。”思睿集(jí)团合伙人、首席经济学(xué)家洪灏向(xiàng)《红周刊(kān)》表(biǎo)示，房(fáng)地产(chǎn)行业(yè)分化的愈加明显，让机构和投资者(zhě)的关注度从板块向单(dān)个标的转移。上海利檀(tán)投资董事长(zhǎng)陈(chén)昊(hào)扬向(xiàng)《红(hóng)周刊》指出，从(cóng)行业来(lái)看，无论是业绩，还是估值(zhí)，房地产都已经双杀(shā)到了最底部，而且是反复地杀(shā)到了底部，再(zài)往(wǎng)下的(de)空间已经不大了(le)。

　　三道红线等(děng)指标

　　成挖掘个股阿尔法(fǎ)重要(yào)参考

　　那么如何(hé)寻找(zhǎo)房地产个股的阿尔法(fǎ)呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛(sài)道中进行选择，需要非常小心，避免选了半天，标(biāo)的公司出现爆(bào)雷的(de)情况(kuàng)。除此之外，洪灏(hào)指出(chū)，需要满足以下(xià)三个基准：有大(dà)的(de)国资背景的、杠杆率较低的、此前没(méi)有踩过红线的。

　　他还表(biǎo)示，如(rú)果关注一下(xià)今年房地产的(de)开发资金来源，可(kě)以发现，其实银行的信贷倾向是不太(tài)愿意给(gěi)房企贷款(kuǎn)的(de)，房企的主要(yào)资金来源来自新盘的销售。但今年新(xīn)房的销售情况相较一般。再关注一下(xià)，哪些房(fáng)企(qǐ)能从银行拿(ná)到钱，其实(shí)主要还(hái)是那(nà)些有国企背景(jǐng)的房企，民营房(fáng)企(qǐ)相(xiāng)对比较困难(nán)，所以(yǐ)整个(gè)行业出现了(le)一个很(hěn)明显的分化，无论是在销售(shòu)，还是融(róng)资等各(gè)个方面都(dōu)非常明显。现(xiàn)在(zài)有国资背景的房企在资(zī)本市(shì)场(chǎng)表现相对较(jiào)好，但没有国(guó)资(zī)背景的民营房企股(gǔ)价(jià)大多表现(xiàn)很一般。

　　陈昊扬则向《红(hóng)周刊》表示，在房(fáng)地产行(xíng)业内，我们(men)的(de)逻辑是(shì)，“寻找(zhǎo)最后的赢家”。而具体到如何挖掘，我们会特别重(zhòng)视企业的成本优势，更具体一点，就是它的净借贷(dài)水平(píng)（净负(fù)债率）是不是行业(yè)内的最(zuì)低水(shuǐ)平(píng)；利(lì)润率(lǜ)是不是(shì)行业内最高的；融资成本是(shì)否是行业(yè)内最低的；建安成本是否也是(shì)业内最(zuì)低(dī)的(de)；这(zhè)些都是(shì)我们看重的一(yī)家房企的综合成(chéng)本。

　　需要(yào)注意(yì)的是，能够同时满(mǎn)足上述(shù)条件(jiàn)的房企并不多。即便是在国央企中，仍(réng)有部分房企出现了“三道红(hóng)线”的“踩(cǎi)线”情(qíng)况，且有(yǒu)逐渐恶化(huà)的(de)趋势。以A股为例，《红周刊》根据Wind数据整理发现，截(jié)至(zhì)2022年末，天房发展、陆家嘴、格力地产、西藏城投、中(zhōng)交地产、中国(guó)武夷等国央(yāng)企“三道红(hóng)线(xiàn)”全踩。

　　除此之外，城建发展、京投发(fā)展、光(guāng)明地产(chǎn)、云南城投、首开股份、珠江股(gǔ)份、城(chéng)投控股等(děng)国央企房企也踩(cǎi)了“三道(dào)红线”中的两条(tiáo)。

　　2022年激进扩张(zhāng)房企

　　需警惕其重蹈覆辙(zhé)

　　不难(nán)看出(chū)，即便是(shì)有着(zhe)较稳健特色的国央企房企，其财务指(zhǐ)标(biāo)称得上完(wán)全健康的(de)仍(réng)是少数。而更加(jiā)值得(dé)注意的是(shì)，在2022年，不少国企，甚至地方(fāng)国(guó)企开始(shǐ)大举扩张。而(ér)这无疑又进一步考验(yàn)着国央(yāng)企的(de)资金(jīn)链情况。

