来源：高瑞东宏观(guān)笔记

　　核心观点(diǎn)

　　本周(zhōu)聚焦：

　　一(yī)季度，国内经济回暖主要缘于疫(yì)后复苏(sū)红利驱动，表现为生(shēng)产恢复推(tuī)动出口形势好转，出行(xíng)需求释放催化(huà)下游消费(fèi)回暖。从行业表现看，制造业(yè)从去年四季(jì)度的(de)“量价齐(qí)跌(diē)”转向“量升价(jià)跌”，企(qǐ)业或从主动去库(kù)转向(xiàng)被(bèi)动去库(kù)。从景气度边际表现看，下游消(xiāo)费制(zhì)造>；中游装备制造>；上游原材料加(jiā)工；服务(wù)业中，交(jiāo)通(tōng)运输、住宿餐(cān)饮、房地(dì)产等线(xiàn)下活动回(huí)暖，但距离(lí)疫情(qíng)前仍(réng)有一(yī)定差(chà)距。

　　向(xiàng)前看，考(kǎo)虑到疫(yì)后经济(jì)脉冲式修(xiū)复(fù)放缓、海外总需求回(huí)落预期逐步兑现，消费(fèi)回暖和产(chǎn)业升级(jí)将成为推(tuī)动下一阶段国内(nèi)经济复苏的主线。

　　制(zhì)造业、服务业是驱动一季度经济(jì)复苏的(de)主因

　　从(cóng)一季(jì)度(dù)GDP表现看，制造业，交(jiāo)通(tōng)运输、房(fáng)地产等(děng)行业(yè)景气度明显提升，而建筑业景气度回落，与年初出口数据好(hǎo)转、服务消费快速恢复、房地产销售回暖而投资疲弱的特点相一致。

　　从制造业内(nèi)部来(lái)看，今年3月，制造业(yè)各行业景气(qì)度普遍(biàn)回(huí)暖，多数从去年(nián)12月(yuè)的“量价齐跌(diē)”转入“量升价跌(diē)”，指(zhǐ)向(xiàng)经济(jì)复(fù)苏(sū)初期，供给端修复好(hǎo)于(yú)需(xū)求端，行(xíng)业整体去库进程尚未结束(shù)。从(cóng)行业景气度边际改(gǎi)善情况来看，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游(yóu)原材(cái)料(liào)加工，煤炭行业景气度表(biǎo)现为高位放缓。

　　下游消费(fèi)制(zhì)造行(xíng)业中，与出行、地产后(hòu)周期(qī)相关的酒(jiǔ)饮料茶、纺织服装、文教娱、烟草、家具制造行业景气(qì)度较高，部(bù)分(fēn)行业表现(xiàn)为“量价齐(qí)升”。

　　中游装备制(zhì)造业行业景气度居中，表现(xiàn)为“量升价跌”。从“量”维度看，电(diàn)气机械、专用(yòng)设(shè)备(偷吃别人的屎犯法吗，偷吃别人的屎违法吗bèi)、运输(shū)设(shè)备(bèi)>；；；汽车制造、金(jīn)属制品>；；；通用设备、电子设备。

　　上游(yóu)原材料加(jiā)工行(xíng)业景气度改善幅度最弱(ruò)，由于(yú)行(xíng)业库存水(shuǐ)平偏高，多数行业仍然偷吃别人的屎犯法吗，偷吃别人的屎违法吗(rán)受到价(jià)格下(xià)跌的困(kùn)扰，表现为“量升价(jià)跌”。从“量”维度看，有(yǒu)色金属>；；；黑色(sè)金属、非(fēi)金属矿物(wù)>；；；石油石化行业。

　　消(xiāo)费回(huí)暖和产业升级或(huò)是推动下(xià)一(yī)阶段(duàn)经济(jì)复苏的(de)主线(xiàn)

　　一季度(dù)，国内经济复苏主要受益(yì)于疫后复苏红利驱动。需求(qiú)方面，出(chū)行类消费快速复(fù)苏(sū)，前期积压的(de)购房、服务消费需求得以释放；供给方(fāng)面，国内(nèi)复工复产(chǎn)加快(kuài)推进，生产端快速(sù)恢复，是推动年初出口数据(jù)好(hǎo)转的重(zhòng)要原因。

