来源：高瑞东宏观笔记

　　核心观点(diǎn)

　　本(běn)周聚焦：

　　一季度，国内经济(jì)回(huí)暖主要缘(yuán)于疫后复苏红利驱动(dòng)，表现为(wèi)生产恢复推(tuī)动出口形(xíng)势(shì)好(hǎo)转(zhuǎn)，出行需求释放催化下游消费(fèi)回暖(nuǎn)。从行业表现看，制造业(yè)从去年四季度(dù)的“量价(jià)齐跌(diē)”转向(xiàng)“量升(shēng)价跌”，企业或从主动去库转向被动(dòng)去(qù)库。从景气度边际表(biǎo)现看(kàn)，下游消费制(zhì)造>；中游装备(bèi)制造>；上游原材(cái)料(liào)加工；服务业中，交通(tōng)运输、住宿餐饮、房地产等线下活动回(huí)暖，但距(jù)离疫情前仍有一定差距。

　　向前看，考虑到疫后经济(jì)脉(mài)冲(chōng)式修复放缓、海外(wài)总需(xū)求回落预期逐步兑现，消费回(huí)暖和产业升级将成为推动下一(yī)阶段国内经济(jì)复苏(sū)的主线。

　　制造业、服务业(yè)是(shì)驱动一(yī)季度经济复苏(sū)的(de)主因

　　从一(yī)季度GDP表现(xiàn)看，制造业，交通运输、房地产等行业景气度明显提升，而建筑业景气度回(huí)落，与年初出口数据好转、服务消(xiāo)费快速恢复、房(fáng)地产销售回暖而投资疲弱的特点相一(yī)致。

　　从(cóng)制造业内(nèi)部来(lái)看(kàn)，今年3月(yuè)，制(zhì)造业各行(xíng)业景气度普(pǔ)遍回暖(nuǎn)，多数从(cóng)去年(nián)12月的“量价齐跌(diē)”转入“量升(shēng)价跌(diē)”，指向经(jīng)济复苏初(chū)期，供给(gěi)端修复好(hǎo)于需求端(duān)，行业整(zhěng)体去库(kù)进程尚未结束(shù)。从行业景气度边际改善(shàn)情况来看，下(xià)游消费制造>；；；中游装备制(zhì)造>；；；上游原材(cái)料(liào)加工，煤炭行业景(jǐng)气度表现为高位(wèi)放缓。

　　下游消费制造行(xíng)业中，与出(chū)行、地产后周期相关的(de)酒饮料茶、纺织服装、文教娱、烟草(cǎo)、家具制(zhì)造行(xíng)业景(jǐng)气度(dù)较高(gāo)，部分行(xíng)业表现(xiàn)为“量价齐升”。

　　中游装备制造业行业景气度居中，表(biǎo)现为“量(liàng)升价跌”。从“量”维度看，电气(qì)机械、专(zhuān)用(yòng)设备、运(yùn)输(shū)设备>；；；汽车制(zhì)造、金属制品>；；；通用设备(bèi)、电(diàn)子设备。

　　上(shàng)游原(yuán)材料加工行业景气度改善幅度最(zuì)弱(ruò)，由于行业库存水平(píng)偏高，多数行业仍然受到(dào)价格(gé)下(xià)跌的(de)困扰，表现为“量(liàng)升价跌”。从“量(liàng)”维度看，有色金属>；；；黑色(sè)金属、非金属矿物>；；；石油石化行业(yè)。

　　消费回暖和产业升级(jí)或(huò)是推动下一阶段经济复(fù)苏的主线

　　一季度(dù)，国(guó)内经济复苏主要受益于疫后(hòu)复苏(sū)红利驱动(dòng)。需(xū)求方(fāng)面，出行类消费快速复苏，前期积压的(de)购房(fáng)、服务(wù)消费(fèi)需求(qiú)得以(yǐ)释放(fàng)；供给方面，国(guó)内复工复产加(jiā)快推进(jìn)，生产(chǎn)端(duān)快速(sù)恢复，是推(tuī)动年初出口数据好(hǎo)转(zhuǎn)的重要(yào)原因。

　　进入(rù)3月，经济复苏节奏有(yǒu)所放(fàng)缓，指向疫(yì)后复苏(sū)红利驱动边际转弱，随着未来海外(wài)总(zǒng)需求回落的预期逐步兑(duì)现，后续(xù)驱动国(guó)内经济增(zēng)长的(de)线(xiàn)索，大概率来(lái)自于消费(fèi)回暖和产业升级(jí)两条主线。

