平(píng)安首(shǒu)经团队：钟正生/张璐(lù)/常艺馨

　　核心(xīn)观点(diǎn)

　　新增社(shè)融表(biǎo)现乏力。继一(yī)季度“天(tiān)量”投放后，2023年4月社融增长明显(xiǎn)降温，比去(qù)年(nián)4月疫情冲击期(qī)间创(chuàng)下的低点(diǎn)仅(jǐn)多增2873亿(yì)元(yuán)，“稳(wěn)信用(yòng)”压力有所显现(xiàn)。社融骤降的主要拖累在于人民币信贷增(zēng)势放缓， 4月降(jiàng)至2008年以来历史(shǐ)同期的次低点(diǎn)（仅(jǐn)略高于2022年同期）。表外融(róng)资和直接融资基本延续了一(yī)季度的格局。1）委托贷款和(hé)信托贷款(kuǎn)小(xiǎo)幅正增(zēng)长(zhǎng)；未贴现(xiàn)银行承兑汇(huì)票(piào)较去年同(tóng)期降幅(fú)收窄；2）企业直接(jiē)融资较(jiào)去年同期有所下降，主因债券到期规模较大。3）政府债(zhài)融资规模同比(bǐ)多增，但需警惕其“后劲”。2023年(nián)提前批(pī)的剩余(yú)发行(xíng)额度不及万(wàn)亿，截至5月上(shàng)旬尚未(wèi)下(xià)发剩余批(pī)次的地方债额度(dù)，期间空档(dàng)可(kě)能拖累(lèi)政府债融(róng)资表现(xiàn)。

　　新增人(rén)民币(bì)贷款偏弱，增量(liàng)明显弱于历史同期均值。各(gè)分(fēn)项从(cóng)强到弱(ruò)排(pái)序，企业中长(zhǎng)期贷款(kuǎn)>；企业短期贷款>；居民短期贷(dài)款>；居民中(zhōng)长期贷款。新(xīn)增人民币贷款的最大问题仍然在于居民中长期(qī)贷(dài)款(kuǎn)，房地产(chǎn)销售不振使其(qí)增量(liàng)不足，居民(mín)预期偏弱、提前偿还存量房贷又雪上加霜。但(dàn)基于4月这个信贷(dài)投放传统(tǒng)淡季的数据，尚(shàng)不能得出企业信贷(dài)需求不足的结(jié)论。一方面，企业中长期(qī)贷款在一季度(dù)大幅高增后，4月(yuè)又创历史同期新高，仍能有效(xiào)发力(lì)；另一(yī)方(fāng)面，表内票据维持低增长(zhǎng)（与(yǔ)去年(nián)1-5月表内票据(jù)高增(zēng)长形成对比），也意味着目前(qián)企业贷款需(xū)求或许尚(shàng)可。此(cǐ)外，4月初以来存款利率市场化改革较(jiào)快推进，这有助于缓解(jiě)银(yín)行面(miàn)临的净息(xī)差压力，增强其支持实体经济的可(kě)持续性，能够为企业(yè)贷款利率的进一步(bù)下(xià)调(diào)“蓄力”。

　　从货币供应量和存款数(shù)据看：1）M1同(tóng)比小(xiǎo)幅回(huí)升。每年前4个月(yuè)翘尾因素对(duì)M1同比走势影响较大(dà)，或(huò)是驱动其变(biàn)化的主因。在贷款扩张的同时(shí)，企业(yè)存款也(yě)有边际改善。2）M2同比增速有所回(huí)落。4月居民资产(chǎn)再配(pèi)置，银(yín)行理财规模(mó)重回扩张，对M2形成拖累(lèi)。考虑到去(qù)年(nián)4月M2同比增速较3月抬升0.8个百分点，基数变化也有较强影响。3）居(jū)民(mín)存款同比少增。考虑(lǜ)到4月多家中小银行下(xià)调挂(guà)牌存款利(lì)率、银行理(lǐ)财市场火(huǒ)热、居民提(tí)前偿还房贷规模较高(gāo)，其(qí)驱动因素更多是家庭资(zī)产的再配置(zhì)，流向消费规模(mó)可能较为有限。4）4月财(cái)政存款(kuǎn)同比大幅多(duō)增，但(dàn)结合基建(jiàn)相(xiāng)关高频开(kāi)工率和重大项目开工金(jīn)额数据看，财政对(duì)实体经济支(zhī)持力度可(kě)能(néng)有所减(jiǎn)弱。从4月金融(róng)数据看，房地产恢复仍然(rán)缓慢，此(cǐ)时若财政基建支持力度不稳，可能导致(zhì)中国经(jīng)济(jì)环比增长动能(néng)较快衰减。