　　进入(rù)3月(yuè)，经(jīng)济复(fù)苏(sū)节奏(zòu)有所放缓(huǎn)，指向疫(yì)后复苏红利(lì)驱(qū)动边际(jì)转(zhuǎn)弱，随着(zhe)未来(lái)海(hǎi)外总需求回(huí)落的预期逐(zhú)步(bù)兑(duì)现，后续驱动国内经济增长的线(xiàn)索，大概率来自于消(xiāo)费回暖和产业升(shēng)级两条(tiáo)主线。

　　一是，一(yī)季度居民(mín)收入向上修复，消费倾向明显回升，已经高于2020-2022年疫情期间水平，同时信贷数(shù)据指向居(jū)民(mín)“去杠杆”势头(tóu)缓和，未(wèi)来消费回暖的(de)确定性进一步(bù)增强(qiáng)。预计交通(tōng)、住宿、餐饮、娱乐等(děng)服务消费有望持(chí)续修(xiū)复(fù)，家电、家具、纺服等与出行及地(dì)产后周期相关的可选消费也(yě)有望进一(yī)步回暖。

　　二是，产业(yè)升(shēng)级路径驱动下，汽车和“新三(sān)样(yàng)”产品(pǐn)出(chū)口优势增强，有(yǒu)望维持(chí)出口韧(rèn)性；随(suí)着下(xià)游(yóu)消费稳步修复、二(èr)季度PPI同比触底回升，制造业企业盈利(lì)有望向上(shàng)修复，企业将(jiāng)从主动去库逐(zhú)步转(zhuǎn)向被动去库、主动补库，设备(bèi)投资需求(qiú)有(yǒu)望改善，推动中游装备(bèi)制(zhì)造景气度维持高位。

　　风险提示：国内(nèi)经(jīng)济恢复(fù)力(lì)度不及预期；海外需求超预期回落。

　　一、节后(hòu)消费降温，带动CPI涨(zhǎng)幅明显回(huí)落

　　一、本周(zhōu)聚焦：疫后经济复苏有哪些结构性特征？

　　1.1 制造业、服务业是驱动一季度(dù)经济复苏的主(zhǔ)因

　　一季(jì)度我国GDP总量实现(xiàn)超预期(qī)增长(zhǎng)，指(zhǐ)向疫(yì)后(hòu)复苏(sū)背(bèi)景(jǐng)下，国内(nèi)经济(jì)企稳回升(shēng)。但(dàn)不同于海(hǎi)外(wài)国家疫后(hòu)复苏的规律，本轮国(guó)内疫(yì)后(hòu)复苏(sū)发生(shēng)在外(wài)需回落、国内经(jīng)济转向(xiàng)高质量发展、居民前期“去杠杆(gān)”的(de)过程中，因此驱动疫后经(jīng)济复(fù)苏的力量并不均衡，行(xíng)业分化特征(zhēng)明显(xiǎn)。因此(cǐ)，我们重点从行业(yè)层面(miàn)，观(guān)测(cè)当前各行业景气度(dù)水平。

　　从GDP不变价观测(cè)各(gè)行业表(biǎo)现(xiàn)来看，今年一季度制造业、交通(tōng)运输业、房地产(chǎn)业景气度明显提升，而(ér)建筑业景气度(dù)回落，与年(nián)初出(chū)口(kǒu)数(shù)据好转、服务(wù)消费快速恢(huī)复、房(fáng)地产销售(shòu)回暖(nuǎn)而投资疲弱的情况相一(yī)致。

　　我们以2019年为基(jī)期计算各年份的复合增速，观察各(gè)行(xíng)业增加值变化。

　　今年一季度第(dì)一产业增加值增速为(wèi)3.6％，低于去年四季度的4.9％，但仍高于(yú)2019年、2020年全年增速，与(yǔ)近年(nián)来加(jiā)快建设(shè)农业强国，推进(jìn)农业农村现代化的目(mù)标有(yǒu)关。

　　今(jīn)年一季度第二产业增加值增速升至5.4％，高于去年四季度的(de)4.4％。其中(zhōng)，制(zhì)造业迎来较(jiào)快复苏(sū)，增(zēng)加值增(zēng)速提(tí)升至5.9％，高于(yú)去年四(sì)季度(dù)的(de)4.7％，但低于2021年全(quán)年增(zēng)速，与去年下半年之后外(wài)需转弱、居民商品(pǐn)消费恢(huī)复偏慢有关(guān)。而建筑业景气度(dù)明显回(huí)落(luò)，增(zēng)加值(zhí)增速回落至1.9％，低于去年四季(jì)度(dù)的(de)3.1％，主(zhǔ)要(yào)受房(fáng)地产新(xīn)开工拖累。