　　一(yī)是，一(yī)季度居民收入向(xiàng)上修复(fù)，消费倾(qīng)向明显回升，已经高于2020-2022年疫情期(qī)间(jiān)水平(píng)，同时信贷数据指向居民(mín)“去杠杆”势头缓和，未来消费回暖的(de)确定性(xìng)进一步增强。预(yù)计交通(tōng)、住(zhù)宿(sù)、餐饮、娱乐(lè)等服务消费有望持续修复，家(jiā)电、家具、纺服等与(yǔ)出行及地产后周期相(xiāng)关的可(kě)选消费也有望进(jìn)一步回暖。

　　二是，产业(yè)升级路径(jìng)驱动下，汽车和“新三样(yàng)”产品出口优势增强，有望维持出(chū)口韧性；随(suí)着下游(yóu)消费稳步修(xiū)复、二季度PPI同(tóng)比触(chù)底回升，制(zhì)造业企业盈(yíng)利有望(wàng)向上(shàng)修复，企业将(jiāng)从主动去(qù)库逐步转向被动去(qù)库、主动补库，设(shè)备投(tóu)资(zī)需求有望改善，推(tuī)动中游装(zhuāng)备(bèi)制造景气度维(wéi)持高位。

　　风险(xiǎn)提示：国内(nèi)经济恢复(fù)力度不(bù)及(jí)预期；海外需求(qiú)超(chāo)预期回落(luò)。

　　一、节后(hòu)消费降温，带动CPI涨幅明(míng)显回落(luò)

　　一、本周聚焦：疫后(hòu)经济复苏有哪些结构性特征？

　　1.1 制(zhì)造业、服务业(yè)是驱动一季(jì)度经济复苏的主因(yīn)

　　一季度(dù)我国(guó)GDP总量(liàng)实(shí)现超预期增长，指向疫后复苏背(bèi)景下，国内经(jīng)济企稳回升。但(dàn)不同于(yú)海外国家疫后复苏的规律，本轮国(guó)内疫后复苏发生在(zài)外需回落、国(guó)内经济转向高质(zhì)量(liàng)发(fā)展、居民前期“去杠杆(gān)”的(de)过程中，因此驱动疫后经济复苏(sū)的(de)力量并不均衡，行业分化(huà)特征明显。因此(cǐ)，我们重点从行业(yè)层面，观测当前(qián)各行(xíng)业景气度水平。

　　从(cóng)GDP不变价(jià)观测(cè)各(gè)行(xíng)业表现来看，今年一季度(dù)制(zhì)造业、交通运(yùn)输业、房地产业景气度明显提升，而建筑业景气度回落(luò)，与年初出口(kǒu)数据好转(zhuǎn)、服务消费快速(sù)恢复、房地产销售回暖而投资疲弱的情况相一致(zhì)。

　　我们以2019年为基期计算各年份的复合(hé)增速，观察各行业增加值变化。

　　今年一季度第(dì)一产业增加(jiā)值增速(sù)为3.6％，低于去(qù)年(nián)四季(jì)度的4.9％，但仍(réng)高于2019年(nián)、2020年全年增速(sù)，与近年来加(jiā)快建(jiàn)设农业强国，推进农业农村(cūn)现代化(huà)的目标有关。

　　今(jīn)年一季度第二产业增加值增速升(shēng)至5.4％，高于去年(nián)四季(jì)度的4.4％。其中(zhōng)，制造(zào)业迎来较(jiào)快复(fù)苏，增加值增速(sù)提升至5.9％，高于(yú)去年四季(jì)度的(de)4.7％，但低于2021年(nián)全(quán)年增速，与去年下半年之后外(wài)需(xū)转弱(ruò)、居民商品消费(fèi)恢复偏慢有(yǒu)关。而(ér)建筑业景(jǐng)气(qì)度明显回落，增加值增速(sù)回落至(zhì)1.9％，低(dī)于去年四季度的3.1％，主要受房(fáng)地产新开工拖累。