　　对房企而言(yán)，扩张速度的张(zhāng)弛(chí)有度尤为重要，节(jié)奏把握准确，有助于(yú)房(fáng)企储备优质(zhì)“弹药”；但过于乐观的预判(pàn)未来(lái)市场，以及过于激进(jìn)的扩张拿地节奏(zòu)也(yě)有可(kě)能让房企重蹈此前的(de)高(gāo)杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置的一家房企进行(xíng)举(jǔ)例(lì)，它从2018年开始到(dào)2021年，连续4年的(de)净借贷比(bǐ)例都维(wéi)持在33％左(zuǒ)右(yòu)，完全没有增(zēng)加杠(gāng)杆比例。而到(dào)2022年(nián)，这家房企明显感觉到(dào)机会来了，其开始在一(yī)线城市进行大举(jǔ)拿(ná)地，净负债率也由此(cǐ)前的(de)33％左右水(shuǐ)准提高到45％左右，涨了接近三(sān)分之(zhī)一。与(yǔ)此同时，该房企新购入地块也实现(xiàn)了快(kuài)速的开盘利用率，预计今年会(huì)有更多(duō)的楼(lóu)盘(pán)入市。像这类企业就符合(hé)“最后的赢家”的特(tè)点。一方面，在于它本身储备了很多弹药，去年拿(ná)地超(chāo)1000亿元，且其中一半在一线城(chéng)市，另外(wài)一半(bàn)也(yě)主(zhǔ)要集中在强(qiáng)二(èr)线和二线城市；另(lìng)一方面，它的(de)扩张是有节(jié)制(zhì)地(dì)扩(kuò)张。

　　陈昊(hào)扬(yáng)同样提醒道，与之相反，有些房企的扩张速度让(ràng)人(rén)感觉又回到了2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年期间(jiān)扩张的民营企业的影子。虽然说，见到机(jī)会时要出手，但出手(shǒu)的章法仍要(yào)小心，如果负债(zhài)率扩张得太快，但未来的(de)两年市(shì)场没有(yǒu)想象得(dé)那么好，可能会重蹈覆辙。

　　那(nà)么如(rú)何来衡量一(yī)家房企(qǐ)的扩张速度是否(fǒu)激(jī)进？陈昊扬(yáng)向《红(hóng)周刊》表示，主(zhǔ)要(yào)还是(shì)看房企的净(jìng)负债率水平，在(zài)我看来，这个比例如果(guǒ)超过60％，就是扩张得过于快速了。

　　不难看出，这一标准要比(bǐ)“三道红线”对房企的净(jìng)负(fù)债率要求不得高于100％要更加严格。陈(chén)昊扬解释，当(dāng)前(qián)房地产行业(yè)的复苏速(sù)度(dù)并(bìng)没有那(nà)么快(kuài)，所以要规(guī)避公(gōng)司净负债率(lǜ)提高到一个比较危(wēi)险的(de)水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地(dì)较积(jī)极的房企梳理发(fā)现(xiàn)，中交地产(chǎn)、中国金茂、华发(fā)股份、越秀地(dì)产、绿(lǜ)城(chéng)中国、保利发展(zhǎn)等房企2022年净负债率都(dōu)在60％之上(shàng)。其中，中交(jiāo)地产(chǎn)净负债率持(chí)续居高(gāo)不下，在2020年至(zhì)2022年期间(jiān)，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之(zhī)形(xíng)成(chéng)鲜明对比的是(shì)，华润(rùn)置地(dì)、中(zhōng)国海外发展、万(wàn)科(kē)A、滨江集团、招(zhāo)商蛇口(kǒu)、龙湖集(jí)团等房企在践行(xíng)较(jiào)积极的拿地策略的同时(shí)，也较好地控制了公司(sī)的(de)扩(kuò)张速度与(yǔ)净负债(zhài)率(lǜ)水平(píng)（见附表）。

　　滨江(jiāng)集团等个别民营房企

　　或具(jù)备(bèi)“最后赢(yíng)家”的黑马特(tè)质(zhì)

　　当兵后微信会受影响吗，当兵的不能玩微信吗陈(chén)昊扬(yáng)指出，实际上，他(tā)们是以同(tóng)一筛选标准来(lái)看国央企与民(mín)营房(fáng)企，但在各维度的实际表现上，国央企确实会更胜一筹。如国(guó)央企的融资(zī)成本(běn)更(gèng)低(dī)，融(róng)资渠道(dào)也更(gèng)顺(shùn)畅，能(néng)够做到想融就(jiù)融，这样(yàng)，国央企自然而然就具有天然优(yōu)势(shì)。

　　虽(suī)然对比民营房企，机构更(gèng)加看好(hǎo)国央企，但这也并不意味着，民营企业中就没有“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少数民营房(fáng)企(qǐ)同(tóng)样(yàng)受到机构的青睐。比如，根据2023年(nián)一季(jì)报，滨江集团(tuán)的(de)十大流(liú)通股(gǔ)东中新进(jìn)了“中国工商银行股份有限公司－景顺(shùn)长城(chéng)中国回报灵活配置混合型证券投资基(j当兵后微信会受影响吗，当兵的不能玩微信吗ī)金”“全(quán)国社保基金一一六组合”等(děng)。