　　目前社(shè)融增(zēng)速回(huí)升幅度(dù)较小(xiǎo)，但与名(míng)义(yì)GDP增速对比看，货(huò)币政(zhèng)策对实体(tǐ)经济的(de)支持还是比较有力的(de)。即便按2023年(nián)中国名义GDP增速7％-8％的情形(xíng)（假设全年(nián)录得6％左右的(de)实际GDP增(zēng)速，加上1到2个点的(de)GDP平减指数可惜天空不作美的意思，天空不作美的意思下一句），10％的社融增速也应足够与之匹配。我(wǒ)们认为(wèi)，后续需(xū)通过(guò)财(cái)政加力、促进房地产修复、促进家庭超(chāo)额储蓄(xù)动用等(děng)方(fāng)式扩大总需求，夯实(shí)经济回(huí)升势头(tóu)。

　　一(yī)

　　新增社融表(biǎo)现(xiàn)乏力

　　新(xīn)增社融表现(xiàn)乏(fá)力(lì)。2023年4月新(xīn)增社会融资规模为1.22万(wàn)亿元(yuán)，同比(bǐ)多(duō)增2873亿元；社融存量同(tóng)比增速持平(píng)于上月的10％。考虑到去(qù)年同期疫情多点散发(fā)、社融一度触“冰”的(de)低(dī)基(jī)数效应，以及今年一季度“开门红(hóng)”期间社融月(yuè)均同比多增8200多亿的亮眼表现，4月社融表现乏(fá)力(lì)“稳信用”压力有所(suǒ)显现(xiàn)。从(cóng)分(fēn)项看：

　　一方面，人民币(bì)信(xìn)贷增势放缓，是(shì)4月社融骤降的主要拖(tuō)累。2023年4月人民币贷款4431亿元，为2008年以来历史同期的次(cì)低点(diǎn)（仅较2022年(nián)同期高815亿(yì)元）。不过(guò)，得(dé)益于出口边际回暖、人民币汇率相对稳定，4月外(wài)币(bì)贷(dài)款同比有所少减。

　　另一(yī)方面，表(biǎo)外(wài)融资(zī)和(hé)直(zhí)接(jiē)融(róng)资基本延续了一季度的格局。

• 　　一则，企业(yè)直接融资同比缩量(liàng)，继续小幅拖累新增社融。2023年4月企业债融资、非金融企业(yè)境(jìng)内(nèi)股票融资分别同比少(shǎo)增809亿元、173亿(yì)元。今年春节(jié)后，企业贷款发行(xíng)规(guī)模持续高于(yú)去年同期，但到(dào)期(qī)偿还也迎来高峰(fēng)，对净融资构(gòu)成拖累。截至2023年(nián)一季度(dù)末，2022年10月推(tuī)出(chū)的500亿元民营企(qǐ)业债券融(róng)资支(zhī)持(chí)工具（第二期）尚未开始投放(fàng)使用(yòng)，相(xiāng)关政策支持还有待(dài)落地。

• 　　二则，政府债融(róng)资规(guī)模同比多增，但需警(jǐng)惕其“后劲”。今年(nián)前4个(gè)月(yuè)，财(cái)政继续前(qián)置发力，政府债融资规模较去年同期累计(jì)多增3114亿元。以财(cái)政预算数据看，2023年政府债融资的(de)总体规模与去年相当。但不同之(zhī)处(chù)在于(yú)，2022年在(zài)3月底就已(yǐ)经下达剩余批次的新增地(dì)方债额度，而2023年截(jié)至5月上旬仍未下发剩余批次的地方债额度，且(qiě)提前批的剩余发行额度不及万亿。如果近(jìn)期下达(dá)地方债(zhài)额度，按照往年节奏，经(jīng)过地方政府项目额(é)度分配、预算调(diào)整程(chéng)序，剩余批(pī)次(cì)地方债可能至6月中(zhōng)下旬(xún)才能发出(chū)，期间(jiān)的(de)“空档(dàng)”可能会拖累政府债融资表现。

• 　　三则，表(biǎo)外融资(zī)同(tóng)比多增，持续对社融构成小幅支撑。其中，委托贷款和信托(tuō)贷(dài)款单月小幅新增(zēng)，相比(bǐ)去年(nián)同期分别多(duō)增85亿(yì)元、少减734亿元。在表内票据贴现减(jiǎn)少的情况下，未贴现银行承兑汇票较去年(nián)同期降幅(fú)收窄，同比少减1210亿元。

　　二

　　贷(dài)款(kuǎn)拖累在居(jū)民端(duān)

　　2023年4月(yuè)新增人民币贷款为7188亿(yì)元(yuán)，比去年同期低(dī)点仅略有多增(zēng)，相比18年(nián)-21年(nián)同期均值(zhí)少增6237亿元。各分项从(cóng)强到弱排(pái)序(xù)，“企业中长期贷款 >； 企业短期贷款 >； 居民短期贷款 >； 居民中长(zhǎng)期贷款”。具体地，

• 　　居民中长期贷(dài)款单月净偿还规模可惜天空不作美的意思，天空不作美的意思下一句(mó)达历史新高，相比(bǐ)18年-21年(nián)同期均值多减5410亿(yì)元；