　　今年一季度第三产业增加值增速小幅升至4.7％，略(lüè)高于去(qù)年四季(jì)度的4.6％，但(dàn)相(xiāng)较疫情(qíng)前仍存在产出(chū)缺口。其中，受益于居民出行活动(dòng)恢复，交通(tōng)运输、仓(cāng)储和(hé)邮政业增(zēng)加值(zhí)增速明显提升，自去年四季度的3.4％升至5.9％，但低(dī)于2019年(nián)、2021年全(quán)年(nián)增速；住宿和(hé)餐饮业增加值增(zēng)速小幅回(huí)升(shēng)，尽管(guǎn)高(gāo)于疫情(qíng)三年来的(de)平均增(zēng)速，但绝对(duì)水平(píng)不及2019年(nián)，指向供给水(shuǐ)平恢复较慢。而受益(yì)于新(xīn)房(fáng)和二手房销售回暖，今年一(yī)季度(dù)房地产业增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造(zào)业领(lǐng)域复苏分化，中下游(yóu)改善幅度(dù)好于上(shàng)游

　　对于行业景气度(dù)的观测，我们(men)采用量(liàng)（各行(xíng)业工业增(zēng)加值增速）与价格（各行业工业品(pǐn)价(jià)格增速）分别作(zuò)为供需的衡量指标。主要选取28个(gè)主要行业自(zì)2019年以来的月(yuè)度数据，首先将(jiāng)各行业增(zēng)加值(zhí)增速调整为以2019年(nián)为基期的复合增(zēng)速(sù)，其次计算2019年-2023年3月，每月的增(zēng)加值增速和PPI增速的(de)分位数(shù)水平(píng)，通(tōng)过对比2022年12月和2023年3月的分位数水平(píng)，捕捉其(qí)边际变(biàn)化。

　　今年3月，制造业各行业景气度出现普(pǔ)遍回暖(nuǎn)，多数从(cóng)去年12月的“量(liàng)价(jià)齐跌”转(zhuǎn)入(rù)“量(liàng)升价跌”，指向经济复苏(sū)初期，供(gōng)给端修复好于(yú)需求端，行(xíng)业整体去库进(jìn)程尚未结(jié)束。从行(xíng)业景(jǐng)气(qì)度(dù)边际改善情况(kuàng)来看(kàn)，下游消费制(zhì)造(zào)>；；；中游装备制造(zào)>；；；上游原材料加(jiā)工，煤炭行业景(jǐng)气度呈现高位放(fàng)缓情况。

　　下游消费制造行(xíng)业中，与(yǔ)出(chū)行、地产(chǎn)后周(zhōu)期相关的行业景气度(dù)最高，部分(fēn)行业步入“量价齐(qí)升”阶段。今年(nián)3月，与(yǔ)居(jū)民外出(chū)消费相(xiāng)关的，酒饮料(liào)茶、纺织服(fú)装、文教娱乐的量价分(fēn)位(wèi)数水(shuǐ)平均处在(zài)高景气度(dù)区(qū)间，烟草、家具制造行(xíng)业(yè)也(yě)呈现“量价(jià)齐升”的特征；食(shí)品制造(zào)景气度有(yǒu)所回落，农副加工(gōng)行(xíng)业表(biǎo)现为“量价齐跌”，食品制造行(xíng)业表现为宝马大降价的原因，最近宝马为什么大降价“量升价跌”，二者价格下跌主要(yào)与高库(kù)存水平有(yǒu)关(guān)，今年2月，库存同比均处在2016年以来(lái)90％以(yǐ)上分位数水平(píng)；而随(suí)着防疫需求的降(jiàng)温，医药制造(zào)业景气(qì)度有所(suǒ)回(huí)落，表现为“量跌(diē)价平”。

　　中(zhōng)游(yóu)装备制造业行(xíng)业景气(qì)度居中，均表现为“量升价(jià)跌”。一方(fāng)面与(yǔ)原材(cái)料成本(běn)下跌(diē)有(yǒu)关，另一方(fāng)面，也与年初(chū)外需表现好于(yú)内需(xū)，部分行业仍在去库进程(chéng)有(yǒu)关。其中，电(diàn)气(qì)机(jī)械、专(zhuān)用设备、运输设备工业增加值增速改善幅(fú)度(dù)最大，受益于国内产业升级、出口优势带来的韧性驱动；其次(cì)是汽车制造、金属制品(pǐn)，改善幅度最弱的(de)是通(tōng)用设备(bèi)、电(diàn)子设备，与房地产(chǎn)新开工强度较(jiào)弱、消(xiāo)费电子行业周期性(xìng)走弱有关。