　　除此之外(wài)，自2021年(nián)开始，百亿私募珠海阿巴马资产管理有限公司就(jiù)长期持有滨江(jiāng)集团。根据一季报，该(gāi)资产公司的几只产品合(hé)计持有(yǒu)滨江集团9543万股，约占流通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江集团的(de)受青睐，和其(qí)自身(shēn)的基本面(miàn)表现存在一定关系。2020年以来的近三年时间，房地(dì)产市场(chǎng)整(zhěng)体在走“下(xià)坡路(lù)”，但作为杭州本(běn)土房(fáng)企的滨江集团仍是(shì)表现出较强的(de)韧劲，2020年以来(lái)，滨江集团(tuán)在业绩表现、销售规模、新增土储、股价表现等(děng)多(duō)维(wéi)度都表现了较强的增长势头。

　　业绩(jì)方(fāng)面，2020年(nián)～2022年期间(jiān)，滨江集(jí)团扣(kòu)非归(guī)母净利(lì)润依(yī)次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比(bǐ)增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据近(jìn)期(qī)发布的2023年一季报，今年(nián)一季(jì)度，滨江集团更是实现了扣(kòu)非归母净利润(rùn)5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青铜时代”仍能(néng)保持(chí)自身业(yè)绩(jì)的持续增长，和滨江集团扎根杭州的战略布局关系密切。根据2022年(nián)年报(bào)，滨(bīn)江集团有近七成(chéng)营收来自杭州地(dì)区，而(ér)在2021年，杭州地区的营收比重只占到近六(liù)成。近三年持续(xù)稳居杭州房企销售排名第一。

　　与此(cǐ)同(tóng)时，滨江(jiāng)集团在杭(háng)州的土储补充同样较(jiào)为积极，根据诸葛(gé)找房、住在杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年(nián)在杭拿地金额依(yī)次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元(yuán)，同(tóng)样(yàng)持续稳居杭(háng)州的本土第(dì)一(yī)。

　　而滨(bīn)江集团在杭(háng)州的较突(tū)出(chū)表现，也让滨江集团(tuán)的(de)房企排名迅(xùn)速提升。到2023年，滨江集团的房企(qǐ)排名(míng)已冲进前十，根(gēn)据中(zhōng)指数据(jù)，2023年前4月，滨江集(jí)团实现销售额607.3亿元，位列房(fáng)企第(dì)九位。

　　值得注意的是，2020年至今，滨江集团股价翻了超(chāo)一倍(bèi)以(yǐ)上，而近期，滨江集团(tuán)更是(shì)迎来多家机构的集中调研。滨(bīn)江(jiāng)集团发布公告(gào)表(biǎo)示(shì)，公(gōng)司(sī)于(yú)5月10日(rì)接受了信达证券、金鹰基金(jīn)、建信养(yǎng)老、新华养老(lǎo)等(děng)18家机构调研。

　　产业(yè)链布局重点移至存量赛道

　　机构在(zài)下游(yóu)家(jiā)纺(fǎng)、家(jiā)居、物业觅α

　　实际(jì)上房地产开发只是房地产产业链上的中游环节，其上(shàng)游(yóu)主要为钢铁、水泥(ní)、建材、玻纤等材料供应商，而下(xià)游应用行业主要包括中介服务、家用电器、物业管理、家居用(yòng)品。综合《红周刊》的采(cǎi)访，房地产开发(fā)环节与(yǔ)上游材(cái)料端息息相(xiāng)关(guān)，新盘开工不足导致上游不(bù)被看好，机构(gòu)寻觅个股(gǔ)阿尔法的思(sī)路(lù)渐渐移至下游。“中国(guó)房地(dì)产行(xíng)业在(zài)进入存量(liàng)房时代(dài)，所(suǒ)以对地产(chǎn)产业(yè)链，尤其是偏消(xiāo)费属性的家装家(jiā)居领域，我们(men)相对看好，因为居(jū)民保有的住房规(guī)模越来越(yuè)大，随着时间的增加，内装更新的需求也会越(yuè)来越多。美国过去的数据充分说(shuō)明了(le)这(zhè)一点，在(zài)新房(fáng)销售(shòu)见顶之后，家(jiā)具消费的(de)增长却一直都很好。对(duì)于地产(chǎn)产业链(liàn)，我们相(xiāng)对看好和内装相关(guān)的行业，例(lì)如消(xiāo)费建材、家居装(zhuāng)饰等。”万家基金人(rén)士表示。

