文丨明明 章立聪 余经(jīng)纬

　　跨季结束后资金(jīn)利率(lǜ)自低(dī)位持续上行，即便税期结(jié)束，资金利率(lǜ)却仍未回(huí)落(luò)，反而进一步走高(gāo)。我们认(rèn)为主(zhǔ)要(yào)是源于(yú)：①货币政策力度(dù)边际(jì)转(zhuǎn)弱；②税期(qī)走款叠(dié)加4月信贷投(tóu)放情况较好，导致银行资金(jīn)融出意愿与能力降低。③资金较为拥挤导致债市敏(mǐn)感度增(zēng)加。考虑假期和月(yuè)末因素，预计(jì)短期(qī)内，资金利率下(xià)行空间有限，波动(dòng)幅度加大(dà)，建议投资(zī)者关注资金面(miàn)的边际变化(huà)，警惕流动性大幅收紧对债市(shì)情(qíng)绪以(yǐ)及头(tóu)寸管理的影响(xiǎng)。

　　▍近期资金利率(lǜ)持续(xù)上行。

　　跨季结束后资金利(lì)率自低位(wèi)持续(xù)上(shàng)行，4月18-19日税期缴款，DR007围(wéi)绕2.10％中枢(shū)运行，然而税(shuì)期结束后却并未回落(luò)，4月21日冲高至2.27％，隔(gé)夜利率上行幅度更大。从(cóng)隔夜利率角度观察，银行与非银(yín)机构间(jiān)流动性分层现(xiàn)象弱化(huà)；2023年石油会暴涨吗，今日油价格表此外，隔(gé)夜(yè)利(lì)率与7天利(lì)率的(de)期限利(lì)差也明显压缩，DR001与DR007甚至已经(jīng)倒挂(guà)。我们认为(wèi)税(shuì)期结束，资金(jīn)不松，主要(yào)有以(yǐ)下(xià)几点原因(yīn)：

　　▍其一，货2023年石油会暴涨吗，今日油价格表(huò)币政策力度(dù)边际(jì)转弱。

　　稳健的货币政策(cè)坚持以我为主、稳字(zì)当头(tóu)，保持(chí)货币信贷合理增(zēng)长，确保利率水平合(hé)适，在追求经(jīng)济(jì)提振的(de)同(tóng)时，也注(zhù)重(zhòng)防(fáng)范市场(chǎng)过热带来的金融风险。在满足广义(yì)流动性供需匹(pǐ)配的前(qián)提下，货(huò)币工具力度可(kě)能会有所(suǒ)回(huí)摆。从央行(xíng)的具(jù)体操作(zuò)上来(lái)看，MLF小幅(fú)增量续做(zuò)，逆回(huí)购投放(fàng)低量操作，结构性工具“有进有退”，均预(yù)示后续政策将更(gèng)加(jiā)“精(jīng)准有力(lì)”，流动性(xìng)投放趋于谨慎。

　　▍其二，税(shuì)期(qī)走款叠加4月信贷投放情况较好，导致银行(xíng)资金融出(chū)意愿与能力降低。

　　4月18到19日税期(qī)缴款(kuǎn)，而4月通常(cháng)是缴税大月，因(yīn)此走(zǒu)款(kuǎn)可能对银行间流(liú)动(dòng)性带来了一定的(de)压力。此外，参考近期票据利率走(zǒu)势(shì)，预计(jì)信(xìn)贷增速较(jiào)一(yī)季度将(jiāng)会有(yǒu)所放缓(huǎn)，但4月预计仍(réng)将(jiāng)保持同比多增的态势(shì)。税期缴款叠加信贷投放，银(yín)行系统整体资(zī)金(jīn)流(liú)出，因此向同业(yè)融出的意愿和能力有所降(jiàng)低。

　　▍其三，资金较为拥挤可能会导致债市脆(cuì)弱性(xìng)和敏感度增加，且投资者对(duì)于未来一个月资金利率上行的担忧增加。

　　从(cóng)质押式回(huí)购成交量(liàng)和我(wǒ)们测算的杠杆率来看，虽然上周受(shòu)资金(jīn)收紧(jǐn)影响，加杠杆情(qíng)绪(xù)有所降温，但依然(rán)处于(yú)历史相(xiāng)对积(jī)极的水平，导(dǎo)致债市(shì)敏感度增加(jiā)。此(cǐ)外投(tóu)资(zī)者对货币政策力(lì)度以(yǐ)及跨月资金面(miàn)情(qíng)况仍存担忧，使得市场上(shàng)对于(yú)未(wèi)来一(yī)个月内资金(jīn)价格上行的预期更(gèng)为强烈。

　　▍后市展望：五(wǔ)一假(jiǎ)期临近，回购资金的期限被(bèi)动拉长(zhǎng)，利率(lǜ)下(xià)行空间(jiān)有限。

　　月末往往财政集(jí)中支出，向市场(chǎng)释放资金(jīn)；但跨月(yuè)前夕(xī)银行资金融出(chū)意愿一般(bān)较低，预计资(zī)金(jīn)波动幅度(dù)较(jiào)大。对于债市而言(yán)，短期交(jiāo)易主线或(huò)延续政策与基本面预期交易，预计利率以震荡(dàng)走势为主，建(jiàn)议投资(zī)者关注资金(jīn)面的边际变(biàn)化，警惕流动(dòng)性大幅收(shōu)紧对(duì)债市情绪以及头(tóu)寸管理的影响。

　　▍风险提示：2023年石油会暴涨吗，今日油价格表

　　央行(xíng)货币政策不及预(yù)期；经济复苏节(jié)奏不及(jí)预(yù)期；银行间市场流(liú)动性过(guò)快收紧。

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