　　上游(yóu)原材料加工(gōng)行(xíng)业(yè)景气(qì)度改善幅度偏弱，由于行业(yè)库存(cún)水(shuǐ)平偏高(gāo)，多数行业仍受制(zhì)于(yú)价格下跌的困扰，表现为“量升(shēng)价跌”。其(qí)中，有色金属行业生产(chǎn)端(duān)改善(shàn)幅度最大，3月(yuè)增加值增速位于2019年以来70％分(fēn)位数水平，但(dàn)受全(quán)球大宗商品下行周(zhōu)期影响，价格依旧承压(yā)；随着年初建筑业(yè)施工回(huí)暖，相关的黑色(sè)金属、非金属制(zhì)品景气度提升，但由于(yú)库(kù)存(cún)水平偏高，价格(gé)仍处在下跌(diē)区间(jiān)，拖累(lèi)整体盈利水(shuǐ)平(píng)；石(shí)化链条行业生产(chǎn)水平普遍(biàn)回暖，但(dàn)分位数水平仍(réng)处(chù)在50％以下的景气(qì)度(dù)偏低区间，今年由于能源危机缓解，产品价格相较去年同期也(yě)出(chū)现普遍下(xià)跌。

　　煤炭开(kāi)采(cǎi)景气度仍处在高位，但出现边际放缓(huǎn)，生产及(jí)价格水平同步回落。这与(yǔ)去年以来(lái)行(xíng)业产(chǎn)能持续扩张有(yǒu)关，今年2月，煤炭开(kāi)采产成品库存同比(bǐ)处在2016年(nián)以来94％分位数水平。

　　1.3 消费回(huí)暖和产业升级或(huò)是推(tuī)动下(xià)一阶段经济(jì)复(fù)苏(sū)的(de)主线(xiàn)

　　一季度，国内(nèi)经(jīng)济复苏主要受益于(yú)疫后复苏红利。一方面，消费场(chǎng)景恢复后，出行类消(xiāo)费快(kuài)速复苏，前期积压的(de)购房、服务性需(xū)求得以释(shì)放；另(lìng)一方(fāng)面，国内(nèi)复工复(fù)产加快推进，保证供给端(duān)的快(kuài)速恢(huī)复，是(shì)推动年初出口数据好转(zhuǎn)的重要原(yuán)因。

　　进入3月，经济复苏节奏(zòu)有所放缓，指向疫后红(hóng)利释放效果转弱，随着未来海外总需求回(huí)落的预期逐步兑现(xiàn)，后(hòu)续驱(qū)动国内经济增(zēng)长的线索(suǒ)，大概率来自于消费回暖和产(chǎn)业升级两(liǎng)条主线。

　　一是，随着居民(mín)收入提升和消费(fèi)意愿改善，未来消费回暖的确定性进一步增强，交通(tōng)、住宿、餐饮、娱乐等服务消费，以及(jí)家电(diàn)、家具(jù)、纺服等可选消费景气度均有(yǒu)望提升(shēng)。

　　从一季(jì)度居民收入和消费(fèi)数据看，居民收入增速提(tí)升，消费倾向开始回升，已经(jīng)高于2020-2022年，但(dàn)尚(shàng)未修复至疫情前水平。以2019年为基期的复合增速(sù)看，今(jīn)年一季度，全国居民人均可支配收入增(zēng)速提升至6.4％，高于去年四季(jì)度(dù)的5.6％，居民(mín)人(rén)均消费支出增速(sù)提(tí)升至5.0％，高于(yú)去年四季度的3.0％。一季度(dù)居民平均消费倾向为62.0％，已经高于(yú)2020-2022年同期均值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有一定差距。未来随着服务业恢(huī)复持续(xù)向好，有望带(dài)动相(xiāng)关(guān)就业岗位加快(kuài)恢复，进(jìn)一(yī)步提振(zhèn)居民消(xiāo)费(fèi)意愿。

　　从(cóng)居(jū)民存贷款(kuǎn)数据(jù)看(kàn)，居民(mín)储蓄意愿有(yǒu)所减弱，消费(fèi)和投(tóu)资信(xìn)心(xīn)正在筑底(dǐ)。今年以来，居民储蓄(xù)意(yì)愿有所减弱，“去杠杆(gān)”势头缓(huǎn)和(hé)。从(cóng)存款数据看，3月居民新(xīn)增存款同比(bǐ)增量(liàng)降至2051亿元，低于1-2月9375亿元的同(tóng)比(bǐ)增量(liàng)均值，也(yě)低于2022年6617亿元的月均同比增量。从(cóng)贷款数据看(kàn)，3月(yuè)居民部门新增净融资同(tóng)比(bǐ)多增4859亿元，其中，短期信(xìn)贷同比多增2246亿元(yuán)，中长期信贷(dài)同比多增(zēng)2613亿(yì)元。居民部门新增净融资连续2个月维持同比扩(kuò)张，指向居民预期(qī)可能正在(zài)筑底，“去杠杆”势头开始放缓。今(jīn)年第一季度城(chéng)镇储户问卷调查结(jié)果显示，倾向(xiàng)于“更多储蓄”的居民占58.0％，比上(shàng)季度(dù)减少3.8个(gè)百分点(diǎn)；倾向于“更多消费”和“更多投资”的(de)居民(mín)分别占23.2％和18.8％，均分别高于上(shàng)季度(dù)的22.8％、15.5％，同(tóng)样也指向(xiàng)居民储蓄意愿降低、消费(fèi)和投资意愿(yuàn)提(tí)升。