　　今年一季度第三产业增加(jiā)值增速小(xiǎo)幅(fú)升至4.7％，略高于去年四(sì)季度的4.6％，但相较疫情前仍(réng)存在产出(chū)缺口。其中，受益于居民出行活动(dòng)恢(huī)复，交通运输、仓储(chǔ)和邮政业增加值(zhí)增速明显提(tí)升，自去年四季度的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年(nián)增速；住(zhù)宿和餐(cān)饮(yǐn)业增(zēng)加值(zhí)增速小幅回升(shēng)，尽管(guǎn)高于疫(yì)情(qíng)三年来的平均(jūn)增速，但绝对水平不及2019年(nián)，指向供给水平恢复较(jiào)慢。而受益于新房和二手(shǒu)房(fáng)销售(shòu)回暖，今年一季度(dù)房地产业(yè)增加值增速回正(zhèng)至(zhì)2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分化，中下游改(gǎi)善幅度(dù)好于(yú)上(shàng)游

　　对(duì)于行业景气度的观测，我们(men)采用量（各(gè)行业工业增加值(zhí)增速）与价格（各行(xíng)业工业品(pǐn)价格增速）分别作为供(gōng)需的衡量指标(biāo)。主要选取(qǔ)28个主要行业(yè)自(zì)2019年以来的月度数据(jù)，首(shǒu)先(xiān)将各行业增加值增速调整为(wèi)以2019年(nián)为(wèi)基期的复合增(zēng)速，其(qí)次计算2019年-2023年(nián)3月，每(měi)月的增(zēng)加值增速和PPI增速的分位(wèi)数水平，通过对比2022年(nián)12月和(hé)2023年3月(yuè)的分位数水(shuǐ)平，捕捉(zhuō)其边际变(biàn)化。

　　今年3月，制造业各(gè)行业景气度出现普遍回暖，多数从去年12月的“量价齐跌”转入(rù)“量升价跌(diē)”，指向(xiàng)经济复(fù)苏初期，供给(gěi)端修复好于需求端(duān)，行业(yè)整体去库进(jìn)程尚未结束(shù)。从(cóng)行业景气度边际改善情况来看(kàn)，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料(liào)加工，煤炭(tàn)行业景气(qì)度呈(chéng)现(xiàn)高(gāo)位(wèi)放缓情况。

　　下游消费制造行(xíng)业中，与出行(xíng)、地产后周期相(xiāng)关的行业景(jǐng)气(qì)度最高，部分行业步入(rù)“量(liàng)价(jià)齐升”阶段。今年(nián)3月，与(yǔ)居民外出消费(fèi)相(xiāng)关的，酒饮料茶、纺织服(fú)装(zhuāng)、文教娱乐(lè)的量(liàng)价分位(wèi)数(shù)水平均(jūn)处在高景气(qì)度(dù)区(qū)间，烟(yān)草、家(jiā)具制(zhì)造行业也呈现“量价齐升”的特征；食品制(zhì)造景(jǐng)气度有所(suǒ)回落，农副加工行业(yè)表现为“量(liàng)价(jià)齐跌(diē)”，食(shí)品(pǐn)制(zhì)造行(xíng)业表现为“量升(shēng)价(jià)跌”，二者价格下跌主(zhǔ)要与高库存水平有关，今年2月，库(kù)存(cún)同比均处(chù)在2016年以来(lái)90％以上分(fēn)位数(shù)水平；而随着防(fáng)疫需求的(de)降温，医药制造业景气度(dù)有所回(huí)落，表现为“量跌价平”。

　　中游装(zhuāng)备(bèi)制造业(yè)行(xíng)业景气度居中，均表现为“量升价跌”。一方面与原材(cái)料成本下跌(diē)有关，另一方面，也(yě)与年初外需表现好于内需，部分行业仍在去库进程有关(guān)。其中，电(diàn)气机械、专用设备、运输设备工业增加(jiā)值增速(sù)改善幅度最大(dà)，受(shòu)益于国内产业升级、出口优势带来的韧性驱动(dòng)；其次是汽车制造(zào)、金属制(zhì)品，改善幅度最弱(ruò)的是通用(yòng)设备、电子(zi)设备，与房地产新开(kāi)工强度较弱、消费电(diàn)子行业周期性走弱有关。