• 　　居民(mín)短期贷款同(tóng)比少减，但(dàn)较(jiào)18年-21年同期均值(zhí)多减2625亿(yì)元；

• 　　企业短期贷款同比多(duō)增，但略(lüè)低于18年-21年同期均(jūn)值；

• 　　企业中长(zhǎng)期贷款延续前期亮眼表现，同(tóng)比(bǐ)大(dà)幅多增4071亿(yì)元，且创历史同期(qī)新高(gāo)。

　　总体(tǐ)看，新增(zēng)人(rén)民币贷款的最(zuì)大问题仍然(rán)在于居民中长期贷款，房地产(chǎn)销售低迷使(shǐ)其增量不足，居民预期(qī)偏弱、提前偿还存量房贷又雪上加霜。基于4月这(zhè)个信贷(dài)投放传统淡(dàn)季的数据，尚(shàng)不能得出企业信贷需(xū)求不足(zú)的结论(lùn)。

• 　　一方面，企(qǐ)业中长(zhǎng)期(qī)贷款在一季度大幅(fú)高增后，4月(yuè)又创历史同期新高，仍然能够有(yǒu)效(xiào)发力(lì)。

• 　　另(lìng)一方面，表内票据维(wéi)持低(dī)增长（与去年(nián)1-5月(yuè)表内票据(jù)高(gāo)增长形成对(duì)比），也意(yì)味着目前企业(yè)贷款需求或许尚可。

• 　　此(cǐ)外，4月初以来存款利率市场化改革较快推进，这有(yǒu)助于缓解银(yín)行(xíng)面(miàn)临的(de)净息(xī)差压力，增(zēng)强其(qí)支持实体经(jīng)济(jì)的可持续(xù)性(xìng)，能(néng)够为企业贷款(kuǎn)利率的 进一步下调“蓄力(lì)”。

　　三

　　居民(mín)资产再配置(zhì)

　　M1同(tóng)比(bǐ)小幅回升。一方面，从历史规律看，每年前4个(gè)月(yuè)翘尾因素对M1同比走势(shì)的影响较大，这(zhè)可能(néng)是驱(qū)动(dòng)其变化的主要原(yuán)因。另一方面，在企业贷款(kuǎn)扩张的(de)同时，企业存款(kuǎn)也(yě)有(yǒu)边际改善，4月(yuè)新增(zēng)规(guī)模(mó)约1408亿元，而21年、22年4月(yuè)企业存(cún)款均在减少。

　　M2同比增速有所回落。一方面，4月信贷扩张乏力，对(duì)M2的支撑不(bù)强。另一方面，居民资产再配置，银行理财规模(mó)重回扩(kuò)张，对M2也形(xíng)成拖累。此外，考虑到去(qù)年(nián)4月M2同比增速较3月抬升0.8个(gè)百分点，基数(shù)的变化(huà)也有较强影响(xiǎng)。

　　4月(yuè)居民存款出现了2022年3月以(yǐ)来(lái)的首次同比(bǐ)少增，其(qí)驱动因素更多是家庭(tíng)资产的(de)再配(pèi)置，流向(xiàng)消费的规模可(kě)能较为有限(xiàn)。4月(yuè)以(yǐ)来(lái)多家(jiā)中小银(yín)行下(xià)调挂牌(pái)存款利率（据融360监测(cè)数据，4月份农(nóng)商行1年、2年、3年、5年期存款(kuǎn)平均利(lì)率分别环(huán)比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理财市场需求火(huǒ)热，居民提(tí)前偿还房贷规模较(jiào)高（4月居民中长期贷款净偿还规模达历史新高(gāo)）。

　　值得警惕的(de)是，4月财政存款同比大幅多增4618亿元，去年同期留抵退(tuì)税推进存在一定(dìng)影响。但结合其他指标看，财政对实体经济的支(zhī)持力(lì)度可能(néng)有所(suǒ)减(jiǎn)弱，基建投资相(xiāng)关的高频指标出现了(le)下行的(de)苗(miáo)头（4月下旬以来，全国(guó)高炉开工率、电炉开(kāi)工(gōng)率、独(dú)立焦化(huà)厂焦炉(lú)生产率、水泥(ní)磨机运转率、石油沥青开工率等指标环比走(zǒu)弱），重大(dà)项目(mù)开工(gōng)金额同环比较快(kuài)下滑（据Mysteel不(bù)完全统计，2023年4月全国(guó)各地重大项目开工总(zǒng)投资额约28078.26亿元，环比下(xià)降34.0％，不(bù)及去年同(tóng)期的半数）。从(cóng)4月金融数据(jù)看，房(fáng)地产恢复仍然缓慢，此时如(rú)果财政(zhèng)基建支持力度不稳(wěn)，可能导致中国经济的环比增长动能较快(kuài)衰减。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 可惜天空不作美的意思，天空不作美的意思下一句