　　二是，产业升级(jí)路径驱动(dòng)下，汽车(chē)和“新三样(yàng)”产品出(chū)口优势增强(qiáng)，以及(jí)相关行业设备投(tóu)资更新，有望推动中游装备(bèi)制造景气度维持(chí)高位。

　　一(yī)方(fāng)面，今年(nián)一季(jì)度国内出口(kǒu)数(shù)据回(huí)暖(nuǎn)，除(chú)与欧(ōu)美供需缺口短期(qī)走阔、国内(nèi)复工复产加快推进外，也受(shòu)益(yì)于RCEP政策红(hóng)利持续释(shì)放，以及汽车和“新三样”产品出(chū)口优(yōu)势增强(qiáng)。今年(nián)在(zài)海外总需(xū)求回落背景下，我国与RCEP国(guó)家贸易往来加强、以及新能源产品优势强化，有(yǒu)望维持装(zhuāng)备制造领域出口韧性。

　　另一方面，企业盈利下滑和库存高位(wèi)，对制造业投(tóu)资(zī)扩产造成一定压力。但随着下游消费稳步(bù)修复、二季(jì)度PPI同比触底回(huí)升(shēng)，制造(zào)业企(qǐ)业盈利有望向上修复。目前看(kàn)，电(diàn)气机(jī)械等装备制造(zào)业(yè)去库进程已进入(rù)下(xià)半场(chǎng)，今年1-2月专用设备(bèi)、通用(yòng)设(shè)备产成品库存(cún)增速(sù)呈(chéng)现触底反弹。随着需(xū)求回暖、盈利修复，企业(yè)将从主动去库逐步(bù)转(zhuǎn)向被(bèi)动(dòng)去库、主动补(bǔ)库(kù)，设(shè)备(bèi)投资需(xū)求将(jiāng)随之提(tí)升。

　　二、海外观察

　　2.1金(jīn)融与流(liú)动性(xìng)数据：各(gè)国(guó)国(guó)债收益率多数上行(xíng)

　　美国(guó)10年(nián)期国债收(shōu)益率上行。本周（截至(zhì)4月21日(rì)）美国10年期(qī)国债收益(yì)率3.57％，较上(shàng)周末(mò)上(shàng)行5BP，其中通胀预期较上(shàng)周下行(xíng)2BP，实(shí)际收(shōu)益率1.29％，较上周末上升7BP。法国10年期国债收(shōu)益率较上周末上行5BP至2.99％，德国10年期国(guó)债(zhài)收益率较上周末上(shàng)行(xíng)7BP至2.44％，日本10年期国(guó)债收(shōu)益率(lǜ)较(jiào)上周末上行2BP至0.48％（截(jié)至4月20日(rì)），英国10年期(qī)国债(zhài)收益率较上周末(mò)上行20BP 至3.86％（截至(zhì)4月19日）。

　　美国10y-2y国债(zhài)收(shōu)益率利差(chà)收窄。本周美(měi)国10年(nián)期和(hé)2年期(qī)国债(zhài)期(qī)限利差为(wèi)-0.60％，较上(shàng)周(zhōu)下(xià)行4BP。美(měi)国AAA级(jí)企业期权调整利差较上周末(mò)持(chí)平为0.55％，美国高收益债期权调整利差较上周(zhōu)末(mò)上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球股(gǔ)市涨跌分化，大宗商品价格(gé)普跌