　　上游(yóu)原材料加工行业景气度改善幅度(dù)偏(piān)弱，由(yóu)于行业库存(cún)水平偏高，多数行业仍受制于价格下跌的困扰，表现为“量升价跌(diē)”。其中，有(yǒu)色金属行业生产(chǎn)端(duān)改(gǎi)善幅度最大，3月增加值增速位于2019年以来70％分(fēn)位数水(shuǐ)平，但受全球大宗商品下行周期(qī)影响(xiǎng)，价格依旧承压；随着年(nián)初(chū)建筑(zhù)业施工回(huí)暖，相关的黑色金属、非(fēi)金属制品(pǐn)景(jǐng)气度提(tí)升，但由于库存水平偏高，价格(gé)仍处在(zài)下(xià)跌区间(jiān)，拖累整体(tǐ)盈利水平；石化链条行业生产(chǎn)水平普遍(biàn)回暖(nuǎn)，但分位(wèi)数水平(píng)仍处在(zài)50％以下的景气度偏低(dī)区间，今年由于能源危机缓解，产品价(jià)格相较去年同(tóng)期也出现普(pǔ)遍下跌。

　　煤(méi)炭开(kāi)采景气(qì)度仍处在高位(wèi)，但出(chū)现边(biān)际放缓，生产及价(jià)格水平同步回落。这与去年以来(lái)行业产能持续扩张有关，今年2月，煤炭开采产成品(pǐn)库(kù)存同(tóng)比处在(zài)2016年以来(lái)94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖(nuǎn)和(hé)产(chǎn)业(yè)升级或(huò)是推动下一(yī)阶段(duàn)经(jīng)济复苏的主线

　　一季度(dù)，国内经济复苏(sū)主要受(shòu)益于疫后复苏红利。一方面，消费场(chǎng)景(jǐng)恢复后(hòu)，出行类消费快速(sù)复苏(sū)，前期积(jī)压的购房、服务性需求得以(yǐ)释放；另(lìng)一方面，国内复工复产加快推进，保证供给端的(de)快速(sù)恢复，是推动(dòng)年初(chū)出(chū)口(kǒu)数据好转的重要原(yuán)因(yīn)。

　　进入3月，经济(jì)复苏节奏有所放缓(huǎn)，指向疫后(hòu)红利(lì)释放效果转弱，随着未来(lái)海外总(zǒng)需求回落的预(yù)期逐步(bù)兑(duì)现(xiàn)，后续驱(qū)动国内经济增长的线(xiàn)索(suǒ)，大(dà)概率(lǜ)来自于消费回(huí)暖和产业升级两条主线。

　　一是，随着居民收(shōu)入提(tí)升(shēng)和消费意愿改(gǎi)善(shàn)，未来消费回(huí)暖(nuǎn)的(de)确定性(xìng)进一步增强(qiáng)，交通、住宿、餐饮(yǐn)、娱乐等服务消(xiāo)费，以及家电、家(jiā)具、纺服等可选消费景气度均有望提升。

　　从一季(jì)度居民收入和消(xiāo)费数据看，居民收入增速提(tí)升，消费倾向开始回(huí)升，已经高(gāo)于2020-2022年，但尚未(wèi)修复至(zhì)疫情(qíng)前水平。以2019年为基期的(de)复合增速看(kàn)，今年一季度，全国(guó)居(jū)民人均可(kě)支(zhī)配收入增速提升至(zhì)6.4％，高于去年四季度的5.6％，居民(mín)人均消费支(zhī)出增速提升至5.0％，高(gāo)于(yú)去年(nián)四季(jì)度的3.0％。一季(jì)度(dù)居民平均消(xiāo)费倾向为62.0％，已经高(gāo)于2020-2022年同期均值60.9％，但(dàn)距(jù)离2019年同期的(de)65.2％仍(réng)有一定差距。未来随着服务业恢复持(chí)续向好，有望带动相关就业岗位加(jiā)快恢复，进一步提振(zhèn)居民消(xiāo)费意愿。