　　而根据(jù)《红周刊(kān)》对下游(yóu)细分中相关赛道龙(lóng)头年内表现(xiàn)的统计，目前暂居前两(liǎng)位的都是来自(zì)家纺赛道的公司，它(tā)们分别是富安娜和水星家纺，特别是前者在月线连收七(qī)根阳(yáng)线(xiàn)的基础上，年内迄(qì)今(jīn)涨幅已(yǐ)经(jīng)逼近30％。

　　以前者为例(lì)，富安娜主要从(cóng)事纺织(zhī)家居、睡眠家居、生活类(lèi)产品的研发、设计(jì)、生产及销售，旗下拥有原创“富(fù)安娜”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐”和“酷(kù)奇(qí)智(zhì)”自有品牌。第一季度报告显示，报告期内，富安娜(nà)实现营业收入(rù)约(yuē)6.2亿元，同比(bǐ)减少7.57％；不过实现归(guī)属于上(shàng)市公司股东的净利润约(yuē)1.11亿元，同(tóng)比增长5.28％。

　　而从上(shàng)市公司一季报(bào)的十大流通股股当兵后微信会受影响吗，当兵的不能玩微信吗(gǔ)东来看，能够发(fā)现该股早已成为(wèi)基金重仓股的(de)天下，彼(bǐ)时(shí)包括公募的中欧价值发现、中欧(ōu)潜力价(jià)值(zhí)、工(gōng)银瑞信灵(líng)动价值、宝盈新(xīn)价值和私募的明河2016，都在其中出现，占据了半(bàn)壁(bì)江山。需要强调(diào)的(de)是(shì)，中(zhōng)欧的两只(zhǐ)基金都是价值派基金经(jīng)理曹名长在(zài)管(guǎn)的产品(pǐn)，首季其(qí)同(tóng)时重(zhòng)仓的房地产产业链股票还(hái)有金地集团和大亚圣象。

　　对比(bǐ)而言，前几年(nián)曾经风光一时的家(jiā)居板块也因疫情、消费复(fù)苏(sū)进程(chéng)缓慢(màn)等多因素一度沉寂(jì)，不(bù)过(guò)好在(zài)困(kùn)境反(fǎn)转露出曙光，家居板块(kuài)中(zhōng)年内表现最好(hǎo)的是志邦家(jiā)居。同一时间段，该股(gǔ)年内上(shàng)涨已(yǐ)经超过23％，从业绩来看，无(wú)论是营收还是归母净利润，公(gōng)司都实(shí)现了同比(bǐ)双(shuāng)升。

　　从公司的十大流通股(gǔ)股东来看，《红周刊》发(fā)现广发基(jī)金经(jīng)理罗洋慧眼(yǎn)独具，一季报中他管理(lǐ)的广发策略优选(xuǎn)和广发安宏回(huí)报(bào)均增(zēng)加了持(chí)股(gǔ)，而(ér)这(zhè)两(liǎng)只产(chǎn)品也成为志邦家居(jū)十(shí)大流(liú)通股(gǔ)股东(dōng)中仅(jǐn)有的两(liǎng)只公募。有意思的是(shì)，他似乎对于定制家(jiā)居类(lèi)标的(de)情有独(dú)钟，在(zài)另一家赛道公司金牌(pái)橱柜中，他(tā)管理的(de)全部(bù)三(sān)只产品均登榜十大流通股股东，其也成(chéng)为他的独门重(zhòng)仓股(gǔ)。

　　除(chú)去家(jiā)居家纺(fǎng)外，下游的物(wù)业股(gǔ)也越来(lái)越被机构所青睐，不过这类标的大多(duō)在(zài)香港上市，如(rú)何选(xuǎn)择成为难题。对(duì)此，前述上海(hǎi)公募基(jī)金经理举例(lì)分析(xī)：“物业服务不是一个高毛(máo)利的(de)行(xíng)业(yè)，挣(zhēng)钱很辛苦，我选公司还是希望挣的是(shì)市(shì)场化应该挣(zhēng)的钱，以我曾(céng)经买的(de)绿城(chéng)服务(wù)为(wèi)例，它在中(zhōng)高(gāo)端(duān)楼盘占比是比较高的，每年到期的合同里提价成功率在30％～40％。它能(néng)做到滚动的大部分项目到期之后，经过两(liǎng)三轮合同周期(qī)还能做到产品提价。”

　　“行业里真正(zhèng)能做到产品提价的(de)公司很少，因为物业公(gōng)司很容易一开始是挣钱的，后(hòu)面(miàn)因为(wèi)保安这些(xiē)固定(dìng)人(rén)员(yuán)成本(běn)的年度增(zēng)长，不过服务没有特别好(hǎo)，客户没有(yǒu)那么满(mǎn)意，能做到(dào)提价难度是非常大的。但是该公司能在(zài)业内(nèi)做到到期之后(hòu)提价率比(bǐ)较高，这跟它的(de)定位和比较好的(de)服务是有关系的。”他进一(yī)步(bù)强调。

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