　　全球股市涨跌分化。本周（4月17日至4月(yuè)21日），欧洲股(gǔ)市普(pǔ)涨(zhǎng)，法(fǎ)国(guó)CAC40、英国富时100、德国DAX分别(bié)上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利(lì)富时(shí)MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标普500、道琼斯工业指(zhǐ)数、纳斯(sī)达克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲股市分化，俄罗斯RTS、新西兰标普50、日经(jīng)225分别(bié)上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标(biāo)普200、韩国综合指数、上证指数、恒生(shēng)指(zhǐ)数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗商品价格普跌。其中，LME铝(lǚ)上涨0.71％，其余大宗商品价(jià)格普(pǔ)跌。COMEX黄(huáng)金(jīn)、COMEX白银、CBOT小麦(mài)、LME铜、SHFE螺纹钢(gāng)、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌(xīn)、DCE焦煤(méi)、ICE布油、DCE铁矿石(shí)、NYMEX RBOB汽油分别(bié)下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息步伐或将继续(xù)

　　4月19日，美联储褐皮书公布，显示近(jìn)几周美国经济增长陷入停滞，通胀和招聘活(huó)动放缓(huǎn)，信贷渠(qú)道变(biàn)窄。褐皮书称，最近几周美国总体经济(jì)活(huó)动几(jǐ)乎没(méi)有变化，几个(gè)辖区指出在不确定性增加和对流动性(xìng)的担(dān)忧加剧之际，银行收紧了(le)贷款标准。近期美(měi)国总体(tǐ)物(wù)价水(shuǐ)平温和上升，但价格上涨速度或有所放缓(huǎn)。

　　美联储官(guān)员表示(shì)为应对高通胀，加息步伐(fá)或将继续。4月21日，美联储哈克称(chēng)，需要进一步收(shōu)紧(jǐn)政策来(lái)应对(duì)高通胀，加(jiā)息(xī)结束后美联储将(jiāng)需要在一段时间(jiān)内维(wéi)持利率稳(wěn)定。同(tóng)日美联储(chǔ)梅斯特表示，预计今年货币政策(cè)将需要进一步(bù)进入限(xiàn)制性区(qū)域，终(zhōng)端(duān)利率(lǜ)或将高于(yú)5％，具体取决于(yú)经济和(hé)金(jīn)融形势的发展。

　　欧洲央行(xíng)货币(bì)政策会(huì)议纪要(yào)公布，绝大多数委员同(tóng)意将(jiāng)利率(lǜ)上调50个基点。4月20日(rì)公布(bù)的欧(ōu)洲央行会议纪(jì)要显示，货币政(zhèng)策在降(jiàng)低(dī)通胀方面仍有一段路要走，一些委(wěi)员认为整体而(ér)言通(tōng)胀风险(xiǎn)倾(qīng)向于(yú)上(shàng)行(xíng)。金融市场(chǎng)紧张局势被视(shì)为(wèi)经济和通胀前(qián)景重大不确定性的来源。然而除非形(xíng)势(shì)显著(zhù)恶化(huà)，否(fǒu)则金融市(shì)场的紧张局势不太可能从根本上改变(biàn)欧洲央行管理委员会对通胀前景的评(píng)估。

　　2.4 海(hǎi)外政策：欧洲(zhōu)“芯片(piàn)法(fǎ)案”落地；美财(cái)长耶伦强调美国“国家安全(quán)”

　　4月18日，欧洲(zhōu)理(lǐ)事会和欧洲议会通过(guò)了一项临时(shí)政治协议，就涉及(jí)430亿欧元补贴的(de)《The EU Chips Act》最终版本(běn)达成一(yī)致(zhì)。法案目标是到2030年，欧盟拟(nǐ)动用430亿欧元(yuán)资金(jīn)提振半导体行(xíng)业，以将(jiāng)欧盟占(zhàn)全球半导体(tǐ)制造市(shì)场的份额(é)从10％提升至至少20％；大幅提(tí)升芯片制(zhì)造工艺，建立欧(ōu)盟的半(bàn)导体供应链，并与美国和亚洲同(tóng)行竞(jìng)争。

　　4月20日，美国众议(yì)院议长麦卡(kǎ)锡表示，正在(zài)推出一份债(zhài)务上(shàng)限(xiàn)相关立法措施。白宫需要开始就债务上(shàng)限进行谈判；众议院共和党希望提高债务上限并(bìng)削减支出(chū)；正在推出一份债(zhài)务上(shàng)限相关(guān)立(lì)法措(cuò)施；债务(wù)法案将设法收回(huí)未使(shǐ)用的防疫资金用于(yú)日常开支；法(fǎ)案(àn)将减少对国(guó)税局的拨款，并结(jié)束绿色产业补贴措(cuò)施。