　　从居民(mín)存(cún)贷款数据看(kàn)，居民储蓄意愿有所减(jiǎn)弱，消(xiāo)费和(hé)投资(zī)信(xìn)心(xīn)正在筑底。今年(nián)以来，居民储蓄(xù)意愿有所减弱，“去杠杆”势头缓和。从存款数据看(kàn)，3月居民新增存款同比增量(liàng)降至(zhì)2051亿(yì)元，低于1-2月(yuè)9375亿元的(de)同比(bǐ)增(zēng)量均值，也低于2022年6617亿元(yuán)的月均同比增量。从(cóng)贷款(kuǎn)数(shù)据看，3月居民(mín)部门新增净融资同比(bǐ)多增4859亿元，其中，短期(qī)信(xìn)贷(dài)同(tóng)比多增(zēng)2246亿元，中长(zhǎng)期信贷同比(bǐ)多增2613亿元(yuán)。居民部(bù)门新增(zēng)净融资连续2个月(yuè)维持同(tóng)比扩(kuò)张，指向(xiàng)居民预期可能正在筑底，“去(qù)杠杆”势头(tóu)开始放缓。今年第一季度城镇储户问卷调(diào)查(chá)结果显示，倾向(xiàng)于“更多储(chǔ)蓄(xù)”的居民占58.0％，比上季度减少3.8个百(bǎi)分(fēn)点；倾向于“更多消(xiāo)费”和“更多投资”的居民分别(bié)占23.2％和18.8％，均分别(bié)高(gāo)于(yú)上季度的22.8％、15.5％，同样也指(zhǐ)向居民储蓄意(yì)愿(yuàn)降低、消费和(hé)投资(zī)意愿提升。

　　二(èr)是，产(chǎn)业升(shēng)级路径(jìng)驱动下，汽车和“新三样”产品出口优(yōu)势增(zēng)强，以(yǐ)及相关行业(yè)设备投资(zī)更新，有望推动中游装(zhuāng)备制造景气度维持高位。

　　一方面，今(jīn)年一季度国(guó)内出口(kǒu)数(shù)据回暖(nuǎn)，除与欧美供需缺口短期走(zǒu)阔、国内复(fù)工复(fù)产加(jiā)快(kuài)推进(jìn)外，也受(shòu)益于RCEP政策红利持续释(shì)放，以及(jí)汽(qì)车(chē)和“新三样”产品出(chū)口(kǒu)优势增(zēng)强。今年在海外总(zǒng)需求回落背景下(xià)，我国与RCEP国家贸易往来(lái)加(jiā)强、以及(jí)新能源产品优(yōu)势强化，有望维持装备制造领域出口(kǒu)韧性。

　　另一方(fāng)面，企业盈(yíng)利(lì)下滑和(hé)库存高位，对制造业(yè)投资扩产(chǎn)造成一定(dìng)压力。但随着下游消费稳步修(xiū)复、二(èr)季度PPI同比触底回升(shēng)，制造业企业(yè)盈利有望向(xiàng)上修(xiū)复。目前看，电气机(jī)械等装备(bèi)制造业去库(kù)进(jìn)程(chéng)已进(jìn)入下半场，今年1-2月专用(yòng)设备(bèi)、通用设备产成品库存增速呈现触底反弹。随着需求(qiú)回暖(nuǎn)、盈利修复，企业将从主动(dòng)去库逐步转向被(bèi)动去库、主动补库(kù)，设备投资需(xū)求将随之提升。

　　二、海外观(guān)察

　　2.1金融与流(liú)动(dòng)性数据：各(gè)国(guó)国债收益率(lǜ)多数(shù)上(shàng)行

　　美国(guó)10年期国债收益(yì)率上(shàng)行。本周（截至(zhì)4月21日）美(měi)国10年期国债收益率3.57％，较上周末(mò)上行5BP，其中通(tōng)胀(zhàng)预期较上周下行2BP，实际收益(yì)率1.29％，较上(shàng)周(zhōu)末(mò)上升7BP。法(fǎ)国(guó)10年期国债(zhài)收益率较(jiào)上周末上行5BP至2.99％，德国10年期国债收益率(lǜ)较上周(zhōu)末上行7BP至2.44％，日(rì)本(běn)10年(nián)期国债收益率较(jiào)上周(zhōu)末上行2BP至0.48％（截至(zhì)4月20日），英国10年期国债收(shōu)益率(lǜ)较上周末上(shàng)行20BP 至(zhì)3.86％（截(jié)至(zhì)4月(yuè)19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利(lì)差收窄。本周美国10年(nián)期(qī)和2年期(qī)国债期限利差为-0.60％，较(jiào)上(shàng)周下行4BP。美(měi)国AAA级企业(yè)期权调(diào)整(zhěng)利(lì)差较上周末持平为0.55％，美(měi)国高收益债期权(quán)调整利差(chà)较(jiào)上周(zhōu)末(mò)上行11BP至4.54％（截至4月20日(rì)）。