　　4月20日，美国财政部长耶伦就中美关系发表讲话，表明美国(guó)无意与中(zhōng)国脱钩(gōu)，但未来仍将强调“国家安(ān)全”。耶(yé)伦宣称，任何(hé)与中(zhōng)国脱(tuō)钩的努力都将是“灾难性的”，美国(guó)寻求与中(zhōng)国(guó)建立“建设性(xìng)和公平的(de)经济关系”。但“当美国(guó)利益受(shòu)到威胁(xié)时”，美国将坚定(dìng)地(dì)捍卫国家安全，即使以(yǐ)牺牲(shēng)中美关系为代(dài)价。在国际关系(xì)中，耶伦表(biǎo)示美中两(liǎng)国有必要(yào)“坦(tǎn)诚讨论棘手问题”，比如帮助面(miàn)临债务(wù)问题的新兴(xīng)市场(chǎng)和发展中国(guó)家(jiā)等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油(yóu)、铜(tóng)价环(huán)比上涨

　　原(yuán)油价格环(huán)比上涨，环比(bǐ)由负转正(zhèng)。宝马大降价的原因，最近宝马为什么大降价trong>2023年4月(yuè)以来，WTI原油价格环比上(shàng)涨10.06％，环比由负转正，由上月的-4.54％转正(zhèng)为本月的10.06％，最(zuì)新月度均(jūn)价为(wèi)80.75美(měi)元/桶(tǒng)。布伦特原油价格环比上(shàng)涨(zhǎng)7.14％，环(huán)比由(yóu)负转正，由上月的-5.18％转正(zhèng)为本月的7.14％，最新月度均价为84.87美(měi)元/桶。

　　铜(tóng)价、铝价环比(bǐ)上涨，铜(tóng)、铝库存同(tóng)比下降。2023年(nián)4月以来，铜(tóng)价环比上涨(zhǎng)0.86％，环比由负转正，由上月的(de)-1.33％转正为本月的0.86％，库存同(tóng)比下降51.71％，降幅相对上(shàng)月扩大44.13个百分点。铝(lǚ)价环比上涨2.25％，环比由负转(zhuǎn)正，由上月(yuè)的-5.26％转正为本月的2.25％，库存(cún)同(tóng)比(bǐ)下降10.57％，降幅(fú)缩窄15.36个百(bǎi)分点。

　　3.2中游：水泥价格指数环比上升，螺纹(wén)钢价格环比下(xià)跌(diē)，库存同比(bǐ)下降

　　水泥价格指(zhǐ)数环比(bǐ)上升。4月以来，全国水(shuǐ)泥(ní)价格指数(shù)环比(bǐ)上涨2.27％，增(zēng)幅缩小0.92个百分点。华北、东北、华(huá)东、中南(nán)、西北以及西南各区(qū)价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹(wén)钢价格环比(bǐ)下跌，库(kù)存(cún)同比(bǐ)下降，钢坯库存同比上(shàng)涨。2023年4月以(yǐ)来，螺纹钢价格(gé)环(huán)比(bǐ)由正转负，环(huán)比由上月的0.96％转负(fù)为-4.55％。螺(luó)纹钢库存同比(bǐ)下降(jiàng)15.42％，跌幅(fú)相对(duì)上月缩窄3.26个百(bǎi)分点。钢坯库存同(tóng)比(bǐ)上涨64.88％，增(zēng)幅缩小(xiǎo)157.85个百(bǎi)分点。

　　3.3下(xià)游：商(shāng)品房成(chéng)交面积增(zēng)幅缩窄(zhǎi)，猪价菜(cài)价下跌，水果价(jià)格上(shàng)涨(zhǎng)

　　商品房成(chéng)交面积增幅缩(suō)窄。2023年(nián)4月以来(lái)，商品(pǐn)房成交面积上(shàng)涨64.71％，增幅缩(suō)窄12.17个百分(fēn)点。其中，一线、二线、三线城市商(shāng)品房成交面积(jī)同(tóng)比(bǐ)分别为：97.11％、59.75％以(yǐ)及36.2％，同(tóng)比变动(dòng)幅(fú)度(dù)分别为36.86、-6.71以及(jí)-117.7个百分(fēn)点。

　　土地成交(jiāo)面积跌幅收窄。2023年4月以来，百城土地供应面积(jī)同比增速为5.80％，上月(yuè)为-12.02％；土地(dì)成(chéng)交面积同比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交(jiāo)溢价率为5.50％，较上月上涨1.99个(gè)百分点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水果价格上涨。2023年(nián)4月以(yǐ)来，猪肉价格环(huán)比(bǐ)下跌5.08％至19.54元/公斤(jīn)，跌(diē)幅相对上月扩大2.6个百分点。蔬菜(cài)价格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅(fú)缩(suō)窄0.55个百分点。水(shuǐ)果(guǒ)价格环比(bǐ)上涨0.14％至(zhì)7.89元(yuán)/公斤，增幅缩(suō)小4.54个百分点。

　　乘用车(chē)日(rì)均(jūn)零售(shòu)销量增幅扩(kuò)大。4月以来，乘用(yòng)车日(rì)均零售(shòu)销量同(tóng)比增加17.39％，增(zēng)幅扩大16.26个百分点。批发销(xiāo)量同比增加15.64％，增(zēng)幅(fú)扩大(dà)8.26个百分点。

　　3.4流动性：货币市(shì)场利率趋(qū)势分化，国债利率普遍下行

　　货(huò)币市场利率趋势分化，国债利率(lǜ)普遍下行。2023年4月以来，R001较上月末下(xià)行36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月末上(shàng)行46bp至2.27％；DR007较上(shàng)月末下(xià)行(xíng)12bp至2.27％。一年期国债利率较上月(yuè)末(mò)下(xià)行8bp至2.19％。十年期国债利率较上月末下行2bp至2.83％。一年期(qī)AAA+企业(yè)债利率较上月末下(xià)行3bp至(zhì)2.7％。十年(nián)期AAA+企(qǐ)业债利率较上(shàng)月(yuè)末下行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内政(zhèng)策(cè)：发(fā)改委强调(diào)提振(zhèn)消费持续回升的(de)动力；国资委(wěi)强调着力发展战(zhàn)略性(xìng)新兴(xīng)产业

　　4月(yuè)19日，国家发展改(gǎi)革(gé)委(wěi)举行4月份新(xīn)闻(wén)发布会(huì)，强调(diào)要提振消(xiāo)费持(chí)续(xù)回升(shēng)的(de)动力。接下来将(jiāng)重点做好四方面工作：一(yī)是，研究起草关于恢复和扩(kuò)大消费的政策文(wén)件，围(wéi)绕大(dà)宗消费、服(fú)务(wù)消费、农(nóng)村消费等重点领域；二是，下(xià)大力(lì)气稳定汽车消(xiāo)费，大力(lì)推(tuī)动新能源(yuán)汽车下乡；三(sān)是，会同有(yǒu)关方面(miàn)优化(huà)就业、收入分配(pèi)和消费全(quán)链条良性循环(huán)促进机制；四(sì)是，研究(jiū)制定关(guān)于营造放心消费环(huán)境(jìng)的(de)政策(cè)文件。

　　4月(yuè)19日(rì)，国资委党委召开扩大会(huì)议，强调推(tuī)动国(guó)资央企着力发展实体经济特别(bié)是战略(lüè)性新兴产业。会(huì)议认为，要更(gèng)好推动国资央企在中国式现(xiàn)代化新征程中(zhōng)走在前列，着(zhe)力(lì)提升(shēng)科技自立自强水平，提升(shēng)自主创新能力(lì)；着力(lì)发(fā)展实体经(jīng)济特(tè)别是战略性新兴产业，加(jiā)快推进现代化产业体系建设；抓好新一轮(lún)国企(qǐ)改革(gé)深(shēn)化提(tí)升行(xíng)动(dòng)组(zǔ)织实施(shī)，高水平参与共建“一带(dài)一(yī)路”。

　　4月20日(rì)，工信部举办发布会介(jiè)绍一季度工业和信息化发展状况，表示下一(yī)步(bù)将制(zhì)定(dìng)实施重点行业稳增长的工作方案。一是营造良好产业(yè)发展环境，落实落细稳(wěn)增长政策举(jǔ)措，抓实抓细部省协作、部(bù)门协同；二(èr)是推动(dòng)出(chū)口保(bǎo)稳提质，加大对制造(zào)业外贸企(qǐ)业的支持力度，配合(hé)有关(guān)部门落(luò)实好稳外贸政策举措；三是促进内需加快恢复，以高(gāo)质量供给促(cù)进消费；四是持续增(zēng)强发(fā)展动能，加快战略性新兴产(chǎn)业的创新发展。

　　四、财(cái)经(jīng)日历

　　五、风险提示

　　国内经济恢复力度不及预(yù)期；海外需求超预期回落。