　　2.2全球市场：全球股市涨跌(diē)分化，大宗商品价格(gé)普(pǔ)跌

　　全球股市涨跌分化(huà)。本(běn)周（4月17日至4月21日），欧洲(zhōu)股市(shì)普涨，法(fǎ)国CAC40、英国(guó)富(fù)时100、德(dé)国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下(xià)跌0.45％。美股全线下(xià)跌，标普500、道琼(qióng)斯工业指数、纳斯达(dá)克指数分别(bié)下(xià)跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市(shì)分(fēn)化，俄罗斯RTS、新(xīn)西兰标普50、日(rì)经225分别(bié)上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标普200、韩国综合指数、上(shàng)证指(zhǐ)数、恒生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗(zōng)商品价格普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其(qí)余大(dà)宗商品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小(xiǎo)麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉(yù)米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁(tiě)矿石、NYMEX RBOB汽油(yóu)分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行(xíng)观察：美欧(ōu)加息步伐或将继(jì)续

　　4月19日，美联储褐皮书(shū)公布，显示近几周美国经济增(zēng)长陷入停滞(zhì)，通胀(zhàng)和招聘活动(dòng)放缓，信贷(dài)渠道变窄(zhǎi)。褐皮书称，最近几周美(měi)国总(zǒng)体(tǐ)经济活动几(jǐ)乎没有变化，几个辖区指出(chū)在不确(què)定性增加和对流(liú)动性的担忧(yōu)加剧之际，银行收紧(jǐn)了贷款标准。近期美(měi)国总体物价水平温和(hé)上升，但价格上涨速度或有(yǒu)所放缓。

　　美联储(chǔ)官员表(biǎo)示为应对(duì)高(gāo)通胀，加息步伐或将(jiāng)继续(xù)。4月21日，美联储哈克称，需要进一步收(shōu)紧政策来应对高通胀(zhàng)，加息结束后(hòu)美联储将需要(yào)在一(yī)段(duàn)时间(jiān)内维持利(lì)率稳定。同日美(měi)联储梅斯特表示(shì)，预计今年货币政策将需要进一步进入限制性区域，终(zhōng)端利率或将高于5％，具体取决(jué)于经济和金融形势的发展。

　　欧洲央(yāng)行(xíng)货币政策会(huì)议(yì)纪要公布(bù)，绝大多数委员(yuán)同(tóng)意将利(lì)率(lǜ)上调(diào)50个基点。4月20日公布的欧洲央行会议纪要显示，货币政策在降低通胀方面仍有一段路要走，一些委员认为整体而言(yán)通胀风险(xiǎn)倾向于上(shàng)行。金(jīn)融(róng)市场紧张(zhāng)局势被视为经济和通胀前景重大不确定性的来(lái)源。然而除(chú)非(fēi)形势显(xiǎn)著(zhù)恶化(huà)，否则金融市场的紧张(zhāng)局势不太(tài)可能从根本上改变欧洲央行管理(lǐ)委(wěi)员会对通胀前(qián)景的评估。

　　2.4 海外政策(cè)：欧洲“芯片(piàn)法案”落地；美财(cái)长耶伦强调美国“国家(jiā)安全”

　　4月(yuè)18日(rì)，欧洲理(lǐ)事会和欧洲(zhōu)议会通过了一项临时政治协议，就涉(shè)及430亿(yì)欧(ōu)元补(bǔ)贴的《The EU Chips Act》最(zuì)终版(bǎn)本达成一致。法(fǎ)案目标是到2030年，欧盟拟(nǐ)动用430亿欧元资金(jīn)提振(zhèn)半导(dǎo)体行业(yè)，以将欧盟(méng)占全球半(bàn)导体制造(zào)市场(chǎng)的份额(é)从10％提升至至少20％；大幅提(tí)升芯片制造工艺，建立欧盟(méng)的半导体供应链，并与美国和亚洲同行竞(jìng)争。

　　4月20日，美(měi)国众(zhòng)议(yì)院(yuàn)议长麦(mài)卡(kǎ)锡表示，正在推出一份债务上限相(xiāng)关立(lì)法(fǎ)措(cuò)施。白宫需要开(kāi)始就债务上限进行谈判；众(zhòng)议院共和党(dǎng)希望提(tí)高(gāo)债(zhài)务上限(xiàn)并削减支(zhī)出(chū)；正在推出(chū)一份债(zhài)务上限(xiàn)相(xiāng)关立法措施(shī)；债务法案将设法收回未(wèi)使用的防疫资(zī)金用(yòng)于日常开支；法案将减少(shǎo)对(duì)国税局的(de)拨(bō)款，并结束(shù)绿色产业补(bǔ)贴措施。

　　4月20日，美国财政部(bù)长(zhǎng)耶伦就(jiù)中美关系发表讲话，表明美(měi)国无(wú)意(yì)与中国脱(tuō)钩，但未(wèi)来仍将强(qiáng)调“国家安全”。耶(yé)伦宣(xuān)称(chēng)，任何与中(zhōng)国脱(tuō)钩的努力都将是“灾难(nán)性的”，美(měi)国寻求与(yǔ)中国建立(lì)“建设性(xìng)和公(gōng)平的(de)经济(jì)关(guān)系”。但(dàn)“当美国利益(yì)受到威(wēi)胁时”，美国将坚定地捍卫国家安全，即使以牺(xī)牲(shēng)中美关系(xì)为(wèi)代价。在国际关系中(zhōng)，耶伦表示美中两国有必要“坦诚讨论(lùn)棘手(shǒu)问(wèn)题”，比(bǐ)如帮助面临(lín)债务问题的新兴(xīng)市(shì)场和发展中国(guó)家等。

　　三(sān)、国内(nèi)观察

　　3.1上游(yóu)：原油、铜价环比上(shàng)涨

　　原油价格(gé)环比(bǐ)上涨，环比(bǐ)由负转正。2023年4月以来(lái)，WTI原(yuán)油价格环比上(shàng)涨10.06％，环(huán)比由负转正，由上(shàng)月的-4.54％转正为本月的10.06％，最(zuì)新月度均价(jià)为80.75美元(yuán)/桶(tǒng)。布伦(lún)特原(yuán)油价格环比上涨(zhǎng)7.14％，环比由负转正(zhèng)，由上(shàng)月(yuè)的-5.18％转正为本月的7.14％，最新(xīn)月度均(jūn)价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环比上涨，铜、铝库存(cún)同(tóng)比下降。2023年4月(yuè)以来，铜价(jià)环比上(shàng)涨0.86％，环比由负转正，由上月的-1.33％转(zhuǎn)正为本月(yuè)的(de)0.86％，库存同比下(xià)降(jiàng)51.71％，降幅相对上月扩(kuò)大44.13个百分(fēn)点。铝价环比(bǐ)上涨2.25％，环比由负(fù)转(zhuǎn)正，由上月的-5.26％转正(zhèng)为本月的2.25％，库存同(tóng)比下降10.57％，降幅缩窄15.36个百(bǎi)分点。

　　3.2中游(yóu)：水(shuǐ)泥价格(gé)指数环比上升，螺纹(wén)钢价格(gé)环比下跌，库存同比下降

　　水(shuǐ)泥价格指(zhǐ)数环比上(shàng)升。4月以(yǐ)来(lái)，全(quán)国水泥价格指数环比(bǐ)上涨2.27％，增幅缩小0.92个(gè)百分点。华北、东北、华东、中南(nán)、西北以及西南各区价格(gé)指数环比(bǐ)分别(bié)为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环(huán)比(bǐ)下跌，库(kù)存同比(bǐ)下(xià)降，钢坯库存同比上涨(zhǎng)。2023年4月以来，螺纹钢(gāng)价(jià)格环比(bǐ)由(yóu)正(zhèng)转(zhuǎn)负，环比由上月的(de)0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存同(tóng)比(bǐ)下降15.42％，跌(diē)幅相对上月缩(suō)窄(zhǎi)3.26个(gè)百分点。钢坯库(kù)存同比上涨64.88％，增幅缩(suō)小157.85个百(bǎi)分点。

　　3.3下(xià)游：商品房(fáng)成交面积增幅缩(suō)窄，猪(zhū)价(jià)菜(cài)价下跌，水果价格上涨

　　商品房成交面积增幅缩窄(zhǎi)。2023年4月以来，商品(pǐn)房成交面积(jī)上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百(bǎi)分(fēn)点。其中，一线、二线、三线城市商品房成交(jiāo)面积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动(dòng)幅度分别为(wèi)36.86、-6.71以及(jí)-117.7个(gè)百分点。

　　土地(dì)成交面积跌(diē)幅收窄(zhǎi)。2023年4月以来，百城土地供应(yīng)面(miàn)积同比增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积同比增速(sù)为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价率为5.50％，较上月上涨1.99个百分点。

　　猪(zhū)肉(ròu)、蔬(shū)菜价格下跌，水果(guǒ)价格(gé)上涨(zhǎng)。2023年4月(yuè)以来，猪肉价(jià)格环比下跌5.08％至(zhì)19.54元(yuán)/公斤，跌幅(fú)相对上月扩大2.6个百分点。蔬菜价格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌(diē)幅缩窄0.55个(gè)百分(fēn)点。水果价格环(huán)比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个百(bǎi)分点。

　　乘用车日(rì)均零(líng)售销量增幅扩大。4月(yuè)以来(lái)，乘用车日均零售(shòu)销(xiāo)量同比(bǐ)增加17.39％，增幅扩大16.26个(gè)百(bǎi)分(fēn)点。批发(fā)销量同比增加15.64％，增幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流动性：货币市场利率趋(qū)势分(fēn)化(huà)，国债(zhài)利(lì)率普遍下(xià)行

　　货币市(shì)场(chǎng)利(lì)率(lǜ)趋(qū)势分(fēn)化，国债利(lì)率普(pǔ)遍下(xià)行。2023年(nián)4月以来，R001较(jiào)上月末下行36bp至2.29％；R007较上月末下行(xíng)120bp至2.51％；DR001较上(shàng)月(yuè)末上行46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一(yī)年期(qī)国债利率较上月末(mò)下行8bp至2.19％。十(shí)年期国债利(lì)率较上月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利率(lǜ)较(jiào)上月末下(xià)行3bp至2.7％。十年期AAA+企(qǐ)业债利率较上月(yuè)末(mò)下行(xíng)5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强(qiáng)调提振消费持续回升的动(dòng)力(lì)；国资委强调着力发(fā)展战略性新(xīn)兴产(chǎn)业(yè)

　　4月19日，国家发展改革委(wěi)举(jǔ)行4月(yuè)份新闻(wén)发布会，强(qiáng)调要提振消费持续回升的(de)动力。接(jiē)下来将重点(diǎn)做好(hǎo)四方面工作：一是，研究起草关于恢复和扩大消费的政策文件，围绕大宗消费、服务消费(fèi)、农村消(xiāo)费等重点领域；二是(shì)，下(xià)大力气稳(wěn)定(dìng)汽(qì)车消费(fèi)，大力推动新能源汽车下乡(xiāng)；三是，会同有关方面(miàn)优(yōu)化(huà)就(jiù)业(yè)、收入分配和(hé)消(xiāo)费全链条良性循环促进机制；四是，研究制(zhì)定关于营造放(fàng)心消费(fèi)环境的政策文件。

　　4月19日(rì)，国资(zī)委党委召开扩大会(huì)议，强调推动国资央(yāng)企着力发展实(shí)体经济特别是(shì)战(zhàn)略性(xìng)新兴产业。会议认为，要更好推(tuī)动国资央(yāng)企在中国式(shì)现代化新征程(chéng)中(zhōng)走在前列(liè)，着力提升科(kē)技自立(lì)自强水平(píng)，提升自主创新能力；着力发展实体经济特别是战略性新兴产业，加(jiā)快推进现代化产业(yè)体系建设；抓好(hǎo)新(xīn)一轮国企(qǐ)改革(gé)深(shēn)化提(tí)升(shēng)行(xíng)动组织实施，高(gāo)水平参与共建“一(yī)带一路(lù)”。

　　4月(yuè)20日，工(gōng)信部(bù)举办发布会(huì)介绍一季度(dù)工业(yè)和(hé)信息化发展状况，表示(shì)下一步将(jiāng)制(zhì)定(dìng)实(shí)施(shī)重点行业稳增(zēng)长的(de)工作方案。一是营造良(liáng)好产业(yè)发展环境，落实落细稳增长(zhǎng)政策举措，抓实抓细部(bù)省协作(zuò)、部门协同(tóng)；二是(shì)推动出口保稳(wěn)提质，加大对制造业外(wài)贸企业的支持力度，配合有关部门落实(shí)好(hǎo)稳外(wài)贸政策(cè)举措；三是促(cù)进内需加快恢复，以高质量供给促进消费；四是(shì)持续增强发展动能(néng)，加快战略性新兴产业的创新(xīn)发展。

　　四、财(cái)经日(rì)历

　　五、风险提示

　　国内(nèi)经(jīng)济恢(huī)复力度不及预期(qī)；海外需求(qiú)超预期(qī)回(huí)落(luò)。

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